Aunque admite que los nubarrones económicos en Europa son algo más oscuros de lo que lo eran en este momento del año pasado, Invesco no cree que vaya a producirse “una catástrofe económica”. Los mercados de renta variable europeos están cotizando muy por encima de los niveles de finales de 2017, cuando los inversores penalizaron esta clase de activo en respuesta a varios desafíos. Sin embargo, hoy en día, se muestran más pesimistas sobre las perspectivas para la economía global que en las últimas dos recesiones. ¿Dónde ven los mayores riesgos para este año?
China y el comercio
La tensión comercial entre Estados Unidos y China ha sido una de las principales causas de ansiedad en el mercado en los últimos meses. Si bien es probable que siga protagonizando el panorama político durante un tiempo, que Donald Trump se esté preparando para ser candidato a la reelección en 2020 hace posible una cierta reducción de la retórica a corto plazo.
También hay una guerra de declaraciones entre EE.UU. y la Unión Europea (UE) que requerirá que se aborden los problemas comerciales. El comercio entre ambos constituye el mayor flujo de comercio bilateral en el mundo, por lo que las acciones de la UE ante las sanciones de EE.UU. tienen el potencial de perjudicar mucho más.
Una ralentización en China también es un temor clave para los inversores. Sin embargo, las autoridades están implantando medidas de estímulo para mitigar el impacto en el crecimiento económico. Mientras, la fuerte demanda interna de Europa (la principal aportación al PIB de la eurozona en los últimos años) mitigará algo las repercusiones.
Política monetaria
Parece bastante improbable que se produzca un endurecimiento cuantitativo importante en Europa este año. Para Invesco, eliminaría la liquidez del mercado (lenta pero inexorablemente) y haría que el coste del capital para los prestatarios empezase a elevarse gradualmente. Los beneficiarios de esta política monetaria extremadamente acomodaticia de la última década han sido el mercado de bonos y la renta variable que más se asemeja a estos (los llamados “bond proxy”). El perdedor ha sido la corta duración (“bond hedges”, como cíclicos, financieras y otros sectores value).
La postura de la gestora es que, dados los sesgos de valoración aparentes en el mercado europeo de hoy tras la mejor parte de una década de política monetaria extrema, la recompensa por riesgo de valoración se ha desplazado firmemente hacia los sectores que se han visto más afectados por esa política.
Valoraciones
Desde la perspectiva de las valoraciones, hacía mucho tiempo que la renta variable europea no estaba tan despreciada. La polarización entre los dos mercados es asombrosa y los niveles vistos hoy pintan una imagen pesimista de Europa. ¿Este sentimiento está apoyado por los fundamentales?
Aunque los recientes datos macroeconómicos como el PMI, el IFO, y el crecimiento del PIB han sido más débiles de lo esperado, estaban en gran parte distorsionados por acontecimientos puntuales: las nuevas regulaciones WLTP, que han provocado un marcado descenso de la producción de automóviles, el nivel del agua del Rhin en un mínimo de 200 años, que ha trastornado el transporte de productos, y las protestas de los “chalecos amarillos” en toda Francia.
A medida que avanza el año, se reducirá la repercusión de algunos de estos temas pasajeros, lo que se reflejará en la mejora de los datos macroeconómicos. Además, hay que señalar que la Eurozona no es únicamente una economía impulsada por las exportaciones. La demanda interna se ha mantenido firme impulsada por la reducción de la tasa de desempleo, las subidas salariales y el crecimiento de los préstamos del sector privado, unos factores que siguen siendo sólidos.
¿Dónde están las mejores oportunidades del mercado europeo?
El enfoque de Invesco se basa desde hace tiempo en el precio: al buscar compañías infravaloradas en todos los sectores del mercado de renta variable, ve que las disparidades dentro de los valores, sectores y estilos son especialmente amplias en este momento. De hecho, los precios más atractivos se encuentran actualmente en el extremo valor del espectro.
La energía es una posición clave en las carteras del equipo europeo de Invesco. En su opinión, para cualquier precio del petróleo dado, los rendimientos generados en este ciclo serán mayores que los observados en el anterior.
Los bancos son otra de las áreas importantes, aunque la gestora asegura que mantener su “convicción” no ha sido fácil en los últimos tiempos, ya que parece que los mercados están descontando una recesión para el sector: Los precios actuales implican una caída de los beneficios de aproximadamente el 30% en 2019. Sin embargo, el ROE de los bancos europeos ha estado aumentando (aunque su ratio precio/valor contable ha caído), un ejemplo de que se están ignorando los fundamentales.
Conclusiones
Invesco no cree que se aproxime otra crisis financiera global u otra crisis de deuda soberana. “Aunque la hubiera, los bancos de hoy están mucho mejor equipados que antes: tienen balances significativamente desprovistos de riesgo, operan con niveles de apalancamiento históricamente bajos, y tienen muchas más provisiones para caso de pérdida de préstamos”, asegura.
Si las cosas acaban siendo aunque solo sea ligeramente “menos malas” de lo que los mercados están anticipando, existe un importante potencial de subida. Mientras tanto, dados los niveles actuales de precios, sectores como productores de alimentos y bienes de lujo tendrían mucho espacio para caer si se produjera esa recesión o ralentización y, sin embargo, las subidas serían limitadas.
Si nos fijamos en las correlaciones de un año, es evidente que la relación entre el precio de entrada y la rentabilidad subsiguiente tiende a importar muy poco. El mismo análisis empleando un horizonte de 10 años muestra evidencias de una fuerte relación inversa entre futura rentabilidad y precio de comienzo.
Esto apoya la opinión de Invesco de que el precio es el factor clave para una rentabilidad sostenida a largo plazo, mientras el corto plazo tiende a estar dominado por el “ruido”. Dado que últimamente tenemos abundancia de “ruido”, no ve sorprendente que se ignoren los fundamentales hoy en día.
Por Fórmate a Fondo