Un dato muy alentador, a medida que nos acercamos a 2022, es el marcado aumento de la tasa de vacunación en los mercados emergentes, incluso a pesar del riesgo que aún pueden significar variantes nuevas como Ómicron. Si bien esto ha contribuido a sustentar el crecimiento económico, es probable, en la opinión de los expertos de Schroders, que no se repita en 2022.
El crecimiento general en los mercados emergentes empezará a moderarse, y esto es bien sabido por los mercados, que se han ajustado de manera acorde durante 2021. Efectivamente, cabe la posibilidad de que los mercados emergentes den una sorpresa positiva el año próximo.
Los gestores de carteras de mercados emergentes de Schroders siguen de cerca las perspectivas inflacionarias y un posible punto de inflexión. También buscan un punto de inflexión en términos de crecimiento económico en China.
El riesgo geopolítico es un área que debe supervisarse continuamente. Además, hay varias elecciones clave; desde Corea del Sur en marzo, hasta la elección presidencial de Brasil en octubre.
Las economías de los mercados emergentes
David Rees, economista sénior en mercados emergentes
La amenaza de variantes nuevas significa un riesgo constante a tener en cuenta, como lo muestra la incertidumbre en torno a Ómicron, y puede provocar un cambio muy drástico de las perspectivas. Sin embargo, la amplia mayoría de los mercados emergentes está en proceso de vacunar a gran parte de su población en los próximos meses. Esto podría ser claramente beneficioso para la recuperación continua de la actividad económica. Mejores resultados en materia de covid serían una buena noticia para los mercados emergentes y, en particular, beneficiarían a las economías basadas en servicios; especialmente, las que dependen mucho del turismo.
De todos modos, no hay manera de evitar la disminución del crecimiento económico en los mercados emergentes en 2022. Muchas economías ya han retornado a sus niveles prepandemia y esto, naturalmente, hace que sea más difícil sostener tasas de crecimiento por encima de la tendencia. En 2021, los niveles de crecimiento se han visto beneficiados por la base baja de comparación del año pasado, lo que prácticamente garantiza un ritmo más lento de expansión en 2022. Si analizamos más allá de estos tecnicismos, encontraremos otros motivos fundamentales para prever una disminución del crecimiento.
El empeoramiento de las proyecciones de crecimiento de los mercados desarrollados significa que es probable que la demanda de productos manufacturados baje en el curso de este año. El comercio mundial es un factor de impulso importante para el crecimiento de los mercados emergentes y, si bien un mayor nivel de reposición de inventario de las empresas durante la pospandemia puede brindar apoyo en el corto plazo, es probable que las altísimas tasas de crecimiento de las exportaciones registradas en 2021 no puedan sostenerse. En general, esto es negativo para las economías pequeñas y abiertas de los mercados emergentes de Asia, partes de Europa Central y Oriental, y México.
Las perspectivas más bajas para China pueden afectar a determinados ME. Por ejemplo, si la actividad moderada del sector de bienes raíces se traduce en menor demanda de commodities, como los metales industriales, esto impactaría en las exportaciones de las economías de Latinoamérica y el África subsahariana.
En los ME, una política fiscal y monetaria más estricta tendrá un peso cada vez mayor en el crecimiento. El fuerte aumento de la inflación en los ME, que sofocó a muchos mercados emergentes en 2021 y obligó a los bancos centrales a realizar aumentos bruscos de las tasas de interés, debería aquietarse. Sin embargo, la suba de tasas suele impactar en la actividad de seis a nueve meses después. Combinado con un posible recorte fiscal, a medida que los gobiernos intentan reparar el daño causado por la pandemia en los presupuestos, el endurecimiento de la política tiene grandes chances de ser muy contraproducente para la actividad. En última instancia, esto puede significar que los bancos centrales no apliquen todo el endurecimiento que ahora se está aplicando en los mercados, lo que abre una ventana de oportunidad para los inversores en los mercados locales.
En consecuencia, esperamos que el crecimiento del PBI en los mercados emergentes se reduzca del 6,5 % esperado en 2021, a cerca del 4,5 % en 2022. Si estamos en lo cierto, es poco probable que los mercados emergentes experimenten un crecimiento mayor que el de algunos mercados desarrollados. Aunque esto no debería tomar totalmente por sorpresa a los inversores, en general, una prima de crecimiento tan limitada plantea un escenario delicado para los mercados.
Renta variable de los ME
Tom Wilson, responsable de renta variable de mercados emergentes
El estímulo global que se implementó como respuesta a la pandemia está despareciendo, y a ello se suma un menor crecimiento de la liquidez y la inminente reducción de estímulos en los Estados Unidos. La anticipación de políticas monetarias más estrictas le ha puesto mayor presión al dólar estadounidense, lo que complica las condiciones financieras del mundo emergente. Los cuellos de botella, la disrupción del mercado laboral, el aumento del precio de la energía y la recuperación económica poscovid también han causado una inflación más persistente que la esperada, lo que ha venido impulsando el temor a una estanflación.
