Los mercados están liderando el ciclo económico real y, por tanto, tocarán fondo antes del final de la pandemia. Sin embargo, deberían estabilizarse una vez aliviados respecto a estas tres cuestiones:
1. El patrón cíclico de la pandemia, o cuando haya alguna señal de una mejora en la velocidad del contagio. Esto depende de la variable «tiempo» (extensión del periodo de crisis) y de los esfuerzos de movilización (las medidas de contención puestas en vigor en los distintos Estados). Todavía hay mucha incertidumbre en este punto.
2. La táctica de «lo que sea necesario» (“whatever is necessary”) de las autoridades fiscales y monetarias, y si sus políticas se consideran creíbles y eficaces para aliviar las condiciones financieras del sector empresarial o proporcionar recursos adecuados a los hogares para que puedan afrontar un período de mayor desempleo debido al cierre de la actividad económica. Los mercados parecen haber entendido finalmente cuán grandes y sin precedentes son estos esfuerzos.
3. El tramo corto de la curva de crédito, tras las recientes dislocaciones, y los rendimientos de los bonos “core”, que han comenzado a subir desde que se anunciaron las medidas fiscales, descontando una mayor deuda futura. Los rendimientos de los bonos parecen estar bajo control ahora, aunque en el lado del crédito todavía hay margen de mejora;
Sin embargo, los “bazucas” políticos no serán efectivos a menos que haya una caída en la velocidad de contagio. La combinación de ambas impulsará el momento de la recuperación y, mientras la pandemia no parezca estar bajo control, la volatilidad persistirá. En nuestra opinión, lo que más importa a los inversores es la velocidad de la dirección de la pandemia, aún al alza en el número de casos, con una aceleración en los últimos días.
Cuando las medidas de contención comiencen a funcionar, la velocidad de contagio debería desacelerarse. Esto sucedió primero en China y ahora vemos algunas señales de que está empezando a ocurrir también en Italia. La mayoría de los países todavía están lejos de su punto máximo, con el Reino Unido y Estados Unidos todavía en fase de aceleración, así como muchos países de la UE, mientras que algunos mercados emergentes todavía se encuentran en una etapa temprana.
Si este bloqueo global demuestra tener éxito, la pandemia debería acelerarse hacia su máximo en abril. Después, la velocidad en el crecimiento de nuevos casos debería empezar a disminuir. Estamos avanzando en esta dirección, pero todavía no estamos ahí. A corto plazo, solo podemos esperar un alivio temporal de la dislocación extrema del mercado en lugar de una recuperación completa y estable.
En esta fase transitoria, a medida que se desarrolle la crisis, se hará evidente para los inversores que al día siguiente de que termine la pandemia se encontrarán con menores rendimientos de los bonos “core” y con la necesidad de encontrar rentabilidad en otros lugares. El crédito y la deuda de los mercados emergentes serán los candidatos naturales en los mercados públicos, pero de momento la presión sobre estas clases de activos sigue siendo elevada y todavía no es hora de hablar de puntos de entrada agresivos.
En cuanto al crédito, continuamos siendo cautos y muy selectivos en high yield y preferimos el segmento investment grade, que debería beneficiarse del paraguas de los bancos centrales al igual que los bonos periféricos. Una continuación de la espiral bajista en los mercados solo podría justificarse por un shock permanente en el crecimiento potencial, pero este no es el escenario más probable en este momento.
Los mercados de renta variable seguirán bajo presión hasta que se materialicen los signos de estabilización en la curva de la evolución de la epidemia. En renta variable, vemos que surgen oportunidades en sectores cíclicos de calidad que podrían repuntar con fuerza una vez que se restablezca el atractivo de los cíclicos a medida que nos acercamos al pico de la pandemia. Algunos mínimos podrán verse antes a nivel regional y China es un buen candidato para ello.
En términos de gestión de cartera, este contexto requiere mantener un enfoque cauteloso, ya que reconocemos que la aversión al riesgo global persistirá a corto plazo e impulsará legítimamente el regreso hacia la seguridad en una combinación de activos líquidos, defensivos y de alta calidad. La gestión activa y la selección serán clave para gestionar esta «fase intermedia» y, en particular, el equilibrio entre el rendimiento y la liquidez. Ahora, más que nunca, una sólida gestión de liquidez marcará la diferencia.
Tribuna de Pascal Blanqué, director global de inversiones de Amundi
Por Funds Society, Madrid