. Mercados emergentes: toda una gama de oportunidades
La economía global se vio muy afectada en 2020, y hacia 2021 continúa la inyección de liquidez por parte de los grandes bancos centrales. Las herramientas gubernamentales encaminadas a frenar la propagación de COVID-19 han provocado un deterioro de los balances generales soberanos. Los gastos en atención médica y programas de estímulo económico han aumentado en todo el mundo, mientras que, al mismo tiempo, los ingresos fiscales se han visto afectados por la recesión económica. Aunque la deuda pública de los mercados emergentes entró en 2020 en su nivel más alto desde 2002, estamos convencidos de que la capacidad de los gobiernos para financiar la deuda seguirá siendo manejable a nivel agregado debido al entorno de bajas tasas de interés globales.
Puedes acceder a la columna de opinión completa de Deborah Amatti, Investment Analyst de LATAM ConsultUS, publicada en la revista de Funds Society, a través de este enlace.
La historia de la hija del molinero cuenta cómo este pasa de tener una vida próspera a lo que parece ser la mayor de sus desgracias. Su molino en ruinas y su destartalada granja ya no pueden mantener a su familia. Desesperado, el molinero va a buscar trabajo a la ciudad. En el camino se cruza con Mefistófeles, que le ofrece arreglar el molino y devolverle la riqueza. ¿El precio? Sólo pide que le entregue lo primero que vea al volver a su granja. El molinero, eufórico, se da cuenta de que lo primero que ve cualquiera al acercarse a su granja es un viejo manzano maltrecho. ¡Y el molinero estaría encantado de prescindir de ese viejo árbol frutal! Por desgracia, cuando regresa a su granja, se ve sacudido por la visión de su joven hija que se precipita hacia él con los brazos extendidos para darle la bienvenida tras su día de ausencia.
La esencia en sí de un pacto con el diablo, como el que hace también Fausto, es arreglar hoy el grave problema a un precio desconocido. El dinero fiduciario se basa en última instancia en la fe. No está respaldado por nada tangible, de hecho, «nada» más que la confianza en la sociedad, la economía, el gobierno y las instituciones que «patrocinan» cada moneda fiduciaria. Si se destruye esa confianza, un dólar, o cualquier otra moneda, no vale ni el papel en el que está impreso.
Los problemas económicos del año pasado fueron realmente graves. En ausencia de una respuesta política que llegara –como lo hizo- más allá de cualquier forma jamás imaginada, en gran parte del mundo nos podríamos haber enfrentado a un malestar social de una magnitud que podría haber amenazado la credibilidad de las instituciones en las que confiamos. Sin embargo, mientras que ese momento de crisis existencial ha ido menguando con cada vacuna puesta y con cada comunicado económico, se renuevan y reafirman los regímenes políticos de «bajar tipos indefinidamente» y de estímulos fiscales «a lo grande». ¿Realmente arreglarán el molino los tipos cero para siempre y los programas de préstamo y gasto del gobierno? Aunque muchos de nosotros estamos «eufóricos» por una tasa de crecimiento económico en el segundo trimestre de 2021 que probablemente batirá récords, no sabremos el precio final hasta que Mefistófeles presente su factura.
Los programas de QE (expansión cuantitativa) están diseñados para promover la inflación de los precios de los activos. La Reserva Federal, que opera sin restricciones, como la consulta a los accionistas o «tests» de apalancamiento, compra billones de bonos del Tesoro y de Mortgage Backed Securities bajando sensiblemente sus rendimientos. Los tipos de interés del mercado se mantienen más bajos de lo que serían de otro modo y, con el tiempo, los tipos de interés máximos de todo tipo de activos siguen el mismo camino. De este modo, la inflación de los precios de los activos es inducida artificialmente. Teniendo en cuenta que los activos son lugares en los que nuestra sociedad almacena sus «excedentes de dólares», la inflación de los activos «absorbe» efectivamente gran parte del exceso de liquidez que crea la Fed. Por supuesto, un régimen político que apuntala los precios del capital en relación con los salarios no es sostenible y no está exento de consecuencias para el mercado político. De hecho, el populismo sería una de esas consecuencias.
Tanto en el mundo de la ciencia como en el del sentido común, cuando una hipótesis no funciona empíricamente, se descarta. A menudo, en el mundo de la política, cuando no se produce el efecto deseado, la respuesta es «doblar la apuesta». Durante diez años, al menos, hemos oído que los bancos centrales, temiendo la deflación, han propuesto que la solución puede encontrarse en la QE, los tipos negativos, programas de compra de bonos, en fin hacer lo que sea necesario, y luego hacer más. La inflación, por si no lo han oído, se puede «fabricar» con tipos más bajos, por más tiempo, o por menos. El problema es que los precios artificiales en forma de tipos anormalmente bajos también tienen consecuencias: proliferan las empresas «zombi» de baja productividad, el «pago inicial» exigido para comprar esa vivienda inicial -o cualquier vivienda- sube con el mercado inmobiliario, los ingresos por cupones que recibe el futuro jubilado en sus depósitos bancarios o en su fondo de bonos caen en picado. Así, se protege la ineficiencia, los jóvenes se ven «obligados» a recortar ciertos tipos de consumo para ahorrar para su primera vivienda, los “mayores” también deben recortar para tener lo suficiente ahorrado para su jubilación. Así, las empresas zombi tiran a la baja del crecimiento medio de los salarios, mientras que los consumidores recortan el consumo para poder comprar una vivienda o para financiar la jubilación. ¿El resultado? El consumo orgánico se bloquea, lo que sugiere que, en conjunto, el QE puede ser deflacionario.
Al no haber logrado lanzar al sector privado a una «velocidad de escape» ni impulsar las métricas de inflación convencionales, la confianza en la Fed y en la política monetaria ha empezado a tambalearse. El mercado político exige ahora «nuevas» formas de intervención. Y esto nos lleva al «almuerzo gratis» de la deuda y el déficit de la Fed. Habiendo llevado los tipos de interés a la nada, el «coste» percibido del gasto deficitario puede compararse con el cálculo de Miller: «Mefistófeles» nos ofrece una ganga, de tipo fáustico.
Entonces, si el aumento de los precios de los activos no logra el crecimiento o la inflación, ¿podremos lograr la prosperidad si pedimos más préstamos, pagamos más impuestos, ampliamos los derechos y emitimos más deuda pública? Un buen escéptico podría replicar: esas políticas se han probado en muchos lugares, muchas veces, con resultados conocidos: la quiebra de sus sociedades. Los programas de gasto financiados con deuda pública recuerdan la «tragedia» del problema de los bienes comunes. Y, dado que los déficits federales representan ahora el 19% de la economía estadounidense, ¿qué ocurrirá cuando estos déficits se reduzcan inevitablemente? Y una economía con precios de los activos artificialmente altos y tipos de interés artificialmente bajos, poblada por muchas empresas zombis y agobiada por una gran carga de deuda del sector privado y público, ¿tendrá los medios para llevar a cabo un casi milagro económico cuando el gasto deficitario haya agotado su carrera? De hecho, cuando el crecimiento se desplome inevitablemente, la solución propuesta será probablemente un nuevo estímulo fiscal.
