Tras un 2020 extraordinario, el mercado de renta fija estadounidense comienza a verse sometido a presión. Las medidas de estímulo gubernamental masivo y la mejora de las previsiones económicas están concatenándose para avivar uno de los mayores temores de los inversores en renta fija: el aumento de la inflación.
Las ventas masivas han sido pronunciadas, y tras avanzar más de un 7% el pasado año, el Bloomberg Barclays U.S. Aggregate Index registra un retroceso de más del 3% en el año en curso (datos de marzo 2021). Aunque muchos inversores se estarán preguntando si las ventas masivas estaban justificadas y si es probable que los tipos continúen subiendo de manera significativa en el futuro, creemos que la respuesta a ambas cuestiones es «no» por las siguientes razones.
1. El mercado exagera
En nuestra opinión, el mercado está dejándose llevar por el temor relacionado con las subidas de tipos. Mientras que los inversores prevén una subida de tipos por parte de la Reserva Federal (la Fed) en 2022, nuestra previsión es que esta tendrá lugar más tarde, basándonos en la pretensión de la Fed de que Estados Unidos recupere el pleno empleo.
Además, la Fed ya ha manifestado que no le resulta un problema permitir que la inflación «se desborde» —es decir, que suba por encima de su objetivo del 2%— durante un periodo de tiempo determinado si las políticas monetarias contribuyen a agilizar la creación de empleo en un contexto de alta desocupación. La adopción de políticas como el objetivo de inflación media hacen de la anterior una intención evidente. Dicha política tiene por meta alcanzar una tasa de inflación media en cada periodo en lugar de establecer un límite rígido para todos los periodos.
Por estas razones, creemos que la Fed mantendrá una postura ampliamente flexible y, previsiblemente, fomentará el fortalecimiento de la actividad económica hasta finales de 2023 o incluso comienzos de 2024. El presidente de la Fed, Jerome Powell, parece comprometido a anunciar cualquier acción que pudiera suponer un ajuste de las políticas monetarias con mucha antelación con respecto a su implementación. En nuestra opinión, la Fed seguirá una trayectoria de ajuste estructurada. Dicha estrategia sería similar a las orientaciones de 2013-2015 que desembocaron en la primera subida de tipos tras la crisis financiera mundial.
Debido en parte a nuestra visión sobre la Fed, en este momento encontramos atractivos los bonos del Tesoro estadounidense a corto plazo. En caso de que el mercado termine coincidiendo con nuestra visión sobre la política monetaria, estos rendimientos podrían reducirse, con el consiguiente incremento en los valores de los bonos asociados. Nuestra visión sobre los bonos del Tesoro a largo plazo es neutra.
2. Los tipos suben por una buena razón: una recuperación sólida
Conforme los mercados ven la luz al final del túnel de la pandemia, las expectativas de crecimiento de inflación van repuntando. El avance progresivo de la vacunación y la disminución de los contagios presagian un crecimiento sólido. Además, dichos datos ponen de manifiesto que la mejora en la tendencia del mercado laboral estadounidense probablemente continuará conforme vayan levantándose las restricciones impuestas a causa de la COVID-19.
Aunque estos factores no han llevado la Fed a anunciar subidas de tipos, su compromiso de mantenerlos en niveles bajos en un contexto de mayor solidez de la actividad económica ha contribuido a que las expectativas de inflación aumenten. De hecho, el banco central estadounidense ha manifestado su voluntad de tolerar una inflación moderada con el objetivo de reducir aún más el desempleo. Pese a todo, el mercado considera que el avance de la inflación podría suponer incrementos en los tipos en un futuro no tan lejano. De hecho, el consenso de los inversores prevé una subida inicial en 2022.
3. Los bonos «core» han mostrado resiliencia en periodos de subidas de tipos
El valor de los bonos se reduce cuando los tipos aumentan. Sin embargo, la historia sugiere que hay mucho más detrás. Normalmente, cuando los tipos han aumentado no lo han hecho de una forma lo suficientemente rápida y radical como para provocar pérdidas significativas a los inversores en bonos «core» durante el ciclo de subidas.
De hecho, el rendimiento que los bonos ofrecen a los inversores y otros factores que impulsan su valor pueden contribuir a proporcionar una rentabilidad total positiva. El gráfico de abajo muestra los periodos de subidas de tipos durante las últimas décadas. En todos estos periodos, solo dos han supuesto rentabilidades totales negativas para el índice de referencia de bonos «core». Pese a los incrementos de los tipos, la rentabilidad media de estos periodos fue de aproximadamente el 4%.
Probablemente, la historia reciente nos ofrece también una experiencia más relevante de lo que cabría esperar de la Fed. Cuando los miembros del banco central comenzaron a incrementar los tipos en 2015, lo hicieron de forma gradual, empezando por un incremento de 25 puntos básicos en diciembre de ese mismo año. Posteriormente, la Fed esperó todo un año para aplicar la siguiente subida. Durante el ejercicio siguiente, el banco central decretó otras tres subidas de solo 25 puntos básicos cada una.
Por tanto, la historia por sí sola parece ofrecer un motivo lo suficientemente convincente como para no salir de una asignación a bonos «core» cuando los tipos comienzan a subir. Esta asignación es, desde nuestro punto de vista, un elemento fundamental para contar con una cartera equilibrada en cualquier contexto de mercado. Disponer de una asignación sólida a bonos «core» ofrece, además, un componente de estabilidad frente a situaciones imprevistas, y el actual entorno de mercado no hace sino justificar aún más la necesidad de mantenerla.
En una coyuntura en la que los precios de los activos de mayor riesgo se disparan, creemos que los inversores deberían priorizar la diversificación en renta variable y la conservación del capital en renta fija. Aunque actualmente los mercados reflejan la probabilidad de un repunte económico tras la pandemia, no hay que descartar que encontremos con baches en el camino hacia la recuperación. Tal y como puso de manifiesto el desplome de los mercados a comienzos de 2020, una asignación a renta fija «core» de alta calidad puede lastrar las carteras en periodos de estrés para la renta variable.