Ha habido una continua normalización a nivel global, sustentada por la distribución de vacunas y los altos niveles de inmunidad poscontagio. El nivel de penetración de las vacunas en los mercados emergentes ha alcanzado el de los mercados desarrollados, mientras que algunos estudios, inclusive en la India, muestran niveles elevados de inmunidad natural por la infección postcovid. En líneas generales, esto debería traducirse en menores restricciones a la actividad en el futuro, lo que permitiría abordar los cuellos de botella y reducir la disrupción en fabricación y logística en 2022.
En tanto, el retiro de estímulos y la desaparición de la demanda creciente deberían reducir la presión inflacionaria y calmar el temor a una estanflación. Por supuesto, las variantes nuevas suponen un riesgo constante, en especial, si evaden a las vacunas actuales y generan un aumento de las tasas de mortalidad, y pueden cambiar sustancialmente las perspectivas.
El endurecimiento de la política de la Fed puede suponer viento en contra constante, pero los mercados emergentes son más resilientes que en el último ciclo de aumento de tasas de la Fed, como lo muestran los siguientes gráficos. Las cuentas externas suelen estar en orden, el ingreso de capital reciente ha sido menos especulativo que en 2013, las divisas de los mercados emergentes se ven baratas en general y los rendimientos de la deuda local de los mercados emergentes son relativamente atractivos.
La reducida disponibilidad de crédito en China se está sintiendo. Las condiciones económicas están empeorando debido a un impulso crediticio negativo, el cambio de 12 meses en préstamos nuevos como un porcentaje del PBI y una amplia acción regulatoria. Esta última ha generado incertidumbre en el mercado y ha tenido un impacto económico directo a través del sector de bienes raíces. Esperamos que la política se vuelva más estimulante y el impulso crediticio toque fondo y se recupere. También consideramos que el alboroto regulatorio puede haber alcanzado su pico máximo.
El impulso crediticio suele verse reflejado en la actividad económica en un plazo de nueve meses, como lo muestra el siguiente gráfico, lo que sugiere que la economía china seguirá siendo débil hasta mediados del año próximo. Sin embargo, en el segundo semestre de 2022, es posible que mejoren las perspectivas macroeconómicas para China. Aunque la ganancia de las empresas se verá afectada por la desaceleración económica de este año, los mercados tienen visión de futuro y pueden comenzar a pensar en una recuperación.
Riesgos para 2022
Los riesgos clave para las perspectivas incluyen la geopolítica, las variantes nuevas de COVID-19, capaces de evadir a las vacunas, el escenario inflacionario que demuestra no ser transitorio y la futura senda hacia la regulación en China. El último punto refleja los objetivos de “prosperidad común” del Gobierno, en términos de abordaje de la inequidad y mejora de la movilidad social. El ritmo de las nuevas iniciativas parece haber bajado, pero seguimos supervisando la situación de cerca, en especial, de cara a la reunión del Congreso Nacional del Partido Comunista en el cuarto trimestre del año que viene.
Valoraciones
En total, las valoraciones de los mercados emergentes no son baratas en relación con su historial. Sin embargo, esto esconde variaciones considerables en términos de países, sectores, acciones y tipos de inversión. También hay cierta incertidumbre sobre las ganancias de las empresas el año próximo, que surge de las presiones del crecimiento económico, alimentadas por el endurecimiento de la política monetaria. Sin embargo, en comparación con los Estados Unidos, las valoraciones se ven más atractivas, mientras que diversas divisas de los mercados emergentes lucen cada vez más baratas.
Hacia 2022, es posible que comencemos a ver un escenario más positivo. La política monetaria ha anticipado mayor inflación, y las tasas reales lucen atractivas. Si la presión inflacionaria disminuye, podría haber lugar para una relajación de la política monetaria. En tanto, cabe la posibilidad de que la economía china empiece a mejorar.
Países a los que debemos seguir
En términos de nuestra preferencia actual del mercado, mantenemos una visión menos favorable de China aunque hemos reducido nuestra escala de infraponderación en los últimos meses. A pesar de que seguimos viendo una promesa a largo plazo en la India, sustentada por el avance de las reformas, las valoraciones caras continúan moderando nuestro apetito.
En cambio, nos gustan los mercados emergentes de Polonia y Hungría, en Europa Oriental, donde el crecimiento económico es sólido y las valoraciones son razonables. Rusia es el mercado que preferimos, debido a las valoraciones baratas y a que se beneficia de precios de commodities más altos. Los riesgos geopolíticos persisten, y dadas las tensiones con el Oeste en reciente aumento, estamos supervisando la situación de cerca.
