Los mercados emergentes no han gozado del favor de los inversores durante los últimos tiempos. Pero esta situación podría empezar a cambiar. El crecimiento repunta y los riesgos disminuyen, mientras las valoraciones continúan bajas, lo que hace pensar que actualmente se está subestimando el crecimiento en los mercados en desarrollo y que los inversores a largo plazo contarán con grandes oportunidades de obtener rentabilidad en los años venideros. Es lo que piensa Jorry Rask Nøddekær, gestor del fondoNordea 1 – Emerging Stars Equity, que recientemente ha superado los 1.000 millones de dólares bajo gestión y que espera que doble sus activos en los próximos dos años.
El experto reconoce que aún existen riesgos, como la posibilidad de cierta volatilidad a corto plazo relacionada con el momento en el que la Fed comience a subir tipos pero al mismo tiempo recuerda que solo lo hace una vez que la economía ha vuelto al buen camino; y que la recuperación de la economía estadounidense supone una buena noticia para muchos mercados emergentes.
Su trabajo consiste en encontrar empresas con buen gobierno corporativo y que, además, cuenten con un considerable potencial alcista aún no reflejado en el precio de sus acciones y ve más oportunidades en Asia que en Latinoamérica, aunque en esta región apuesta por México, según explica en esta entrevista concedida a Funds Society.
Tras meses de infraponderación en las carteras, ¿cree que es el momento de volver a invertir en emergentes? ¿Por qué?
Sí, creo que, desde una perspectiva general, se está descontando un nivel muy bajo de crecimiento a medio y largo plazo en las clases de activos de los mercados emergentes, lo cual, en nuestra opinión, está aumentando considerablemente las posibilidades de generar rentabilidad, dado que se pueden producir sorpresas en lo que a las empresas respecta.
Asimismo, detectamos diversos “nichos de crecimiento” muy prometedores en el universo emergente, donde consideramos que existen muy buenas oportunidades de gran crecimiento. Incluso aunque algunos valores puedan no parecer baratos, pensamos que se está subestimando el crecimiento y que los inversores a largo plazo contarán con grandes oportunidades de obtener rentabilidad en los años venideros.
Por último, prevemos que se produzca una reducción del riesgo general, lo cual, combinado con el potencial de crecimiento del que hablaba, hace que los mercados emergentes cuenten con un atractivo perfil de riesgo/remuneración. Entre los factores que han posibilitado una reducción de los riesgos, se encuentran: los resultados electorales generalmente positivos que se han producido en países como la India e Indonesia, el firme avance en la agenda reformista de China por parte de la nueva cúpula de gobierno y que los mercados hayan descontado una primera ronda de «miedo a la retirada gradual del programa de relajación cuantitativa» por parte de la Fed. Por supuesto, todavía se mantienen algunos riesgos, como el riesgo geopolítico referente a Rusia.
¿Siguen siendo vulnerables a posibles movimientos por parte de la Fed? ¿O están ya descontados?
No conozco a ningún cliente o gestor de fondos de la competencia que no piense que estamos ante el final de la retirada del programa de relajación cuantitativa y que existe una alta probabilidad de que el tipo de los fondos de la Fed aumente en algún momento de 2015 (o quizás entre el cuarto trimestre de 2014 y el primero de 2015). Por lo tanto, diría que este factor ya debería haberse descontado. Sin embargo, detectamos claramente el riesgo de una cierta volatilidad a corto plazo relacionada con el momento en el que se produzca esta acción. Desde luego, se trata de un factor de riesgo que los inversores potenciales en mercados emergentes deben tener en cuenta.
Fundamentalmente, y desde una perspectiva largoplacista, pienso que las actuales valoraciones de los mercados emergentes presentan un descuento mayor de lo que deberían. Además, también deberíamos recordar que la Fed únicamente eleva sus tipos de interés en Estados Unidos una vez que la economía ha vuelto al buen camino; la recuperación de la economía estadounidense supone una buena noticia para muchos mercados emergentes.
¿Cómo de importante es la selección de valores al invertir en emergentes?