El resultado es sencillo: si se percibe que la política monetaria y fiscal están atascadas en un ciclo de lavadora –repitiendo aclarado, enjabonado y enjuague– y la inevitable decepción de cada ronda lleva a pedir más rondas, la fe en el poder y la sabiduría de la Fed y el gobierno nacional disminuirá. Los inversores, los trabajadores y los titulares de activos en dólares de todo el mundo llegarán a la conclusión de que el molino no se va a arreglar con otra ronda de QE o de gasto público. Es esa pérdida de fe en las instituciones sociales/gubernamentales la que ha precedido a muchos períodos inflacionarios en otros lugares. Lo que no se aprecia bien es que una vez que la Fed y el gobierno federal sean percibidos como la causa del problema de confianza, renuncian a su capacidad de ser la solución a la falta de confianza. La Fed argumenta que tiene las herramientas y el talento para detener la inflación cuando llegue el momento. Pero esas herramientas necesitan de la confianza para funcionar, así que si un problema de inflación se deriva de la falta de confianza, la Fed se encontrará impotente, de forma similar a lo que puede ocurrirle a un banco central en una economía emergente.
¿No cree que pueda suceder en una economía del siglo XXI que «garantiza» la moneda de reserva mundial? Puede, querido lector, que tenga usted razón. Por otra parte, ¿alguien recuerda cuando la administración Carter vendió millones de onzas de oro de Fort Knox y emitió bonos del Tesoro estadounidense denominados en yenes japoneses y marcos alemanes occidentales en un intento de apoyar al dólar? ¿No? ¿Qué tal cuando el euro fue rescatado de una experiencia casi mortal catalizada por la pérdida de confianza en la Unión Europea? Bueno, esperemos que el precio de las intervenciones políticas masivas de hoy se limite al de un viejo manzano; pero, tememos los costes ocultos de los lados más oscuros de la política.
Tribuna de Tad Rivelle, Group Managing Director y CIO de renta fija en TCW Investment Management Company
Brad Slingerlend es inversor en NZS Capital. Brad Slingerlend es inversor en NZS Capital
Cualquiera que siga los mercados de capital no puede haber dejado de notar el creciente nerviosismo sobre la inflación, provocado por múltiples episodios de estímulo fiscal y monetario por parte de los gobiernos a nivel global y de los bancos centrales con el objetivo de compensar los peores impactos económicos causados por la pandemia del coronavirus.
En Estados Unidos, por ejemplo, la preocupación por el paquete de ayuda frente al COVID de 1,9 billones de dólares del presidente Joe Biden y la propuesta de ley de infraestructura de 2 billones de dólares contribuyeron a que la tasa de equilibrio a 10 años -un indicador de las expectativas de inflación ampliamente utilizado- superase el objetivo de inflación del 2% de la Reserva Federal en aproximadamente 30 puntos básicos.
Los cambios a corto plazo en la inflación tienden a ser producto de la escasez -por ejemplo, una escasez de semiconductores hace que el precio de las unidades de procesamiento gráfico suba-, pero en un horizonte más largo plazo hay un tira y afloja entre la presión al alza del aumento de la población y la deuda, y la presión a la baja ejercida por las ganancias de eficiencia que nos permiten producir más por menos.
Sin embargo, incluso a medida que la deuda total continúa expandiéndose -por unos 24 billones de dólares hasta alcanzar un récord de 281 billones de dólares el año pasado- según el Instituto de Finanzas Internacionales, la tasa de crecimiento de la población mundial se ha reducido casi a la mitad, a un poco más del 1% en los últimos 60 años, mientras que, en Estados Unidos, la población se reduciría sin la inmigración.
Al mismo tiempo, el ritmo del progreso tecnológico se ha acelerado exponencialmente, lo que tiene un efecto multiplicador sobre la productividad. Un solo sistema A100 de Nvidia con un coste de 100.000 dólares tiene el potencial de producir un gran avance que crea muchas veces su coste en valor adicional por día. Ahora, aplique esta cifra en todo el ecosistema de computación en la nube.
Entonces, si bien las tasas cercanas a cero y las compras de activos por parte de los bancos centrales nos colocan en un período de expansión significativa de la deuda -en el que la emisión de bonos con grado de inversión de Estados Unidos alcanzó un récord de 1.687 billones de dólares el año pasado, un aumento del 60% con respecto a 2019, según datos de S&P-, en realidad, estamos en una fase mucho más significativa de avance tecnológico, que cada vez es más acelerado.
Lo que hace que uno se pregunte por qué los mercados están tan convencidos de que vamos a ver un aumento en la inflación, especialmente si se considera que la mayor parte del estímulo no generó un nuevo crecimiento, sino que reemplazó la actividad económica que cesó durante lo peor de la pandemia.
¿No parece lógico que la presión inflacionaria creada por un mayor endeudamiento sea contrarrestada, o incluso cancelada, por el potencial deflacionario de la desaceleración del crecimiento de la población y la aceleración del progreso tecnológico, el último de los cuales probablemente aumentará aún más a medida que ingresemos en la era de la inteligencia artificial?
La mejor respuesta que puedo dar es a lo mejor sí, a lo mejor no, porque muchas otras variables impactan en este sistema extraordinariamente complejo que se adapta infinitamente a cada pequeño cambio y entrada. Tal sensibilidad significa que es mucho pedir predecir con precisión dónde aterrizará la inflación con cierto grado de certeza.
El único pronóstico remotamente preciso que podemos hacer es que, de vez en cuando, habrá períodos de shock inflacionario a corto plazo. Saber cuándo, qué tan alto y por cuánto tiempo son preguntas que están abiertas a un rango de posibilidades mucho más amplio.
Lo que recuerda el antiguo adagio “di lo que sucederá o cuándo sucederá, pero nunca ambas cosas”. Si pensamos más en la línea de cómo se puede desarrollar una serie de predicciones en un sistema adaptativo complejo como la economía global, podemos posicionarnos mejor para beneficiarnos del crecimiento y evitar lo peor de las recesiones inevitables.
Tenemos una tendencia como especie a ser optimistas, lo cual es algo muy bueno, pero también significa que subestimamos el riesgo y la probabilidad de que los eventos que se producen en las colas anchas de una distribución normal puedan arruinar nuestros planes. Estos llamados cisnes negros son mucho más comunes de lo que creemos.
Por lo tanto, al construir carteras con una base de posiciones más grandes en empresas resilientes que están bien ubicadas para adaptarse y navegar la disrupción, y equilibrarlo con una larga cola de participaciones más pequeñas en empresas que algún día pueden convertirse en esos disruptores resilientes se mitiga el riesgo general y se optimizan las oportunidades.
La transformación digital de la economía global se está acelerando, y una clave para beneficiarse de eso es evitar quedarse atrapado en el pensamiento y las prácticas de la era industrial del siglo XX, como preocuparse por el nivel absoluto de una métrica como la inflación y, en cambio, concentrarse en tomar puntos de vista a largo plazo sobre empresas con capacidad de adaptación y rasgos resilientes o disruptivos que pueden beneficiarse de tales fluctuaciones.
Tribuna de Brad Slingerlend,inversor en NZS Capital, firma de gestión de activos que cofundó junto con Brinton Johns en 2019. NZS Capital tiene una asociación estratégica con Jupiter Asset Management.
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Guy Barnard, Tim Gibson, gestores del fondo Global Property Equities de Janus Henderson. Guy Barnard, Tim Gibson, gestores del fondo Global Property Equities de Janus Henderson
Es una afirmación que llama la atención y, aunque solo el tiempo dirá si es correcta, hemos asistido a un reciente repunte de las expectativas de inflación y los tipos de interés, así como los rendimientos (de los bonos) del Tesoro de EE. UU. a 10 años.
