Esta semana ha estado marcada por las caídas en acciones de la China continental y de Hong Kong (y ADRs; el ETF Golden Dragon ha perdido la mitad de su valor desde los máximos de febrero), que, a su vez, han generado inquietud en las bolsas de los Estados Unidos y de la eurozona.
La campaña de Xi Jinping contra los gigantes de la tecnología china, que empezó con el bloqueo a la oferta pública de venta de la fintech de Jack Ma (Ant Group, valorada en 30.000 millones de euros), se ha llevado por delante la cotización de acciones emitidas por compañías de los sectores logístico, entrega a domicilio, propiedad residencial y educación privada. El valor de mercado de empresas como DiDi, Oriental Education, Meituan, TAL Education, Gaotu, Tencent o Alibaba ha perdido entre un 14% y un 83% solo en los últimos 30 días (ver gráfica). El índice Hang Seng Tech perdía un 18% en tres sesiones, alentando el rumor entre los operadores estadounidenses de una liquidación masiva de activos chinos (locales y listados en Hong Kong) por parte de los grandes fondos de inversión del país.
A pesar del embate regulatorio, que podría expandirse a otras industrias (servicios médicos o lujo, por ejemplo), su coste económico y la destrucción implícita de riqueza (el sector de clases privadas o tutoring fuera de horario escolar mueve más de 130.000 millones de euros y se ve seriamente amenazado por la nueva regulación; las caídas acumuladas desde febrero en acciones de corporaciones tecnológicas chinas suman más de 677.000 millones de euros de capitalización bursátil), el yuan se ha mantenido estable. La correlación entre el renminbi y las acciones chinas offshore (índice Hang Seng China) fue prácticamente perfecta cuando empeoraba la guerra comercial con EE.UU., para quebrarse puntualmente coincidiendo con las primeras evoluciones serias de contagios por COVID. Ahora, el diferencial entre ambas series se ha ampliado aún más, alimentando el temor respecto a una oleada de repatriaciones que podría deprimir el valor de la moneda china. Quizá uno de los motivos de la iniciativa del Politburó es precisamente moderar los flujos de dinero extranjero que, desde 2020, se han disparado en el mercado de renta fija local para evitar una apreciación más abultada en la divisa que dificultaría la transición del modelo económico.
Un ataque tan directo al modelo de negocio de multinacionales como Amazon, Uber, Google o Netflix sería casi impensable y los intentos regulatorios hasta ahora han sido infructuosos. No obstante, el poder y relevancia (política, social y económica) que estas empresas han alcanzado puede ser precisamente lo que las autoridades chinas estén intentando evitar actuando con rapidez y contundencia contra entidades como JD.com (obligada a reestructurar su negocio), Bytedance (oferta pública de acciones suspendida, imposición de requisitos de censura y control de contenidos más severos), Meituan (forzada a incrementar salarios) o Suning.com (empujados a prescindir de su fundador en el manejo de la compañía).
La sorprendente iniciativa pone de manifiesto el punto hasta el que el Partido Comunista Chino (PCC) considera amenazada su capacidad para gestionar con éxito la transición de su modelo económico (de exportaciones a consumo doméstico) y que pretende consolidar la mayoría de una clase media en un país de 1.400 millones de personas (evitando la polaridad social y la desigualdad).
El riesgo que supone para las autoridades la diseminación masiva de información contraria a los intereses del PCC, la pérdida de control del sistema financiero o la emergencia de propuestas políticas alternativas (construidas sobre la influencia política y el poder económico de magnates como Jack Ma) contrasta con la necesidad de contar con el apoyo de instituciones privadas que fomenten y diseminen el mensaje del gobierno central a través de la producción de contenido de entretenimiento local que permita al país mantenerse a la vanguardia de los avances tecnológicos (que produzcan más propiedad intelectual en el ámbito del diseño de semiconductores, por ejemplo, y no estén tan enfocadas en desarrollar nuevos modelos de negocio en torno a la industria del consumo), o que permitan potenciar las dependencias económicas de China y obtener influencia política. Inversiones en multinacionales extranjeras como las llevadas a cabo por Tencent en Tesla, Zoom, Spotify o Shopify por valor de 50.000 millones proporcionan a Pekín un conducto potencialmente muy útil para proyectar en otras naciones la imagen que más les interese en cada momento. En este sentido, las medidas adoptadas hacen casi imposible que una empresa china se financie en EE.UU., obligándola a levantar capital localmente y dando al PCC y a los reguladores chinos una mayor capacidad de influencia sobre su gestión.
