La deuda soberana de los mercados desarrollados ha contado con el apoyo de los principales bancos centrales, pero a medida que la economía crece pueden subir los tipos de interés y hay dudas sobre lo que pasará. Además el problema de deuda de la zona euro no ha terminado, como lo pone de manifiesto la crisis del Banco Espírito Santo. A ello se añaden los problemas de países emergentes que dependen del capital externo, sobre todo Turquía, Brasil, Sudáfrica, India e Indonesia.
En este sentido, Mickael Benhaim director de bonos globales de Pictet AM, considera que esta vez los tipos de interés pueden subir menos que en ciclos anteriores. En cualquier caso, dice, conviene evitar los índices tradicionales de deuda y centrarse en países con mayor capacidad y disposición para pagar.
“En 2013 había preocupaciones de que los inversores se embarcasen en una gran rotación, lejos de bonos del gobierno. Pero la deuda soberana se comportó bastante bien. A ello contribuyó el apoyo de los principales bancos centrales, con flujo constante de dinero barato y bajos tipos de interés. Esta situación permanece, pero los bancos centrales subirán tipos de interés para controlar la inflación a medida que la economía crece. De todas formas esta vez pueden subir menos que en ciclos anteriores”.
En EE.UU., explica, pueden situarse debajo del promedio a largo plazo del 4% al 5% mientras que el Banco de Inglaterra ya ha sugerido que pueden alcanzar un máximo del 2,5%, la mitad del nivel de equilibrio a largo plazo. Esto debe apoyar los mercados de bonos y permitir a los inversores beneficiarse de una asignación estratégica.
Además los reguladores están exigiendo capital adicional a los bancos a fin de mejorar la estabilidad financiera. Basilea III, la ley Dodd-Frank y reformas de los mercados de dinero, índice Libor y derivados son ejemplos de ello. A ello se añade la política macro-prudencial, un nuevo conjunto de medidas destinadas a minimizar riesgos del sistema financiero. Nueva Zelanda, Noruega, Suiza y Reino Unido están experimentando con ella.
Tras su aplicación en el Reino Unido las aprobaciones de hipotecas ya han caído por debajo de máximos de comienzo del año. Además sus cálculos estiman que el reciente aumento en 1% del requisito contra-cíclico de capital a los bancos en Suiza ha sido equivalente a aumentar 1% los tipos de interés.
Sin embargo, estas medidas no tienen precedentes y los mismos bancos centrales desconocen las consecuencias. Con la reducción de la visibilidad de la trayectoria de los tipos de interés la volatilidad puede aumentar. Si las autoridades monetarias ajustan demasiado pueden sofocar la recuperación, además de quedarse sin herramientas de apoyo a la economía. “Por ello preferirán evitar la subida de los costes de endeudamiento”.
El problema de deuda de la zona euro no ha terminado
“De todas formas la volatilidad derivada de los problemas financieros en el sistema bancario de Portugal nos recuerda que el problema de deuda de la zona euro no ha terminado”, matiza. En este episodio la renta variable de países periféricos ha pasado por una liquidación, mientras que el diferencial de rentabilidad de la deuda de Portugal respecto a la del gobierno alemán ha llegado a aumentar el 0,9% y alrededor del 0,4% para otra deuda periférica. Además se espera que el BCE anuncie los resultados de los test de estrés de los bancos de la zona euro en octubre, lo que puede traer nuevo nerviosismo al mercado. De ahí la importancia de centrarse en los fundamentales. “Ello explica por qué no tenemos exposición a Portugal e Italia – que no se ajustan a los criterios de sostenibilidad de la deuda-. Se trata de una alternativa para la cartera de renta fija, que proporciona estabilidad en tiempos de aversión al riesgo”.
Hay que tener en cuenta que la mayoría de inversores en bonos soberanos sigue un índice de referencia ponderado por capitalización, lo que no refleja la solvencia de los prestatarios y se refiere al pasado, no al futuro. “Preferimos un enfoque orientado a fundamentales, lo que evita los índices tradicionales que invierten principalmente en los países más endeudados y centra la inversión en los países que presentan mayor capacidad y disposición para pagar su deuda”. Así, eligen los mercados con más alto potencial de crecimiento económico, sostenibilidad de deuda y resistencia a choques externos.
De hecho la deuda de Japón y EE.UU. tiene una ponderación combinada del 19% en su cartera fundamental, frente al 53% en el índice de referencia. Sin embargo, los países emergentes suman alrededor del 30% en su cartera.
Exposición controlada a deuda de economías emergentes
Así que conviene una visión a futuro para invertir en deuda soberana. En este sentido creen que los inversores se pueden beneficiar de una exposición controlada a deuda de economías emergentes con mejora del crecimiento y finanzas y balances más sólidos y estables.
La evolución en mercados emergentes destaca la importancia de este enfoque. La liquidación en 2013 y comienzos de este año en deuda de países se ha dado en los que dependen fuertemente del capital externo, sobre todo los cinco frágiles -Turquía, Brasil, Sudáfrica, India e Indonesia-, cuyo peso en el índice es del 36%. Pero en su cartera fundamental no han tenido exposición. “De hecho, utilizamos indicativos propios de advertencia de riesgos de divisas y en materia de gobernabilidad, lo que es especialmente útil para economías emergentes”.
Mientras, los mercados emergentes de fundamentales más débiles están siendo penalizados. De manera que la rentabilidad a vencimiento de la deuda de países con superávit por cuenta corriente ha aumentado menos que la de países deficitarios. “Por tanto no tenemos exposición a Brasil, a pesar de que se trata de uno de los mayores mercados de deuda emergente, pues el pago de sus intereses en es demasiado alto proporción a sus ingresos fiscales. Por el contrario, tenemos mayor exposición a México que en el índice, pues su deuda goza de favorable sostenibilidad, buena gobernanza y una moneda estable”. En cualquier caso, para diversificar riesgos y minimizar volatilidad, conviene restringir la ponderación de la deuda de cada país a un máximo del 10%, explica.
Por Alicia Miguel Serrano
Por Fórmate a Fondo