La intuición nos lleva a pensar que la subida de los rendimientos de los bonos es tan negativa para las acciones inmobiliarias como para los propios bonos: al fin y al cabo, la subida de los rendimientos provoca una caída de los precios, manteniéndose igual el resto de variables. Sin embargo, la realidad tiene muchos más matices. Por su naturaleza, los mercados de renta variable (incluidas las acciones inmobiliarias cotizadas) miran al futuro e, históricamente, ha habido poca correlación entre los rendimientos del Tesoro de EE. UU. a 10 años y las rentabilidades de las acciones inmobiliarias a largo plazo.2 Recientemente hemos visto que las acciones inmobiliarias globales se han comportado bien frente a las acciones en general, a pesar de la subida de los rendimientos de los bonos del Tesoro de EE. UU. a 10 años.3
Afortunadamente, la relación entre las expectativas de inflación y las acciones inmobiliarias resulta algo más clara, al haber tradicionalmente una correlación positiva: cuando las expectativas de inflación han aumentado, también lo han hecho las acciones inmobiliarias. Esta relación se ha mantenido a largo plazo, lo cual subraya el potencial de que las acciones inmobiliarias se beneficien de las expectativas de aumento de la inflación (gráfico 1).
Sin embargo ¿por qué se han comportado bien los valores inmobiliarios cuando la inflación está subiendo? ¿No flotan todos los barcos cuando la marea sube?
A menudo nos referimos al sector inmobiliario como los “propietarios de la economía”, cuyos flujos de ingresos se benefician del crecimiento positivo. Una recuperación económica provoca normalmente un aumento de los ingresos por alquileres y eleva el valor de los activos inmobiliarios subyacentes. Los contratos de alquileres a menudo están ligados a la inflación, con subidas anuales, o se reajustan cuando vencen, como podemos ver en el gráfico 2.
Sin embargo, hay diferencias entre sectores inmobiliarios. A la hora de negociar el alquiler, el aumento de la inflación tiende a tener un mayor efecto positivo en sectores que tienen capacidad de fijación de precios. La aceleración de las tendencias inmobiliarias como resultado de la covid-19 [como comentamos en nuestro reciente archivo] ha perjudicado a algunos sectores, como los centros comerciales, los centros regionales y los hoteles. Sin embargo, otros se han visto
impulsados por fuertes estímulos sectoriales, como el comercio electrónico, la informática en la nube (cloud) y los cambios demográficos. Inmuebles industriales, logísticos e inmobiliarios (p. ej., torres de telecomunicaciones y centros de datos) están entre los sectores que más podrían beneficiarse.
No conocemos exactamente el rumbo que seguirán la inflación y los rendimientos ni hasta dónde llegarán, pero creemos que cada vez resulta más difícil pasar por alto que una clase de activos que actualmente tiene una valoración atractiva [véase el enlace al artículo anterior] ofrece crecimiento estructural y secular, y puede proporcionar protección eficaz frente a la inflación.
Tribuna de Guy Barnard, Tim Gibson y Greg Kuhl, gestores del fondo Global Property Equities de Janus Henderson Investors,
Anotaciones:
1 BofA Global Research, The Case for Real Assets, 25 de marzo de 2021.
3 Fuente: Refinitiv Datastream, índice FTSE EPRA NAREIT Developed frente al índice MSCI World, en USD, del 31 de diciembre de 2020 al 20 de abril de 2021. La rentabilidad histórica no constituye una garantía de rentabilidad futura.
Glosario de términos
Ciclo alcista de mercado: situación del mercado en la que los precios de los activos, como bonos o acciones, siguen subiendo.
Rendimiento del bono: el nivel de ingresos de un valor, expresado normalmente como tipo porcentual. La rentabilidad de un bono tiene una relación inversa con su precio. Cuando los rendimientos suben, los precios de los bonos bajan y cuando los rendimientos bajan, los precios de los bonos suben.
El índice FTSE EPRA NAREIT Developed está diseñado para reflejar la rentabilidad de las empresas inmobiliarias y los fondos de inversión inmobiliaria (REIT) de todo el mundo.
OCDE: Organización para la Cooperación y el Desarrollo Económicos.
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John Pattullo y Jenna Barnard, codirectores de renta fija estratégica en Janus Henderson Investors
. John Pattullo y Jenna Barnard, codirectores de renta fija estratégica en Janus Henderson Investors
Los rendimientos de la deuda pública llevan ya muchos años en mínimos históricos, lo que refleja una combinación de cambios estructurales y factores cíclicos en la economía mundial. Desde el punto de vista estructural, el impulso del sector privado (familias y empresas) a ahorrar en lugar de invertir ha dejado unas tasas de interés reales (ajustadas a la inflación) muy bajas, mientras que, desde el punto de vista cíclico, la disminución del crecimiento del producto interior bruto (PIB), la incertidumbre sobre el futuro y un largo período de bajas expectativas de inflación han cumplido su función.
Los rendimientos de los bonos del Estado se desplomaron hasta sus niveles más bajos en marzo de 2020 con el impacto de la crisis del COVID-19, aunque las rápidas e impresionantes medidas de estímulo adoptadas por las autoridades políticas detuvieron las caídas. En EE.UU., los rendimientos empezaron a subir poco a poco desde principios de agosto, pero desde principios de este año, los rendimientos de la deuda pública se han disparado en todo el mundo, debido a operaciones de “reflación” cada vez más frenéticas. Los mercados sufrieron una convulsión a finales de febrero, con ventas indiscriminadas en los mercados globales de deuda pública.
¿Por qué? La idea de una mayor inflación en todo el mundo se basa principalmente en que el enorme estímulo fiscal de EE.UU. será aún mayor tras el nombramiento de Biden, con el motor de EE.UU. impulsando a todas las demás economías. Sin embargo, otros gobiernos no están en una situación similar; no están ofreciendo estímulos al mismo nivel que EE.UU. y muchos de sus bancos centrales son incapaces de subir las tasas de interés debido a los problemas estructurales a mediano plazo de sus economías (p. ej., la baja inflación salarial o la débil inversión empresarial). Cabe señalar que entre 2014 y 2018, solo EE.UU. y Canadá lograron realmente realizar algo que podamos denominar “un ciclo de aumento de tasas de interés”, aunque mucho más modesto que los ciclos anteriores.
Un factor agravante de las ventas masivas del mercado en febrero fue la falta de liquidez en los mercados de deuda pública. Los economistas argumentarán que los rendimientos reales suben debido a las expectativas de crecimiento y de las tasas, pero como participantes en el mercado sabemos que la escasa liquidez puede ser igual de importante. En un informe publicado por el Banco de Inglaterra el 26 de marzo de 2021, el personal del banco menciona los problemas de liquidez que se agravaron con las ventas masivas:
“… en febrero, la falta de liquidez en algunos mercados de deuda pública se puso de manifiesto en un período en el que los rendimientos de la deuda pública de las economías avanzadas habían aumentado considerablemente. Estos aumentos de los rendimientos se debían a la mejora de las perspectivas de crecimiento, pero se habían asociado a algunos casos de falta de liquidez. Durante este episodio, algunos indicadores del funcionamiento del mercado empeoraron”.
Por ejemplo, en EE.UU. los rendimientos sufrieron espasmos el 25 de febrero tras la escasa demanda en la subasta de bonos del Tesoro a 7 años, mientras que los rendimientos de la deuda pública australiana a 10 años subieron unos 35 puntos básicos (pb) o un 0,35% en 24 horas (sobre la base de los precios de los futuros), puesto que los inversores se apresuraron a vender bonos sin conseguirlo, a pesar de las declaraciones previas del banco central de que no tenía previsto subir las tasas antes de 2024.
