Las promesas políticas de Trump han cambiado algunas cosas para las perspectivas de la renta fija, incluida la renta fija de los mercados emergentes (ME). Su intención de bajar los impuestos, aumentar los aranceles y reducir la migración neta dificultarían el trabajo de la Fed, ya que todas ellas son políticas algo inflacionistas. Así pues, el mercado ha descontado un ritmo de recortes de tipos por parte de la Fed mucho más lento que antes. Dicho esto, seguimos esperando que la Fed continúe recortándolos en los próximos meses, ya que la inflación es mucho menor que hace dos años, cuando los tipos se fijaron en máximos de varias décadas. Al mismo tiempo, las promesas de bajada de impuestos, desregulación y, posiblemente, reducción del gasto público con la creación del departamento de eficiencia, han aumentado el apetito por el riesgo, lo que se ha traducido en un estrechamiento de los diferenciales de crédito tanto para los países desarrollados, como para los emergentes.
Para los mercados emergentes en divisas fuertes, los costes de endeudamiento no han aumentado tanto como para el Tesoro estadounidense, ya que el elevado apetito por el riesgo ha significado que los diferenciales se han comprimido, compensando parcialmente los tipos estadounidenses más altos, y en el caso del high yield más arriesgados, el estrechamiento de los diferenciales ha compensado casi totalmente, y en algunos casos más que totalmente, los tipos más altos.
En el caso de los bonos de mercados emergentes en moneda local, el principal impacto ha sido el encarecimiento del dólar estadounidense, ya que ahora se espera que la Reserva Federal recorte los tipos a un ritmo relativamente más lento en comparación con otros bancos centrales del mundo, y también influyen las expectativas de flujos de cartera hacia EE.UU. debido al mayor crecimiento previsto.
Dicho esto, el dólar solo seguiría subiendo si las políticas de Trump son realmente eficaces para impulsar el crecimiento. Dado el efecto negativo de una menor inmigración, el aumento de los aranceles y el hecho de que la economía estadounidense ya está funcionando a plena capacidad, probablemente deberíamos esperar que estas políticas sean menos expansivas que durante su primera presidencia. Así que todavía hay mucha incertidumbre al respecto. Sin embargo, se espera que los bancos centrales de los mercados emergentes bajen los tipos, ya que la inflación está bajo control. Esto impulsará los precios de los bonos en moneda local, compensando en parte la debilidad de las divisas, y también contribuirá a reducir los costes de financiación de los mercados emergentes.
En conjunto, los rendimientos siguen siendo bastante atractivos en los bonos de mercados emergentes en divisas fuertes, tanto soberanos como corporativos, y aunque los diferenciales son estrechos en relación con la media histórica, lo son menos que para el alto rendimiento de EE.UU. Además, las valoraciones, en general, parecen menos caras que en la renta variable de mercados emergentes, por lo que todavía esperamos entradas en la clase de activos durante el próximo año, ya que los rendimientos totales esperados siguen siendo bastante atractivos.
Además, habrá ganadores y perdedores. Las relaciones personales de Trump serán muy relevantes a la hora de determinar esto. Esperamos que China sea un claro perdedor del aumento de los aranceles y que haya algunos efectos indirectos negativos en el resto de Asia. También esperamos una mayor volatilidad para los activos mexicanos en los próximos cuatro años. En cambio, prevemos que los países de Latinoamérica con líderes de derechas (Argentina, Ecuador y El Salvador) sean potenciales ganadores. Ninguno de estos países ganadores forma parte del espacio tradicional de la moneda local, sino del espacio de la moneda fuerte.
En cuanto a los bonos soberanos en divisa fuerte, nos decantamos por África debido a sus valoraciones más atractivas. Pero tenemos una cartera muy diversificada. Hemos tenido un año excepcionalmente bueno y, por tanto, creemos que es el momento adecuado para reducir riesgos, y ya lo hemos hecho. Hemos aumentado nuestro peso en bonos de Oriente Medio de muy alta calificación como parte de esta reducción de riesgos. Eso no significa que estemos a la defensiva, pero ciertamente estamos posicionados de una forma menos arriesgada de lo habitual. En Latinoamérica, nos siguen gustando Bahamas, Pemex y Argentina. Estamos bastante infraponderados en Asia debido a las valoraciones caras y a los riesgos potenciales de las políticas comerciales de Trump.
En cuanto a bonos en moneda local, también estamos infraponderados en Asia por las mismas razones que antes, pero más sobreponderados en América Latina. También estamos diversificando más nuestra exposición añadiendo más mercados frontera en moneda local. Varios mercados frontera han llevado a cabo reformas positivas en los dos últimos años, por lo que ahora vemos más atractivo en este espacio en moneda local.
Tribuna de Carlos de Sousa, estratega de deuda emergente y gestor de cartera de Vontobel.