Brasil también puede ser una oportunidad en 2022, ya que las valoraciones reflejan un riesgo político elevado, y un punto de inflexión en la inflación puede dar lugar a la flexibilización monetaria en la última parte del año próximo. Continuamos, modestamente, sobreponderando el mercado de Corea, dada la amplia selección de oportunidades accionarias y las valoraciones atractivas.
La deuda de los mercados emergentes
James Barrineau, responsable de estrategia global de deuda de mercados emergentes
El lanzamiento oficial del programa de reducción de estímulos de la Fed es un cierre adecuado para un año en que los inversores de la deuda de los mercados emergentes lucharon poderosamente contra los recuerdos del berrinche del mercado de 2013. Esta vez, no creemos que los inversores esperen dos años de vacas flacas, como de 2013 a 2015, dado que la Fed sigue un formato similar.
Si bien los inversores podrían temer las consecuencias de una suba de tasas de interés en los Estados Unidos, los mercados son mecanismos “informacionalmente eficientes” y todo es tomado en cuenta. Como muestra el siguiente gráfico, el inicio del último ciclo de aumentos de diciembre de 2015 coincidió con una recuperación de los rendimientos del mercado local para los inversores que duró dos años. Este ciclo (desde los comentarios sobre “tapering”, o la reducción de estímulos, pasando a la efectiva reducción, hasta el despegue de las tasas) va camino a ser mucho más corto, lo que sugiere que se ha tenido en consideración un alto porcentaje del sufrimiento.
El dólar es un 18 % más alto que al inicio del ciclo anterior. Los bancos centrales de los mercados emergentes han estado subiendo las tasas de manera preventiva durante muchos meses, lo que amplió la diferencia en las tasas nominales con el mundo desarrollado. Además, las divisas, en líneas generales, nunca recuperaron por completo sus niveles de valoración reales previos al primer ciclo de reducción de estímulos. Las valoraciones son mucho más esperanzadoras hoy.
Si la inflación se modera y vuelve a acercarse a los niveles deseados por los bancos centrales en 2022, las perspectivas para los inversores de deuda de los mercados emergentes en divisa local podrían ser muy buenas. Durante el transcurso de este año, el rendimiento del mercado local de DME, medido por el índice global diversificado de deuda pública para mercados emergentes (GBI-EM), aumentó del 4,2 % al 5,65 %, a medida que los ciclos de aumento avanzaron. El diferencial, o diferencia en rendimiento, de los bonos del Tesoro de igual duración ha aumentado a poco más de 430 puntos básicos.
Los bancos centrales con mayor credibilidad, como los de Rusia y México, probablemente sean los primeros en poner un freno a los aumentos. Otros, en Europa Central y Brasil, se tomarán más meses en controlar las tendencias inflacionarias. Los países asiáticos tienen una credibilidad más parecida a la de los mercados desarrollados que otras regiones de mercados emergentes; además, si bien los rendimientos locales son más bajos, la volatilidad de la divisa también es mucho más moderada. Durante el transcurso de 2022, esperamos que casi toda la clase de activos haya completado ciclos de aumentos y quede con tasas de interés reales muy superiores a las de los mercados desarrollados; tal vez, con el surgimiento de ciclos de recorte de tasas.
Las divisas tendrán que cooperar con una visión optimista de las tasas para que la mayoría de los inversores se sientan atraídos. La estabilidad del renminbi de China, donde las tasas reales, es decir el neto de la inflación, son las más positivas de la clase de activos, indica que las tasas positivas son un gran atractivo a pesar de la importante cantidad de emisiones soberanas. También preferimos a Malasia e Indonesia en la región por el mismo motivo. El rublo ruso luce casi a prueba de balas, con fuertes cuentas externas. En Latinoamérica, se destaca México, debido a la proximidad con los Estados Unidos y la ausencia de presión fiscal.
Respecto de la deuda en dólares, las perspectivas son menos esperanzadoras. En la deuda de mercados emergentes de grado de inversión, el diferencial de rendimiento comparado con los bonos del Tesoro de los Estados Unidos es históricamente bajo; sin embargo, aún ofrece un pick-up modesto en comparación con la deuda de mercados desarrollados con similar calificación, que ha logrado estabilidad. Los diferenciales de bonos de mercados emergentes de alto rendimiento son más atractivos que los de alto rendimiento estadounidenses, pero no cuentan con un entorno operativo estable. Ser activo y adoptar un enfoque selectivo es clave. Algunos créditos de baja calificación lucharán contra los requisitos de financiamiento y la necesidad de endurecimiento de las políticas fiscales (muchos mercados de la frontera y de África subsahariana). Otros podrían no ser candidatos al default, pero lucharán contra las políticas tendientes a recuperar la sostenibilidad de la deuda a medida que el crecimiento y el gasto bajan.
Por Meritxell Sedo
