A medida que entramos en un período de menor crecimiento a nivel mundial, los inversores han valorado más alto a las empresas que pueden lograr un crecimiento consistente. Esto parece lógico, pero, ¿estamos en peligro de pagar en exceso?, se pregunta AllianceBernstein en un artículo.
A juicio de la gestora, se trata de una preocupación legítima, pero hay una manera de evitar ese pago excesivo. “Los inversores deben aplicar un análisis riguroso para obtener un valor justo para el nivel de crecimiento que una empresa puede registrar en los próximos años”. Después de todo, señala, ¿de qué sirve poseer una empresa en crecimiento en un mundo de bajo crecimiento, si el pago de un múltiplo demasiado elevado significa que el precio de sus acciones podría ser víctima del más mínimo bache?
Tres pasos para estimar el valor
La evaluación del valor comienza con las previsiones de crecimiento. El primer paso es construir un modelo a cinco años de las perspectivas de crecimiento de una empresa, que refleje factores como la naturaleza de su negocio, las condiciones del mercado y el entorno competitivo. “Esto nos da una cifra de ganancias en un plazo de cinco años”, destaca la gestora.
El siguiente paso es considerar qué múltiplo es probable que el mercado atribuya a esas ganancias, que casi siempre es inferior al valor actual. AllianceBernstein toma el número de ganancias, lo multiplica por el valor futuro de la empresa y añade los pagos de dividendos para determinar un valor total a cinco años vista.
Entonces, descuenta ese número hasta la actualidad para deducir un precio objetivo actual. La tasa de descuento es la tasa de retorno requerida que se cree necesaria para justificar una inversión. Esta tasa de descuento se compone de: una tasa libre de riesgo, normalmente el rendimiento de los bonos del Estado a 10 años; una prima de riesgo de las acciones, que es el exceso de rendimiento requerido por los inversores en acciones para justificar el riesgo mayor de poseer una acción frente a un bono; y, por último, un riesgo específico de las acciones que refleja la diferente naturaleza de las empresas.
Los múltiplos conservadores son vitales
Basándose en su experiencia, AllianceBernstein considera que este método de valoración funciona en varios entornos de mercado. “Para que sea efectivo, creemos que se deben asignar múltiplos relativamente conservadores a las empresas y que la tasa de descuento también refleje las condiciones normalizadas”. Sin embargo, advierte de que, en un mundo de crecimiento constantemente bajo y de tipos de interés excepcionalmente bajos, puede ser apropiado considerar si las tasas de descuento son demasiado altas.
La gestora lo ejemplifica con el caso de una empresa europea de productos básicos de alta calidad, que, en los próximos cinco años, cree que puede aumentar sus ganancias en un 10% anual, gracias a la combinación de un 5-6% de crecimiento de ingresos con un 1-2% de mejora de los márgenes y algunas adquisiciones. “Cuando añadimos su 2% de ‘dividend yield’ (rendimiento de dividendos), creemos que el valor total de la acción dentro de cinco años será aproximadamente un 65% más alto que hoy”, revela.
Para esta empresa, actualmente utiliza una tasa de descuento muy conservadora del 8%, compuesta por una tasa libre de riesgo y una prima de riesgo de la renta variable. “Dada la estabilidad de la compañía, la naturaleza de su negocio y la solidez de su balance, no creemos que requiera una prima de riesgo elevada”, apunta AllianceBernstein.
En su opinión, en un entorno marcado por la incertidumbre y con el rendimiento de los bonos europeos cerca de cero, tal vez se justifique una mayor prima de riesgo de la renta variable. Pero, al 8%, la tasa de descuento es cerca del doble del nivel histórico, “lo que parece demasiado prudente para un negocio tan estable”.
Para la gestora, esto es importante porque cambia significativamente el precio objetivo. Utilizando una tasa de descuento del 8%, el valor justo de la compañía hoy en día está en línea con su precio actual, lo que sugiere que el retorno esperado en los próximos 12 meses estaría en línea con el crecimiento de las ganancias (aproximadamente un 10%). Sin embargo, cuando se utiliza una tasa de descuento del 6% -que sigue reflejando una prima de riesgo históricamente alta en las acciones- el valor de la empresa es más de un 12% superior, ofreciendo un rendimiento potencial de casi un 23%.
“Este es un enigma al que se enfrentan los inversores de todo el mundo, ya que los tipos de interés siguen siendo extremadamente bajos”. En este contexto, AllianceBernstein considera que mantener un enfoque conservador está completamente justificado, ya que un menor crecimiento global impactará en la gran mayoría de los negocios con el tiempo. Sin embargo, si supone que los tipos de interés se mantendrán bajos, entonces un ajuste modesto de la tasa de descuento en el modelo “es apropiado”.
En su opinión, esto todavía “parece muy conservador” en relación con los rendimientos de los bonos del Estado a 10 años y su tasa implícita libre de riesgo, pero cree que refleja mejor el mundo de bajo crecimiento en el que vivimos.
Los inversores en renta variable deberían prepararse para un viaje accidentado, ya que las valoraciones actuales no ofrecen mucha amortiguación ante la decepción, pero los múltiplos más altos y las tasas de descuento más bajas no son incompatibles con un mundo de bajo crecimiento. “Prestar mucha atención al precio de las empresas que ofrecen un crecimiento constante debería respaldar una estrategia de inversión en renta variable en los tiempos difíciles que se avecinan”, sentencia la entidad.
Por Funds Society, Madrid
