Moody’s Investors Service ha confirmado las calificaciones Baa2 de emisor a largo plazo en moneda extranjera y en moneda local del gobierno de Uruguay en moneda extranjera y en moneda local. Las clasificaciones senior no garantizadas también se afirmaron en Baa2. Al mismo tiempo, Moody’s ha mantenido la perspectiva estable.
La decisión de Moody’s se basa en los siguientes factores:
1. La moderada fortaleza económica de Uruguay, con la recuperación esperada en el crecimiento económico en los próximos dos años, principalmente relacionada con la inversión en una nueva planta de fábrica de celulosa, contrarrestando una disminución estructural en el potencial de crecimiento.
2. La baja fortaleza fiscal del país que, aunque se está erosionando lentamente, sigue por ahora ampliamente en línea con la de sus pares con calificación Baa2.
3. La expectativa de Moody’s de que la tradición de Uruguay de construir consensos políticos apoyará la adopción de medidas para enfrentar sus desafíos económicos y fiscales estructurales en los próximos años.
La perspectiva estable equilibra las presiones fiscales y económicas subyacentes negativas contra la suposición de Moody’s de que la próxima administración implementará reformas económicas y fiscales estructurales que contrarrestarán la erosión en curso en la economía y la fortaleza fiscal de Uruguay.
Los límites máximos de bonos y depósitos en moneda extranjera a largo plazo de Uruguay permanecen sin cambios en A2 y Baa2, respectivamente. Los límites máximos de bonos y depósitos en moneda local permanecen sin cambios en A2. El techo de bonos en moneda extranjera a corto plazo y el techo de depósitos en moneda extranjera a corto plazo permanecen en Prime-2.
Recuperación del crecimiento relacionado con inversión
Moody’s espera que el crecimiento económico de Uruguay se desacelere a aproximadamente en 0,5% en 2019 desde 1.6% en 2018. El crecimiento promediará 1.8% en 2017-20, en comparación con una mediana de 3.5%.
Los problemas estructurales han afectado la inversión, los mercados laborales y la competitividad, lo que a su vez pesa sobre el crecimiento potencial de la economía. La formación bruta de capital fijo del sector privado ha disminuido al 13% del PIB desde un pico del 18% en 2012-13. Al mismo tiempo, las tasas de participación en el mercado laboral también han disminuido durante ese período, con un aumento en el desempleo, y la competitividad internacional de la economía también se ha erosionado negativamente, afectando la rentabilidad de las empresas y limitando su capacidad y apetito para invertir.
No obstante, una serie de factores cíclicos respaldarán un mayor nivel de actividad económica durante el período 2020-22. En primer lugar, Moody’s cree que el crecimiento económico se verá impulsado por el desarrollo de la tercera gran planta de celulosa del país por parte de la empresa finlandesa UPM.
El proyecto, cuyo acuerdo contractual con el gobierno se firmó el 23 de julio, representará una inversión de 2.7000 millones de dólares para construir la planta de celulosa y 350 millones adicionales en operaciones portuarias e instalaciones locales (en conjunto equivalen a alrededor del 5.1% del PIB).
Moody’s pronostica que el crecimiento se recuperará a alrededor del 2.5% en 2020-22 con el apoyo de este proyecto, al tiempo que equilibra el posible efecto negativo de un ajuste fiscal en el crecimiento.
El pronóstico de crecimiento de Moody’s para los próximos dos o tres años también está informado por la recuperación esperada en Argentina y una aceleración del crecimiento en Brasil, combinada con condiciones financieras internacionales más flexibles a medida que los bancos centrales en los mercados desarrollados adoptan posturas más acomodaticias.
Cuentas fiscales se han deteriorado
La fortaleza fiscal de Uruguay se deterioró en años anteriores en el contexto de una actividad económica débil a medida que empeoraban los indicadores de deuda. Moody’s considera que el ajuste fiscal en Uruguay está limitado por una estructura de gasto relativamente inflexible porque una gran parte de los gastos están indexados y / o obligados por la constitución.
En general, aproximadamente dos tercios del gasto total, incluidas las pensiones (31% del gasto total), las transferencias (28%) y los pagos de intereses (9%), generalmente se consideran difíciles de ajustar a menos que se realicen grandes mejoras de eficiencia o reformas.
