La recuperación en los últimos meses del índice de valor de Europa, que sólo en noviembre subió más de un 10% con respecto al índice de crecimiento, es sólo la punta del iceberg de un entorno en el que aún existe un amplio margen de mejora, según pronostica un análisis de JP Morgan AM.
En su informe de perspectivas “Europa ha vuelto – En defensa del valor en Europa”, firmado por los gestores de carteras del equipo de renta variable internacional Ian Butler, Tom Buckingham y Michael Barakos, se analizan las dificultades que hubo en 2020 para los inversores en valor, hasta el cambio de rumbo que produjeron las buenas noticias en noviembre sobre la efectividad de las vacunas y la victoria de Joe Biden en las presidenciales de EE.UU.
«El gráfico 1 muestra la rentabilidad del índice MSCI Europe Value frente al índice MSCI Europe Growth. Si bien la variación más reciente ha sido drástica (y durante un breve periodo de tiempo), el valor siguió rindiendo en torno a un 18% por debajo del crecimiento en 2020», por lo que a largo plazo es de prever que continúe subiendo, escriben los autores.
De hecho, el alza reciente del valor apenas ha modificado el cuadrante sobre los diferenciales de valoración en la región, que siguen enmarcándose en el percentil más amplio de su evolución histórica (hasta 1975) y mucho más allá de los niveles registrados en el punto álgido de la burbuja de las punto com. Y no se trata únicamente de que la dispersión del valor sea amplia entre sectores, sino de que dentro de cada sector los diferenciales también se encuentran en los niveles más amplios de los que se tiene constancia.
«Así pues, estamos encontrando ideas de valor incluso en sectores que habitualmente se perciben como de crecimiento. Podemos dar con emisores de valor en sectores caros como, por ejemplo, el de fabricantes de alimentos», apunta el análisis.
¿Qué significa esto para los valores con altas rentabilidades por dividendo?
Para las empresas con altas rentabilidades por dividendo se pueden extraer conclusiones similares, añaden los autores, por el elevado nivel de correlación que existe actualmente entre los valores baratos y los títulos con alta rentabilidad en el mercado europeo.
La última vez que las acciones con alta rentabilidad por dividendo evolucionaron de manera tan mediocre o peor que los títulos de valor tradicionales fue en 1998/1999, periodo al que siguieron tres años de rendimientos de enorme normalidad para este estilo. «Si bien 2020 fue un año complicado para el pago de dividendos de empresas europeas, con una caída aproximadamente del 25% interanual de los dividendos en el conjunto del mercado, buena parte de este descenso respondió a una prudencia normativa y de los equipos directivos, más que a unos fundamentales subyacentes de las empresas tensionados, de ahí que veamos una recuperación rápida para los pagos de dividendos a partir de ahora», explican.
Por ello prevén un crecimiento de los dividendos de en torno a un 15% para cada uno de los dos próximos años.
Razones para el optimismo
El valor ya había sufrido un importante retroceso en 2019 y la pandemia mundial lo agravó aún más en 2020. Sin embargo los gestores subrayan que confían en la rotación hacia el valor por los precedentes históricos -el valor siempre ha repuntado tras descensos previos similares y siempre ha liderado el mercado a la salida de las recesiones- y por los actuales apoyos. Entre estos se cuentan los estímulos fiscales, la desaparición de la incertidumbre en torno a la salida del Reino Unido de la Unión Europea, que los sectores de valor están cumpliendo con beneficios adecuados y que hoy en día quedan muy pocos fondos de valor.
Los autores enumeran ocho argumentos principales de su análisis:
- Históricamente, el valor ha tendido a repuntar después de grandes retrocesos.
- En los últimos 200 años (empleando datos de Estados Unidos), el valor ha experimentado un retroceso de una magnitud similar al de este (entre el -50% y el -60% con respecto al crecimiento) en cuatro ocasiones. En todos los casos se recuperó con fuerza, tanto en magnitud como en duración, a pesar de las previsiones negativas respecto de su futuro.
- El valor ha liderado la recuperación del mercado en cada una de las últimas 14 recesiones mundiales. Es de esperar que según se perciba mayor certidumbre sobre el crecimiento, los inversores viren nuevamente hacia la valoración como señal de alfa.
- El valor ha evolucionado en positivo después de cada una de las seis últimas elecciones en Estados Unidos. Además, los estímulos fiscales anunciados por Biden podrían favorecer a los segmentos más cíclicos del mercado en tanto que podría haber un mayor control o más regulación para las grandes tecnológicas en Estados Unidos próximamente, lo cual sería negativo para el estilo de crecimiento y, por ende, positivo en términos relativos para el valor.
- Un entorno más reflacionario y un alza de las tires de los bonos serían otros factores positivos para el valor como estilo. Según se pronuncie la curva de tipos, los flujos de efectivo de los títulos de crecimiento registrarán un descuento más pronunciado.
- El punto de partida para el valor es extremo, tal y como muestran sus diferenciales, muy amplios. Los bancos presentaban un cociente de precio y valor contable tangible de 0,65 al cierre de 2020, que contrasta con una media de poco más de 1,0 desde el inicio de 2009 y, por tanto, sugiere más potencial alcista, especialmente si se tiene en cuenta el potencial de mayores rentabilidades mediante márgenes de intereses netos más altos según los tipos empiecen a subir y las curvas de tipos se pronuncien.
- Las empresas de valor están cumpliendo -al fin- con beneficios. El gráfico 6 muestra que numerosos sectores de valor están comenzando a beneficiarse de significativas revisiones al alza de los beneficios, lo cual debería ser un potente impulso para el mejor comportamiento del estilo de valor.
- El posicionamiento podría ser un factor impulsor clave. En Europa, los fondos de valor suponen algo menos del 5% del total de los fondos con capital variable, frente al 15% de 2006. Esto sugiere que hay margen considerable para que los inversores sigan rotando mucho más hacia fondos de valor.
Fondos de la gama de valor europeos de JP Morgan Asset Management
El JPMorgan Funds – Europe Strategic Value Fund y JPMorgan Investment Funds – Europe Strategic Dividend Fund son estrategias que han permanecido fieles a su estilo de inversión y, por tanto, ofrecen a los inversores las piedras angulares de una asignación de valor o rentas. Europe Strategic Value Fund siempre se ha comportado mejor que su índice de referencia de valor (bruto de comisiones) en años en que el valor se ha comportado mejor que el crecimiento. El fondo también ha obtenido un buen comportamiento incluso en años de rendimiento relativo positivo para el crecimiento (al lograr evitar trampas de valor).
