Cada 6 de junio, los aficionados al yoyó (sí, aún quedan algunos) se reúnen para festejar la invención de este juguete que pudo tener su origen en la antigua Grecia. Después de una semana como esta en las bolsas mundiales, tendría sentido apuntar en el calendario de los inversores una festividad similar los 24 de enero.
El nerviosismo es palpable en los movimientos de ida y vuelta experimentados en las sesiones del lunes y el martes, y no solamente en agregado y a nivel índice. Cambios de tendencia tan bruscos son difíciles de encontrar. Desde la creación del Nasdaq, solo se identifican 5 episodios (antes de este) en los que una caída superior al 4% haya sido recuperada en el intradía, el último de ellos en 2008. A un nivel micro, la publicación de resultados trimestrales de MSFT fue buena muestra de este nuevo régimen, con sesiones mucho más volátiles. Los títulos de Microsoft alcanzaron un mínimo de ~270 dólares posterior al cierre, para después subir hasta los 293 dólares. Los comentarios en la conferencia a analistas respecto a la reaceleración en el negocio de Azure fueron el catalizador del giro en el mercado de futuros, dejando de manifiesto el peligro de extrapolar los latigazos -a la baja y al alza- que estos últimos días están siendo la tónica habitual.
Precisamente el sector tecnológico ha sido el último en ceder ante la inercia vendedora. El movimiento, que comenzó en noviembre, afectó inicialmente y de forma más severa a las acciones de empresas más caras, menos rentables y de menor capitalización/más jóvenes. Esta semana la toma de beneficios se ha extendido a las megacaps IT. Como observamos en la gráfica, el índice NYSE FANG desde el viernes 21 de enero hasta el cierre de la sesión del miércoles 26 se deja un 8,46% que compara, por ejemplo, el -3,8% del Nasdaq.
Las caídas en el precio de las acciones de Facebook (Meta), Amazon, Apple, Microsoft, Google, Netflix, NVIDIA, y Tesla explican -a la hora de escribir esta columna- un 40% de la minusvalía que registra el S&P 500 desde principios de 2022. Este reajuste en valoración es saludable porque comienza a poner en valor un cuadro macro más complejo (drenaje de liquidez y giro en política monetaria, inflación elevada y desaceleración en el ritmo de expansión económica) en un entorno de riesgos geopolíticos al alza, aunque quizá no sea del todo suficiente. Si bien es cierto que un 76% de los componentes del Nasdaq están marcando nuevos mínimos –pudiendo producirse un repunte técnico a corto plazo- lo cierto es que la valoración relativa del sector IT respecto al S&P 500 continúa cotizando con una prima de 27% (en base a múltiplos PER 12 meses), una lectura 1,7 desviaciones estándar por encima de la media de los últimos 5 años. Y es importante recordar que, según datos de IBES, el crecimiento en beneficios para el sector tecnológico en 2022 (+10%) será muy similar al del conjunto del mercado (+9%) y que su tasa anualizada de incremento en BPA a 5 años es del 19% vs. el 21% calculado para el índice de bolsa estadounidense.
Es evidente que, como explicábamos la semana pasada, la retirada de estímulos está pesando en múltiplos y ahora (después de GS, JPM y sobre todo NFLX) también el riesgo de revisión a la baja en BPAs, vía estrechamiento en márgenes. Aunque P/E del S&P ha comprimido hasta 19,3x desde 21,6x en tres semanas, y está más próximo a 17x si dejamos fuera del cálculo a las FAAMNG, la prima de riesgo se ha mantenido muy estable a consecuencia de la subida en TIRes y por lo tanto el riesgo de una corrección más profunda sigue abierto.
Es intrigante que en este contexto los inversores no exijan un premio mayor, máxime cuando la Fed –que cumplió con la expectativa de iniciar un nuevo ciclo de subidas a partir de marzo– mantuvo la incertidumbre respecto al punto de inicio y a la magnitud del run off de su balance.
Los inversores estuvieron cerca de capitular el viernes: nuestro indicador (que incorpora índices de sentimiento, volumen comprador/vendedor, actividad en el mercado de opciones) se encendió, pero acabó por desactivarse tras el giro del mercado; a pesar de ello el S&P ha entrado en zona de sobreventa técnica.
Una recesión es poco probable los próximos 12 meses. El absentismo generado por el brote de Ómicron podría generar un pequeño bache en el crecimiento, pero la transición desde el consumo de bienes al de servicios, el exceso de ahorro y la demanda diferida de automóviles, además del aumento en inversión necesario para normalizar niveles de existencias e incrementar la productividad y la eficiencia ante la escasez de mano de obra, sugieren un ritmo de expansión por encima de potencial. En EE.UU., además, los inventarios de vivienda nueva y usada están en mínimos de los últimos 30 años.
Estados Unidos no ofreció ninguna concesión a Rusia en la respuesta del secretario de Estado Antony Blinken a sus demandas. Puede que Ucrania nunca entre a formar parte de la OTAN, pero los estadounidenses no tienen intención de suspender el suministro de armas o su cooperación militar con el país, y por lo tanto para Putin se trata de una amenaza a su seguridad nacional. Las últimas noticias indican que Moscú ha comenzado a movilizar efectivos médicos en la frontera este, y como explica el New York Times, el presidente ruso se ha dejado muy poco margen para salir de este embrollo sin hacer algo de ruido.
Ante estas noticias es lógico concluir que el riesgo de conflicto bélico ha aumentado.
A pesar de la foto técnica, la exigencia de las valoraciones, los tipos al alza, la inflación más persistente y los riesgos geopolíticos de fondo hacen poco probable que la estrategia buy the dip repita en 2022 la eficacia cosechada los últimos 20 meses. Merece la pena ser selectivo a la hora de comprar y esperar a aumentar posiciones en bolsas europeas ante la probabilidad de un nuevo repunte en los precios del gas natural consecuencia de un hipotético enfrentamiento. Los episodios de máxima tensión política en Rusia (Georgia 2008, Crimea y Ucrania 2014) coincidieron con mejor comportamiento de la renta fija respecto a renta variable, de defensivos vs. cíclicos, de EE.UU. vs. Europa, de gran capitalización respecto a small caps. El yoyó puede seguir girando.
Por Carlos Ruiz de Antequera