Como siempre sucede en los mercados de renta fija, las ventas indiscriminadas constituyen una buena oportunidad para que un gestor activo aumente el riesgo de una cartera. Como no vislumbramos un cambio de régimen en la inflación, sino más bien una vuelta a la divergencia de las tasas de interés en los países desarrollados que había antes de la crisis del COVID-19, aprovechamos la situación para invertir en gilts británicos y deuda pública australiana, y para cambiar parte de nuestra exposición a EE.UU. por bonos australianos. Cabe destacar que, durante el mes de marzo, los rendimientos a 10 años del Reino Unido y Australia se estabilizaron, mientras que los bonos estadounidenses equivalentes subieron 36 pb. Esto es un reflejo más racional de las tasas de interés en las respectivas economías.
El efecto “enero”
Es habitual que en las primeras semanas del año haya entusiasmo por el crecimiento y la inflación en las previsiones a un año. En el gráfico 1, se muestran las búsquedas del término “reflación” en Google, que parecen haber alcanzado nuevos máximos este año. La combinación de vacunas, perspectivas de reapertura de las economías, el estímulo fiscal de EE.UU. y el aumento de los precios de las materias primas creó uno de los relatos de reflación más potentes en la memoria reciente del mercado. No obstante, creemos que el mercado se ha enfocado excesivamente en el corto plazo, es decir, en los próximos dos trimestres de recuperación.
Lógicamente, esperamos ver un repunte de la inflación en los próximos meses, debido a una combinación de efectos de base en la inflación general —ya que los bajos (y negativos) precios del petróleo del año pasado desaparecen del cálculo móvil de 12 meses— y a la reapertura de las economías, que darán lugar a una explosión inicial del gasto a medida que la gente vuelva a sus actividades normales.
Tampoco es raro que la inflación suba por los efectos de base después de una recesión; en 2010 y 2011, la inflación subió hasta un 5,2% en el Reino Unido, alrededor del 4% en EE.UU. y alrededor del 3 % en Europa; de ahí que los bancos centrales indicaron que mirarían más allá del aumento a corto plazo. Sin embargo, las expectativas de inflación del mercado, basadas en las previsiones del mercado de Bloomberg, señalan también un máximo de alrededor del 3,5% en EE.UU. (inflación general), que caerá al 2,5% a finales de año. Las cifras para Europa y el Reino Unido (índice de precios minoristas) son del 1,5% y del 2,5%, respectivamente (datos al 13 de abril de 2021).
La tasa de variación de los datos económicos es importante
Los rendimientos de los bonos siguen los pasos de la tasa de variación del crecimiento y la inflación de la economía. Utilizamos un sencillo modelo propio que analiza la tasa de variación de los datos económicos y la compara con el nivel de los rendimientos de la deuda pública de los mercados desarrollados. En el gráfico 2, se muestra el análisis del modelo para EE.UU. frente a los rendimientos del Tesoro a 10 años.
En el verano boreal, creíamos que los rendimientos de los bonos parecían artificialmente bajos con respecto a la recuperación de los datos, como demostró el posterior aumento de los rendimientos. El modelo también predice el repunte de la recuperación a la que vamos a asistir, sobre los efectos de base de los datos comparables de marzo y abril de 2020, y los precios negativos y bajos del petróleo del año pasado. La tasa de variación de los datos (o la recuperación de los datos) parece que alcanzará su máximo en torno a mayo, y nuestra lectura inicial sobre los efectos de base del tercer trimestre en EE.UU. indica que este modelo pronosticará un descenso de los rendimientos hasta aproximadamente el 1% (efectos de base muy difíciles a partir del tercer trimestre de 2020 en EE.UU.). No hace falta decir que no seguimos los modelos de forma mecánica, pero este es lo suficientemente interesante como para mencionarlo.
¿Dónde está China?
En la última década o más, China ha sido fundamental para reactivar la economía mundial. Las políticas de crecimiento del país provocaron una fuerte demanda de importaciones de enormes cantidades de materias primas, lo que contribuyó a sostener los precios de las materias primas. En el gráfico 3, vemos el impulso de crédito en China (en términos laxos, el flujo de crédito) a lo largo del tiempo. Observamos tres fases, y la más reciente claramente es más débil que las anteriores.
Aunque China ha dejado atrás la crisis del COVID-19, sus condiciones del crédito son estrictas porque el Banco Popular de China mantiene su postura restrictiva. La recuperación del sector industrial parece haber alcanzado el límite máximo y la inflación subyacente del país sigue débil. Parece que esta vez China tiene una agenda diferente, más centrada en el reequilibrio de la economía nacional. Por lo tanto, es poco probable que logremos la reflación gracias a China. De hecho, pensamos que China será un impedimento para un aumento sostenible y persistente del crecimiento y la inflación.
Cambios de comportamiento
En general, la gente gasta una pequeña parte de la riqueza que ha acumulado. Hay evidencias de que el sector privado sigue ahorrando, mientras que los gobiernos gastan. A finales de febrero, escribimos un tuit haciendo referencia al discurso de un miembro del Banco de Inglaterra, en el que se decía que las personas con rentas elevadas del Reino Unido tendían a ahorrar más que las personas con menores ingresos. En el gráfico 4, se muestran otras pruebas: la contracción de los préstamos bancarios en EE.UU.
Parece que las familias están aprovechando los cheques de estímulo para pagar la deuda y ahorrar dinero (parte del que probablemente se gastará cuando las economías reabran). La contracción de los préstamos industriales se ha hecho evidente en los informes de resultados del cuarto trimestre de 2020 de varios bancos estadounidenses. Por ejemplo, Bank of America declaró un aumento del 23 % en los depósitos y un descenso del 5% en los préstamos.
A la larga, el sector público (gobierno) no crea la inflación; es el sector privado el que la genera mediante los préstamos y los créditos en la economía. En nuestra opinión, la falta de demanda de crédito provoca desinflación a largo plazo. Hay un cambio en los comportamientos, que no se verá afectado por un breve período de gastos después del COVID-19, cuando se reabran las puertas de la economía. De hecho, según esta evidencia, creemos que el aumento del gasto previsto podría decepcionar.
No olvidemos el precipicio fiscal
Cabe suponer que es poco probable que el estímulo fiscal masivo en EE.UU. se repita el próximo año (lamentablemente, ¡no hay más cheques d 1.200 dólares!). Es un poco de análisis matemático, pero una flexibilización fiscal única; aunque actúe como factor de impulso del crecimiento este año, se convertirá en un lastre igual y compensatorio el próximo año. El efecto sobre la inflación es igualmente pasajero, ya que la brecha entre la oferta y la demanda se vuelve positiva durante el período de fuerte crecimiento, impulsando la inflación al alza, pero el arrastre fiscal al año siguiente probablemente provocará una ralentización del crecimiento y revertirá el impulso inflacionista. En el gráfico 5, vemos una buena muestra del impulso fiscal o del precipicio fiscal en EE.UU.
Gran parte de la inflación cíclica ya está descontada
Creemos que gran parte de estas perspectivas de inflación cíclica ya está descontada desde el verano boreal pasado. Tomando como ejemplo el Tesoro de EE.UU. a 10 años, desglosando su rendimiento en expectativas de inflación y el componente de las tasas de interés, podemos ver que ambos se aproximan a lo que se consideraría sus valoraciones normales. Los rendimientos del Tesoro estadounidense a 10 años han pasado de alrededor del 0,50 % a principios de agosto a rozar el 1,67 % en el momento de escribir este artículo (13 de abril de 2021).
