Tras unos meses de intensa volatilidad en los mercados marcada por China y el petróleo, los bancos centrales vuelven a cobrar protagonismo. Todas las miradas están puestas en la reunión del Banco Central Europeo, mañana 10 de marzo, de la que los gestores y responsables de análisis esperan nuevas medidas de relajación monetaria, en un entorno de baja inflación y previsiones de crecimiento deterioradas. Entre ellas, se barajan nuevos recortes de tipos, una extensión del QE, una reintroducción de las operaciones de financiación a plazo más largo… pero los expertos consultados no apuestan por la luz verde para comprar deuda privada.
“Mario Draghi anunciará probablemente mayores medidas de relajación monetaria. Qué puede hacer y qué hará el BCE son las preguntas que todos nos planteamos. Esperamos que se anuncie otro recorte de tipos, donde con suerte incluirá ciertos matices para no penalizar a la banca todavía más, junto con una prórroga del programa actual de expansión cuantitativa en forma de más compras mensuales”, prevé Yves Longchamp, responsable de Análisis de Ethenea Independent Investors (Schweiz) AG.
“De la próxima reunión del BCE cabe esperar medidas que estarán encaminadas a adoptar una política monetaria aún más acomodaticia y, de rebote, a debilitar el euro, ciertamente. Me figuro que el BCE no se ceñirá a bajar su tipo de depósito, lo que supondría una mala noticia para los bancos europeos por la erosión de su rentabilidad y podría desagradar a los mercados, lo que a la postre provocaría un fortalecimiento del euro. Así pues, es más probable que adopte un paquete de medidas, tales como una bajada del tipo de interés de depósito, junto con un aumento del volumen y/o del plazo de la relajación cuantitativa (el BCE no puede comprar deuda cuyo tipo de interés sea inferior al de depósito…), y sobre todo que reintroduzca las llamadas operaciones de financiación a plazo más largo (OFPML), que consisten en prestar dinero a los bancos a tipos muy bajos. Ciertamente, esa medida posibilitaría a los bancos hacer, en parte, lo que el BCE no puede o no quiere hacer: (re)comprar en el mercado deuda privada u otros activos con un riesgo mayor que el de la deuda pública de los estados”, explica Fabrizio Quirighetti, CIO y responsable de multiactivos de SYZ AM.
“Un sistema de tipos de depósito gradual es el movimiento más probable del BCE esta semana. Benoit Coeuré –un miembro del Comité Ejecutivo del BCE- dijo la semana pasada que el BCE era “cada vez más consciente de las consecuencias adversas de los tipos negativos”. El BCE probablemente deseará rebajar los tipos de depósito para flexibilizar la política monetaria a la luz de las menores expectativas de inflación y unas cifras de IPC peores de lo esperado”, explica Marc Craquelin, director de gestión de activos de La Financière de l’Echiquier. “Un tipo gradual podría compensar algunas de las consecuencias negativas directas para los bancos, los cuales están obligados actualmente a mantener activos líquidos (entre los cuales se encuentran los depósitos a los bancos centrales), mientras afrontan una combinación de endurecimiento de las restricciones de capital y la menor demanda de créditos, disminuyendo las perspectivas de un fuerte crecimiento de la financiación. Este cóctel implica que el BCE afrontará un periodo complicado para impulsar la financiación, incluso con unos tipos de depósitos más bajos”, explica.
Pero respecto al QE no esperara grandes noticias el 10 de marzo. “Una determinada ampliación de la normativa de activos elegibles siempre es posible, pero vemos altamente improbable que el BCE incluya los préstamos corporativos en el programa. En esta etapa, también podría decirse que es demasiado pronto para abrir el QE a más instrumentos o para aumentar su tamaño, aunque dadas las significativas malas noticias acerca de la inflación, cada vez será más probable que se produzca a finales de año”, añade.
