Los expertos coinciden en que uno de los factores más determinantes para este año es el ritmo con el que, previsiblemente, los principales bancos centrales bajen los tipos de interés. Según Olivier de Berranger, consejero delegado y director de inversiones, y Alexis Bienvenu, gestor de fondos de La Financière de l’Echiquier (LFDE), la visión imperante en los mercados es que la Fed y el BCE podrían aplicar un recorte de los tipos de 25 puntos básicos a partir de finales del primer trimestre, seguido probablemente de otros cuatro o cinco recortes durante el año.
Ahora bien, ¿qué podría tirar por tierra esta convicción? En opinión de los expertos de LFDE, estos escenarios podrían quedar desbaratados por evoluciones imprevistas de la inflación o, sobre todo, del crecimiento. “En EE. UU., las previsiones del mercado son moderadamente optimistas, en torno al 1,30 %, y estos últimos meses se han revisado regularmente al alza. En la zona del euro, por el contrario, el mercado no es entusiasta: el crecimiento previsto es del 0,5% y, aunque no deja de revisarse a la baja desde el pasado verano, esta cifra podría terminar siendo demasiado optimista”.
Según Jeffrey Cleveland, jefe economista de Payden & Rygel, hay que tener en cuenta que una inflación obstinada puede obligar a la Reserva Federal a apretar demasiado, inclinando la economía hacia una recesión. “La media móvil de seis meses de la tasa de variación mensual del IPC subyacente se situó en octubre en línea con el objetivo de la Fed del 0,2%, y la tasa de desempleo se mantiene cerca de los mínimos del ciclo. Harán falta algunos meses más de datos para que la Fed declare la victoria sobre la inflación”, explica.
Para Cleveland es importante observar que ya están apareciendo “grietas” en los mercados mundiales y advierte de que otros bancos centrales, como el BCE, BoE y el BoC, seguirán a la Fed en cuanto empiece a recortar tipos. En su opinión, a excepción del Reino Unido y Canadá, a otros grandes países desarrollados les ha ido mejor de lo que muchos piensan y algunos bancos centrales están incluso más cerca de alcanzar los objetivos de inflación que la Fed, por lo que es posible que la mayoría de las autoridades monetarias recorten menos agresivamente de lo que predicen los mercados. Por eso señala: “La Fed probablemente no tomará la iniciativa, dada la fortaleza del mercado laboral estadounidense. En todo caso, una importante fuente de tensión de los mercados en los últimos 24 meses: el endurecimiento de las condiciones financieras”.
Por último, Cleveland advierte de que se está olvidando que los “retardos largos y variables” de la política monetaria no tardarán en hacer mella. “Los retardos largos y variables de los que hablaba Milton Friedman puede que ya se hayan dejado sentir, y lo que es más importante: los consumidores y las empresas estadounidenses han alargado los vencimientos de su deuda y han resistido las subidas de los tipos de interés, y los bancos son proveedores de crédito mucho menos críticos que en décadas pasadas. Los pagos hipotecarios no han aumentado y los costes del servicio de la deuda de las empresas se mantienen en mínimos históricos”, comenta.
Para estos dos expertos, la previsiones que el mercado tiene sobre los bancos centrales y la inflación no es el único factor que puede estar malinterpretando el mercado. Ambos coinciden en señalar la geopolítica, aunque mantienen posturas diferentes. “Las guerras en Ucrania y Oriente Medio podrían agravarse. China podría sentir la tentación de hacer avanzar sus peones en Taiwán y Corea del Norte podría insistir en sus provocaciones. En un horizonte inmediato, la política también podría influir de forma significativa en las economías y los mercados. Más de la mitad de la población mundial está llamada a las urnas: Rusia, Irán, México, Indonesia, Reino Unido, la India, la Unión Europea… y en el caso concreto de EE. UU., todos los desenlaces son imaginables, incluso los más atípicos”, afirman Berranger y Bienvenu.
En este sentido, el jefe economista de Payden & Rygel añade: “La escalada de los problemas geopolíticos hará descarrilar la economía mundial. Aunque trágicos y desafortunados, los acontecimientos geopolíticos suelen tener un impacto efímero en los mercados y las tendencias económicas. A falta de una fuerte sacudida petrolera, una subida de los precios del crudo que pellizque el bolsillo de los consumidores, como vimos en 2008, una grave recesión inducida por acontecimientos geopolíticos sigue siendo un escenario de baja probabilidad”.
Implicaciones para la inversión
Ante estos posibles, Berranger y Bienvenu, mantienen claras sus convicciones: “En primer lugar, la desinflación va a continuar, lo que será favorable sobre todo para los bonos, que todavía presentan un carry atractivo. La deuda no cotizada sigue siendo un activo preferente, como ocurre desde hace varios trimestres. Una ralentización podría acentuar la relajación de las políticas de tipos de los bancos centrales, lo que favorecería la ampliación de los múltiplos en las bolsas. Y aunque las valoraciones de las empresas de gran capitalización estadounidenses se mueven por encima de sus medias, otros segmentos de la bolsa mundial —sobre todo Europa— ofrecen niveles que todavía son razonables, incluso francamente atractivos en el caso de los valores de pequeña capitalización”.
Los gestores de La Financière de l’Echiquier (LFDE) reconocen que, como siempre, el año que comienza encierra oportunidades, “pero lo más probable es que las mejores inversiones se encuentren más allá de los valores preferidos de 2023, que han descontado un gran número de buenas noticias”.
Para Cleveland, aunque los tipos probablemente han tocado techo, aún se puede estar a tiempo de añadir duración. “Apostar por la larga duración, poseer bonos del Estado de mayor duración en lugar de efectivo, suele funcionar mejor cuando los bancos centrales recortan los tipos más de lo que ya está descontado; cuando la inflación está por debajo del objetivo del banco central, o cuando el mercado laboral se está deteriorando”, explica.
Su segunda idea pasa por considerar que la renta fija es atractiva en términos absolutos y ajustados a la inflación en comparación con la historia reciente. Según afirma, el escenario de «aterrizaje suave» es una receta espléndida para los sectores de crédito en el mercado de renta fija, y hay un abanico de posibilidades sobre la dirección de los tipos de interés en función de la trayectoria futura de la inflación, pero, en última instancia, cabe esperar que la Fed recorte los tipos menos de lo que prevén los mercados, lo que podría decepcionar a los inversores a corto plazo.
Por Funds Society, Madrid
