¡Al final ha sucedido! Diez años después del inicio de la crisis financiera global, hemos llegado a un punto en que el crecimiento económico global sincronizado ya no es una quimera y la perspectiva de que los bancos centrales abandonen sus políticas monetarias sumamente flexibles de la última década por fin es una realidad.
En los últimos meses ha habido gran entusiasmo por la solidez y el carácter generalizado del crecimiento económico global. Sin embargo, no hay que pasar por alto los riesgos que permanecen. El principal de ellos es la inflación (o la falta de ella). Con la notable excepción del Reino Unido, donde la debilidad de la libra esterlina tras el referéndum del brexit ha empujado el índice de precios al consumo un 3% al alza en los últimos años (véase el cuadro sobre el brexit), se han dedicado muchos más análisis a su evolución a la baja que al alza.
A pesar de la excelente evolución de la economía estadounidense, la inflación se ha mantenido débil. De hecho, la presidenta saliente de la Reserva Federal de EE.UU., Janet Yellen, ha indicado que la baja inflación de 2017 es «un misterio». Los inversores en bonos se dividen en dos campos: ¿refleja
esta debilidad factores temporales o se trata de algo más estructural? Si es lo segundo, la Fed debería estar preocupada, ya que no hay gran cosa que la política monetaria pueda hacer para luchar contra factores deflacionistas como la globalización, la demografía y las mejoras tecnológicas.
Mi opinión es que los argumentos que sugieren que los recientes bajos datos de la inflación reflejan factores pasajeros y una cierta evolución positiva de la oferta parecen válidos. Por ejemplo, el encarecimiento de los costes sanitarios tras la aprobación de la ley Obamacare ha sido menor de lo esperado, mientras que el lanzamiento de planes de datos ilimitados por parte de los proveedores de teléfonos móviles se ha mostrado en las estadísticas oficiales como una fuerte caída de los precios.
Es probable que la situación de pleno empleo en el mercado laboral impulse el crecimiento de los salarios, con la posibilidad de que la reducción de los niveles del impuesto de sociedades aliente una mayor inversión nacional e internacional.
Creo que el Comité Federal del Mercado Abierto (FOMC), con Jerome Powell como nuevo presidente, seguirá normalizando los tipos de forma gradual durante 2018.
Sorpresas positivas desde Europa
El amplio crecimiento económico en Europa ha sido la sorpresa de 2017. Muchos indicadores de la actividad económica rozan máximos históricos, la confianza del consumidor es muy sólida y la tasa de crecimiento del tercer trimestre (2,5% interanual) ha sido la más alta en diez años. Sigue habiendo dificultades, como el nivel de las deudas incobrables en los sistemas bancarios italiano y español, pero incluso esto está empezando a dar muestras de mejora.
Es justo reconocer que a este vuelco ha contribuido de forma importante el Banco Central Europeo (BCE), con Mario Draghi a la cabeza. Su política monetaria sumamente flexible ha permitido sanar el sistema financiero y ha dado confianza a compañías y consumidores para invertir y gastar. Y lo que es más importante: el BCE ha indicado que va a mantener una política monetaria muy flexible, anunciando una prórroga de su política de expansión cuantitativa hasta septiembre de 2018, a un nivel reducido de 30.000 millones de euros mensuales.
Al igual que en EE. UU., los niveles de inflación se han mantenido persistentemente bajos y de momento hay pocos indicios de que la rentabilidad se aproxime a su objetivo cercano (aunque inferior) del 2%
¿Hasta dónde pueden subir los tipos?
Muchos economistas han considerado que el lento ritmo de crecimiento registrado durante la recuperación económica obedece al ciclo de desapalancamiento global para reducir los niveles de deuda desde niveles aparentemente poco sostenibles. Por tanto, diez años después de la crisis financiera, y
tras una crisis de deuda en Europa y una crisis del petróleo, ¿en qué momento de este ciclo de desapalancamiento global nos encontramos?
Tras registrar su cota más alta en 2009, los niveles totales de deuda descendieron ligeramente, aunque volvieron a subir hasta el 324% del producto interior bruto (PIB) actual. Demuestra también que, aunque los países desarrollados han experimentado un ciclo de desapalancamiento suave en los últimos diez años —debido principalmente al desapalancamiento en el sector bancario—, el reciente aumento de los niveles globales de deuda proviene en su mayor parte de los países emergentes (las compañías de propiedad estatal, por ejemplo, han contribuido de forma importante).
Otro parámetro clave de la sostenibilidad de los niveles globales de deuda es el tipo de interés medio que ofrece dicha deuda. En ese sentido, las políticas monetarias sumamente flexibles que hemos visto en la mayoría de los países desarrollados han supuesto un cierto respiro para los niveles de deuda de muchos gobiernos.
Cinco años de tipos de depósito nulos o negativos del BCE han ayudado considerablemente a los países periféricos europeos a reducir el coste del pago de su deuda pública. España, por ejemplo, ha sido capaz de reducir el cupón medio que paga por su deuda de aproximadamente el 4,5% hace tres años a en torno al 3,4% actual.
Suponiendo que el programa de expansión cuantitativa del BCE mantenga bajas las rentabilidades (TIR) de los bonos gubernamentales, esperamos que el coste de la deuda española siga reduciéndose durante 2018. Su Gobierno también ha aprovechado los tipos bajos para incrementar el vencimiento medio de su deuda de 7,5 años en 2012 a unos 9 años actualmente, lo que le ayuda a protegerse de futuras subidas de tipos o de las rentabilidades.
