Tom Ross, gestor de carteras de crédito corporativo en Janus Henderson Investors, explica a continuación por qué considera improbable que los diferenciales de los bonos high yield vuelvan a alcanzar los máximos de marzo.
¿Qué ha provocado el reciente repunte de los bonos high yield?
En primer lugar, creo que el optimismo acerca de la recuperación de la economía en todo el mundo ha sido mucho mayor de lo que el mercado esperaba inicialmente, lo que coincide más o menos con nuestra perspectiva reciente. Parece que el virus está más controlado. Hay ciertos riesgos relacionados sobre los que hablaremos enseguida, pero se debe más a que las economías de todo el mundo se están abriendo en mayor medida de lo que pensábamos inicialmente. Y creemos que una de las razones es el enorme estímulo fiscal, que ha hecho que, aunque hayamos visto un aumento del desempleo, los planes de baja laboral temporal han permitido que el consumo esté muchísimo mejor que durante una crisis normal.
¿Cuáles son los principales riesgos para el mercado?
Lógicamente, se habla mucho del riesgo de una segunda ola y desde luego reconocemos que ese riesgo sigue presente, pero yo diría que una segunda ola del virus no tiene por qué provocar el mismo grado de confinamiento y de impacto económico que vimos en la primera fase. En primer lugar, la mayoría de los países están mejor preparados esta vez. Pero, además, como empieza a demostrarse, la distancia social también está logrando controlar el virus igual que un confinamiento total. Por tanto, creemos que es improbable que volvamos a un periodo de confinamiento total, lo que implica que es poco probable que volvamos a ver los amplios diferenciales de crédito de marzo en un futuro próximo.
¿Hasta qué punto ha sido eficaz la política de los bancos centrales?
Han sido muy importantes. Los bancos centrales han ofrecido una enorme cantidad de estímulo: la Reserva Federal estadounidense ha proporcionado casi dos veces y media más de estímulo que durante la crisis financiera global. Es muy importante y han «engrasado» cada una de las piezas del mercado para asegurarse de que no hay problemas de liquidez. Ha ayudado bastante a la reapertura del mercado. Ese es el factor clave.
El mercado puede repararse por mismo con el respaldo de la Reserva Federal y otros bancos centrales, que ha permitido la reapertura del mercado de nuevas emisiones. Y eso es lo que ha permitido a las empresas conseguir la financiación que necesitan para cerrar la brecha del fuerte impacto económico. Por tanto, las medidas han sido muy importantes. Y también añadiría, otro motivo del sólido repunte reciente, que Europa parece de verdad mucho más unida ahora. Y, con el anuncio del plan de recuperación para Europa y la ampliación del Programa de compras por la emergencia de la pandemia (PEEP), ha sido realmente clave para asegurar que Europa se consolida unida y se reducen las diferencias entre norte y sur.
¿Parecen atractivas las nuevas emisiones?
Lamentablemente, no tan atractivas como a principios del nuevo ciclo de emisiones. Es lo que pasa normalmente. Pero sigue habiendo algunas oportunidades selectivas. Ahora bien, algunas de las concesiones de las nuevas emisiones se han reducido mucho y, en algunos casos, hemos visto incluso emisiones con niveles más reducidos que en el mercado secundario, lo que en realidad nos indica que el mercado secundario es excesivamente amplio y pone de manifiesto la búsqueda de rendimiento. Pero, en general, de forma selectiva, sigue habiendo oportunidades excelentes para aumentar el riesgo a través del mercado de nuevas emisiones, especialmente en el high yield europeo, donde la oferta no ha sido enorme y sigue habiendo oportunidades muy buenas.
¿Es favorable el contexto técnico?
En general, el contexto técnico sigue siendo muy sólido. Hemos visto que los inversores han aumentado el riesgo, pero más hacia posiciones neutrales y reduciendo infraponderaciones, en lugar de sobreponderar mucho el riesgo en el mercado. Y, como llevamos diciendo desde hace mucho tiempo, estamos convencidos de que los inversores finales tenían poca inversión en high yield, por lo que vemos inversores que tratan de invertir en el mercado y sus flujos también están generando una demanda adicional del sector. Por tanto, desde esa perspectiva, la dinámica del mercado sigue siendo bastante positiva.
Glosario:
Rendimiento: ingresos que paga un bono como porcentaje de su precio. Un bono que pague 3 euros al año con un precio de 100 euros tendría un rendimiento del 3%.
Bonos high yield: bonos emitidos por empresas con calificación inferior a la categoría de inversión (sub-investment grade) otorgada por las agencias de crédito, ya que existe mayor riesgo de que la empresa emisora no pueda cumplir sus obligaciones con los titulares de los bonos. Los bonos suelen tener un rendimiento elevado para atraer a los inversores.
Diferenciales de crédito: diferencia de rendimiento entre un bono corporativo y un título de deuda pública del mismo vencimiento.
Ampliación de los diferenciales: cuando aumenta (se amplía) la diferencia (el diferencial) entre el rendimiento de un bono corporativo y la de un título de deuda pública equivalente, normalmente durante periodos de incertidumbre económica y aversión al riesgo cuando los inversores exigen un rendimiento relativamente mayor a los bonos corporativos. Reducción de los diferenciales: cuando la diferencia disminuye, normalmente debido al optimismo relacionado con la economía y las perspectivas de una empresa.
Estímulo fiscal: gasto público y/o menor fiscalidad para ayudar a impulsar la economía.
Planes de baja laboral temporal: planes para conservar el empleo por los que el gobierno paga parte o la totalidad del salario de los trabajadores mientras estos no pueden trabajar debido a las restricciones provocadas por el coronavirus.
Estímulo de la Reserva Federal estadounidense: el banco central de EE. UU. aumentó su balance en más de 2,9 billones de dólares en los primeros meses del coronavirus (del 9 de marzo al 1 de junio de 2020) para respaldar la economía estadounidense, comparado con un aumento de 1,3 billones de dólares durante la fase de pánico (del 15 de septiembre al 15 de diciembre de 2008) de la crisis financiera global. Fuente: Refinitiv Datastream, activos totales de la Reserva Federal estadounidense.
Plan de compras por la emergencia de la pandemia: plan de política monetaria de emergencia creado por el Banco Central Europeo para contrarrestar algunos de los riesgos financieros que plantea el coronavirus para el sistema económico. Permite al BCE comprar activos a través del PEEP (hasta 1,350 billones de euros) para respaldar la economía.
Plan de recuperación para Europa: fondo propuesto por la Comisión Europea, por un importe potencial de hasta 750.000 millones de euros, en subvenciones y préstamos para respaldar la economía de la UE.
Prima de nuevas emisiones: las nuevas emisiones de bonos suelen ofrecer un rendimiento superior al de bonos similares en el mercado secundario (bonos ya emitidos) para animar a los inversores a comprarlas.
Factores técnicos del mercado: situación de la oferta y la demanda de bonos, que contribuye al precio de mercado de estos.
Sobreponderaciones e infraponderaciones: inversor en el mercado con una sobreponderación en bonos high yield aumentaría su ponderación por encima de la del índice de referencia habitual para la clase de activos en su cartera; y al revés para la infraponderación. Inversores finales son inversores particulares o minoristas, lo contrario de emisores institucionales.
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Por Meritxell Sedo
