Entre los múltiples frentes que vigilan los bancos centrales de todo el mundo, la inflación es uno de los más relevantes. Básicamente porque muchos de ellos han vinculado su política monetaria al nivel de inflación que han fijado para los próximos años. Sabemos qué esperan los bancos centrales, pero ¿qué perspectivas hay de que se cumplan sus planes?
En opinión de Mobeen Tahir, director de análisis en WisdomTree,los mercados no esperan que la inflación alcance los objetivos que los bancos centrales tienen fijados. “El breakeven de la curva de inflación estadounidense muestra el nivel de inflación descontado en los bonos del Tesoro de EE.UU a diferentes niveles de vencimiento o en años a futuro. La perspectiva crucial es que las expectativas de inflación se han reducido a lo largo de la curva desde el comienzo del año. Esto ilustra que el mercado entiende que será prolongado el daño que la economía estadounidense sufre a causa de la pandemia”, explica
En opinión de Tahir uno de los motivos por los cuales los inversores podrían pensar que los mercados de bonos se han equivocado respecto a las perspectivas de inflación, es el impacto de la política acomodaticia de la Reserva Federal de Estados Unidos (Fed). Según su valoración, este acomodamiento agresivo de la Fed, también se dio durante la crisis financiera global de 2008. Aunque la inflación a partir de ahí sí volvió, solamente lo hizo a niveles modestos.
“Asimismo los intentos del central estadounidense de restringir la política durante los años subsiguientes, chocaron contra los berrinches de reducción que los mercados cogían, es decir, el pánico colectivo que en los mercados se generaba por la posibilidad de una aspiración de la liquidez. Es por ello que la Fed continuó expandiendo su hoja de balance durante los años posteriores a la crisis. La misma ha crecido desde menos de 1 billón de dólares en 2008, a más de 7 billones de dólares en julio de 2020. A pesar de la fuerte inyección de liquidez desde la crisis financiera global, la inflación no ha alcanzado niveles muy elevados. Es probable que la liquidez por sí sola, tampoco sea suficiente para generar elevados niveles de inflación a partir de aquí”, añade el analista de WisdomTree.
En opinión de David Page, Head of Macro Research Core Investments de AXA Investment Manager, los estímulos masivos sí terminarán siendo inflacionarios, pero no en el plazo que los bancos centrales tienen en mente. “Nosotros creemos que, efectivamente, el BCE o la Fed serán capaces eventualmente de retornar a sus objetivos de inflación e incluso hay cierto margen para un objetivo inflacionario superior, pero no creemos que eso pueda ocurrir en los próximos dos o tres años”, advierte.
Page comenta que ahora mismo existen tres fuentes de presiones inflacionarias: “El endeudamiento de los Gobiernos, el gasto público y el balance de los bancos centrales. La evidencia histórica demuestra que el endeudamiento de los Gobiernos no conduce a periodos de inflación. Para demostrarlo, hemos analizado tres momentos donde la deuda de Reino Unido alcanzó picos históricos: El periodo Napoleónico, la Primera Guerra Mundial y la Segunda Guerra Mundial. En los cinco años posteriores a esos episodios la inflación fue inferior y hay que ir a plazos de 10 años y solo en el caso de la Segunda Guerra Mundial, para encontrar una presión inflacionaria superior, si bien marginal. En definitiva, los periodos de fuerte endeudamiento público son más consistentes con un escenario de débil inflación, porque suelen coincidir con periodos de demanda frágil”, explica.
Según su valoración, el gasto público es el catalizador más plausible de la inflación. “Si bien consideramos que la respuesta fiscal en todo el mundo está siendo clave para apoyar la actividad económica en el contexto de un fuerte shock pandémico, consideramos que el nivel actual de gasto público no es suficiente para compensar la caída de la demanda y empujar la inflación por encima de sus objetivos de medio plazo. Por último, la expansión monetaria inflacionaria de los bancos centrales concurre en un momento en el que hay un shock económico deflacionario. De hecho, el impacto inflacionario de la expansión del balance de la Fed en el periodo 2007-2014 es apenas observable y solo ligeramente más obvio en el caso del BCE en 2011-14”, añade.
En este sentido, Peder Beck-Friis, gestor de carteras globales y macro de PIMCO, advierte que puede que los responsables políticos sientan la tentación de utilizar la inflación para reducir el valor real del stock de deuda. “Fundamentalmente, dependerá de la voluntad del BCE de tolerar la inflación por encima del objetivo. El BCE probablemente aceptaría algún incremento modesto de inflación, para volver a anclar las expectativas de inflación al alza tras un largo período de inflación por debajo del objetivo. Pero si la inflación aumentara significativamente por encima del objetivo, el BCE tendría que elegir entre estabilizar la deuda o la inflación”.
Perspectivas a corto plazo
PIMCO espera que la inflación siga siendo moderada durante 2020 y 2021, muy por debajo del objetivo del BCE, ya que las presiones desinflacionarias causadas por la menor demanda y bajos los precios del petróleo compensan con creces algunas presiones inflacionistas provocadas por las interrupciones de la oferta. Según Beck-Friis, “las perspectivas de inflación a medio plazo, en 2022 y en adelante, dependen de la combinación de políticas fiscales y monetarias cuando la economía regrese a su capacidad plena. Si para entonces, tanto la política fiscal como la monetaria siguen añadiendo estímulos, entonces existirá el riesgo de que la inflación empiece a aumentar”.
Por último, desde UBS AM apuntan cuatro posibles escenarios, pero en todos con la perspectiva de que la Fed mantenga los tipos de interés bajos a corto plazo y continúen en suspenso hasta bien entrado el año 2022. Así pues, en un escenario alcista, “la economía mundial y los mercados de capitales vuelven rápidamente la normalidad del mundo pre-COVID-19 con un crecimiento moderado y baja inflación, como resultado de la aparición de una vacuna exitosa. La economía y los mercados se readaptan rápidamente. Se producen pocas disrupciones permanentes, ya que las líneas aéreas, los hoteles y otros sectores vulnerables logran sobrevivir”.
Pero el escenario base de la gestora contempla que el crecimiento vuelve en la segunda mitad de 2020 y tiende gradualmente a la normalidad. “La desglobalización, los persistentes brotes del COVID-19 y el comportamiento más precavido de consumidores y empresas dificultan el crecimiento. La inflación empieza baja y vuelve a subir alcanzando la tendencia inicial”, apunta.
En un tercer escenario, uno de estancamiento, UBS AM considera que iríamos a una combinación de crecimiento lento y baja inflación: “la japonización”. En este caso, la economía saldría de la recesión inducida por la pandemia con un fuerte crecimiento, que disminuye rápidamente y continúa a un nivel bajo.
En último lugar, UBS AM planea un escenario de estanflación. “Proyectamos una combinación de una recesión profunda seguida de un crecimiento bajo y una inflación ascendente. Las restricciones de la oferta limitan el crecimiento y, en última instancia, desencadenan presiones inflacionistas. Eventualmente, los bond vigilantes reaparecen a medida que los inversores se ponen nerviosos por la inflación y los tipos de interés altos. Los bancos centrales luchan con la dirección que debe tomar la política monetaria: o bien tipos de interés más altos para luchar contra la inflación o tipos de interés más bajos para estimular la economía.
Por Funds Society, Madrid