Las políticas instauradas por el gobierno para atender a estas tres amplias categorías –COVID, consumo y crédito– ayudan a explicar la situación actual de China, y es probable que den forma a la trayectoria del país en el corto plazo. En el largo plazo, China busca hacer evolucionar su economía a través de la innovación, enhebrando la aguja entre los beneficios empresariales y la protección del bienestar de su gente.
Así, Jennifer James, administradora de cartera de mercados de crédito en Janus Henderson Investors, explica que la mera escala y el desafío que implica hacer evolucionar una economía de ese tamaño es inconmensurable, ningún otro país tiene la habilidad ni la ambición de emprender lo que está haciendo China. No obstante, estos esfuerzos pueden tener efectos indeseados. De hecho, es probable que las sacudidas simultáneas de las políticas aplicadas en diferentes sectores que hemos visto hasta ahora hayan acelerado lo que de otro modo hubiera sido una ralentización natural de la economía, erosionando la confianza de los consumidores y contribuyendo a la inestabilidad de los mercados.
COVID-19
China ha seguido una estrategia de tolerancia cero con respecto al COVID-19. Áreas metropolitanas enteras se han confinado luego de la detección de casos. Se ha indicado que no habrá cambios a esta estrategia hasta alcanzar un objetivo de vacunación del 80-85%1. La actividad manufacturera no ha sido protegida de esta estrategia, y se han impuesto restricciones severas al centro industrial de Guangdong. Este tipo de enfoque, que asfixia inmediatamente la actividad económica para volver a encenderla como un interruptor cuando los casos bajan, es disruptivo. Y esto se debe a que a menudo es más fácil detener la actividad que reiniciarla. El aumento desmedido de las tarifas de fletes es indicativo de la congestión causada por la intolerancia de China ante el COVID-19, que incluyó el cierre de Ningbo-Zhoushan, el tercer puerto más activo del mundo, supuestamente por la aparición de un caso.
Consumo
El consumo minorista chino se mantiene débil. Ha caído muy por debajo de las expectativas de mejora después del levantamiento de las restricciones. La evidencia de recuperación ha sido insignificante: el crecimiento de las ventas minoristas post-covid en China están todavía muy por debajo de la tasa de crecimiento del 8%2 pre-pandémica, según lo registrado en diciembre de 2019.
Es posible que este consumo anémico refleje que la carga más pesada de los efectos económicos del COVID-19 haya recaído sobre los hombros de los más susceptibles. Los salarios bajos representan el 40%2 de la población y los datos del mercado laboral sugieren que su ingreso no ha aumentado a la par de otras profesiones más lucrativas, como la tecnología o los servicios financieros.
En modo similar, las tasas de ahorros de hogares, que crecieron en respuesta a los confinamientos del COVID-19, no han sido utilizadas para alimentar una recuperación basada en el consumo a medida que se reabrió la economía. Esto podría ser un reflejo de la disrupción y la incertidumbre resultantes del enfoque de covid-cero, que impone restricciones súbitas que dificultan el planeamiento de gastos de entretenimiento. Asimismo, podría indicar que los consumidores se mantienen cautelosos antes sus futuras perspectivas de empleo.
Crédito
Otro factor que potencialmente pesa sobre el gasto de los consumidores son las severas medidas del gobierno con respecto a las propiedades. El gobierno ha declarado que no quiere que el mercado inmobiliario sea especulativo. La propiedad tiene un significado social en China, representando el 23,3% de PBI3. Las políticas implementadas para estabilizar el mercado de vivienda han comenzado a dar frutos, más allá de que parezcan exageradas y estén enfriando esta máquina de crecimiento.
