Gestionar inversiones activas es estar dispuesto a caerse. “La gestión de inversiones activas finalmente se nos revela como lo que es: una red de terminología sin sentido, pseudo-ciencia y jerga mercadológica”, escribió en mayo Michael Johnson, investigador del Centro para Estudios en Política, en el Financial Times. Los legisladores y algunos inversionistas parecen ya estar considerando ésta y otras advertencias similares sobre la gestión de inversiones activas, explica en un análisis Harris Associates, gestora especializada en bolsa de Natixis GAM.
En mayo pasado, el gobierno del Reino Unido propuso que casi la mitad de los 179.000 millones de libras en activos de los fondos de pensiones de las autoridades locales se migraran a títulos pasivos que replican índices. En tanto, otros grupos inversores importantes están revisando sus estrategias activas para ver si se adaptan a este fin. El fondo soberano de Noruega (SWF), por ejemplo, designó a un grupo externo de expertos para revisar la gestión de las inversiones activas del Fondo de Pensiones Gubernamental y concluyó el año pasado que el portfolio debe operarse con un menor margen de error versus su índice de referencia (tracking error), escriben los expertos de la firma.
“Las críticas pueden ser convincentes, pero el problema es mayor por la mala gestión de inversiones activas que por el concepto mismo. El enfoque de satélite adoptado por muchos inversionistas institucionales es bueno en teoría, pero si implica un perfil riesgo-retorno similar al portafolio de referencia, entonces la justificación para adoptar esta estructura pierde sentido. Es decir, si la parte de inversión activa de hecho replica índices por lo bajo, las comisiones garantizarán que los gestores activos añadan poco o ningún valor al portafolio”, estima Harris Associates.
La indexación por lo bajo es un tema de considerable análisis en la academia. Un estudio de los catedráticos de Yale, Antti Petajisto y Martijn Cremers identifica el concepto de ‘Active Share’. Para los productos estadounidenses referenciados al índice S&P 500, las medidas de ‘active share’ mide el porcentaje de tenencia de los activos de un fondo que difieren de la conformación del índice S&P. Así, si las tenencias de una estrategia son idénticas al índice excepto porque no tienen exposición a Apple (que representa 5% del índice), puede decirse que se tiene un ‘active share’ del 5%. Un título pasivo referenciado al índice S&P, en tanto, no tiene ‘active share’, mientras que se dice que un vehículo que invierte exclusivamente en acciones ex-S&P tiene un 100%.
Una vez que el active share cae por debajo del 60%, de acuerdo con el reporte, la estrategia es probablemente la de un indexador “de closet”. El estudio encontró que los activos referenciadores de closet o closet indexers se desempeñaron por debajo de lo esperado después de las comisiones, sin embargo aun así representan un tercio de todos los activos, apunta la gestora especialista en bolsa de Natixis GAM.
El estudio arroja conclusiones interesantes para los gestores de inversiones auténticamente activas. Concluye que solamente los seleccionadores de acciones con mayor active share agregan valor para los inversionistas. Éstos rebasan a sus referentes en 1,26% anual neto de comisiones. Y si bien la mayoría de los fondos activos fracasan en superar a su referente, entre más genuinamente “activa” es una estrategia de inversiones, más probablemente se desempeñará mejor a lo esperado.
La forma en que las estrategias genuinamente activas se gestionan tiene poca relación con la manera en que otros portfolios también llamados activos se conforman.
“Cada tenencia individual en un portfolio deber tener un impacto significativo en el desempeño,” dice Michael Neary, portfolio manager en Harris Associates, subsidiaria de Natixis Global Asset Management. Desde nuestra perspectiva “conformar un portafolio donde las más firmes convicciones tengan el mayor peso en el portafolio, es la mejor forma de ganarle al desempeño de un índice en el tiempo.”
Harris Associates gestiona portfolios de acciones enfocados en el valor, portfolios que son indiferentes a un índice de referencia. Esto tradicionalmente significa que sus portfolios tienen menos acciones que sus referentes. Algunos de sus portfolios incluyen tan solo 15 acciones en tenencia e incluso los mayores portafolios solamente incluyen unas 65 en promedio. En comparación, el fondo muto promedio de EE.UU. incluye 104 posiciones accionarias separadas.
“La mayoría de las estrategias se conforman bajo la premisa de “jugar y no perder”, es decir, incluyendo un sinnúmero de valores de todos los sectores.” De acuerdo con Neary, “Creemos que los gestores de inversiones activas deben enfocarse realmente en sus posiciones, maximizando su capacidad para seleccionar valores, y “jugar a ganar.”
La gestión de inversiones activas genuina pretende explotar las ineficiencias del mercado, y sus fundamentos son:
- Convicción: en vez de intentar imitar a un referente, gestionar activamente portafolios al conformar estrategias con un enfoque principal en las convicciones al elegir las acciones.
- Investigación y análisis a fondo: un enfoque centrado que permita investigar a fondo ideas sobre las acciones. Los analistas conforman modelos detallados de valoraciones, se reúnen frecuentemente con equipos gerenciales de las empresas y analizan la competencia de una empresa para garantizar que eligen la mejor acción independientemente del sector.
- Concentración: evitar acciones que pueden diluir el desempeño de un fondo invirtiendo en compañías solamente porque están en el índice. (Como ya lo dijo Warren Buffet: “Una amplia diversificación solo es necesaria cuando los inversionistas no entienden lo que están haciendo.”)
- Sin embargo, hay una advertencia: las estrategias más enfocadas pueden contener más volatilidad en el corto plazo que la estrategia promedio. Por ello es que es muy importante invertir a largo plazo. En cualquier caso, un enfoque a largo plazo es crucial en la gestión activa para ayudar a mantener una distancia de la emoción cotidiana de los cambios en el precio de las acciones y para concentrarse en los fundamentales del negocio. De acuerdo con Neary: “combinar una verdadera gestión de inversiones activas con una asignación primaria pasiva puede mejorar la probabilidad de un obtener un mejor desempeño en el tiempo, comparado con un conjunto de gestores activos con una excesiva diversificación y altas comisiones.” Los Inversionistas deben decidir por sí mismos si las elevadas comisiones por un desempeño promedio son aceptables.
Por Alicia Miguel Serrano