Un año más, la Reserva Federal de Estados Unidos (Fed) ha jugado un papel clave en los rendimientos de los mercados financieros. La decisión del banco central estadounidense de finalizar el ciclo de subida de tasas a principios de 2019 ha sido crítica. Pero una bajada de tipos no necesariamente crea un fuerte incentivo para que los inversores salgan en busca de rentabilidades más altas en activos con más riesgo, ese tipo de movimientos también requiere una cierta confianza por parte de los inversores de que las perspectivas serán buenas.
En 2019, el crédito corporativo ha tenido un excelente año. Según indica Ken Orchard, gestor principal de carteras en la división de renta fija de T. Rowe Price, los niveles históricamente bajos de los tipos de interés han animado a muchas empresas a emitir una enorme cantidad de deuda, que unos inversores ávidos de rendimiento se han apresurado a suscribir.
A finales de noviembre, el índice Bloomberg Barclays US Corporate Bond había generado una rentabilidad del 14,8%, lo que supone una espectacular recuperación desde su pérdida de 2018 del 2,5%. Ahora bien, cerca de dos tercios de esa fuerte rentabilidad se debieron al sustancial descenso de los rendimientos de los títulos de deuda pública, lo que deja a los bonos corporativos en una situación muy vulnerable si los rendimientos de la deuda pública revierten parte de sus caídas. Adicionalmente, los bonos corporativos con calificación crediticia de grado de inversión (Investment grade, IG) no están baratos: con los diferenciales en torno al percentil 20º de su rango histórico, hay temores de que el sector pueda verse gravemente afectado si empiezan a surgir dudas con respecto a la economía mundial.
En las estrategias Global Multi‑sector y Diversified Income Bond de T. Rowe Price, la gestora ha diversificado recientemente parte de su exposición a los bonos corporativos entre instrumentos de deuda titulizada, que agrupan deuda contractual como hipotecas residenciales, hipotecas comerciales, préstamos para compra de coches, préstamos estudiantiles y deuda de tarjetas de crédito.
El sector de deuda titulizada ha venido beneficiándose en estos últimos 10 años del desapalancamiento de los consumidores y de una estructuración más robusta y, por lo general, actualmente tiene calificaciones crediticias más altas que la deuda corporativa. Ofrece igualmente diferenciales atractivos y perfiles de duración corta, por lo que debería brindar cierta protección frente a una posible subida de los rendimientos de la deuda pública. Y lo que es todavía más importante, el sector de deuda titulizada ha exhibido históricamente una correlación moderada con la deuda corporativa y otros activos de riesgo, lo que convierte a esta clase de activos en una alternativa interesante para diversificar y reducir la volatilidad global de la cartera.
Los títulos respaldados por hipotecas residenciales (RMBS) no emitidos por agencias públicas parecen particularmente atractivos. La corrección que sufrió el mercado de vivienda de Estados Unidos en 2006–2007 fue una de las principales causas de la crisis financiera mundial; ahora bien, desde entonces, los hogares estadounidenses han llevado a cabo una enorme reducción de su nivel de endeudamiento.
La reconstrucción del sector RMBS es todavía incipiente, pero es probable que la combinación de factores tales como un apalancamiento relativamente bajo, protecciones reforzadas y una alta remuneración por unidad de riesgo crediticio atraiga gradualmente a más inversores que quieren diversificar su exposición a renta fija fuera de la deuda corporativa. En general, en T. Rowe Price prefieren los títulos RMBS no emitidos por agencias a los RMBS de agencias (que, al ser títulos garantizados por el Estado, no conllevan riesgo de crédito) por tener un menor riesgo de convexidad, lo que significa que sus precios tienden a fluctuar menos cuando cambian los tipos de interés.
En el segmento CMBS (títulos respaldados por hipotecas comerciales), a los gestores de T. Rowe Price les parecen especialmente interesantes los préstamos a un solo prestatario para un solo activo (SASB, por sus siglas en inglés). Las operaciones con SASB entrañan la titulización de un solo préstamo, que suele estar garantizado por una propiedad exclusiva muy grande o un pequeño grupo de propiedades. Estos préstamos tienden a tener un apalancamiento muy bajo y son generalmente de alta calidad y ofrecen operaciones muy sólidas, incluso en los niveles de calidad crediticia más bajos.
Obligaciones de préstamos con garantía (CLO)—carteras de préstamos apalancados que están titulizadas y se gestionan como fondos—han sido noticia con frecuencia recientemente. En los últimos meses, los rendimientos de los CLO con rating BBB y BB se han disparado, mientras que los de otros bonos corporativos con una calificación crediticia similar han caído, generando el mayor diferencial entre las dos clases de activos desde 2016.
Recientemente en las carteras de T. Rowe Price se añadió cierta exposición a CLO, pero no sin antes duplicar e incluso triplicar sus controles basados en el análisis fundamental. Se espera que los impagos de préstamos apalancados aumenten el año que viene, por lo que los CLO de menor rating podrían ser más vulnerables de lo que haría pensar su nivel de calificación crediticia. Los CLOS con rating máximo (vgr.: AAA), que deberían estar a salvo de la tormenta de los préstamos apalancados, son también interesantes, aunque gozan de menor liquidez que un bono corporativo típico.
Riesgos principales:
Los siguientes riesgos son especialmente relevantes para las estrategias destacadas en el presente documento:
Las transacciones con valores denominados en divisas pueden estar sujetas a fluctuaciones en los tipos de cambio, que pueden afectar al valor de una inversión. Los títulos de deuda podrían verse negativamente afectados por cambios adversos en la situación financiera debido a una rebaja de la calificación crediticia o a un impago, lo que podría perjudicar el valor de las inversiones. Las inversiones en high yield conllevan un mayor grado de riesgo.
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Por Meritxell Sedo
