El Banco Central Europea (BCE), que no defraudó en su reunión de ayer, ha tomado la delantera a la Reserva Federal de Estados Unidos (Fed). Sin embargo, los expertos de las gestoras internacionales matizan que el BCE ha realizado este primer recorte de tipos sin ofrecer orientaciones firmes más allá de junio.
El Consejo de Gobierno justificó la moderación del grado de restricción de la política basándose en una mayor confianza en el proceso de desinflación y en la solidez de la transmisión monetaria. Las proyecciones de los expertos sobre el crecimiento se revisaron al alza. Por su parte la presidenta del BCE, Christine Lagarde, ha sido clara: “Tenemos la determinación de asegurar que la inflación vuelva a situarse pronto en nuestro objetivo del 2 % a medio plazo. Mantendremos los tipos de interés oficiales en niveles suficientemente restrictivos durante el tiempo que sea necesario para lograr este objetivo. Continuaremos aplicando un enfoque dependiente de los datos, en el que las decisiones se adoptan en cada reunión, para determinar el nivel de restricción y su duración apropiados. En particular, nuestras decisiones sobre los tipos de interés se basarán en nuestra valoración de las perspectivas de inflación teniendo en cuenta los nuevos datos económicos y financieros, la dinámica de la inflación subyacente y la intensidad de la transmisión de la política monetaria, sin comprometernos de antemano con ninguna senda concreta de tipos”.
Si vamos más allá del comunicado oficial, las firmas sostienen que la declaración posterior de Lagarde se abstuvo de comprometerse de antemano con futuros recortes y mantuvo una postura dependiente de los datos. “Es probable que las recientes sorpresas al alza de los salarios y la inflación mantengan a los miembros del Consejo en una posición prudente. Por tanto, un recorte en julio parece claramente descartado. La trayectoria de los tipos del BCE dependerá de la evolución de los datos de aquí en adelante y de la Fed, que creemos que no podrá recortar este año dada la rigidez de la inflación estadounidense”, señala Salman Ahmed, responsable global de Macro y Asignación Estratégica de activos en Fidelity International.
Los responsables de la instituciones no solo hicieron referencia a la dependencia de los datos, sino también a la flexibilidad. De hecho, la declaración sobre la decisión de política monetaria fue clara: “El Consejo de Gobierno no se compromete de antemano a seguir una senda de tipos determinada”. En opinión de Felix Feather, economista de abrdn, en la práctica, es probable que el enfoque dependiente de los datos sea prudente. “El BCE dispondrá de pocos datos adicionales antes de su reunión de julio. En particular, no se dispondrá de datos fiables sobre el crecimiento de los salarios en el segundo trimestre. Por lo tanto, consideramos que la reiteración del énfasis en la dependencia de los datos es coherente con nuestra petición de que el tipo de depósito se mantenga en el 3,75% en julio”.
Según Hugo Le Damany y François Cabau, economista y economista senior para la Eurozona de AXA Investment Managers, consideran que el enfoque es causalidad, pero exagerado. “Creemos que el BCE ha tomado esta decisión porque considera que este recorte de tipos es relativamente seguro, no existe un riesgo importante de volver a estimular las presiones inflacionistas posteriores. Pero el BCE ha recordado inmediatamente que la presión interna sobre los precios sigue siendo fuerte. Han reiterado que los tipos de interés oficiales se mantendrán restrictivos durante el tiempo que sea necesario para alcanzar a tiempo su objetivo a medio plazo del 2%. El CG insistió en que seguirán dependiendo de los datos y en que no se comprometerán de antemano con una senda de tipos concreta”, explican.
Por ahora, la reacción del mercado no ha sido muy violenta, pero persiste la volatilidad en la deuda soberana ante la creciente retórica de que los tipos tardarán más en volver a bajar de lo esperado, concentrando las probabilidades de más recortes en las reuniones del último trimestre del año. “En las bolsas, el foco de atención se está centrando en mayor medida en la revisión al alza de los beneficios empresariales, si bien el sector bancario tuvo un buen comportamiento durante la sesión debido al tono hawkish del BCE, que augura mejores márgenes para el resto del año”, explica Carlos del Campo, del equipo de inversiones de Diaphanum.
Previsión sobre los próximos recortes
A la luz de las palabras de Lagarde, la estimación que hace Ulrike Kastens, economista para Europa de DWS, es que el BCE hará una pausa en julio antes de que “probablemente”, matiza, vuelva a recortar los tipos en septiembre y diciembre. “La dependencia de los datos sigue siendo clave. Al mismo tiempo, la revisión al alza de las previsiones de inflación para 2025 sugiere que ahora puede llevar más tiempo alcanzar el objetivo de inflación. Estas previsiones son mucho más restrictivas de lo esperado e implican recortes muy graduales de los tipos de interés”, argumenta.