En mi opinión, la selección de valores resulta esencial a la hora de invertir en los emergentes. A largo plazo, se crea valor a nivel empresarial. Los ciclos macroeconómicos vienen y van y, generalmente, nos resulta difícil añadir un valor notable al proceso partiendo de un «análisis macroeconómico cíclico» tradicional. Esto no implica que no tengamos en cuenta este factor, pero, desde la perspectiva del proceso de inversión, pensamos que podemos aprovechar mejor el análisis cíclico como parte de la fase de gestión de riesgos a nivel de cartera. En nuestro proceso, nos centramos más en aplicar un análisis económico estructural a largo plazo para cada país. Esto nos ayuda a establecer un marco para nuestras previsiones a largo plazo y a entender mejor el entorno en el que una determinada empresa operará en el futuro. En este caso, nos centramos en factores como la competitividad global relativa de los países, las tendencias demográficas, los marcos institucionales, y demás.
No obstante, sin lugar a dudas, dedicamos la mayor parte de nuestro tiempo a la selección de valores, tratando de identificar empresas con un perfil creciente de valor añadido económico que el mercado no haya reflejado adecuadamente.
En su gestión dan mucha importancia a temas de gobierno corporativo… ¿cuál es la razón?
Para nosotros resulta esencial que el posible valor a futuro (el valor añadido económico) generado por una empresa también se transforme en un valor real para los accionistas, es decir, como accionistas o inversores minoritarios también saldremos beneficiados. Pensamos que, para aumentar las probabilidades de que esto suceda, es importante que la dirección sea capaz y esté dispuesta a reflejar correctamente el valor creado por la empresa a partir de sus operaciones actuales y sus estrategias de inversión a futuro. Este valor puede materializarse en forma de dividendos, programas de recompra de acciones o asegurándose de que el precio de las acciones de la empresa refleje una revalorización del capital al contar con «una forma clara y abierta de mostrar el valor generado». Resulta vital expresar claramente a los inversores que el flujo de caja generado les pertenece y que pueden ponerle un precio fácilmente.
Por lo general, las empresas con un buen gobierno corporativo consiguen mostrar el valor creado de un modo más transparente y que facilite la evaluación del flujo de caja futuro para los accionistas minoritarios. Por otra parte, debido a estructuras de incentivos para directivos poco acertadas, algunas empresas acaban generando una gran incertidumbre con respecto al valor que los accionistas minoritarios pueden conceder a ese flujo de caja futuro. Pensamos que, esencialmente, esto es lo que se puede denominar un mal gobierno corporativo, dado que la creación de valor no llegará a materializarse realmente para los accionistas minoritarios. Ésta es la razón por la que el gobierno corporativo resulta importante.
Por lo tanto, no es especialmente complejo encontrar empresas con un buen gobierno corporativo; lo difícil es encontrar empresas con buen gobierno corporativo y que, además, cuenten con un considerable potencial alcista aún no reflejado en el precio de sus acciones. Como ya hemos dicho, normalmente las empresas con buen gobierno corporativo son relativamente transparentes, lo cual, una vez analizados los demás factores, al menos hace que resulten más fáciles de evaluar a corto plazo. Lo difícil es encontrar empresas con buen gobierno corporativo y sobre las que pensemos que muy probablemente compartirán las rentabilidades futuras con los accionistas minoritarios cuando llegue el momento, pero cuyo potencial de crecimiento no haya sido adecuadamente valorado por el mercado. Éste es el segmento en el que intentamos trabajar para generar rentabilidades y en el que, por el momento, hemos tenido éxito. No obstante, naturalmente, no siempre resulta sencillo y requiere mantener numerosas reuniones con empresas de todo el mundo y recopilar una gran cantidad de datos para obtener lo que consideramos una buena cartera, formada por este tipo de empresas.
En mi opinión, existe una tendencia en auge de mejora del gobierno corporativo, lo cual es positivo para las oportunidades de los accionistas minoritarios de obtener rentabilidades a futuro. Sin embargo, a menudo se dan dos pasos hacia adelante y uno hacia atrás. Existen muchos propietarios de empresas que dependen de accionistas minoritarios y que están empezando a ser conscientes de que realmente son dueños de una empresa que cotiza con un gran descuento, dado que el mercado está aplicando un elevado descuento a ese potencial flujo de caja. Estos propietarios se están empezando a dar cuenta de que, a menudo, es mejor tener «un trozo pequeño de una tarta muy grande y un trozo grande de una tarta pequeña».
