2019 ha empezado con un gran número de incertidumbres que están relacionadas tanto con la economía global como con la actitud de los bancos centrales y la situación geopolítica. Por ello, para BLI – Banque de Luxembourg Investments, sería un error adoptar una estrategia de inversión demasiado rígida. Más bien, los inversores deberían estar preparados para ajustar su estrategia a las necesidades que vayan surgiendo a lo largo del año. El fuerte repunte en los precios de las acciones ocurrido a comienzos de enero ya ha cogido desprevenidos a varios inversores. Dado que estos tienden a tener una mentalidad condicionada por el reciente comportamiento del mercado, su confianza en la renta variable se vio afectada a finales de 2018 y puede que hayan arrancado el año con una visión demasiado pesimista.
Pese al reciente despegue de los mercados, la consigna ahora mismo debería ser la protección de capitales antes que la revalorización de capitales.Durante la primera mitad de 2019, debería verse una ola significativa de revisiones a la baja de las previsiones económicas y de ingresos, que, si se extiende durante un tiempo, complicará la materialización de una recuperación sostenible de los mercados de renta variable. Si la Reserva Federal recurre a un endurecimiento monetario menos agresivo (o, incluso, no implementa más endurecimiento), los mercados podrían sostenerse, siempre y cuando esto no vaya acompañado de una ralentización económica demasiado severa.
“Hemos alcanzado una fase en la que la determinación de los bancos centrales de normalizar sus políticas monetarias se ha encontrado con un gran obstáculo: una ralentización cíclica de la actividad económica. Esto generará una mayor volatilidad en los mercados financieros”, señala Guy Wagner, responsable principal de inversiones de BLI, en un reciente análisis. A su juicio, el cambio de tono de la Fed muestra que los bancos centrales están escuchando a los mercados, pero es más difícil para ellos reaccionar a una caída en los precios de las acciones en la situación económica actual. Además, ¿qué herramientas tienen a su disposición en caso de que se produzca un notable deterioro de la situación económica? Sus tipos de interés están significativamente por debajo de los niveles pre-crisis de 2008, sus balances han aumentado y la deuda soberana es mucho más alta que entonces. Por ello, es posible que, en el caso de una ralentización, los bancos centrales implementen medidas aún menos ortodoxas, pero no está claro que esto vaya a tener el mismo efecto positivo en los mercados.
Sin embargo, BLI considera que sería contraproducente adoptar una actitud demasiado negativa hacia los mercados bursátiles. Los tipos de interés todavía están a niveles muy bajos, se han revertido algunos elementos que se encontraban en la raíz de la ralentización económica y, en concreto, la caída de los precios del petróleo y el descenso en la rentabilidad de los bonos del cuarto trimestre podrían estimular el gasto de los consumidores en Estados Unidos. Si la actual desaceleración no llega demasiado lejos, se suaviza y adopta un ritmo de crecimiento más moderado, parecido al registrado entre 2011 y 2016, y, al mismo tiempo, la Fed detiene su proceso de endurecimiento monetario, los mercados deberían reaccionar de forma muy positiva. Además, el miedo de una recesión inminente en EEUU parece prematuro en la actualidad.
A pesar de la contracción de los múltiplos en 2018, la valoración de la mayoría de los mercados permanece alta en general, especialmente mientras los márgenes de beneficio de las empresas se mantienen por encima de la media. Han sido dos los factores que han marcado la subida de los precios de las acciones desde 2009: Uno es que este aumento ha sido mucho más alto que el de los ingresos, generando una expansión en los múltiplos de valoración. Otro es que el incremento en los ingresos ha sido considerablemente más elevado que el registrado en la facturación, lo que refleja el alza de los márgenes de beneficio de las empresas.
En última instancia, son esos múltiplos de valoración los que, en gran medida, determinan los retornos futuros. Dependen de elementos tangibles como el nivel de los tipos de interés y otros menos tangibles (y menos predecibles) vinculados al ánimo de los inversores y cómo ven ellos las cosas.
Incluso en mercados difíciles, es posible invertir de forma inteligente en renta variable, siempre y cuando uno cuente con un proceso de selección de activos muy riguroso que pueda aguantar el rumbo y mantener un horizonte de inversión suficientemente largo. “El enfoque consiste (y siempre consistirá) en seleccionar compañías de alta calidad que tengan una ventaja competitiva sostenible que les permita generar un retorno más alto en el capital invertido y presentar un sólido balance que refleje su capacidad de autofinanciación”, apunta Wagner. En su opinión, aunque este tipo de activo a veces sea impopular por su elevado precio, su prima podría aumentar incluso más si las perspectivas económicas continúan deteriorándose. En el contexto actual, por ende, la prioridad debería ser centrarse en compañías defensivas.
En el comienzo del año, es habitual subrayar los méritos de una región frente a otra. En términos de valoración, puede argumentarse a favor de los mercados asiáticos, que el año pasado sufrieron la fuerza del dólar, el aumento de la rentabilidad de los bonos estadounidenses y las incertidumbres en torno a China. El índice de la región asiática (ex Japón) está al nivel en el que estaba hace 11 años y, en relación a los valores contables de las empresas, está comerciando con un descuento significativo respecto a su media de los últimos 20 años. Mientras, el mercado japonés continúa beneficiándose de una serie de atributos atractivos: La rentabilidad de las empresas está mejorando estructuralmente, están mucho menos apalancadas que sus pares en Estados Unidos y Europa y su valoración es atractiva.
Durante la caída del mercado del cuarto trimestre de 2018, el oro y los bonos soberanos de alta calidad demostraron que todavía tienen un sitio en una cartera diversificada para cubrir el riesgo de la renta variable si crece la aversión al riesgo. Puede que, para los bonos del Estado, este no sea el caso en el futuro, ya que, con el marcado aumento de la deuda pública, cada vez es más difícil considerarlos activos de calidad. Es más, un régimen más inflacionario haría que la correlación entre acciones y bonos fuese positiva de nuevo, como ocurrió a comienzos de febrero de 2018, cuando el miedo hacia un posible regreso de la inflación hizo caer los precios de ambos activos. En el momento actual, sería prematuro apostar por dicho regreso, pero los inversores deben ser sabios y no bajar la guardia. Mientras, la ralentización de la economía global es probable que beneficie a las letras del Tesoro estadounidenses a largo plazo.
Por Funds Society, Madrid