¿Está sobrevalorada la bolsa estadounidense?

Las acciones estadounidenses han registrado un excelente comportamiento en el periodo posterior a la crisis. De hecho, el índice S&P 500 ha subido más del triple desde los mínimos de 2009. Esta excelente evolución es un reflejo de dos factores: la recuperación de la economía real de Estados Unidos, que ha impulsado los beneficios empresariales, y la mejora del sentimiento de los inversores en un contexto de estímulos monetarios sin precedentes.

Desde finales de 2011, Estados Unidos ha registrado beneficios considerablemente mejores y eso ha sido un factor clave de la evolución de la renta variable estadounidenses. Sin embargo, aunque el crecimiento de los beneficios ha sido sólido, también es cierto que durante los últimos tres años las cotizaciones han crecido a un ritmo superior al de los beneficios, lo que se traduce en una importante subida del PER que descuenta nuevos y elevados crecimientos de los beneficios. Así pues, la gran pregunta es: ¿está sobrevalorada la bolsa estadounidense?

Indicadores de valoración a corto plazo

En su último informe de mercado, los expertos de Fidelity estiman que las acciones estadounidenses están ligeramente por encima de sus medias a largo plazo en la mayor parte de indicadores de valoración tradicionales, pero puntualizan que esto sucede por muy poco, lo que significa que el mercado sigue moviéndose cerca de su valor razonable.

• PER: El PER actual de 19,2 sólo es ligeramente superior a la media de 30 años, situada en 18,4 (véase gráfico 3). Además, dado que se prevé que los beneficios estadounidenses sigan creciendo con fuerza en 2015, el PER previsto es más bajo, 18 veces, y sólo está ligeramente por encima de la media a 30 años (16,4). Hay margen para que los múltiplos de valoración sigan subiendo. Además, destaca Fidelity, un dólar fuerte generalmente está acompañado de flujos de capitales hacia los activos estadounidenses que elevan los PER.
• Precio-valor en libros: Del mismo modo, el ratio precio-valor en libros actual es de 2,6 y apenas supera la media a 30 años (2,4). Conviene señalar que este factor dice poco sobre la composición de los balances estadounidenses, pero sabemos por otras fuentes que éstos gozan de buena salud. Por ejemplo, la ratio tesorería-activos actual en los sectores no financieros ronda el 12%, cifra que representa un máximo histórico y una cota muy superior a la media a largo plazo, situada en el 6,7%.
• Dividendos: Los dividendos son otra valiosa guía para la valoración. A pesar de las enormes ganancias en precios, la rentabilidad por dividendo actual del S&P 500 es del 2% y ha aguantado bien gracias al fuerte crecimiento del dividendo. Además, dicen los expertos de Fidelity, se mueve por encima del 1,8% de interés de los valores del Tesoro a 10 años. Actualmente, 239 integrantes del S&P 500 rentan más por dividendo que los bonos del Tesoro estadounidense y 87 valores están ofreciendo considerablemente más gracias a unas rentabilidades superiores al 3%.

Beneficios ajustados al ciclo

Un problema de los cálculos de valoración rápidos y sencillos, como el precio-valor en libros y el PER, es que pueden estar sesgados por acontecimientos inusuales y puntuales que inflan de forma insostenible los beneficios o los deshinchan, explica el documento de la gestora estadounidense. Existe una técnica consolidada que tiene en cuenta esta ciclicalidad en los beneficios, la que desarrolló el profesor de la Universidad de Yale Robert Shiller. Los beneficios empresariales se «normalizan» cíclicamente usando la media de los últimos diez años en lugar de centrarse en el año más reciente. En este caso, las acciones estadounidenses parecen sobrevaloradas, ya que el CAPE actual es de 26,8 y la media a 30 años es de 23,4.

Pero merece la pena destacar que el CAPE lleva indicando que las acciones estadounidenses están sobrevaloradas desde finales de 2009, momento desde el cual el índice S&P 500 ha subido más de un 100%.

“Tras un periodo prolongado de excelente comportamiento, las valoraciones de las acciones estadounidenses han subido de forma considerable durante los últimos años. Aunque un motor clave han sido los sólidos beneficios, los múltiplos también se han expandido notablemente, lo que ha despertado en algunos el miedo a una posible sobrevaloración del mercado”. Sin embargo, el análisis de Fidelity concluye que:

• Las acciones estadounidenses muestran una ligera sobrevaloración atendiendo a la mayoría de indicadores de valoración tradicionales, como el PER y el precio-valor en libros.
• Las acciones estadounidenses sí parecen sobrevaloradas atendiendo al PER de Shiller o CAPE, pero existen algunos factores atenuantes importantes.
• El inusual contexto monetario actual es muy favorable para las valoraciones de la bolsa estadounidense.
• Las acciones estadounidenses están baratas según modelos de valoración relativa, como el modelo de la Fed.
• El modelo del valor económico añadido (EVA) también respalda claramente las valoraciones del mercado estadounidense, debido a sus mayores rentabilidades sobre el capital y al bajo coste del capital.
• Las valoraciones más altas se pueden justificar con pruebas de que las empresas estadounidenses son «estructuralmente más rentables» debido a factores que ejercen presión sobre los salarios.

Resumiendo, escribe Fidelity en el informe, las pruebas disponibles sugieren que la renta variable USA están en niveles razonables de valoración, no sobrevaloradas. Además, a la vista de las sólidas perspectivas estructurales de su economía y su sector empresarial, las valoraciones actuales no tienen por qué ser un obstáculo para que las bolsas estadounidenses sigan subiendo en los meses que faltan hasta las elecciones presidenciales en 2016.

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