“Todo el mundo está esperando que el BCE reduzca la tasa que se carga a los bancos por dejar dinero en depósito en el banco central en diez puntos básicos. Pero es probable que haya más medidas que esta. Podrían escalonar la tasa sobre los depósitos, que suavizaría el golpe de los tipos negativos sobre los bancos. También podríamos ver medidas para impulsar la liquidez y una extensión del actual programa de compra de activos”, añade Patrick O’Donnell desde Aberdeen Asset Management.
Para Carlos Salvador. Profesor de CUNEF, las posibles medidas que podría lanzar Draghi serían cuatro: la ampliación del importe de las compras mensuales de deuda que actualmente están presupuestadas en 60.000 millones de euros mensuales; redefinir el QE considerando la posibilidad de adquirir otros activos de renta fija con menor calificación crediticia, además de la deuda emitida por las administraciones públicas (PSPP: supranacionales, nacionales, comunidades autónomas y corporaciones locales), los bonos de titulización de activos (ABSPP) y el programa de adquisiciones de bonos garantizados (CBPP3); una modificación de las condiciones de las operaciones de facilidades permanentes de crédito y de depósito; y emisión de las conocidas operaciones de financiación a largo plazo (TLTROs), basadas en la concesión de créditos a bancos comerciales con un vencimiento hasta 4 años, pero condicionado a que este dinero sea destinado a la concesión de créditos a la economía real. La llamada barra libre.
“Con toda esta batería de medidas no convencionales de política monetaria, Draghi está recetando paracetamoles a la economía europea, con el fin de ganar tiempo para llevar a cabo una operación quirúrgica en el que se implanten reformas estructurales destinadas a mejorar la eficacia del mecanismo de transmisión de política monetaria y abrir el grifo de la financiación a las empresas y hogares”, explica.
¿Podría hacer más?
Con todo, no está claro que los mercados acaben satisfechos, puesto que algunos creen que podría hacer más y que no tocará la deuda privada. Desde Ethenea creen que el BCE podría hacer más. “El índice de condiciones financieras (FCI) es un parámetro que emplean los bancos centrales para debatir el estado de la política monetaria. El FCI la resume en tres vertientes: el tipo de interés, la prima de riesgo y la moneda. El BCE, al igual que otros bancos centrales del mundo, han usado ampliamente la primera vertiente: el tipo de interés. El tipo de interés a corto plazo es bajo, incluso negativo, y el tipo de interés a largo plazo también se encuentra en cotas bajas tras establecerse el programa de expansión cuantitativa. Esta dimensión está casi agotada en este momento. Se revela ínfimo el impacto marginal de seguir bajando los tipos y adentrarse en territorio negativo o comprar otros mil millones de euros. La tercera vertiente, la moneda, no la abordan oficialmente los bancos centrales de las economías desarrolladas (con la excepción del Banco Nacional de Suiza), si bien se manipula indirectamente manteniendo los tipos de interés a unos niveles inferiores que en otras economías del mundo. Esta dimensión aporta beneficios a corto plazo, como el impulso de las exportaciones y el apuntalamiento de la inflación. En un mundo en el que el crecimiento y la inflación se sitúan en cotas bajas, la moneda solo tiene efectos limitados. En cuanto a la segunda vertiente, la prima de riesgo, no ha sido empleada a fondo por el BCE y este bien podría representar el próximo paso. El BCE puede comprar préstamos directamente de la banca. Este programa de expansión crediticia podría servir de subvención para la banca y probablemente reduciría aún más la prima de riesgo corporativa e hipotecaria inherente a este tipo de préstamos. En última instancia, este punto debería ser bueno para la inversión, si bien solo lo sería si el problema del crédito estribara en la oferta”.
¿Funcionará?
