Durante la celebración del 2017 MFS European Investment Forum en Londres, Bill Adams, CIO de renta fija global de MFS Investment Management, explicó las diferentes razones estructurales por las que la gestora global con sede en Boston defiende que se continuará en un entorno de tipos de interés bajos por más tiempo. Siendo los principales motivos una serie de factores estructurales que soplan en contra y que son muy persistentes, como el nivel de endeudamiento global de la economía, la disrupción de la tecnología, que afecta fundamentalmente a la falta de inflación en los salarios, y las tendencias demográficas.
Examinando las tendencias estructurales
Desde una perspectiva cíclica, el crecimiento global ha mejorado, pero las expectativas de inflación, tanto desde el punto de vista de los participantes del mercado como desde el punto de vista de los bancos centrales han estado persistentemente erradas.
“Es principalmente en los mercados desarrollados donde no se están cumpliendo con las proyecciones de inflación en las economías. Esto es debido a la falta de inflación en los salarios, no se está poniendo dinero en las manos de los trabajadores y éstos disponen de menos dinero para regresar a la economía. Y, es precisamente este descontento con los salarios el que ha provocado el resurgimiento de movimientos populistas. Es la disrupción de la tecnología lo que ha generado que los trabajadores de clase media y obrera se hayan visto afectados, teniendo que regresar al mercado laboral con unos salarios menores. Por otra parte, en el sector de restauración y hostelería se han eliminado puestos de trabajo. Una cuestión importante en la falta de capacidad de la economía para crear inflación”, comentó Adams.
Otra cuestión que afecta a la inflación en los salarios son las tendencias demográficas. En los países desarrollados, el número de nacimientos ha caído por debajo del nivel requerido para sostener el crecimiento de la población (más fallecimientos que nacimientos).
Según el equipo de research de MFS, esto tiene unas implicaciones muy claras en el crecimiento de la economía, en la inflación y en la demanda de productos de renta fija. Cuando los trabajadores con mayor edad y experiencia se jubilan, lo hacen con salarios más altos a los de los trabajadores que están entrando en el mercado laboral que tienen una menor productividad, menos experiencia y unas expectativas salariales menores. “Estamos viendo una economía que está siendo constantemente desafiada por un menor crecimiento e inflación en los salarios”. Adams remarcó que conforme un mayor número de personas se aproxima a la jubilación, sus necesidades de conseguir ingresos son mayores que sus necesidades de obtener crecimiento. El movimiento natural de estas personas es buscar una mayor exposición a renta fija que a renta variable. “Este movimiento crea una demanda persistente en el mercado por una deuda de alta calidad”.
Por otro lado, el nivel de apalancamiento de las economías globales ha aumentado considerablemente. “Toda aquella economía cuyo ratio de deuda por PIB sea superior al 100 está impidiendo el crecimiento del futuro llevándolo hacia el tiempo presente. Sabemos que los bancos centrales respondieron a una situación macroeconómica desafiante durante la crisis financiera global, aumentando el nivel de deuda en sus balances, provocando un alto apalancamiento en la economía. Se ha visto ciertamente una mejora en las métricas en el lado corporativo, pero en los balances públicos estamos llegando a ese futuro que hemos apalancado, por lo que ahora se está luchando por conseguir un mayor crecimiento”.
La actuación de los bancos centrales
Tras el anuncio realizado por Janet Yellen en la última reunión de la Reserva Federal en septiembre, los activos del balance de la Fed se reducirán de 4.5 billones de dólares a 3.5 billones de dólares, retirando paulatinamente liquidez en el mercado. Pero cuando se mira al conjunto de los bancos centrales, éstos siguen proporcionando una mayor liquidez, por lo que en términos globales el mercado sigue realizando una política acomodaticia mientras los bancos centrales sigan manteniendo un elevado número de activos en sus balances. Esto es una tendencia que MFS no espera que se revierta hasta el segundo semestre de 2018.
“La actuación de la Fed ha sido muy transparente y paciente, revelando sus planes de una forma muy reflexiva. El plan que se ha puesto en marcha para reducir de forma gradual el tamaño de su balance refleja que han gastado mucho tiempo, energía y billones de dólares en conseguir que la economía saliera del estancamiento de la crisis financiera. Dudo que se quiera arriesgar ese progreso por un mal cálculo en materia de política monetaria, por lo que la retirada será muy lenta. La reducción de ese balance pondrá en una trayectoria positiva a los tipos de interés, pero mientras se ejecute de una manera pausada, se asegurará que las tasas de interés suban de forma gradual”.
Aunque en Europa se está observando unas tendencias similares en términos de crecimiento, no se está viendo todavía un impacto en el entorno de tipos de interés. El crecimiento europeo se situó por detrás del estadounidense por años y ahora con la ayuda del Banco Central Europeo está cerrando esa brecha. “La inflación en Europa parte de una base menor, no se encuentra todavía al nivel de Estados Unidos”, explicó el gestor.
¿Dónde se encuentran las oportunidades en renta fija global?
Adams defendió la importancia de hablar con los inversores sobre la preservación del capital, pero cree que es igualmente crítico expandir las oportunidades que se presentan en renta fija más allá del país en el que se reside, buscando una alternativa global, y por último buscando un proceso activo, con un fuerte proceso de selección de crédito, en lugar de una inversión pasiva o exposición a ETFs.
“En MFS estamos cada vez más cómodos con la duración de Estados Unidos, más que con la duración de Europa desarrollada o Japón. Estamos cómodos a la hora de elegir duración de las carteras, pero estamos sobreponderando la duración en Estados Unidos sobre Europa desarrollada y Japón. Esto es un ejemplo de cómo se diversifica la duración global”.
Desde mediados de 2016 ha sido un entorno maravilloso para los activos de riesgo, tanto la renta fija high yield como la renta fija de emergentes experimentaron un rally, pero en MFS comienzan a cuestionarse esas buenas noticias, preguntándose si ha llegado el momento de quitar el pie del acelerador y enfatizar la preservación del capital.
“Los inversores deben seguir invirtiendo en renta fija. Siguen existiendo oportunidades en el mercado para añadir valor, pero en lugar de encontrarnos en un entorno donde todo lo que se tenía que hacer era comprar el mercado, este entorno requiere unos mayores niveles de selección. Es necesario entender las empresas y saber que están ofreciendo a sus inversores”.
Adams comparó la dispersión en los diferenciales de la parte más baja del espectro de deuda high yield (con rating CCC) contra la parte más alta (rating BB). Un colapso en los niveles de diferenciales ha sido observado y, el riesgo se ha posicionado de forma agresiva en comparación contra su alternativa de menor riesgo. “La deuda high yield con clasificación CCC tiene históricamente un riesgo de impago del 35%, por lo que, si se tratan de obtener retornos invirtiendo en este tipo deuda, se puede perder más de lo que se espera ganar. No estamos convencidos de que los inversores estén siendo adecuadamente compensados por el nivel de riesgo en el que incurren en la parte CCC del mercado”.
Por último, el especialista en deuda global de MFS apunta que la deuda soberana emergente ha respondido de forma menos agresiva que el mercado high yield, por lo que todavía se pueden realizar apuestas de valor relativo posicionándose en mercados emergentes.
“Vivimos en un mundo muy complejo, con muchos desafíos para los inversores en renta fija. Estamos promoviendo entre nuestros inversores los beneficios de expandir su horizonte de inversión, con una selección activa de títulos en ese tipo de entorno. Para nosotros, cuando los diferenciales se encuentran comprimidos y los mercados carecen de dispersión, un enfoque pasivo en la inversión no tiene sentido”, finaliza.
