En los últimos treinta años, los rendimientos del mercado de activos rara vez han sido más bajos. En lo que va de año, las pérdidas registradas por una cartera compuesta en un 60/40 por títulos de renta fija y renta variable se han acercado a las que se produjeron durante la crisis financiera mundial en 2008. Los mercados descuentan cada vez más un escenario de estanflación: crecimiento débil e inflación en aumento. ¿Qué consecuencias tiene todo esto para la asignación de activos?, se preguntan en un reciente análisis desde BNP Paribas AM.
«Hablemos en primer lugar sobre las perspectivas de tipos de interés en Estados Unidos. Las expectativas sobre los tipos aplicables a los fondos federales dentro de un año han caído unos 40 puntos básicos ante las señales de ralentización del crecimiento económico y la preocupación por una posible recesión. Para conseguir que la inflación se acerque al objetivo de inflación a largo plazo fijado por la Reserva Federal, el crecimiento debe ralentizarse. El crecimiento de las ventas minoristas está ya disminuyendo y los índices de gestión de compras están cayendo. A los inversores les preocupa que la desaceleración sea excesiva», explican en el resumen sobre asignación de activos Daniel Morris, estratega jefe de mercado, y Maya Bhandari, directora global de multiactivos.
Uno de los indicadores a los que hay que prestar especial atención es al crecimiento de los salarios en Estados Unidos. Los recientes aumentos salariales han sido incompatibles con el objetivo de inflación de la Reserva Federal. El crecimiento salarial debe comenzar a caer en otoño para que los mercados continúen considerando que las subidas de tipos de 200 puntos básicos que descuentan actualmente serán suficientes para controlar la inflación.
Las previsiones de consenso sobre el crecimiento del PIB no son muy tranquilizadoras. Apuntan a que el crecimiento se mantendrá estable en torno al 2% en todos los trimestres hasta 2023. Las previsiones más negativas, que podrían señalar una recesión, parecen indicar que esta podría producirse hacia finales del próximo año. «Nuestra opinión es más pesimista que la de consenso, pero esperamos que la recesión pueda evitarse», añaden los expertos.
Previsión de beneficios empresariales
Las previsiones de beneficios se han estancado, ya que los analistas tienen en cuenta la reducción de la demanda a causa de la inflación y la contracción de los márgenes como consecuencia del aumento de los costes (véase gráfico 1). Aun así, en opinión de la gestora, las previsiones para Europa (sin Reino Unido) son demasiado optimistas, y piensan que podrían producirse importantes correcciones a la baja. Lo más probable es que el impulso al crecimiento de los beneficios que se ha registrado en el sector de las materias primas tenga carácter temporal. Los beneficios del sector energético europeo podrían llegar casi a duplicarse en 2022, antes de caer en los próximos dos años.
«En lo que respecta a las carteras de asignación de activos, optamos por un posicionamiento largo en materias primas, algo que nos ha funcionado bien y donde mantenemos una clara sobreponderación, que restablecimos a mediados de abril», añaden.
Tras un periodo de sólidos resultados, han reforzado su posicionamiento corto en Europa. La renta variable europea se enfrenta a la ralentización del crecimiento y al aumento de la inflación, a un BCE claramente centrado en la inflación, a riesgos de carácter geopolítico y a un exceso de optimismo en las previsiones de beneficios de los analistas.
«Nuestra exposición larga se centra en Asia -destacan-. Pensamos que Japón ofrece valor de calidad, con un favorable entorno normativo y riesgos al alza para las previsiones de consenso sobre los beneficios. En China, el entorno normativo también es favorable y las valoraciones resultan atractivas, especialmente en el sector tecnológico.
Retos y oportunidades en China
Los mercados parecen adoptar ahora una perspectiva a más largo plazo, más allá de los problemas a corto plazo, dando por hecho que los cierres provocados por el covid acabarán levantándose y la actividad se recuperará. Pekín ha intentado recientemente cumplir su promesa de que haría «todo lo que fuera necesario» para impulsar el crecimiento, y la renta variable china ha registrado un mejor rendimiento relativo.
Desde BNP Paribas AM piensan que son tres los factores que justifican una asignación táctica en China:
- En primer lugar, las valoraciones. La renta variable china continúa estando casi una desviación estándar más barata que la renta variable global en lo que respecta a la previsión del ratio precio-beneficio. El descuento es particularmente evidente en el sector tecnológico.
- En segundo lugar, sus perspectivas son más favorables. Prevén un buen crecimiento de los beneficios; en el sector de consumo discrecional, por ejemplo, la previsión de consenso y la labor de análisis de BNP Paribas Asset Management apuntan a un aumento del 40%. Además, se han mantenido las señales positivas del mercado. Las empresas tecnológicas están mostrando una buena capacidad de resistencia ahora que el impulso normativo del sector parece haber quedado atrás.
- En tercer lugar, China está intensificando su impulso de crédito, mientras que el resto del mundo endurece su política monetaria, lo que podría favorecer un entorno positivo para las empresas chinas.
Aumento de los rendimientos
El rendimiento nominal de los títulos del Tesoro estadounidense a 10 años superó en mayo el umbral del 3% por primera vez desde julio de 2018. El aumento vino impulsado por el brusco incremento del rendimiento real, ya que los mercados descontaron un endurecimiento aún más agresivo de la política monetaria por parte de la Reserva Federal para frenar las presiones inflacionistas. La previsión de rendimiento real a cinco años dentro de cinco años ha aumentado y se acerca a la «nueva normalidad» posterior a la crisis financiera mundial, relacionada con un escenario de estancamiento a largo plazo.
Aunque un nuevo régimen de mayor inflación debería traer consigo un aumento de los tipos de interés y de los rendimientos a largo plazo, el mercado ha reaccionado con fuertes movimientos. Por lo tanto, han ido reduciendo gradualmente su infraponderación en duración.
«En nuestra opinión, aún hay margen para que las expectativas de inflación continúen subiendo: el índice de gastos en consumo personal, que es el indicador de inflación preferido por la Reserva Federal, tiene mucho margen de bajada y la inflación podría no desacelerarse con tanta rapidez. Pensamos que las primas por plazo también podrían aumentar a medida que el banco central vaya intensificando sus medidas para frenar la inflación, incluido el endurecimiento cuantitativo», escriben los expertos.
Por motivos de valoración, han reducido sus posiciones cortas en Estados Unidos y Europa y mantenido el posicionamiento corto en deuda soberana japonesa. En términos fundamentales, sin embargo, mantienen la prudencia en relación con los activos de larga duración.
Clases de activo
Puede leer el artículo con el informe completo en inglés en el siguiente enlace.
Por Funds Society, Madrid