Otro debate distinto es si las medidas que se adopten funcionarán, o si ya están funcionando. “Para quienes esperaban que la relajación cuantitativa de los bancos centrales impulsara el crecimiento mundial y creara inflación (artificialmente), está claro que es un fracaso. No obstante, creo que han sido, y siguen siendo, útiles para «comprar» tiempo en primer lugar a los políticos para que lleven a cabo las reformas estructurales necesarias para volver a un crecimiento más sostenido y duradero, en segundo lugar a los bancos para que saneen sus balances y hagan borrón y cuenta nueva partiendo de unos cimientos más sólidos y en tercer lugar para evitar caer en un escenario de depresión donde los ajustes habrían sido mucho más rápidos, bruscos y dolorosos. Como suele reiterar Mario Draghi, la política monetaria no es omnipotente, ciertamente”, dicen desde SYZ.
“Los datos todavía apoyan la visión de que la política monetaria se está trasmitiendo a la economía, especialmente en los mejores datos de financiación bancaria de los últimos trimestres, la menor divergencia en los tipos de interés del sur y norte de Europa, así como el satisfactorio crecimiento de la base monetaria y los préstamos de producción hasta el momento. Esto podría también dar lugar a una respuesta del BCE más tímida de lo esperado por el mercado en su reunión. Con todo, nos gustaría hacer hincapié en que, aunque la política monetaria ha ayudado mucho durante los últimos años, cada vez estamos más convencidos de que se están alcanzando los límites: los bajos tipos de interés son beneficiosos para las economías mientras que son efectivos en la trasmisión de liquidez, el cual no es totalmente el caso en este momento debido a los factores que he mencionado anteriormente. Necesita introducirse una mayor flexibilización de la política fiscal y cambios estructurales”, dicen en La Financèrè del Echiquier.
“Nada de esto va a hacer mucho bien en la economía europea. Las tácticas que el BCE está siguiendo conseguirán rendimientos cada vez menores. Los tipos de interés negativos podrían ser ruinosos para los bancos europeos; la flexibilización cuantitativa no está llevando a los bancos a prestar mucho más. Son todo pequeños ajustes superficiales. Los políticos europeos dejarán de obligar a Mario Draghi de sacar conejos de la chistera y reformar las economías del continente. Tristemente, los políticos europeos preferirán ver el espectáculo desde el exterior que formar parte del acto”, dicen muy críticos los expertos de Aberdeen AM.
“Por varias razones, nos parece que las herramientas que el BCE ha utilizado hasta ahora están llegando o están cerca de llegar a sus límites y los daños colaterales (en particular, en relación con el impacto de demasiado bajos rendimientos en la comunidad financiera) son cada vez más significativos. La política monetaria ultraflexible del BCE no podrá hacer frente por sí sola a la falta de demanda privada en la zona euro y en este contexto, sus medidas para hacer subir la inflación son relativamente limitadas. Ahora más que nunca, hay que tener mucho cuidado con los daños colaterales creados por estas medidas”, explican Valentine Ainouz y Bastien Drut, estrategas y análistas de Amundi.
Razones no faltan…
Sea como fuere, razones no le faltan a Draghi para tomar más medidas. No sólo la inflación de la zona euro sigue muy por debajo del objetivo del BCE (-0,2 % interanual en febrero según las primeras estimaciones, frente a un objetivo del 2 %, y del 0,7 % para la inflación subyacente, que no incluye los precios de la energía y la alimentación), sino que las cuatro grandes economías de la zona euro ya registran cifras de inflación negativas. Asimismo, la recuperación económica de la zona euro se ha desfondado un tanto en los últimos meses (descenso del índice de confianza empresarial IFO en Alemania y de los índices de gestores de compras de forma general), en consonancia con la apatía sufrida por la economía mundial en los últimos meses. “Por consiguiente, el BCE tiene muchas más razones para actuar ahora que cuando lo hizo en su última intervención a principios de diciembre”, dicen en SYZ.
Tras el BCE, llegará la Fed el 16 de este mismo mes, momento en que responderá a algunas preguntas y planteará muchas otras. Los bancos centrales recobran protagonismo en los mercados.
