Los inversores han sufrido grandes pérdidas este año y es improbable que lo intenten y recuperen algo de lo perdido en la recta hacia el final de año. El año que viene es un año nuevo, con un reset de las pérdidas y los beneficios. Pero incluso entonces, es probable que la fotografía general no haya cambiado mucho. La economía global ha sido golpeada con shocks masivos en los últimos años y ahora el panorama está dominado por el desarrollo de políticas. Hay tensiones entre las políticas fiscales y monetarias. No hay señales de cooperación internacional para afrontar la presión de los aspectos económicos, incluso si hay una alianza sólida contra la agresión de Putin. Puede que eso sea puesto todavía más a prueba, dado el incremento de la retórica desde Moscú en las últimas semanas. La escasez de bienes, trabajadores y energía son síntomas de una economía global que no está funcionando, y eso significa retornos más bajos para negocios e inversores.
Buscando el giro
En el corto plazo, la esperanza entre los inversores es que los bancos centrales concluyan pronto que ya se ha hecho suficiente en términos de endurecimiento monetario. Las expectativas de un giro fueron prematuras en julio. Hoy, es probable que haya una combinación de inflación a la baja, datos económicos mucho más débiles y el incremento de la inestabilidad financiera y eso cause eventualmente un giro en el ciclo de política monetaria. De manera importante, los banqueros centrales han resistido la idea de que están cerca del final en la lucha contra la inflación. Los mercados siguen poniendo en precio más subidas de tipos en el corto plazo: otros 125-150 puntos básicos en Estados Unidos antes de final de año, otros 100-125 pb en la zona euro y otros 200-225 pb en Reino Unido. Además de lo que ya han hecho los bancos centrales, esto representa mucho más endurecimiento monetario. Esto significa que va a haber más dolor.
Con suerte, el año que viene no se verá tal cantidad de endurecimiento. Los inversores deberían, para todos sus intentos y propósitos, plantearse el final de este año como el punto próximo al techo de inflación. Todo depende de lo rápido que los bancos centrales responden a datos más débiles y a la evidencia de que la inflación se está desacelerando. Si la inflación no se ralentiza, entonces los tipos subirán más y les seguirá una recesión global.
Las noticias macro malas son buenas noticias para el mercado
El escenario más benigno sería que el giro viniera de unos números más bajos de inflación. Eso permitiría que las expectativas sobre tipos de interés bajen y sea positivo para los bonos. Un rápido debilitamiento del dato de crecimiento y una inflación más baja también serían positivos para los bonos, porque el foco se dirigiría hacia los bancos centrales teniendo que relajar sus políticas en algún punto en respuesta a los crecientes riesgos de recesión. Las previsiones de PIB ya han sido recortadas, pero ver que el crecimiento va a ser más lento literalmente en números sería el momento de darse cuenta de que las bolsas necesitan rebajar bastante más sus expectativas de crecimiento de los beneficios. Parecen mantenerse demasiado elevadas. Por ejemplo, el consenso sobre la previsión del crecimiento del BPA para el índice de renta variable MSCI World se mantiene en el 6,5%- 7% para los próximos 12 meses. Esto es por debajo de la media, pero no en niveles recesivos. Paradójicamente, la ralentización de los datos generada por las revisiones bajistas a las perspectivas de beneficios podría ayudar a las acciones a tocar suelo. Calculo que el S&P500 podría llegar a la parte baja de los 3000 puntos.
Repunte de la volatilidad en Reino Unido
La otra causa de un giro en los tipos podría ser el deterioro de las condiciones financieras. Tomamos perspectiva de esto a finales de septiembre en Reino Unido, cuando el Banco de Inglaterra fue obligado a intervenir los gilts. Las rentabilidades al alza generaron un gran incremento de las call a colaterales en efectivo entre los fondos de pensiones de Reino Unido que invertían con apalancamiento. Esto alentó más ventas de gilts, pareciendo que se estaba estableciendo un círculo vicioso. El BoE rompió el circuito de volatilidad y estabilizó el mercado. Lo hizo con una política, aunque temporal, que entraba en conflicto con el sesgo más restrictivo del Banco y su deseo de empezar a reducir el tamaño de su balance. La causa inmediata de la crisis fue la toma de conciencia de que los nuevos planes fiscales del gobierno (expansivos) también estaban en conflicto con la política monetaria (restrictiva). Sigue siendo el caso, lo que significa que no se puede descartar más volatilidad en el mercado de gilts.
Los indicadores de riesgo brillan
Hemos tenido un incremento enorme de los tipos de interés este año y esto está repercutiendo ahora sobre la economía real. Los tipos hipotecarios están subiendo e impactarán sobre los mercados de vivienda y los proveedores de financiación hipotecaria. La revalorización de activos habrá debilitado algunos balances. Los indicadores de riesgo del mercado ciertamente están apuntando a un aumento de los miedos: la volatilidad implícita de bonos, crédito y acciones es alta y los cruces de divisas se han ampliado a niveles que usualmente indican compras del pánico de dólares para cubrir necesidades de financiación. Claramente no hemos llegado todavía al punto de estrés, pero he visto suficientes respuestas monetarias a picos de volatilidad en mi vida como para no descartar que esto sea el detonante de un cambio en la política de los bancos centrales.
Los bonos de corto plazo pagan bien
Si los inversores no quieren asumir mucha volatilidad, la renta fija de corta duración proporciona ahora un buen rendimiento frente al cash sin un gran salto en riesgo. Los índices de deuda corporativa con grado de inversión y vencimiento a 1-5 años (la gama Bank of America/ICE) en dólares, euros y libras presentan actualmente una rentabilidad a peor del 5,36%, 3,8% y 6,57% respectivamente. Tomar más riesgo de crédito impulsa la rentabilidad disponible todavía más: el high yield europeo está cotizando al 8,24% y el estadounidense, al 9,2%.
La rentabilidad de estos bonos corporativos es atractiva para los inversores. No lo son tanto para la salud a largo plazo de la economía. Es probable que pedir prestado para financiar la inversión a esas tasas represente una rentabilidad real elevada si se considera en el contexto de cinco a diez años, y amenaza un incremento de los impagos en high yield cuando las empresas tengan que refinanciar su deuda.
Es difícil que las acciones compitan en el corto plazo con estos rendimientos, pero en el largo plazo, con los retornos determinados por el crecimiento de ventas y la rentabilidad, los retornos de la renta variable deberían empezar a parecer más atractivos cuando caigan los tipos de corto plazo. Pero por ahora todavía es mejor pensar en rentabilidad con poco riesgo, hasta que se produzca un giro genuino y los nubarrones sobre la economía global desaparezcan.
Por Funds Society
Por Meritxell Sedo