La evidencia sobre las expectativas de inflación proviene de la tasa de equilibrio a 10 años (una aproximación a las expectativas de los inversores sobre la inflación), ahora más altas que el pico del 2,2% registrado en 2018; es decir, los niveles están en máximos cíclicos. Mientras que otra medida, un indicador de dónde los mercados creen que las tasas de interés alcanzarán el límite máximo (una vez que empiecen a subir)(1) se sitúa actualmente alrededor del 2,4% (al 13 de abril de 2021), hay que tener en cuenta que el máximo de las tasas estadounidenses del último ciclo de aumento fue del 2,5 %. Por lo tanto, a menos que se crea que la Fed va a subir las tasas mucho más rápido de lo indicado, lo que no creemos que hará debido a los niveles actuales de desempleo, gran parte de la inflación y de los aumentos de tasas ya están descontadas en las valoraciones de los bonos.
Conclusión
No vemos un cambio de régimen en la inflación de cara al futuro y, aunque fueron un shock para el sistema, las ventas masivas de febrero también fueron una oportunidad para invertir en ciertos mercados de renta fija.
Pensamos desde hace ya mucho tiempo que el previsible aumento de los rendimientos de la deuda pública en el primer trimestre de 2021 era una oportunidad cíclica para agregar duración a la cartera y, por lo tanto, pasar de una posición de corta duración y sensible al crédito (posicionamiento en el inicio del ciclo) a una cartera de bonos core más sensible a la duración. Como sucede siempre con las operaciones de reflación, los bonos del Tesoro de EE.UU. están en el epicentro de las ventas masivas, ya que es uno de los pocos mercados de renta fija del mundo desarrollado en el que se puede argumentar de forma creíble y se pueden descontar numerosos aumentos de tasas. Esto ya ha sucedido y el perfil de los datos de los próximos meses determinará si los elevados rendimientos, incluso para esta economía, están presentes.
Tribuna de Jenna Barnard y John Pattullo, codirectores de renta fija estratégica en Janus Henderson Investors.
Anotaciones:
(1)La aproximación empleada es la tasa de interés a 5 años/5 años; es decir, los rendimientos a cinco años, a partir de cinco años. Se trata básicamente de una aproximación al punto en el que los mercados piensan que las tasas de interés pueden alcanzar su máximo una vez que se inicie un ciclo de aumentos.
Glosario de términos:
Punto básico: una centésima de un uno por ciento o 0,01 %.
Rendimiento del bono: el nivel de ingresos de un valor, expresado normalmente como tipo porcentual. Cabe tener en cuenta que un menor rendimiento de los bonos conlleva un aumento de los precios y viceversa.
Vigilantes de los bonos: se refiere a los inversores del mercado de renta fija que se oponen a las políticas monetarias o fiscales consideradas inflacionistas, mediante la venta de bonos, aumentando así sus rendimientos. El término fue propuesto por Edward Yardeni, antiguo economista de EF Hutton, a principios de la década de 1980 para describir cómo las ventas masivas de bonos podían doblegar a los bancos centrales o los gobiernos.
Tasa de inflación de equilibrio: la tasa de inflación de equilibrio mide la inflación esperada resultante de los rendimientos de los bonos nominales y ligados a la inflación. El valor implica la que los participantes del mercado esperan que sea la inflación en los próximos 10 años en general.
Cíclico: el rendimiento de los activos suele depender en gran medida de factores cíclicos vinculados a la situación de la economía. Las economías y los mercados son cíclicos y los ciclos pueden durar desde unos pocos años hasta casi una década. En general, la fase inicial del ciclo se da cuando la economía pasa de la recesión a la recuperación; la fase media del ciclo es cuando la recuperación se acelera, mientras que en la fase avanzada suelen empezar a acumularse los excesos, el crecimiento se ralentiza, los salarios empiezan a subir y la inflación comienza a repuntar.
Duración: mide la sensibilidad de un valor o una cartera de renta fija a la variación de las tasas de interés, expresada como la media ponderada de los flujos de caja restantes de todos los valores o las carteras (tanto cupones como capital). Se expresa en número de años. Cuanto mayor sea la cifra, más sensible será a un movimiento de las tasas de interés.
Estímulo fiscal: política de un gobierno relacionada con la fijación de las tasas impositivas y los niveles de gastos. El estímulo fiscal (para impulsar la economía) consiste en aumentar el gasto público o reducir los impuestos.
Liquidez: capacidad para comprar o vender un valor o activo en particular en el mercado. Se denominan activos “líquidos” aquellos que pueden negociarse fácilmente en el mercado (sin provocar una variación importante del precio).
Rendimiento real: rendimiento nominal de los bonos menos la inflación. El “rendimiento real” es el componente del rendimiento nominal de un bono que podemos considerar que determina las condiciones financieras. Se compone de varios componentes móviles, como las expectativas de aumento de tasas y de crecimiento. Los rendimientos reales son básicamente equivalentes al costo del capital y afectan las condiciones de liquidez de muchas clases de activos.
Reflación: en este caso, se refiere a una fase ascendente del ciclo económico en la que se aceleran tanto el crecimiento como la inflación, normalmente (pero no siempre) tras un período deflacionista (como el vivido en la crisis de COVID-19) o una recesión. No es lo mismo que la “inflación”, que alude al aumento de los precios de los bienes y los servicios.
Cambio estructural: cambio profundo en el funcionamiento de un sector o un mercado, generalmente provocado por acontecimientos económicos importantes; por ejemplo, avances tecnológicos.
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Pixabay CC0 Public Domain. El Parlamento Europeo aprueba el Fondo de Transición Justa
El Parlamento Europeo ha aprobado un Fondo de Transición Justa, de 17.500 millones de euros, para ayudar a las regiones de la UE más dependientes del carbón a pasar a una economía neutral en emisiones. Se ha producido una semana antes de la cumbre del 24 al 25 de mayo de jefes de gobierno, donde se ha discutido cómo alcanzar objetivos climáticos más estrictos para 2030.
Este fondo ayudará a financiar inversiones en renovables, eficiencia energética, transporte sostenible e innovación digital. Los mayores beneficiarios serán Polonia, Alemania, Rumanía y la República Checa. Hay que tener en cuenta que el nuevo plan climático de la UE que legisladores y gobiernos nacionales han acordado hacer jurídicamente vinculante, aplicará a partir de 2022. En él, se propone reducir las emisiones de gases de efecto invernadero en un 55% en comparación con los niveles de 1990 para finales de década. Lo que es significativamente más ambicioso que el objetivo anterior del 40% e implica que la región puede volverse neutral en emisiones para 2050.
Una gran proporción de las nuevas inversiones “verdes” hasta 2050 se canalizará hacia industrias ambientales de rápido crecimiento, que están contribuyendo cada vez más al PIB: gestión de recursos, energía renovable, eficiencia energética y transporte sostenible. Además hay que tener en cuenta que la industria europea de bienes y servicios ambientales ya emplea a cuatro millones de trabajadores equivalentes a tiempo completo -38% más que en 2003- y puede rivalizar con la de Estados Unidos. El valor añadido bruto de estas industrias, medido de su contribución a la producción nacional, ya había aumentado hasta 286.000 millones de euros en 2015, 63% más que en 2003.
A ello se añade que con los nuevos criterios de la Comisión Europea para inversiones ecológicas, los productores de baterías recargables, equipos de eficiencia energética, coches no contaminantes, plantas eólicas y solares podrán obtener una etiqueta verde, lo que puede resultar transformador para los sectores de transporte, energía y bienes inmuebles de Europa.