Ya hemos visto cómo los riesgos de la ralentización del sector inmobiliario, combinados con medidas gubernamentales más estrictas sobre los niveles de deuda, se manifestaron en los problemas de Evergrande, el gigante desarrollador inmobiliario chino. Es probable que el riesgo sistémico de la saga de Evergrande sea bajo porque los bancos tienen una exposición directa limitada a los créditos para viviendas y es posible que China contenga cualquier caída antes de que se torne excesiva. No obstante, el apoyo probablemente se dirija más hacia los compradores de viviendas que al salvataje de empresas per se, de modo que los mercados de capital y crédito podrían absorber algunas de las pérdidas Podemos ver la reacción en los mercados de crédito, con diferenciales de crédito cada vez más marcados. Hasta ahora, el contagio más allá de las fronteras de China ha sido limitado, y el mercado emergente más amplio y los diferenciales de grado de inversión apenas han mostrado cambios leves.
Los intentos de atacar los altos niveles de deuda forman parte de un impulso general para controlar el crecimiento del crédito. Se han implementado importantes acciones políticas para apoyar la agenda de ajuste de crédito del gobierno, que incluyen2:
- The People’s Bank of China (PBoC) ajusta el crédito para propiedades (un financiamiento abarcativo de fideicomisos y bonos para desarrolladores e hipotecas de consumidores).
- El Ministerio de Finanzas impone controles más estrictos tanto a los vehículos de financiamiento de los gobiernos locales como a la emisión de bonos. El Consejo de Estado también justificó el incumplimiento de los vehículos de financiamiento de estos gobiernos.
- El ajuste del financiamiento de fideicomisos y de banca en la sombra por parte de la Comisión Regulatoria de Banca y Seguros de China (CBIRC), con una reducción de objetivo de 1 billón de yuanes en 2021.
China ha tenido décadas de un crecimiento impresionante alimentado por deuda. El aumento de deuda como porcentaje del producto bruto interno (GDP) tiene una relación positiva con el PBI per cápita en China. El riesgo para el resto del mundo es que el deseo de China de reducir el apalancamiento produzca un crecimiento interno más lento con efectos colaterales en el crecimiento mundial.
Anotaciones:
1 Fuente: Deutsche Bank, Exit Strategy Policy Tracker, octubre de 2021
2 Fuente: Barclays Research, Special Topic: China, Policy Evolution, septiembre de 2021
3 Fuente: Goldman Sachs Economics Research, China Data Insights: How big is China’s property sector, octubre de 2021
Glosario:
Desapalancamiento: Una compañía que reduce su empréstito/deuda como proporción de su hoja de balance. Dentro de un fondo de inversión, se refiere al fondo que reduce su nivel de apalancamiento.
PBI: Producto Bruto Interno: una medida del tamaño de la economía.
Riesgo sistémico: El riesgo de un cambio crítico o dañino al sistema financiero en general, que podría afectar a todos los mercados y clases de activos.
Alto rendimiento: Un bono con una calificación crediticia más baja que un bono investment grade. A veces se le denomina bono sub-investment grade. Estos bonos conllevan un mayor riesgo de que el emisor incurra en incumplimiento de pagos, por lo que normalmente se emiten con un cupón (pago de intereses) más alto para compensar el riesgo adicional.
Grado de inversión: Un bono normalmente emitido por gobiernos o empresas que se perciben con un riesgo relativamente bajo de incumplimiento de pagos, por lo que reciben una calificación crediticia más alta de las agencias de calificación.
Diferencial: la diferencia de rendimiento entre un bono (o un grupo de bonos en un índice) y la tasa libre de riesgo, los bonos de corto plazo del Tesoro de EE. UU. Se expresa normalmente en puntos básicos (100 puntos básicos = 1%)
Diferencial-cero: El diferencial de cero volatilidad es el diferencial que se debe agregar a cada tasa de interés al contado en la curva de rendimiento del Tesoro de EE. UU. para hacer el que valor actual de los flujos de efectivo del bono sea igual al precio del bono.
Curva de rendimiento: Un gráfico que muestra los rendimientos de bonos de calidad similar versus sus vencimientos. En una curva de rendimiento normal/ascendente, los rendimientos de los bonos con vencimientos más largos son mayores que los de vencimientos más cortos.
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Por Meritxell Sedo
