Antes de que la pandemia irrumpiera en todo el mundo trastocando los mercados, desde JP Morgan AM consideraban que 2020 marcaría el regreso del estilo value, y si bien la crisis lo cambió todo, a partir del anuncio de las vacunas a finales de ese año value retomó la senda de consolidación, hasta el punto de que en enero de 2022 obtuvo su mejor resultado histórico frente a growth, explicó en una reciente visita a Madrid Michael Barakos, responsable de renta variable europea de la gestora.
Entonces llegó la guerra. “Mi trabajo habría sido mucho más fácil de haber venido un par de semanas atrás”, señaló Barakos en su primera visita a España desde hace más de dos años. Pese a ello, el gestor está convencido de que nos encontramos ante un cambio de tendencia o como mínimo ante la necesidad de una mayor diversificación de las carteras.
“Es importante dar un paso atrás y observar -más allá del conflicto en Ucrania y la fuerte volatilidad actual- lo inusual que han sido las condiciones financieras en la última década”, dijo Barakos. Desde la Gran Depresión no se veía una expansión cuantitativa tan grande como la actual, en la que el balance agregado de los bancos centrales aumentó de unos 3 billones de dólares a más de 30 billones en un lapso de apenas 12 a 14 años.
Esto ha tenido un impacto masivo en la disponibilidad del dinero y es el principal motivo de que el mercado de renta fija haya estado tan constreñido. Sin embargo, ahora comienza una etapa de normalización monetaria, iniciada con el incremento de tipos de la Fed de la semana pasada.
«Históricamente, cuando hay inflación se produce un aumento de los tipos para contenerla, pero en la última década esta relación se ha roto y nos enfrentamos a un aumento de la inflación con tipos cercanos a cero o por debajo, en el caso del BCE. Al principio se pensaba que iba a ser transitoria, pero en las últimas semanas nos enfrentamos a una visión que mantiene los precios altos a más largo plazo, exacerbada por la guerra y sus efectos sobre las materias primas tanto duras como blandas», explicó Barakos.
El experto añadió que en su opinión los bancos centrales deberían subir los tipos de manera mucho más rápida y agresiva incluso que la prevista por el mercado, porque van por detrás de la curva. Se parte de un punto inicial tan bajo que si por ejemplo la Fed realiza siete subidas de 25 puntos porcentuales, se seguirá “con una tasa de un 2%, muy baja en un contexto en el que la inflación puede ser del 8%”.
El impacto de la guerra
En cuanto al efecto que puede tener sobre el crecimiento la conmoción en el mercado petrolero, está claro que la eurozona se verá más afectada que Estados Unidos por su gran dependencia del gas y el petróleo rusos. «Pero es un problema global y todos están buscando nuevas fuentes de suministro. También se ha acelerado la apuesta por las energías renovables, pero esto es a medio y largo plazo, a corto plazo no hay alternativas», indicó Barakos.
Aunque los expertos descartan por ahora que vaya a producirse una recesión global, habrá probablemente un estancamiento en Europa.
¿Qué podemos aprender del pasado?
Desde la gestora realizaron un análisis de crisis previas desde los años 50 para poder extraer conclusiones sobre el momento actual y sobre el rendimiento de cada activo ya sea que la inflación esté acompañada de crecimiento (reflación) o recesión (estanflación).
«Como primera conclusión de este análisis, podemos decir que la energía y las materias primas en general, ya sean duras o blandas, tienen un buen rendimiento en ambos escenarios. Y son sectores profundamente value», dijo el experto.
En segundo lugar, el consumo discrecional y el sector inmobiliario, en cambio, no lo hicieron bien en el pasado en situaciones de tensión. Tercero, para sectores situados en los extremos de valor o crecimiento, como el financiero y el tecnológico, el crecimiento o la recesión marcaron una diferencia fundamental en el rendimiento.
A favor del value puede decirse que la experiencia histórica arroja excelentes resultados, salvo en el caso de estanflación.
Valor versus crecimiento
Barakos insistió en la buena marcha del value, cuyo rendimiento es un 15% mejor que el de los activos de crecimiento en los últimos 16 meses a nivel global. «Además, el alto rendimiento de growth también está directamente relacionado con los tipos cercanos a cero, algo que va a cambiar a futuro», indicó.
En contra del mito, Barakos subrayó que en los últimos 50 años value ha superado a growth, si bien por un pequeño margen. El principal motivo de ello es la excesiva valoración de muchos activos de crecimiento, que se desinfla con el paso del tiempo y lleva incluso a los inversores a perder dinero. Como ejemplo citó a la china Alibaba. «Un inversor que hubiese comprado las acciones el día uno de salida a bolsa, siete años después estaría perdiendo dinero pese a que la compañía marcha muy bien. Las valoraciones y la euforia son demasiado extremas», señaló.
Existen tres razones fundamentales por las que desde JP Morgan AM confían en la inversión value, que además no cambiarán en el futuro previsible incluso pese a la incertidumbre sobre el conflicto y los efectos que tendrá para el mercado energético y de las materias primas.
La primera es la subida de tipos: en EE.UU. la inflación está en su mayor nivel en 40 años y es necesario tomar medidas, pero el bajo nivel de partida hace que incluso con los incrementos previstos por el mercado pueda ser insuficiente ante el aumento de los precios. “Querrás estar en value en vez de growth, en mediana o pequeña capitalización en vez de grande, en cualquier caso en una estrategia multiactivos”, dijo Barakos. También en Japón y Europa frente a Estados Unidos y los mercados emergentes, en el sector financiero -«siempre que no haya estanflación»-, y en materias primas, indicó.
El segundo gran argumento es el spread en valoraciones. Aunque value lo ha hecho muy bien en los últimos 16 meses, sigue por debajo del histórico. «Cuatro de los cinco sectores que mejor lo hicieron el año pasado fueron value, como energía, bancos y materiales. Y la quinta es tecnología, ejemplo extremo de growth que ahora lo está haciendo peor», destacó Barakos. Y en concreto el mercado europeo nunca ha estado tan barato en relación al estadounidense.
En tercer lugar, el de valor es un sector extremadamente infraponderado en las carteras. «Es un lugar muy solitario pese al cierto interés que ha despertado últimamente», expresó Barakos. Frente a un 20 a 25% de las carteras tradicionalmente value, en la actualidad apenas llega al 5 ó 10%.
Además, es muy difícil encontrar fondos value genuinos. JP Morgan AM cuenta con el US Value Fund, lanzado en 2006 y que privilegia compañías con modelos de negocio duraderos, beneficios constantes y equipos directivos experimentados; el Europe Strategic Value Fund, lanzado en 2005 y que busca identificar empresas con valoración atractiva y fundamentos sólidos; y hace poco menos de un año lanzó el Global Value Fund, que sobrepondera en la actualidad Japón y Europa, entre otros motivos porque el mercado europeo está entre un 20 y un 30% más barato que el índice value estadounidense.
«Incluso si no crees en estos argumentos, salvo que consideres que growth va a batir a value de manera significativa en el futuro próximo, tiene todo el sentido añadir al menos algo de diversificación. Los argumentos de que value lo hace peor han desaparecido en este momento», concluyó.
Por Romina López
Por Funds Society, Madrid