Tom Ross, co-director del Henderson Horizon Euro Corporate Bond Fund y Vicky Browne, analista de renta fija de la firma, analizan en esta entrevista el impacto del programa de compra de bonos corporativos del Banco Central Europeo (CSPP).
¿Qué es el CSPP?
El programa de compra de bonos corporativos (o CSPP, como se le denomina habitualmente) fue establecido por el Banco Central Europeo (BCE) y comenzó a comprar bonos el 8 de junio de 2016. Tiene como objetivo ayudar a que las tasas de inflación vuelvan a niveles inferiores, aunque próximos, al 2% en el mediano plazo y mejorar las condiciones de financiación de las economías de la zona euro.
Las compras se pueden hacer tanto en el mercado primario como en el secundario. A finales del mes de julio de 2016 – ocho semanas adentrados en el programa – las compras en el mercado secundario constituyeron el 94% de las compras, efectuándose sólo un 6% en el mercado primario según los datos del BCE.
¿Qué bonos son aptos para la compra?
Los bonos a comprar en virtud del programa deben ser bonos investment grade denominados en euros emitidos por sociedades no bancarias establecidas (o constituidas) en la zona euro.
Al evaluar la eligibilidad de un emisor, el BCE tendrá en cuenta el lugar en el que esté establecido el emisor y no la casa matriz. Por lo tanto un emisor constituido en la zona euro, pero cuya casa matriz no esté establecida en la zona euro, como Unilever, se considera elegible para la compra.
¿Cómo han respondido los mercados al CSPP hasta ahora?
Hasta la fecha, CUB por un total aproximado de 11.850 millones de euros de 165 emisores (UniCredit el 27 de julio de 2016). La lista de estos bonos (pero no las cantidades compradas) puede consultarse en las páginas web de los bancos centrales nacionales que efectúan las compras. El análisis de estas tenencias permite señalar que, en términos sectoriales, se ha producido un considerable volumen de compras bajo el CSPP en suministros públicos y en productos de consumo no cíclico.
En junio los márgenes crediticios no financieros (non-financial credit spreads) respondieron inicialmente de forma positiva a las compras bajo el programa. Sin embargo, en este mes, los retornos por encima de la rentabilidad de los bonos soberanos de mismo plazo se desviaron de los retornos totales ya que la volatilidad del mercado aumentó como resultado del referéndum británico de salida de la UE. Los temores en torno al referéndum condujeron a un retroceso temporal de la demanda de crédito y este impacto negativo contrarrestó el efecto técnico positivo del CSPP.
¿Y cómo fue en el mes de julio?
Julio resultó ser un mes más fuerte para el desempeño del mercado de crédito. El mercado europeo de grado de inversión – medido por el índice BofA Merrill Lynch Euro Corporate Index – arrojó una rentabilidad total de +1,68% en julio en euros y retornos crediticios por encima de los bonos soberanos de +1,61% (fuente: Bloomberg al 31 de julio de 2016).
Sin duda, estos movimientos positivos han venido impulsados en parte por las compras bajo el CSPP como se ilustra en el gráfico. Éste revela cómo el desempeño del márgen – un márgen decreciente indica retornos más sólidos – del índice iBoxx Euro Corporate Index ha sido más pronunciado en los bonos elegibles que en los no elegibles o en los activos del sector bancario.
Sin embargo, las rentabilidades de julio no son sólo atribuibles a la ayuda técnica proporcionada por el CSPP. Una mejora en la confianza del mercado impulsada por la disipación de los temores en torno al Brexit, junto con un aumento de los flujos hacia los fondos de bonos, ha contribuido a aumentar la demanda de esta clase de activos en un momento en que hay escasez de oferta de títulos europeos con grado de inversión.
¿Cómo se ha beneficiado el fondo de Henderson de este programa?
El Henderson Horizon Euro Corporate Bond Fund se posicionó largo crédito y duración en comparación con el índice a lo largo de junio. Aunque el fondo sigue cotizando largo beta, hemos aminorado los niveles de riesgo a lo largo de las últimas semanas reduciendo la exposición a las posiciones que se han beneficiado de la reciente recuperación de los mercados de crédito. Como ejemplos cabe citar los bonos denominados en euros de las compañías de suministros Centrica y ReDexis Gas, y el fondo de inversión inmobiliaria estadounidense WP Carey.
En julio, el fondo añadió posiciones en algunos de los emisores elegibles para el CSPP como ser Aroundtown Property, Telenor y Grupo RELX. La exposición no sólo se ha incrementado en las emisiones elegibles para el CSPP, sino también en empresas a las que favorecemos y que no están constituidas en la zona euro, como AT&T (en euros) y Comcast y CVS Health (en dólares estadounidenses). El CSPP técnico también ha sido evidente en el mercado primario. El fondo aprovechó en julio para participar en una nueva emisión denominada en euros de Deutsche Bahn, que ha evolucionado con vigor tras la emisión. El rendimiento positivo del fondo también ha provenido de una nueva emisión de Teva Pharmaceuticals, que ha experimentado una sólida demanda desde su llegada al mercado.
De cara al futuro, ¿qué podemos esperar?
Aunque el CSPP debería ayudar a prestar apoyo técnico a compañías europeas investment grade, existe mucha incertidumbre en el mercado – como el referéndum de octubre en Italia y la inestabilidad de los precios de las materias primas – que podría ocasionar problemas a futuro. Por lo tanto, seguimos buscando cómo reducir el riesgo con más fuerza, intentando al mismo tiempo aprovechar las atractivas oportunidades que presenta la volatilidad o debilidad de los mercados.
Por Fórmate a Fondo