El objetivo del gobierno chino, enmarcado dentro de su plan quinquenal, pasa por transformar el país en una nación socialista moderna, facilitando el desahogo financiero de familias de clase media que ahora pueden plantearse tener hasta tres hijos (lo que implica mayores tasas de consumo). Garantizar que este proyecto llegue a buen puerto exigirá una presión regulatoria muy alta.
En el excelente libro Geopolitical Alpha, Marko Papic plantea una cuestión interesante que puede ayudar a entender las acciones adoptadas por el gobierno chino. Después del colapso de la Unión Soviética en 1991, el PCC publicó un análisis en el Diario de la Juventud China acerca de los motivos detrás de la caída de la URSS. Este artículo identificaba, como tarea más urgente para evitar el mismo destino, la implementación de reformas graduales para asegurar la estabilidad. Este mandato, años más tarde, quedó resumido por el entonces secretario general del PCC Jiang Zemin en tres premisas fundamentales:
- El Partido debe representar las fuerzas productivas de la economía.
- El Partido debe impulsar una cultura moderna avanzada.
- El Partido debe representar los intereses de la gran mayoría del pueblo.
Para mantener al pueblo contento, las autoridades chinas evitarán a toda costa caer en la trampa de las “rentas medias”, que se produce cuando el crecimiento económico se estanca y la evolución de la renta per cápita queda suspendida en niveles alejados de los de las economías más desarrolladas (justo lo que dilapidó los regímenes autoritarios latinoamericanos en los 70s).
Las reformas llevadas a cabo en China (regular las vías de financiación de las provincias y el shadow banking, evitar burbujas especulativas en mercados de propiedad residencial, ser quirúrgico en las ayudas al crecimiento económico o potenciar el desarrollo local de empresas operando en industrias estratégicas) buscan, ante todo, preservar una tasa de crecimiento que evite el descontento social y garantice el apoyo de la clase media al gobierno (que representa más del 50% de la población). Para ello, la clave está en disparar la productividad, que pasa por racionalizar la asignación de recursos proporcionando el acceso a capital a empresas privadas que lideren la innovación y garanticen la generación de riqueza (que en términos de PIB per cápita supera ya al registrado para Corea o Taiwán y que no puede modularse rebajando el impuesto sobre la renta porque la base de cotización es insignificante y los sistemas de cobro poco desarrollados).
A corto plazo la volatilidad en los mercados de acciones chinas se mantendrá elevada mientras los inversores digieren el nuevo escenario y reajustan al alza la prima de riesgo. El apetito por este mercado se ve disminuido a corto plazo, no solo por el impacto de la campaña regulatoria sobre empresas de internet, sino también por el mal comportamiento de acciones en sectores más tradicionales respecto a los índices globales. El impulso de crédito en China mantiene su tendencia bajista y, a pesar del tímido recorte en requisitos de reservas, no parece probable una relajación en política monetaria a corto plazo. El mercado de renta fija descuenta recortes adicionales que aún tienen que producirse y el índice Li Keqiang de actividad anticipa más debilidad en bolsa.
A pesar del los esfuerzos de medios ligados al régimen chino de frenar las caídas (según informaciones publicadas por Wall Street Journal, CNBC, o Bloomberg), y del fuerte rebote registrado el jueves por algunos de los títulos más castigados, todo lo anterior recomienda tener paciencia, tanto con China como con emergentes (China pondera un 41% en el índice MSCI EM). El ajuste en el impulso de crédito chino (ya en -4%) está avanzado pero su efecto se dejará notar los próximos meses; por su parte los bancos centrales en economías emergentes enfrentan el dilema de relajar políticas monetarias para estimular la recuperación o incrementar sus tasas de interés para defender la cotización de sus respectivas divisas. Don’t catch a falling knive.
Por Carlos Ruiz de Antequera