Además, para que los gobiernos europeos alcancen estos objetivos los vehículos eléctricos tendrán que evolucionar hacia una industria estratégica. Francia ya cuenta con un programa de 8.000 millones para producir más de un millón de vehículos eléctricos e híbridos al año los próximos cinco años, e incluye un incentivo para reducir hasta en un 40% el coste de comprar el vehículo eléctrico. Alemania también intensificó su apoyo al transporte cero emisiones, duplicando subvenciones, hasta 9.000 millones de euros y las ventas alemanas de vehículos eléctricos aumentaron hasta suponer 13 % de las ventas de automóviles en agosto de 2020, en comparación con 2,5 % en el mismo mes de 2019. A ello se añade que Europa, segundo mayor mercado de vehículos eléctricos tras China, cuenta con nuevos y más estrictos estándares de emisiones. Cada fabricante debe limitar las emisiones de su flota a 95 gramos de CO2/km de media -un 20% menos que en 2018-. Este límite bajará a 81 gr. para 2025 y a 59 para 2030. Aquellos que no cumplan pagarán una multa de 95 euros por cada gr./km de emisiones excesivas por vehículo. Así que los fabricantes que no mejoren se enfrentan a multas de miles de millones cada año. Todo ello va a impulsar más el crecimiento de la movilidad eléctrica.
La construcción también está en el centro del plan europeo de recuperación, ya que el 70% de los edificios en la región tiene más de 20 años. Efectivamente, el Pacto Verde Europeo reserva 370.000 millones de euros (53.000 millones al año) para eficiencia energética y descarbonización de edificios. Esto representa un gran impulso para la industria europea de renovación, un mercado de 819.000 millones de euros en 2019.
A ello se añade que Europa propone un gasto de 100.000 millones de euros en investigación y desarrollo en los sectores digital y medioambiental. Se trata de un programa de siete años, puesto en marcha en 2021, para impulsar la productividad y el crecimiento y mantener la competitividad en sectores que son coherentes con los objetivos del Pacto Verde. La Comisión estima que cada euro invertido en I+D podrá generar once euros de actividad en la economía.
Así que Europa ha elevado el listón en sostenibilidad con ambiciosos compromisos de gasto y regulaciones más estrictas, un modelo para otros países, que genera la perspectiva de mayor crecimiento económico, nuevas oportunidades de inversión y restablecimiento del medio ambiente.
Tribuna de Stephen Freedman, especialista de inversión temática de Pictet AM.
Pixabay CC0 Public Domain. Inversión de Impacto en cambio climático, con BNP Paribas AM/Impax AM
Se estima que la población mundial alcanzará los 9.000 millones de personas en 2050, lo que conducirá a una mayor demanda de comida, agua y energía. Un aumento significativo de las temperaturas globales haría peligrar la estabilidad financiera, elevaría la probabilidad de conflictos, causaría migraciones masivas y sería catastrófica para la biodiversidad y los sistemas alimentarios.
El apoyo generado para mitigar los efectos del cambio climático crece a nivel mundial. A partir del Acuerdo de París se establece un marco global para limitar el calentamiento global a menos de 2° C. Para alcanzar este ambicioso objetivo la Comisión Europea tiene previsto recortar las emisiones de gases de efecto invernadero (GEI) como mínimo en un 55% de cara a 2030 y China se propone alcanzar la neutralidad en carbono para 2060.
En base a estos compromisos, la Agencia Internacional de la Energía (IEA) estima que la inversión en cambio climático supone una oportunidad de mercado de 29 billones de dólares, entre 2020 y 2050, para conseguir liderar la transición del sistema energético global hacia un mundo de bajas emisiones de dióxido de carbono.
Invirtiendo en esta temática, uno de los fondos de inversión con mejor comportamiento en lo que va de año es BNP Paribas Climate Impact, con una revalorización del 10,34% en su clase I de capitalización. En un año obtiene una rentabilidad del 64,30%.
Invierte en empresas de todo el mundo que contribuyen a la lucha contra el calentamiento global. Se concentra en invertir en soluciones diseñadas para mitigar y adaptarse al cambio climático. Se trata de empresas que nos permiten mitigar el cambio climático reduciendo nuestro impacto medioambiental, activas en áreas como la eficiencia agrícola y energética, las energías renovables y la reducción de metano. Son también empresas que nos permiten adaptarnos para superar los retos de un clima cambiante, activas en áreas como Infraestructura hídrica, energía de reserva, producción alimentaria y reforzamiento de redes eléctricas. Un enfoque que alinea la cartera con los Objetivos de Desarrollo Sostenible (ODS) de las Naciones Unidas.
La gestora BNP Paribas AM delega la gestión en Impax Asset Management Ltd, Impax cree que el cambio demográfico, la escasez de recursos, la infraestructura inadecuada y las limitaciones ambientales están impulsando una transición hacia una economía global más sostenible, proporcionando oportunidades para que un gestor activo especializado aporte valor a largo plazo. Creen que esto debería conducir a un rendimiento superior a largo plazo para las empresas bien posicionadas.
El fondo está cogestionado por Jon Forster y Bruce Jenkyn-Jones. Jon está especializado en energías nuevas, agua y servicios de tratamiento de residuos, analizando acciones de todo el mundo con un enfoque en industriales y servicios públicos. Incorporado a Impax en agosto de 2000, comenzó su carrera en empresas privadas y cotizadas. Tras su graduación, pasó cuatro años en Adquisiciones en HSBC Investment Bank. Posteriormente, pasó dos años como consultor para el inversor de capital riesgo Alchemy Partners, con especial énfasis en empresas de fabricación y gestión de recursos. Jon se licenció en Estudios de Gestión por la Universidad de Leeds.
El proceso inversor consta de cuatro fases principales: 1) Generación de ideas 2) Análisis fundamental y valoración 3) Construcción de la cartera y gestión del riesgo y 4) Autodisciplina y protección o custodia de la inversión. En la primera fase se aplica un filtro al universo en base a la exposición temática por ingresos. A continuación, utilizan la plataforma propietaria Viper de valoración y riesgo, en un proceso de 10 pasos que integra el análisis ESG para obtener un barómetro de valoración.
En la siguiente etapa se construye la cartera siguiendo un enfoque de baja rotación. La adición de nuevos nombres se apoya en GARP (Growth at a Reasonable Price) o crecimiento a precio razonable, límites de riesgo y superposición de temas macro y temáticos. La autodisciplina en la gestión de la cartera se apoya en el barómetro de valoración, las métricas de riesgo de la cartera, las perspectivas macro y los resultados de participación.
El resultado es una cartera de entre 50 y 60 nombres que incluye entre sus mayores posiciones acciones de Rayonier REIT Inc REIT (3,03%), PTC Inc (2,94%), Trimble Inc (2,81%), Hubbel Inc (2,72%) y American Water Works Inc (2,68%). Por país, las mayores ponderaciones corresponden a Estados Unidos (48,17%), Dinamarca (6,09%), Países Bajos (4,38%), Reino Unido (4,35%) y Japón (3,42%), mientras que por sector Tecnología de la Información (31,38%), Industrial (29,92%), Materiales (9,52%), Servicios públicos (8,61%) y Bienes de consumo básico (5,46%) representan los mayores pesos en la cartera del fondo.
Tomando como referencia el índice MSCI World Small Cap (EUR) NR, la evolución histórica del fondo por rentabilidad lo posiciona en el grupo de los mejores de su categoría, en el primer quintil, durante 2019, batiendo al índice de su categoría sectorial VDOS de Ecología en 2018. A tres años registra un dato de volatilidad del 24,14% y del 9,20% a un año, posicionándose en este último periodo el grupo de los menos volátiles de su categoría, en el quintil cinco. También a un año registra una ratio Sharpe de 7,52 y un tracking error, respecto al índice de su categoría, de 8,44%.
