Algunos inversores están empezando a cuestionar si la economía y la bolsa de EE.UU. pueden seguir a la cabeza de los mercados mundiales de renta variable tras una prolongada racha alcista en la que hemos sido testigos de una revisión al alza de las valoraciones. En opinión de Dominic Rossi, director mundial de inversiones del área de renta variable de Fidelity Worldwide Investment, la respuesta es un sí rotundo.
“Aunque la economía estadounidense ha tenido un mal comienzo de año, creo que la fortaleza y duración de su reactivación sorprenderán a los inversores. La volatilidad sigue estable, las acciones no están caras por valoración y los beneficios pueden seguir subiendo a pesar de las dudas sobre si la rentabilidad empresarial ha tocado techo. A tenor de las perspectivas de que se mantengan las favorables condiciones de liquidez, creo que un retorno del «culto a las acciones» puede propiciar un mercado alcista plurianual en la renta variable”.
Volatilidad estable
Tras un excelente 2013, el primer trimestre ha sido bueno en las bolsas. La resistencia de los mercados ha sido bastante impresionante, dado que existían muchos motivos para que cundiera el miedo. A pesar de la incertidumbre derivada de la crisis en Ucrania y el hecho de que el crecimiento estadounidense fue débil (debido fundamentalmente al mal tiempo), las bolsas se han sacudido estos problemas. En este sentido, aunque los inversores tenían suficientes motivos para vender, fue sorprendente la resistencia de la que hicieron gala las bolsas y la contención que caracterizó a la volatilidad durante este periodo, afirma.
“Creo que la volatilidad bursátil se ha estabilizado en niveles bajos por la confianza en las positivas perspectivas a largo plazo para la economía estadounidense. Cuando la volatilidad implícita (VIX) cae por debajo de 20 (su media a largo plazo desde 1990), se crea un entorno favorable que propicia la expansión de las valoraciones. El descenso de la volatilidad era una condición indispensable para que los mercados revisaran al alza las valoraciones en 2013 (desde ese momento, la volatilidad media ha sido del 14,3). Aunque muchos inversores se habituaron a unas cotas elevadas entre 2008 y 2012, creo que la volatilidad puede permanecer en niveles bajos durante un periodo prolongado, como ocurrió en la década de 1990. Los inversores no deberían limitarse a analizar el pasado reciente”, explica Rossi.
En lo que respecta a los posibles catalizadores de volatilidad, el ciclo de los tipos de interés se ha convertido en el punto clave. En una rueda de prensa reciente, la presidenta de la Reserva Federal estadounidense Janet Yellen dejó escapar un «seis meses» en respuesta a cuándo podría arrancar el ciclo de los tipos de interés tras la finalización del «tapering». Aunque se produjo un pequeño repunte de la volatilidad y las bolsas cayeron al conocerse la noticia, los bonos del Tesoro de EE.UU. a diez años no mostraron reacción alguna, lo que indica que los inversores no están en absoluto preocupados por el riesgo de inflación. La inflación es extremadamente baja, dice Rossi, y las perspectivas de incremento de las presiones son mínimas. “El grado de comprensión del «tapering» es bueno actualmente y Yellen considera que el mercado laboral de EE.UU. todavía tiene que mejorar, por lo que creo que seguiremos viendo una política expansiva por parte de la Fed”.
Líder de la bolsa mundial
“Creo que en EE.UU. las noticias van a ser cada vez mejores y considero que la economía estadounidense se encuentra en un punto de inflexión. Me parece que el mercado no está reconociendo totalmente la rapidez con que la economía estadounidense se está fortaleciendo. Los datos están mejorando de forma generalizada, ya sean las cifras de créditos, los PMI manufactureros, los PMI de servicios o la confianza del consumidor. El crecimiento estadounidense va a sorprender al alza y volveremos a hablar de tasas por encima del 3%”.
