El episodio de ventas en los mercados bursátiles nos ha enseñado que los cambios repentinos del mercado motivados por factores conductuales no necesitan factores fundamentales como un cambio en las tendencias de inflación o perspectivas de endurecimiento en el sesgo del banco central. Los inversores que apostaban por la continuidad de una volatilidad baja probablemente encajaron el mayor golpe. Una narrativa bastante aceptada sobre la reciente corrección del mercado es que fue en gran parte de naturaleza técnica. Sin embargo, es muy difícil explicar por qué se produjo en ese momento y en la forma en que lo hizo.
Muchos se refieren al sorprendente crecimiento de los salarios en EE.UU. o al hecho de que los rendimientos de los bonos hubiesen roto niveles de resistencia técnica. «Si bien nunca podemos excluir esto como explicación, al menos deberíamos comprobar la consistencia de tales narrativas antes de sumarnos al comportamiento gregario y suscribir que estas dinámicas son la causa de la conmoción», sostienen desde NN IP.
En su informe señalan que respecto al crecimiento de los salarios en EE.UU., las medidas más amplias de remuneración laboral están aumentando poco y se mantienen bajas vistas en perspectiva histórica. «Tampoco tiene sentido que el mercado no respondiese de inmediato el viernes en que se publicaron estas cifras, sino que las analizase durante el fin de semana y entrase en pánico el lunes siguiente», añaden.
Según la firma, parece más probable que la frágil coyuntura que precedió a la corrección realmente no requiriese un factor fundamental determinante. «Siendo entonces probable que el factor explicativo dominante fuera de tipo conductual, en lugar de reducir el riesgo, en estos momentos más bien lo incrementaríamos con carácter táctico. Con la fortaleza subyacente de los fundamentos macroeconómicos y de las empresas básicamente intactos, una postura de asunción de riesgo bien gestionada continúa siendo nuestro enfoque preferido de asignación de activos», explican.
Economía: ¿realmente repuntará la inflación?
La reciente corrección en el mercado bursátil y el repunte de la volatilidad probablemente guarden correlación sobre todo con factores conductuales. Aun así, esto no quiere decir que no guarde relación alguna con la idea que se han hecho los inversoressobre los fundamentos que contribuyeron a un cambio en la formación de precios en el mercado.
Robert Shiller, laureado con el Nobel, lo expresó diciendo que el comportamiento humano o de los inversores está impulsado por historias. Hasta finales de enero, la historia dominante era sin duda que se daban las condicione sideales al combinarse un fuerte crecimiento, baja inflación y un ajuste muy gradual de la política monetaria. Tras una cierta mejora en la dinámica de la inflación subyacente en EE.UU. y, en especial, un crecimiento salarial en enero muy superior al esperado en esa región, el mercado bien podría haber atribuido una mayor probabilidad a un escenario de inflación alternativo, lo que implicaría unas condiciones menos ideales.
Esto último se explica porque la aceleración de la inflación llevaría a los bancos centrales a intensificar el ritmo de subida de tipos de interés y se elevarían con ello los rendimientos de la deuda pública, considerada el activo libre de riesgo, lo que iría en detrimento de los activos de riesgo al reducirse las expectativas de crecimiento nominal futuro.
Para entender la razón por la que los mercados son tan sensibles incluso a un pequeño reajuste de las probabilidades relativas de dichos escenarios, el que apuesta por las condiciones ideales y el de perspectivas de inflación, ha de tenerse en cuenta que los bancos centrales afrontan un compromiso de política fundamental.
Por un lado, la inflación subyacente lleva ya mucho tiempo bastante por debajo del objetivo, lo que implica el riesgo de que las expectativas de inflación hayan descendido también por debajo del mismo. De suyo, esto requeriría mantener un sesgo de relajamiento en la política. Sin embargo, para una economía que está cerca del pleno empleo y cuyas condiciones financieras son ya muy relajadas, esto podría implicar mayor riesgo de recalentamiento en la economía real, el desarrollo de burbujas de precios de los activos en los mercadosfinancieros, o ambas cosas a la vez.
Desde NN IP creen que aún es muy probable un alza moderada de la inflación en EE.UU. «En nuestra opinión, el principal riesgo del recalentamiento sería un alza de la inflación que, de ser moderada, sería bienvenida. Además, los niveles de valoración de los activos de riesgo podrían explicarse en gran medida por el bajo nivel de equilibrio del tipo de interés sin riesgo que representarían los rendimientos de los bonos soberanos. En consecuencia, el compromiso de política probablemente sea menos apurado de lo que muchos creen. Dicho esto, en definitiva lo que cuenta es la percepción del mercado, y ésta podría ser mucho más volátil que en 2017. En particular, no apreciamos factores que pudieran elevar considerablemente la inflación subyacente en EE.UU., cuyo aumento moderado está implícito en nuestro escenario de referencia», afirman.
El mensaje general que transmiten varios indicadores salariales es de cierto crecimiento salarial, pero más moderado que en el pasado si atendemos a una serie de medidas de holgura en el mercado laboral. Además, habría dos amortiguadore simportantes entre la inflación salarial y su efecto final sobre la inflación de los precios en general. El primero es la posibilidad de un repunte adicional en el crecimiento de la productividad, que bien cabría esperar dada la mayor inversión en capital fijo. El segundo es el nivel de los márgenes de beneficio empresariales, que es de hecho muy elevado.
Por Fórmate a Fondo