El cambio en la política monetaria de la Reserva Federal de Estados Unidos ha servido de soporte a los mercados en 2019. Los gestores de renta fija de Janus Henderson Investors Darrell Waters, Mayur Saigal y Mike Keough comparten sus opiniones sobre la probabilidad, el timing y la magnitud de los potenciales recortes en tasas de los próximos meses.
Desde que la Reserva Federal (Fed) realizó una pausa en enero sobre su promesa de junio de “actuar adecuadamente para sostener la expansión”, el giro en política monetaria realizado por la Fed en 2019 ha servido de apoyo a los mercados. Mientras que el mercado de bonos del Tesoro estadounidense ha sido alcista y los tipos de interés han disminuido significativamente bajo la preocupación de que la política más acomodaticia de la Fed se deba a un debilitamiento de las condiciones económicas, los mercados de los activos de riesgo, incluyendo la renta variable y el crédito corporativo han trabajado en los beneficios potenciales de los recortes de tipos de interés.
Los recortes en los tipos de interés puede que sirvan de apoyo para la economía estadounidense, pero los inversores deberían tener cuidado con lo que desean, dado que los factores que los impulsan, típicamente no lo son. La capacidad de la Fed para diseñar un aterrizaje suave es una tarea delicada y, conforme el juego del tira y afloja entre la desaceleración del crecimiento y la flexibilización de la política monetaria se desarrolle en los próximos trimestres, es probable que esté acompañado por periodos de mayor incertidumbre.
El mercado de futuros permanece acomodaticio pero la Fed depende de los datos
Los mercados están esperando que la Fed realice recortes. De hecho, el mercado de futuros está anticipando que la tasa de los fondos federales cerrará el año en un 1,625%, lo que sugiere que podríamos ver hasta tres recortes en la tasa de interés antes de que termine el año. Sin embargo, después de la reunión de la Fed del mes de junio, su previsión económica permaneció sin cambios y el presidente de la Fed, Jerome Powell, remarcó que cualquier acción futura sería impulsada por un debilitamiento en las perspectivas del banco central sobre la economía. Esta distinción es crítica, porque mientras que ha habido una disminución en ciertas métricas en los últimos tiempos, los gestores de renta fija de Janus Henderson podrían argumentar que la economía estadounidense permanece relativamente saludable, puede que quizás demasiado saludable como para que la Fed reduzca sus tipos de interés varias veces antes de que termine el año.
El producto interior bruto (PIB) estadounidense registró un crecimiento del 3,1% en el primer trimestre de 2019, los beneficios empresariales, mientras que se han desacelerado, siguen creciendo, el desempleo se encuentra en mínimos de varias décadas, las presiones sobre los salarios son contenidas y el gasto del consumidor permanece sólido. La suposición de que la Fed implementará un recorte de seguridad para revertir la actual desaceleración de mediados del ciclo en medio de un entorno económico constructivo podría en última instancia llevar a una decepción, particularmente cuando las proyecciones del Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC), el cuerpo encargado de la política monetaria dentro de la Fed, sigue estando sesgado hacia el mantenimiento de las tasas hasta final de año, tal y como muestra el gráfico 1, con tan solo un recorte en 2020.
Gráfico 1: Las proyecciones del FOMC versus a los futuros sobre la tasa de los fondos federales
Fuente: Bloomberg, a 21 de junio de 2019
El comercio – la mayor amenaza
La Fed no se comprometió a actuar en su reunión de junio, pero está claro que el banco central está preparado para reaccionar, y para hacerlo rápido, si fuera necesario. En la opinión de los gestores de renta fija de Janus Henderson Investors, la desaceleración preexistente en los datos económicos globales, junto con la escalada de las incertidumbres en las disputas comerciales, representa la mayor amenaza a las perspectivas económicas y podría ser el impulso necesario para que se dé un recorte por parte de la Fed en 2019.
A pesar del reciente giro por parte de la Fed y del reciente estímulo por parte de China, los datos de la producción global han continuado disminuyendo en lo que va de año, tal y como se señala en el gráfico 2. Mientras que Estados Unidos se mantiene justo por encima del nivel crítico de 50, muchas regiones se han sumido en el territorio de la contracción económica. Esta imagen es poco probable que mejore si las tensiones comerciales pesan mucho más en la confianza empresarial e impiden la inversión por parte de las empresas.
Gráfico 2: los datos de la producción mundial continúan debilitándose, ¿un impulso para que la Fed recorte tasas en 2019?
Fuente: Bloomberg, a 31 de mayo de 2019
Estados Unidos y China podrían haber llegado a un acuerdo en mayo, pero las negociaciones siguen siendo desafiantes, conforme estas dos superpotencias buscan alterar las políticas que se han formado durante años. Además, conforme la administración se fija en otras regiones y las reglas del juego continúan cambiando, las empresas están teniendo dificultades en tomar decisiones de inversión. Si estos vientos en contra generan preocupaciones sobre una recesión en los beneficios corporativos, la confianza en la capacidad de la Fed para diseñar un aterrizaje suave podría desvanecerse, en cuyo caso, los expertos de Janus Henderson esperarían que los activos de riesgo cambien de rumbo.
