Uno de los activos más interesantes de cara a los próximos 6-8 meses (en el contexto de una reaceleración económica a nivel global) lo encontramos en acciones emitidas por empresas de baja capitalización bursátil o small caps. Si bien es cierto que podemos encontrar argumentos que lo pongan en duda, parece evidente que la suerte de la economía y de la bolsa mantienen una relación muy estrecha.
Utilizando una cesta de acciones globales (“mercado”) -y midiendo su rentabilidad a lo largo de los años- observamos pautas de comportamiento que se repiten en un ciclo económico en función del estado en que este se encuentre (en base a 60 años de datos: dos trimestres consecutivos de contracción definen la recesión, crecimiento positivo pero por debajo del potencial o desaceleración, recuperación y etapa de crecimiento por encima del tendencial 24 meses después del suelo de la recesión).
Históricamente en entornos de contracción (solo un ~11% de todos los periodos observados) el mercado de acciones (y en particular los títulos value y los de small caps) presenta en media rendimientos negativos mientras que el comportamiento relativo es satisfactorio para temáticas menos ligadas al ciclo (o defensivas, como beta inferior a la del mercado, calidad de balance o inversión en CAPEX disciplinada). Por el contrario los factores con apalancamiento operativo más elevado se desmarcan favorablemente del pelotón cuando la demanda agregada rebota (como señala Barron’s), y son los preferidos de los inversores que financian sus compras de compañías de menor capitalización, más ilíquidas o baratas y con mayor beta, vendiendo las menos sensibles a las fluctuaciones en el ciclo (las defensivas). Un entorno menos incierto estimula -como explican en este artículo gestores de DWS, Amundi o Muzinich– la toma de riesgo.
Después de una recuperación en “V” desde lo mas profundo de la recesión en marzo, nos encontramos ahora en modo expansivo (aunque a uno-dos meses vista el incremento en contagios y el endurecimiento en medidas mitigantes pueda restar cierta inercia, la tendencia de fondo es clara y se beneficia de políticas fiscales y monetarias muy laxas); como vemos en la tabla, que presenta los factores de más a menos rentables en las distintas etapas de un ciclo económico completo -y aunque la historia no se repite pero sí rima- este es el momento para plantearse poner algunas fichas en el mercado de small caps.
La composición de los índices de small caps esta más alineada con nuestra perspectiva en el medio plazo respecto a cómo posicionar un portafolio a nivel sectorial (como expresamos aquí y aquí); la ponderación en industrias defensivas y de momentum (como tecnología o farmacéuticas) es sensiblemente inferior a la que presentan los benchmarks de sus hermanos mayores (referencias large cap como el S&P 500). Adicionalmente, como explicamos más arriba, su mayor apalancamiento operativo las favorece en entornos de pujanza en el precio de los metales industriales (y de debilidad del dólar).
Curiosamente, los inversores se han mostrado hasta ahora más a gusto incrementando el perfil de riesgo de sus carteras a través de una participación mas activa en high yield; la valoración de las acciones de pequeña capitalización -incluso después del rally de noviembre- y el magnífico comportamiento de los bonos de alto riesgo (agresivos, con calificación CCC e inferior) a partir del segundo trimestre, afianza una aproximación constructiva a las small caps.
El Russell 2000 de small caps se ha apreciado un 20% en el mes de noviembre y es probable que a corto plazo se tome un respiro; la encuesta llevada a cabo por Natixis entre gestores profesionales ilustra la cautela con la que se disponen a iniciar el 2021. No obstante -de acuerdo a los cálculos de Morgan Stanley- y fijándonos en las recesiones estadounidenses de 1990, 2001 y 2009, una pausa o corrección en la tendencia al alza abriría una oportunidad interesante para acumular en la clase de activo. La rentabilidad media en small caps relativa al S&P 500 en el transcurso de la recuperación de estos tres episodios de retroceso económico apunta a más rendimiento (39,7% vs el 19% registrado hasta la fecha).
Por Carlos Ruiz de Antequera