La inversión en la clase I de capitalización de BNP Paribas Climate Impact requiere una aportación mínima de 3 millones de euros, aplicando a sus partícipes una comisión fija de hasta el 1,10%. El fondo cuenta también con una clase Classic con una comisión fija del 2% y sin requerimiento de aportación mínima inicial. El patrimonio total del fondo es de 2.500 millones de euros.
Tribuna de opinión de Paula Mercado. directora de análisis de VDOS
Pixabay CC0 Public DomainAnastasia Taioglou. Anastasia Taioglou
Al ser una de las mayores economías del mundo, Estados Unidos se sitúa en el punto de mira de los inversores. En un momento en el que todos y cada uno de los países se esfuerzan por regresar a la normalidad tras la pandemia de coronavirus, analizamos cuándo la actividad económica estadounidense podría recuperar el rumbo, así como otros parámetros de «normalidad», como el entretenimiento y el ocio, las compras en tiendas físicas y la reapertura de los centros educativos. El resultado es un índice que mide la evolución hacia un mundo poscoronavirus.
Nuestro Índice de Retorno a la Normalidad
A medida que Estados Unidos prosigue con su programa de vacunación contra el COVID-19, el Índice de Retorno a la Normalidad mide los datos de actividad humana con respecto a los niveles prepandémicos. Nuestros científicos de datos y analistas fundamentales construyen el índice con el fin de medir los niveles de actividad en Estados Unidos, en concreto los viajes, el regreso al trabajo y a los centros educativos, las compras en tiendas físicas y las comidas fuera de casa. Por su diseño, el índice se centra en la medición de componentes de la vida cotidiana, en lugar de indicadores económicos, como el crecimiento del PIB. El nivel porcentual se acercará a 100 conforme se normaliza la vida cotidiana, y nuestros analistas lo actualizarán de manera periódica.
¿Qué ha cambiado?
Desde nuestro boletín de abril, el Índice de Retorno a la Normalidad ha seguido avanzando hasta el 72%, gracias al impulso de los viajes, el entretenimiento y el retorno al aula. Ahora que los niveles de inmunidad están aumentando (a través de una combinación de vacunas e infecciones previas), anticipamos un continuo descenso de los casos activos en las dos próximas semanas. Nuestro escenario base sugiere un avance del índice durante el mes de mayo, conforme la mayor inmunidad y los factores estacionales estimulan la actividad. Si no surgen contratiempos significativos, Estados Unidos podría alcanzar el rango de normalidad de aquí a agosto. Seguimos vigilando de cerca los datos sobre variantes en Estados Unidos. Si observamos un significativo aumento de los casos, es posible que el avance del país hacia nuestro rango de normalidad se ralentice.
No todas las cifras de actividad regresarán a los niveles en los que se encontraban antes de la pandemia. El índice podría alcanzar la “normalidad” en un punto inferior al nivel de 100 como consecuencia de los continuos cambios de comportamiento, como el teletrabajo y los menores desplazamientos por motivos de negocios. La definición de la futura normalidad está evolucionando, y el umbral de normalidad del índice reflejará las conclusiones de nuestros equipos de análisis fundamental y ciencia de datos.
¿Qué analizamos y en qué punto se encuentran esos factores?
Estamos analizando el tiempo que la gente dedica a un amplio abanico de actividades fuera de casa (gráfico 2). Los componentes del índice tienen repercusiones en el crecimiento económico, pero el objetivo principal consiste en medir cuán cerca o lejos estamos de regresar a una vida normal.
Nuestro índice sugiere que todavía nos hallamos un 28% por debajo de los niveles de actividad precoronavirus. Los niveles de actividad de los componentes varían: el retorno a las tiendas físicas se halla un 18% por debajo de los niveles precoronavirus y la rutina de trabajo habitual se sitúa un 23% por debajo de los niveles prepandémicos. El componente que registra el menor nivel es el conformado por los viajes y el entretenimiento: un 43% por debajo de los niveles precoronavirus.
¿Qué factores podrían alentar el cambio?
Una distribución y administración más rápida de las vacunas podría acelerar la senda hacia la normalidad (escenario optimista). Entre los acontecimientos que podrían impedir un retorno a la normalidad (escenario pesimista) se incluyen la aparición de variantes resistentes a las vacunas actuales y una menor administración de la vacuna en determinados lugares (debido a la reticencia de la gente a vacunarse o a la escasez de suministro).
Este índice ofrece un marco de referencia cuando analizamos las compañías. Nos indica qué aspecto podría tener la actividad normal en la era poscoronavirus y el tiempo que tardaremos en llegar a ese punto. La información nos permite poner a prueba las hipótesis internas de una compañía y ajustar nuestras perspectivas de manera pertinente.
Para los inversores, el Índice de Retorno a la Normalidad de Columbia Threadneedle puede servir para la misma finalidad: aportar información adicional cuando evalúan sus decisiones de asignación de activos y construcción de carteras.
Identificar el punto en el que nos hallamos en la senda hacia la normalidad revestirá una importancia crucial en 2021. Estos datos pueden ayudar a los inversores a adoptar decisiones fundadas de asignación de activos y fijar las expectativas sobre la actividad del mercado.
Tribuna de Paul DiGiacomo, director de análisis de renta variable en Columbia Threadneedle Investments.
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Columbia Threadneedle Investments es el nombre comercial en todo el mundo del grupo de sociedades Columbia y Threadneedle.
Existe una gran diferencia entre la negociación activa y la inversión activa. Los operadores activos alquilan los instrumentos financieros. Especulan sobre cuándo se producirán puntos de inflexión o cambios del liderazgo en el mercado, y rotan sus posiciones con el fin de aprovechar los cambios de tendencias. Ahora bien, resulta muy difícil lograrlo de manera sistemática, lo que suele conllevar un amplio abanico de resultados.
Nosotros adoptamos un enfoque diferente. Invertimos de forma activa. Tratamos de poseer los activos financieros no solo a lo largo de un ciclo de mercado, sino a menudo a lo largo de varios ciclos. En los sectores cíclicos en concreto, eso exige identificar las empresas menos «comoditizadas», más diferenciadas y de mayor valor añadido del sector en cuestión, aquellas con capacidad para crear valor a largo plazo con independencia del entorno económico.
Los proveedores tienden a ser menos cíclicos
Pongamos el sector de la construcción de viviendas como ejemplo. Las constructoras son la manera más directa de invertir en el sector («apuesta pura»). No obstante, estas empresas dependen enormemente de la trayectoria de la economía, del sentimiento de los consumidores y de la asequibilidad de las viviendas. También requieren mucho capital, lo que suele conllevar una elevada variabilidad en los márgenes.
Ahora bien, los inversores disponen de vías alternativas para obtener exposición al sector de la vivienda más allá de las constructoras. Como todo propietario sabe, una casa se compone de múltiples sistemas, y ninguno de ellos dura para siempre.
El terreno y la mano de obra representan alrededor de dos tercios del coste de una nueva vivienda; los productos de construcción representan el resto. Los acabados interiores también suponen una parte considerable de esos costes, aun cuando se encuentran entre los menos «comoditizados». Aquí, la calidad y la estética revisten gran importancia, lo que proporciona a los fabricantes de los componentes —como las instalaciones de fontanería y ebanistería— poder de fijación de precios y márgenes sostenibles.
El techo, la pintura, el suelo y el aislamiento también son componentes muy específicos, con una diferenciación similar en términos de calidad de productos. No obstante, el mercado de los proveedores no está, ni mucho menos, restringido a la construcción de nuevas viviendas. En Estados Unidos, donde la antigüedad media de las viviendas ronda los 43 años, los propietarios suelen estar ocupadísimos con proyectos, renovaciones o reparaciones. Por este motivo creemos que los proveedores presentan un perfil menos cíclico que las constructoras de viviendas y, en última instancia, representan mejores negocios.