El déficit fiscal para el gobierno central consolidado aumentó al 3,4% del PIB en 2018 (excluyendo los ingresos de las llamadas transferencias de activos de pensiones «cincuentones») desde el 3,0% en 2017, y Moody’s estima que el déficit se amplió a alrededor del 3,9% en junio 2019.
Estos desequilibrios relativamente grandes, combinados con el impacto de las perturbaciones de los tipos de cambio en el balance del gobierno debido a su exposición aún significativa a la deuda en moneda extranjera, han hecho que la carga de la deuda de Uruguay aumente al 52% del PIB en 2018, frente al 41% en 2014.
Aún así, Moody’s señala que las métricas de deuda de Uruguay permanecen ampliamente alineadas con las de sus pares con calificación Baa2. Con un 53% del PIB en 2019, la carga de la deuda de Uruguay estará en línea con la mediana de Baa, mientras que será moderadamente superior a la mediana del 46% para los pares de Baa2, pero por debajo de la mediana para los pares con calificación de Baa3, que se sitúa en el 58%.
En términos de asequibilidad de la deuda, la carga de intereses de Uruguay sobre los ingresos presupuestarios del 9,6% se mantiene por debajo de la mediana de Baa2 del 12,5%.
Una tradición de políticas de consenso
El riesgo político es muy bajo en Uruguay dado el sistema político maduro y de construcción de consenso del país. Esto ha contribuido al desarrollo de instituciones fuertes, particularmente en lo que respecta al estado de derecho, el control de la corrupción y la efectividad del gobierno.
En el contexto de las elecciones generales que tendrán lugar en octubre de 2019, estas características del perfil crediticio de Uruguay respaldan la opinión de Moody’s de que es probable que las medidas políticas y las reformas centradas en los desafíos estructurales del país se implementen en los próximos años.
Moody’s señala que la mayoría de las fuerzas políticas han identificado las debilidades fiscales de Uruguay como uno de los desafíos macroeconómicos más urgentes que enfrentará la próxima administración, que tomará posesión en marzo de 2020.
En ese sentido, existe un amplio consenso entre los partidos políticos de que el próximo gobierno debe llevar a cabo una reforma de las pensiones. Además, Moody’s cree que el próximo gobierno probablemente promulgará medidas para reforzar la competitividad y apoyar el dinamismo económico mediante el apoyo a la inversión y los mercados laborales.
Justificación para la perspectiva estable
La perspectiva estable equilibra los riesgos con las oportunidades. Por un lado, la fortaleza económica de Uruguay se está erosionando gradualmente como, en consecuencia, su fortaleza fiscal. Si esa tendencia continúa, el perfil crediticio del país se erosionará en relación con sus pares y su calificación se verá presionada a la baja en un futuro relativamente cercano.
Frente a eso, los desafíos estructurales parecen ser reconocidos por todos los principales actores políticos, y parece haber un amplio apoyo político para las reformas estructurales que contrarrestan la erosión de la fortaleza económica y fiscal.
La perspectiva estable refleja la suposición de Moody’s de que la próxima administración implementará reformas económicas y fiscales, incluidas algunas centradas en el mercado laboral y el sistema de pensiones, que contrarrestan la erosión en curso en la economía y la fortaleza fiscal de Uruguay.
Qué podría cambiar la clasificación
La presión crediticia al alza podría resultar de una reducción en las rigideces estructurales del perfil crediticio de Uruguay, incluidas aquellas asociadas con una productividad baja y decreciente que afectan el crecimiento potencial, así como una estructura de gasto público relativamente rígida; un fortalecimiento material del balance del gobierno a través de una reducción en la deuda soberana y la carga de intereses; y una reducción en la vulnerabilidad a través de una disminución significativa en la participación de la deuda pública en moneda extranjera.
Si Moody’s llegara a una presión crediticia a la baja, llegaría a la conclusión de que no es probable que se aborden los desafíos fiscales y económicos estructurales, lo que denota un debilitamiento de la capacidad de respuesta de las políticas y probablemente conduzca a un bajo rendimiento del crecimiento económico y una fortaleza fiscal que se deteriore aún más en el mediano plazo, con un aumento continuo en índices de deuda y / o una erosión material sostenida en amortiguadores externos y financieros.
Por Magdalena Martínez