Se necesitan al menos 12 meses para notar el efecto sobre la economía de las subidas de tipos de la Reserva Federal. La Fed empezó a subir tipos en marzo del año pasado, y en marzo de este año se inició la crisis de la banca regional estadounidense. ¿Casualidad? Ariel Bezalel, gestor de inversiones de renta fija de Jupiter AM, tiene sólidas evidencias de que el entorno macro actual ofrece poco margen para la casualidad, y sí para anticipar un hard landing en Estados Unidos. “La masa monetaria se ha reducido un 6% en Estados Unidos y un 3% en Europa en términos interanuales. La última vez que vimos estos niveles fue durante la Gran Depresión”, argumenta.
Otro signo que hace pensar al gestor que se acerca una recesión y no precisamente suave es la inversión de la curva que relaciona el comportamiento de los Treasuries a 10 años y 3 meses, que “nunca ha dado un falso positivo en recesión”.
Bezalel realizó estas declaraciones en el marco de la Conferencia de Inversión que celebró recientemente Jupiter AM para más de 100 clientes internacionales en Madrid, y que estuvo presentada por William López, responsable de Latam & US Offshore, y Félix de Gregorio, responsable de la firma para el mercado español. El gestor afirmó que el entorno macro actual ofrece “el mejor punto de entrada para invertir en deuda de Gobiernos en 20 años”. Su preferencia es por bonos del Tesoro de EE.UU., pero también de países como Australia o Corea del Sur.
Ingredientes para la recesión estadounidense
El gestor anticipa que se acercan “tiempos duros para el consumidor americano”, que ya ha experimentado un colapso en la tasa de ahorro como consecuencia de la escalada de la inflación y del encarecimiento de las tasas de interés. En el último año se ha disparado el crédito con tarjeta y se ha colapsado la concesión de hipotecas – el tipo medio se sitúa en torno al 8%-, al caer la capacidad de las familias para adquirir una casa. Bezalel descarta una pronta recuperación del sector inmobiliario en EE.UU. De hecho, considera que la situación de este sector es un fenómeno global, apuntando a países como Australia, Nueva Zelanda o Reino Unido como otros mercados muy tensionados, además del estallido de la burbuja inmobiliaria en China, que cree que “va a ser un lastre para su economía durante muchos años”.
Bezalel se muestra más preocupado por la trayectoria del crecimiento de EE. UU. que por la evolución de su inflación, que califica de “prometedora”. Considera que ya han tocado techo dos de los componentes que más pesan sobre el cálculo de la inflación: el precio de los alquileres y la subida de los salarios, al considerar que el mercado laboral estadounidense “ya ha visto sus mejores días”. En tercer lugar, afirma que las materias primas también presentan precios más suaves que los vistos en 2022. Por estos motivos, el gestor piensa que hay razones para que la inflación regrese al entorno del 2% en la segunda mitad de 2022.
Bezalel delimita en el horizonte cercano un riesgo a monitorizar de cerca: los bancos regionales estadounidenses. Bezalel alerta de que su capacidad de concesión de crédito se reducirá en los próximos meses por la suma del encarecimiento de los préstamos y el endurecimiento de las condiciones de financiación, como consecuencia de la caída de SVB, First Republic y Signature Bank. Además, apunta a que los depósitos en EE.UU. no son atractivos frente a la posibilidad de comprar “papel” del Tesoro estadounidense, con remuneraciones del 5%. “A menor capacidad de retención de clientes con depósitos, menor capacidad para prestar”, resume Bezalel.
El gestor añade que “el endurecimiento del crédito se correlaciona bien con los impagos”, por lo que anticipa que se incrementará la tasa de default en los próximos meses. Por todas estas razones, Bezalel considera que los bancos centrales se verán obligados a revisar su política monetaria, particularmente la Reserva Federal.
Todos estos elementos llevan a la firma a mostrar mayor cautela en su asignación a crédito, con una postura más conservadora y muy centrada en el análisis en profundidad para una correcta selección de bonos.
Adam Darling, gestor de high yield, comparte el enfoque cauteloso para su clase de activo: “Estamos saliendo de la era del dinero fácil, en la que las empresas débiles pudieron pedir prestado y las empresas fuertes se endeudaron demasiado”. Darling prevé que las condiciones del mercado se tornen más duras en los próximos seis meses, lo que traerá consigo mayor dispersión entre emisiones y también más estrés y más impagos. No obstante, no ve este escenario con pesimismo: “La volatilidad y los impagos son lo que mueve el mercado, estamos emocionados con las oportunidades que generan”.
De esta forma, aunque el gestor considera que los diferenciales de crédito “aún no están poniendo en precio un hard landing”, sí piensa que las valoraciones actuales pueden suponer un buen punto de entrada para invertir en el largo plazo, aunque “siendo cautos y cuidadosos con la selección de títulos”. El gestor actualmente está infraponderado en consumo discrecional y bonos del sector industrial, mientras que sobrepondera consumo básico, energía y bancos.
Optimismo en el mundo emergente
En contraste con las previsiones para el mundo desarrollado, el gestor de renta fija emergente Alejandro Arévalo aportó razones para ser optimistas con su clase de activo: “Es la primera vez en 20 años que la inflación de los países emergentes es inferior a la de los países desarrollados”, declaraba.
Arévalo destacó la buena gestión de los bancos centrales del mundo en vías de desarrollo, particularmente en Latinoamérica, al adelantarse en el ajuste monetario y ser capaces de controlar el impulso inflacionario, generando confianza entre los inversores.
De cara a este año, el gestor descarta que empiecen a verse recortes en las tasas de interés, pero afirma que la buena gestión monetaria “ha abierto la puerta para que los bancos centrales emergentes puedan apoyar a sus economías en caso de recesión”. De hecho, Arévalo declaró que el gran cambio que han experimentado los países emergentes en los últimos diez años es que ahora cuentan “con unos bancos centrales más profesionales en la lucha contra la inflación”.
El experto dedicó parte de sus comentarios a analizar la situación de China, donde en 2022 el crecimiento fue inferior a la previsión del 5% fijada por su Gobierno por primera vez en diez años, como consecuencia de la estricta política de covid cero. “Hablamos mucho del giro de la Fed, y muy poco del giro de China, que ha pasado de la ideología al pragmatismo”, resume Arévalo.
El experto anticipa que la reapertura del país permitirá que China crezca un 6% en 2023, apoyada en la recuperación del consumo, la creación del empleo, el crecimiento de la concesión de préstamos y el apoyo continuado del Gobierno al sector inmobiliario.
Por Funds Society, Madrid