Poseer activos financieros
La inversión activa no se limita a identificar los activos financieros que presentan una trayectoria sostenible hacia una rentabilidad del capital relativamente significativa (en términos ajustados por el riesgo) durante varios años. Para nosotros, invertir equivale a adquirir participaciones de capital en las compañías con propuestas de valor sostenibles.
Dicho de otro modo: compañías con un propósito. Para administrar el capital de forma responsable, no debemos limitarnos a evaluar los riesgos de un modelo financiero. Unas prácticas laborables abusivas arraigadas en la cadena de suministro de una compañía, unos precios de transferencia dudosos para evitar impuestos, la forma en la que una empresa aborda los asuntos sociales: todo esto exige un continuo proceso de participación activa con los equipos directivos, los consejos de administración y otras partes interesadas de las compañías. Se trata de una importante responsabilidad que se ha de asumir cuando se invierte el dinero de otra gente. Y los equipos directivos suelen escuchar más atentamente a los que compran que a los que alquilan.
Se puede obtener una enorme recompensa financiera si se determina con precisión los puntos de inflexión y los cambios de liderazgo en el mercado, pero lo que se traducirá en rentabilidades superiores a largo plazo es, a nuestro parecer, poseer compañías con un propósito. En nuestra opinión, la relación es causal, y no pura coincidencia.
Tribuna de Rob Almeida, estratega global de inversiones y gestor de carteras en MFS Investment Management.
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Japón – MFS Investment Management K.K. está registrada como Operador de Negocios de Instrumentos Financieros ante el Kanto Local Finance Bureau (FIBO) con el n.º 312, miembro de la Investment Trust Association y de la Investment Advisers Association, Japón.
Dado que las comisiones a cargo de los inversores varían en función de circunstancias tales como los productos, los servicios, el periodo de inversión y las condiciones del mercado, el importe total y los métodos de cálculo no pueden revelarse por adelantado. Todas las inversiones implican riesgos, incluidas las fl uctuaciones del mercado, y los inversores pueden perder el capital invertido. Los inversores deben obtener y leer cuidadosamente el folleto y/o el documento establecido en el artículo 37-3 de la Ley de Instrumentos Financieros y Bolsas de Valores antes de realizar cualquier inversión.
Es importante comenzar por diferenciar la cualificación profesional en sostenibilidad del profesionalismo en sostenibilidad.
Cuando hablamos de cualificación profesional nos estamos refiriendo a la adquisición de una serie de conocimientos y capacidades técnicas relacionadas con una determinada materia. Cuando hablamos de profesionalismo en sostenibilidad, el campo de visión se dimensiona y aparecen términos como la estandarización de competencias para un reconocimiento internacional, la excelencia sobre la base de la responsabilidad con el aprendizaje continuo y un elemento esencial, y absolutamente diferenciador, el compromiso indeclinable con la ética ‘profesional’.
El profesionalismo en sostenibilidad trasciende como esperanza para la recuperación y prosperidad económica y de progreso social, presente y futuro. Y por su intrínseca naturaleza global, tiende al establecimiento de estándares respetuosos con la diversidad cultural, la particularidad de las problemáticas y con las diferentes dinámicas de los distintos mercados. Si bien, el compromiso ético del profesionalismo ESG solo es admisible bajo una única óptica como sello de garantía a escala mundial.
Bajo estos parámetros, el profesionalismo ESG, acreditado y certificado con reconocimiento internacional, es el único capaz de garantizar la responsabilidad con la recuperación y el progreso, a las organizaciones, a sus profesionales, al resto de grupos de interés, incluidos los clientes y consumidores, y a la sociedad en general.
Así, el profesionalismo en ESG y sostenibilidad se traduce en garantía de recuperación y progreso económico para la sociedad, de éxito de su estrategia sostenible para la corporación, y de empleabilidad y desarrollo de su carrera para el profesional.
El profesionalismo ESG, certificado y acreditado, habla de nuevas mentalidades profesionales para innovar en modelos de negocio más resilientes, más respetuosos y con visión a largo plazo. Habla de propósito, de conseguir un aporte de valor compartido, esto es, de rentabilidad por el impacto en la cuenta de resultados y por el efecto positivo y real en la sociedad y el entorno. Del cumplimiento de la materia regulatoria y de las buenas prácticas del mercado con foco en la transparencia y en la honestidad, así como en la generosidad de acompañar a los proveedores en un proceso compartido hacia cadenas más sostenibles.
Habla de percepción positiva por parte de los clientes y demás grupos de interés. De eficiencia y sensibilidad, de alineación de valores con sus empleados, dotándolos de la formación necesaria para favorecer su desempeño. Habla de cultura corporativa sustentada en principios y valores éticos. Finalmente, habla de singularidad, de diferenciación y de ventaja competitiva frente a entidades no comprometidas con el profesionalismo en ESG y sostenibilidad.
De manera similar, para la empleabilidad y el desarrollo profesional, el profesionalismo en ESG y sostenibilidad, certificado y acreditado internacionalmente, significa en grandes palabras “abanderar el estatus profesional”, desde la excelencia técnica y el compromiso ético. Una ética ‘esencial’, sustentada en valores como la integridad, la honestidad, la responsabilidad o el compromiso. Y la confianza, la de uno mismo en la dimensión más personal, y en la social, la que los demás depositan en cada uno de los profesionales y en las organizaciones para las que trabajan, lo que, en último término, significa la generación de confianza de la sociedad en el valor de los estándares del profesionalismo ESG, cuyo resultado es la ampliación del alcance de las oportunidades laborales.
No es nuevo el contexto de necesidades formativas y cualificaciones profesionales para una economía verde de transición, ni la identificación de un nuevo perfil verde demandado por la sociedad y las empresas. Lo que sí es nuevo es que la demanda y la oferta han ampliado el alcance de las necesidades formativas, no solo en materia ambiental, sino también en criterios sociales y de gobernanza corporativa. Por otro lado, los nuevos perfiles emergentes son variados y, cada vez más, exigentemente especializados. Las oportunidades de empleo se abren exponencialmente en cualquier sector, no solo en los identificados como ecológicos; en la industria y en los servicios; en la grande y en la pequeña empresa; en el ámbito nacional y en el internacional.
La excelencia del profesionalismo se hace exigible en consejos de administración y la alta dirección, también en los mandos intermedios y en todas las personas de la organización. Profesionales internos, consultores externos y profesionales independientes. Profesionales de otras materias que refuerzan sus conocimientos y complementan sus competencias configurando nuevas ópticas, que amplían las expectativas.
El profesionalismo en sostenibilidad y ESG es clave de empleabilidad, por su capacidad de crear empleo y de aportar valor por cuenta ajena o propia. Es clave de emprendimiento, porque afianza la actitud de emprender. Es clave de reinvención profesional constante. Y es clave de talento, como capacidad de compromiso en el contexto adecuado.
Para finalizar, un pequeño apunte. La sensibilización, la formación continua en excelencia, la acreditación internacional y el compromiso ético indeclinable, pilares de la profesionalización en ESG y sostenibilidad, sugieren la generación y creación de redes de conexión, de intercambio, de crecimiento y de fomento del profesionalismo como garantía para construir una sociedad en valores, y creer en ello.
Tribuna de Cristina M. Ruiz Pérez, consejera de IASE (International Association for Sustainable Economy) España