¿Es mejor invertir en mercados emergentes a través de empresas de países desarrollados o de compañías locales?
Es algo que puede variar ligeramente a lo largo del ciclo y es seguro que no existe una respuesta clara y concisa a esta pregunta. Sin embargo, lo que realmente pienso es que, a largo plazo, la rentabilidad mejorará si se invierte en valores de crecimiento de buena calidad en los mercados locales, en lugar de tomar posiciones en empresas con sede en economías desarrolladas con cierta exposición a los emergentes. De esta forma, podrá obtener una exposición total a la tendencia subyacente y, a menudo, le resultará más barato. Pero, por supuesto, depende de la percepción del riesgo y, claro está, de la compañía en cuestión.
Nosotros contamos con en torno a 55 valores y creemos que cuentan con un buen argumento de inversión a largo plazo, con un buen potencial de rentabilidad en todos ellos. No hay duda de que nos caracterizamos por un sesgo hacia el crecimiento y la calidad a la hora de seleccionar valores y, desde el punto de vista del estilo de inversión, diría que aplicamos una estrategia de Crecimiento a Precios Razonables (GARP).
Durante mucho tiempo, hemos contado con una exposición relativamente elevada a los valores tecnológicos y de Internet, algo que nos ha dado buenos resultados. Además, seguimos detectando oportunidades en este ámbito y contamos con una elevada ponderación en el mismo. Asimismo, también creemos que los sectores de la salud, particularmente en China, y el consumo discrecional resultan atractivos. Por lo general, muchas de las empresas de consumo básico nos parecen demasiado caras y, en cuanto a los sectores de la energía y los materiales, nos resulta más difícil encontrar compañías que generen buen valor, aunque creemos que hemos sido capaces de identificar algunas empresas atractivas en este ámbito.
En términos de asignación de activos por países, ¿cuáles son las regiones que gozan de mayor ponderación en su cartera?
Hemos asignado una ponderación relativamente importante a la región asiática, puesto que sencillamente creemos que el perfil de riesgo/remuneración es mejor en las empresas de dicha zona. Sin embargo, cabe destacar que, desde la perspectiva del riesgo y teniendo en cuenta factores de índole macroeconómica, encontramos mejores perspectivas de crecimiento a largo plazo y menos riesgo en la región asiática. En cuanto a Latinoamérica, encontramos buenas oportunidades en México, pero se trata de empresas con valoraciones más elevadas. No obstante, a pesar de ello, seguimos quedándonos con el mercado mexicano como única posición sobreponderada en Latinoamérica.
Han superado un listón importante en términos de activos gestionados, ¿cuáles son sus objetivos a medio plazo?
Así es, hemos conseguido gestionar activos por valor de aproximadamente 1.000 millones de dólares durante los últimos tres años, algo de lo que obviamente estamos muy orgullosos. Además, estamos satisfechos de haber podido ofrecer a nuestros inversores tanto un buen valor relativo como una rentabilidad absoluta positiva durante un periodo en el que el conjunto de los mercados emergentes ha estado experimentando rentabilidades negativas. La rentabilidad absoluta es algo muy importante para nosotros.
Esperamos y haremos todo lo que esté en nuestra mano para mantener la rentabilidad en el futuro y, obviamente, esperamos que se unan más inversores a nuestro «viaje por las estrellas emergentes», por lo que en los próximos uno o dos años podríamos llegar a gestionar activos por valor de unos 2.000 millones de dólares. Si esta situación llegara a materializarse, nuestro límite de capacidad nos permitiría acoger a más inversores. Sin embargo, somos totalmente conscientes de nuestra capacidad y queremos estar seguros de que siempre contaremos con la capacidad necesaria para invertir en empresas atractivas en el rango de la pequeña y mediana capitalización, ya que en este segmento encontramos oportunidades de valor que nos resultan interesantes.
¿Cuál es el perfil de inversor de este fondo?
Lo cierto es que es variado, pero la mayor parte son inversores institucionales que suelen contar con un horizonte de inversión a largo plazo, y se centran tanto en la generación de alfa como en obtener una buena rentabilidad ajustada al riesgo.
Por Funds Society, Madrid
Por Alicia Miguel