Para Mauro Valle, responsable de renta fija en Generali AM, parte del ecosistema de Generali Investments, el BCE tiene margen para volver a recortar en la segunda mitad del año, ya que las políticas monetarias aún se percibirán como restrictivas. “El debate gira en torno a las probabilidades de un tercer recorte en diciembre de 2024: el mercado está valorando en torno a un 50% la probabilidad de que se produzca, mientras que nuestro análisis indica tres recortes. La decisión dependerá de los próximos datos económicos, principalmente la inflación y la evolución de los salarios, como Lagarde volvió a afirmar durante la rueda de prensa”, indica Valle.
“Dada la función de reacción del BCE, prevemos que la entidad siga recortando los tipos en las reuniones en las que evalúan las proyecciones. Septiembre ofrece la próxima oportunidad de reevaluar globalmente el proceso de desinflación. A diferencia de lo que ocurría a principios de año, los precios de mercado parecen razonables y se ajustan en líneas generales a nuestra línea de base de tres recortes para este año. Esperamos recortes adicionales en septiembre y diciembre. Los riesgos se inclinan a favor de menos recortes, sobre todo por la rigidez de la inflación de los servicios, la resistencia del mercado laboral, la relajación de las condiciones financieras y las consideraciones de gestión de riesgos del BCE”, añade Konstantin Veit, gestor de carteras de PIMCO.
Tomasz Wieladek, economista jefe en T. Rowe Price, también comparte su previsión: “Creo que el BCE acabará aplicando dos recortes más este año. El listón para nuevas sorpresas a corto plazo en sus previsiones es alto. Sin embargo, los mercados no deberían esperar ninguna orientación futura. Todos los futuros recortes de tipos de este año serán probablemente de línea dura. No incluirán ningún tipo de forward guidance. Sin embargo, este enfoque puramente dependiente de los datos también significa que el BCE podría fácilmente recortar menos de dos veces. Tal vez sólo veamos un recorte más hacia finales de año si la inflación sigue siendo mucho más persistente de lo esperado”.
En este sentido, Axel Botte, responsable de Estrategia de Mercados de Ostrum AM (Natixis IM), recuerda que no fue una decisión unánime. “Esto implica que el compromiso previo a un recorte puede haber estado motivado en gran medida por razones políticas. De hecho, el BCE elevó su previsión de inflación al 2,2% de media para el próximo año, pero la mantuvo en el 1,9% para 2026. En cualquier caso, Christine Lagarde tuvo dificultades para justificar una bajada de tipos en un momento en que los aumentos salariales siguen siendo incómodamente altos. El crecimiento salarial debería rondar el 4% hasta finales de 2024. El mensaje del BCE es difícil de comprender, ya que los recortes de tipos del BCE se aplican junto con el endurecimiento cuantitativo. Aun así, el BCE podría recortar más en septiembre, cuando actualice sus previsiones macroeconómicas”, añade Botte.
Divergencia con la Fed
Para las gestoras internacionales, la decisión de ayer del BCE también es relevante porque muestra la divergencia entre la institución europea y la Fed, algo que no ocurría desde 2011. “El verdadero punto de interés es saber cuánto puede alejarse el BCE de la Reserva Federal. Creemos que el alcance de esta divergencia será limitado, dado que los signos incipientes de desaceleración en EE.UU. darán a la Fed margen para relajar los tipos. Este es nuestro escenario base y significa que vemos un riesgo mínimo de importación de la inflación. No obstante, cualquier divergencia en la política que se extienda en el tiempo podría tener un efecto secundario en el mercado de divisas”, señala Monica Defend, directora del Amundi Investment Institute.
En opinión de Tim Winstone, gestor de carteras en el equipo de Corporate Credit de Janus Henderson, empezamos a ver una divergencia en la comunicación de los bancos centrales desde principios de este año. “En comparación con Europa, la inflación impulsada por la demanda en EE.UU. ha sido más firme; el crecimiento/empleo, mejores; y el consumidor, excepcionalmente fuerte. La economía de la Eurozona está experimentando una inflación menos rígida, impulsada en gran medida por los precios de la energía. Esta divergencia nos brinda una oportunidad como gestores activos”, explica Winstone.
Por Funds Society, Madrid