Un cambio potencial en el marco del objetivo de inflación
Además, de una disminución sustancial en las perspectivas económicas, un cambio en el marco del objetivo de inflación por parte de la Fed es una razón probable para un recorte de tipos. La Fed está evaluando su futuro marco de objetivo dado que su medida preferida de inflación ha errado el objetivo de inflación del 2% del banco central durante 10 años.
La meta promedio de inflación, con un objetivo superior al 2% durante un periodo de tiempo específico, es la solución que ha acumulado mayor apoyo. Este marco podría resultar en un escenario en el que la Fed mantenga un escenario de flexibilización monetaria hasta que la inflación aumente y compensaría los periodos sostenidos en los que la inflación ha permanecido por debajo del objetivo, permitiendo una inflación por encima de la meta durante un periodo de tiempo sin necesidad de subir los tipos de interés. Los expertos de Janus Henderson esperan que un cambio en la política monetaria de esta naturaleza sea muy bien telegrafiado e implementado de manera lenta y metódica, por lo que es un evento muy poco probable para 2019.
¿Cuándo lleguen los recortes, serán suficientes?
La perspectiva de que habrá recortes en las tasas está impulsando las valoraciones de los activos de riesgo, pero puede que sea el momento de comenzar a cuestionar el grado de flexibilización necesario para estimular suficientemente la economía y respaldar a los activos de riesgo a futuro.
¿Serán unos cuantos recortes en la tasa de interés suficiente para combatir la desaceleración económica global, la disminución del comercio mundial y el debilitamiento del estímulo fiscal en Estados Unidos? Probablemente no, si las tensiones comerciales persisten y la confianza empresarial continúa disminuyendo.
También queda por ver cómo reaccionará el consumidor a nuevos recortes en las tasas dadas las diferencias que han surgido en los hábitos del consumidor tras la Crisis Financiera Global. A medida que las tasas de interés han disminuido constantemente, los consumidores han estado en realidad pidiendo menos préstamos, tal y como se muestra en el gráfico 3, y el gasto del consumidor se ha visto relativamente limitado. Durante el inminente ciclo de reducción de tasas, es posible que unas menores tasas y el gasto del consumidor (el principal impulsor de la economía en Estados Unidos) no proporcionen el nivel de estímulo que han tenido en los ciclos pasados.
Gráfico 3: el endeudamiennto de los consumidores ha disminuido en un entorno de bajos tipos de interés
Fuente: Bloomberg, a 31 de diciembre de 2018
Planeando para el juego del tira y afloja entre un crecimiento más lento y una flexibilización de la política monetaria
Las perspectivas de que la Fed cuente con el respaldo de los inversores es atractiva para los participantes del mercado y recuerda a 2012, cuando el Banco Central Europeo prometió hacer todo lo posible para preservar el euro; en Janus Henderson opinan que tanto las tasas como los productos con diferenciales pueden continuar teniendo un buen desempeño en el corto plazo.
Los rendimientos de los tipos del Tesoro han tendido significativamente a la baja y pueden bajar más aún como resultado del cambio por parte de la Reserva Federal, de las expectativas de una tasa neutral (1) más baja en Estados Unidos y de una potencial renovación del programa acomodaticio el Banco Central Europeo. Alrededor de 13 trillones de dólares de deuda con rendimiento negativo en todo el mundo (gráfico 4) y una insaciable búsqueda de rendimiento están también contribuyendo a una fuerte demanda por los bonos del gobierno y corporativos estadounidenses.
Gráfico 4: La deuda con rendimiento negativo se ha disparado en la era de la política ultra acomodaticia
Fuente: Bloomberg, a 21 de junio de 2019 Nota: Deuda con rendimiento negativo del Bloomberg Barclays Global Aggregate, el valor de mercado expresado en dólares. El índice Bloomberg Barclays Global Aggregate Bond es una medida de base amplia de los mercados de grado de inversión globales de renta fija.
Los datos técnicos de la oferta y la demanda también siguen siendo favorables para el crédito corporativo de grado de inversión en Estados Unidos. Después de una ola de fusiones y adquisiciones, se está viendo un mayor foco en el pago de la deuda y menos voluntad por parte de los equipos directivos de elevar su deuda y aumentar el apalancamiento como lo han hecho en los últimos años.
Además, mientras la economía en Estados Unidos se está desacelerando, el desempleo y los fundamentales corporativos siguen siendo relativamente robustos. Dadas estas condiciones, es difícil imaginar una caída sostenida en el crédito corporativo sin riesgos de recesión y sin las tasas de incumplimiento aumentando. Sin embargo, no hay duda de que el entorno puede cambiar rápidamente.
A medida que los mercados esperan una resolución sobre las disputas comerciales y el juego del tira y afloja entre una desaceleración en el crecimiento y la flexibilización de la política monetaria se lleva a cabo, los inversores pueden beneficiarse buscando gestores activos con la capacidad de distinguir entre eventos de volatilidad a corto plazo y crecientes problemas sistémicos. Los gestores con la capacidad de adaptar sus carteras en consecuencia pueden estar mejor preparados para aprovechar las ventajas de unas sólidas oportunidades ajustadas al riesgo mientras que la amenaza de una recesión permanece sigue presente, y también para evitar los puntos problemáticos que se verán más afectados cuando la situación se desintegre.
Anotaciones:
(1) La tasa neutral es la tasa de interés que da apoyo a la economía en pleno empleo/producción máxima mientras mantiene la inflación constante.
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Por Meritxell Sedo