Además, cree que la rapidez con que está corrigiéndose el déficit presupuestario es notable. Desde 2009, se han recortado 600.000 millones de dólares de un déficit presupuestario de 1,5 billones. “Resulta plausible que el presidente Obama cierre su mandato con superávit en las cuentas públicas. En ese caso, creemos que nos encontraremos con una bolsa estadounidense similar a la que vimos a finales de la década de 1990 (con el superávit presupuestario de Clinton) y apoyada por unas buenas condiciones de liquidez. Cuando un estado tiene superávit, los ahorros de la población fluyen hacia la bolsa, lo que impulsa las valoraciones. Como resultado de estas favorables condiciones de liquidez, creo que podríamos asistir a un retorno al “culto a las acciones” y, en última instancia, algunos sectores y mercados bursátiles podrían empezar a estar caros”.
En lo que respecta a otras regiones, la mayoría de los mercados emergentes tienen que enfrentarse a sus problemas estructurales, explica. Se crearán importantes divergencias entre los mercados emergentes, lo que aconseja el uso de estrategias de inversión activas y selectivas. Las economías que afronten sus problemas estructurales, como China, son los mercados clave a tener en cuenta.
Impulso en los beneficios
Las bolsas ya no están baratas, pero tampoco están caras. En EE.UU., Fidelity ve una situación ligeramente inusual en las perspectivas de beneficios en estos momentos. “Generalmente, comenzamos el año con previsiones de beneficios elevadas y poco realistas que posteriormente se revisan a la baja. Este año ocurre lo contrario: las expectativas son bajas y probablemente tengamos una buena temporada de beneficios”.
Aparte de eso, resulta prudente tener en cuenta el razonamiento típico que se contrapone a los argumentos a favor de comprar acciones estadounidenses y que últimamente oímos con frecuencia. Este contraargumento señala que el PER de la bolsa estadounidense es de 16, pero la rentabilidad empresarial está en máximos históricos, y que si lo ajustamos cíclicamente por los beneficios en máximos, entonces el PER es de 22. Dado que nos acercamos a un ciclo de subidas de los tipos de interés, la conclusión es que, por todo ello, hay que vender acciones estadounidenses.
“Esta visión peca de ingenua en mi opinión”, dice Rossi. Y lo justifica: “Ciertamente los márgenes de beneficios pueden estar en máximos históricos, pero creo que pueden seguir subiendo. Pienso que la distribución de los beneficios entre capital y mano de obra está experimentando un cambio profundo en EE.UU. y no veo por qué los márgenes tendrían que retornar a la media; para que ocurriera, el peso de la mano de obra en los beneficios tendría que aumentar y a menos que volvamos a tener una mano de obra muy sindicalizada, lo que es improbable, los beneficios van a seguir siendo elevados”.
En su opinión, existen diferentes razones por las que los márgenes de beneficios pueden seguir siendo altos, como la globalización del mercado laboral, el menor grado de organización de la mano de obra, los cambios tecnológicos y la capacidad de los mercados para presionar a las empresas para que se centren en los márgenes de beneficios de una forma que hace 30 años simplemente no existía. “Obviamente, si el peso de la mano de obra en los beneficios se redujera aún más, podríamos ver presiones políticas. Sin embargo, creo que, en general, las perspectivas de los beneficios empresariales siguen siendo favorables. Sumado a una liquidez amplia, estos dos factores deberían propiciar un mercado alcista plurianual en la bolsa estadounidense”.
En resumen, Fidelity confía en que el mercado estadounidense rompa al alza con fuerza, dejando atrás su periodo actual de consolidación. “A la vista de los bajos niveles de los rendimientos en la deuda corporativa de EE.UU. y la zona euro, las acciones se perfilarán como una opción atractiva a medida que se vayan publicando las cifras de beneficios. En mi opinión, el peligro es que la renta variable estadounidense tenga un año demasiado bueno, en lugar de demasiado malo, a la vista de las buenas perspectivas tanto de liquidez como de beneficios”.
Es evidente que algunos inversores han quedado un tanto traumatizados por el mercado bajista en las bolsas y siguen siendo relativamente temerosos. “Sin embargo, a mi juicio estamos en medio de un mercado alcista y en un mercado alcista se compra con las caídas. Desde esta óptica, si se produce una corrección de mediados de ciclo por el comienzo previsto de las subidas de tipos en 2015, sería una oportunidad de compra. Creo que el S&P 500 podría subir hasta los 2.000-2.300 puntos desde los 1.800 puntos actuales”, apostilla.
Por Alicia Miguel Serrano
Por Funds Society, Madrid