El aplanamiento de la curva de rendimiento de los bonos de Estados Unidos ha inspirado muchos comentarios en los últimos trimestres. Según Tristan Hanson, gestor de fondos en el equipo M&G Multi-Asset, esta preocupación es exagerada.
Evaluando periodos anteriores de subidas en tipos de interés en los últimos 30 años, la historia sugiere que no hay ningún indicio destacable en el nivel actual del rendimiento a largo plazo de los bonos en relación con otros vencimientos a más corto plazo. El gráfico muestra la brecha entre el rendimiento del bono del Tesoro a 10 años y el de 2 años.
Los bonos gubernamentales con un mayor plazo han, más a menudo que no, tendido a ofrecer unas mayores tasas de rendimiento que los bonos a corto plazo, lo que significa que la curva de rendimientos normalmente se inclina hacia arriba. Esto ocurre hasta que el mercado siente que la política de tasas de interés se vuelve más restrictiva y comienza a predecir una disminución en la política de interés del banco central, en ese punto la curva de tipos de interés se invierte, siendo una curva de interés invertida una popular señal de que una recesión está a la vuelta de la esquina.
En los últimos meses, la curva de rendimientos de Estados Unidos se ha aplanado. La razón por lo que esto ha causado confusión es que ha sucedido al mismo tiempo en el que el crecimiento de la economía de Estados Unidos ha sido robusto. La primera potencia económica mundial acaba de registrar 6 meses con un crecimiento anualizado del PIB del 3%. Al mismo tiempo, la curva de rendimientos ha permanecido positiva, pero en su punto más plano en los últimos 10 años, esto ha despertado en el mercado de bonos una causa para la preocupación.
Una perspectiva histórica
Mirando a los 30 años anteriores, el comportamiento reciente de la curva de rendimientos parece completamente normal. En aquellos periodos en los que la tasa de referencia de la Reserva Federal subió, el comportamiento reciente de la curva de rendimientos parece completamente normal. En estos periodos, la curva de interés se aplana al mismo tiempo que las expectativas de inflación y la prima de duración siguen permaneciendo bajo control, que ha sido ampliamente el caso durante el periodo de comparación (y lo sigue siendo hoy en día).
En esta ocasión, desde M&G observan el mismo comportamiento, desde principios de 2014, cuando el mercado de bonos comenzó gradualmente a anticipar la primera subida en los tipos de interés (como muestra en el gráfico la tasa implícita de interés a un año), la curva se ha aplanado de forma apreciable conforme la Reserva Federal incrementó su tasa del 0,25% al 1,25%.
Tomando la diferencia entre los rendimientos de los bonos del Tesoro a 2 y 10 años, la pendiente de la curva es de 70 puntos básicos. Hace apenas 2 años y a 100 puntos básicos de incrementos en la tasa de referencia, es una diferencia poco notable. Es poco más o menos el mismo punto en el que se encontraba la pendiente de la curva a principios de 2005 y a mediados de 1988, aunque algo más plana que en 1994, cuando la Reserva Federal implementó una rápida subida de 300 puntos básicos en 12 meses. La curva actual es relativamente más inclinada que los niveles que persistieron en la segunda mitad de los años 90, un periodo en el que el crecimiento real del PIB en Estados Unidos consiguió una excepcional media del 4,2%.
Es, por lo tanto, algo más que obvio que la actual pendiente de la curva de los bonos representa algo de lo que estar preocupado desde una perspectiva macroeconómica. Con un fuerte crecimiento y una baja inflación, un rendimiento de la curva modestamente positivo no es algo fuera de lo normal. Si la Reserva Federal continua su trayectoria de incrementos graduales en su tasa de referencia, puede que sea lógico anticipar un aplanamiento mayor en la curva, aunque esto nos dice poco sobre cuánto aumentarán los rendimientos a largo plazo en conjunto o tándem (si finalmente lo llegan a hacer).
En lugar de observar la pendiente, la anomalía comparada con décadas recientes son los bajos niveles de rendimientos en los tipos de Estados Unidos a través de diferentes vencimientos, una característica que viene dándose tras la crisis financiera global, y especialmente después de finales de 2011. Mirando hacia el futuro, mucho depende de si la Reserva Federal, y el mercado de bonos -creen que el régimen de bajos tipos de interés persistirá, o de si se regresará a un entorno que comienza a parecerse a una nueva normalidad… o, de hecho, a algo completamente diferente de nuevo.
Por Fórmate a Fondo