Gestionar renta fija corporativa en el actual entorno supone numerosos retos pero también hay oportunidades. Los expertos de Muzinich, reunidos recientemente en Madrid, dejaron claro dos espacios donde las vislumbran: el crédito con grado de inversión estadounidense y el high yield europeo. Así lo pusieron de manifiesto Tatjana Greil Castro, gestora del fondo Muzinich Enhanced yield Short-Term (un fondo de crédito con baja duración), y Michael McEachern, gestor de estrategias de retorno absoluto en la gestora (con fondos como Muzinich Global Tactital Credit), dos profesionales que gestionan sus carteras de crédito desde un punto de vista global -con un universo de inversión global e invirtiendo tanto en el segmento de grado de inversión como en el de high yield- con el objetivo de ofrecer positivas rentabilidades, pero con diferentes perfiles de riesgo.
Los expertos destacaron la falta de valor en mercados como el de IG europeo, por sus bajas rentabilidades y también por los riesgos de liquidez. “El mercado de crédito europeo con grado de inversión es poco líquido porque es utilizado sobre todo por estrategias buy&hold”, explica Greil, y porque en un entorno de rentabilidades tan bajas, se intentan minimizar los costes de transacción y se reduce el movimiento. Y además, teniendo en cuenta que las políticas del Banco Central Europeo impulsarán los yields aún más a la baja, “en el futuro será aún más difícil la negociación” y quedará aún menos potencial de revalorización que ahora. “Crear valor en el activo es muy difícil”, dice la gestora. En el espacio de crédito con grado de inversión, “el mejor valor relativo está en EE.UU. Los diferenciales del crédito europeo son muy bajos pero al otro lado del Atlántico hay nuevas ideas» que la experta considera interesantes.
Sin embargo, en Europa, el segmento de crédito high yield ofrece oportunidades: “En high yield europeo esperamos buenas rentabilidades, con el apoyo de factores técnicos y también porque, ante los buenos fundamentales, esperamos más estrechamiento de diferenciales. Por eso mantenemos la exposición”, dice Greil. “El espacio está dominado por ángeles caídos, de mayor calidad” y, según la gestora, con posibilidad de que el BCE acabe dándoles su apoyo a través de compras: “Daghi podría comprar deuda de los que una vez fueron nombres con grado de inversión”.
La gestora, que habla de distintas fases crediticias EE.UU. (con el ciclo avanzado) frente a Europa (en fase de recuperación, lo que explica las distintas políticas monetarias de la Fed y el BCE), sigue viendo oportunidades en crédito gracias al apoyo de los bancos centrales y también gracias a factores técnicos: “Muchos acuden al activo cuando se acaban las oportunidades en deuda pública”, máxime cuando “ya no se puede invertir en mercados que dan una rentabilidad del 0% sin volatilidad”, y añade que los fundamentales del crédito “no son tan malos como los diferenciales sugieren” en algunos casos. Su máxima preocupación, a pesar de ver esos buenos fundamentales y factores técnicos, es que se genere una gran volatilidad por el tema de la iliquidez, y que sea este tema el que dirija los mercados.
Su fondo de crédito de corto plazo, con una duración de dos años de media, tiene en cartera nombres con una calidad media de grado de inversión (BBB-) y en tres años ha ofrecido una volatilidad muy baja, del 1,4%.
Más volatilidad: oportunidades en EE.UU.
McEachern, que puede permitirse asumir algo más de volatilidad en su estrategia de retorno absoluto, prefiere Estados Unidos. “Los retornos esperados en Europa son menores a los de EE.UU., un mercado con más volatilidad pero también más retornos. Es cierto que en Europa se pueden jugar historias como el posible Brexit –con apuestas de valor relativo de la periferia frente al resto de la Eurozona o de Reino Unido frente a la Eurozona-. Pero, en general, si piensas que el precio del petróleo subirá, es mejor estar en EE.UU. No creo que los diferenciales vuelvan a subir como en febrero porque todo el mundo infrapondera el riesgo en sus carteras, y el sector de la energía, y si hay corrección no será tan fuerte”, dice el gestor, que rechaza un contagio amplio si hay quiebras en el sector energético.
Y apuesta por nombres de calidad. “Hay una gran demanda por crédito con grado de inversión y de calidad con altas duraciones por parte de los fondos de pensiones y también por parte de los inversores asiáticos”: en su fondo, apuesta por estos activos IG de altas duraciones, que “aún ofrecen valor”. Para el experto, los nombres de calidad serán una muy buena opción en un entorno de bajas rentabilidades… incluso dentro del segmento de high yield. Un 25% de su fondo está en activos high yield.
Su fondo busca ofrecer un retorno del 5% anual en un ciclo de mercado con baja volatilidad (de en torno al 2% de media). Pero reconoce que la segunda mitad del año no será tan buena como la primera: vendrán meses de volatilidad (aunque la situación es mejor que la de hace un año) y, invirtiendo en crédito de alta calidad, augura retornos del 2%-3%, frente al 5%-6% del año pasado.
En su opinión, y aunque reconoce que es muy cuidadoso con la liquidez en un entorno en el que el mercado de renta fija es menos líquido que en el pasado –un entorno que le obliga a buscar oportunidades solo entre los nombres más líquidos-, la economía estadounidense no está sobre-recalentada ni en un nivel capaz de crear inflación (a diferencia de lo ocurrido con anteriores expansiones monetarias). “La Fed ha cambiado su discurso y ahora solo habla de normalización, rechazando subir varias veces las tasas y enfriar la economía. El país está en una senda de lento crecimiento”, dice. Comenta que la Reserva Federal sabe que los eventos globales le afectan: “Se ha dado cuenta de la importancia de los altos niveles del dólar, de que la salida de capitales de los emergentes no es buena, de que la dispersión de los tipos de interés con respecto a otros países desarrollados crea dislocaciones en los flujos globales…» y por eso ha suavizado su plan. Calcula que la Fed subirá los tipos solo una vez más a lo largo de este año.
Con respecto a las elecciones en EE.UU., cree que podría haber más incertidumbre si gana Trump, mientras Clinton ofrecería una alternativa bastante conocida para los mercados.
Por Fórmate a Fondo
Por Alicia Miguel Serrano