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Ubicación, ubicación, ubicación: argumentos a favor de un enfoque «cotizado» de inversión en bienes inmobiliarios comerciales

map-525349_1920 — Pixabay CC0 Public Domain. Guy Barnard, Tim Gibson, gestores de cartera en Janus Henderson

«Cuando se trata de inmuebles, hay tres criterios que importan: ubicación, ubicación y ubicación». Aunque no se conoce con seguridad el origen real de esta tan repetida frase (la primera constancia escrita data de 1926, en un anuncio del Chicago Tribune¹), su veracidad sigue tan vigente como cuando se pronunció la primera vez. Nadie discute que la ubicación física es uno de los principales determinantes de la inversión en bienes inmuebles.

Pero más allá de la ubicación y algunos otros factores, existen también criterios clave al asignar capital al sector inmobiliario. La inversión en el mercado inmobiliario privado puede instrumentarse por varios medios: ya sea a través de la titularidad directa de edificios o recurriendo a diversos tipos de vehículos de renta variable privada inmobiliaria. Los inversores también pueden optar por las acciones inmobiliarias cotizadas en bolsa (empresas propietarias de inmuebles que obtienen ingresos a través de la titularidad, la compraventa y el desarrollo de activos inmobiliarios que generan rentabilidad). A la hora de asignar capital al sector inmobiliario cotizado, optar por un enfoque pasivo (adquirir un índice de empresas inmobiliarias cotizadas) o activo (invertir en una cartera más selectiva) es otra decisión importante. A medida que cada vez más inversores fijan sus ojos en el sector inmobiliario cotizado, resulta conveniente explorar algunos factores clave dentro de esta clase de activos relativamente joven y en expansión.

Consideraciones sobre clases de activos

Es importante analizar las múltiples partes que componen este universo. La clase de activos del sector inmobiliario cotizado se compone de cientos de empresas que poseen miles de activos físicos representativos de docenas de tipos de inmuebles en todo el mundo. Cada una de estas variables lleva asociado su propio conjunto de características de oferta y demanda, algunas de las cuales son mucho más favorables para los propietarios que otras. Las empresas inmobiliarias cotizadas son vehículos de una escala considerable, y sus equipos directivos pueden captar e invertir capital con criterios oportunistas según lo consideren apropiado. Con frecuencia se especializan en un único tipo de inmueble y emplean equipos directivos muy experimentados con conocimientos relevantes sobre el sector inmobiliario privado y las acciones cotizadas.

El sector inmobiliario comercial se subdivide en dos categorías: «principal» («core«), que incluye locales comerciales, oficinas, edificios residenciales multifamiliares e industrial, y «secundaria» («non-core«). La categoría «secundaria» ha registrado un crecimiento considerable en los últimos 20 años (véase el gráfico 1) y ha ampliado significativamente el abanico de tipos de inmuebles disponibles para la inversión. Ejemplos de esto son los edificios comerciales de un solo inquilino, los activos inmobiliarios experienciales, las torres de telecomunicaciones, los centros de datos, los alquileres residenciales unifamiliares, el autoalmacenamiento, el espacio para laboratorios, las casas prefabricadas y el inmobiliario sanitario.

Los inmuebles «secundarios» han superado a los «principales» a largo plazo², aunque las rentabilidades pasadas no son promesa ni garantía de rentabilidades futuras. La intensidad operativa y la naturaleza granular (es decir, un número más reducido de inmuebles, cada uno de un valor extremadamente alto) de muchos tipos de inmuebles «secundarios» implica que las carteras pueden tardar años, cuando no décadas, en reunirse y requerir considerables conocimientos para gestionarlas. Estos tipos de negocios son muy difíciles de replicar, y se ajustan perfectamente a un horizonte de inversión largo y a un acceso continuo al capital, dos rasgos típicos de los mercados bursátiles.

Temas clave

Esta es una clase de activos que ofrece riesgos y oportunidades interesantes y cambiantes. Creemos que existen tres consideraciones que deberían figurar en los primeros lugares de la lista al analizar el abanico de oportunidades.

1. ¿Inversión activa o pasiva?

Es posible invertir en el sector inmobiliario cotizado de forma pasiva y adquirir un índice apropiado. O hacerlo a través de una cartera gestionada activamente de empresas inmobiliarias cotizadas. Creemos que el segundo enfoque es más pertinente para una clase de activos especializada que, en nuestra opinión, requiere conocimientos específicos y altas dosis de selectividad.

El sector inmobiliario cotizado ofrece un gran universo de inversiones a partir del cual los gestores activos pueden seleccionar grupos enfocados de empresas en función de los fines perseguidos. Este alto grado de selectividad es, en nuestra opinión, esencial dada la dispar naturaleza de la clase de activos y la importancia del análisis de valoración. Las empresas inmobiliarias cotizadas poseen activos tangibles que pueden ser valorados utilizando las herramientas de valoración tradicionales de las acciones (modelos de múltiplos de beneficios, descuento de flujos de caja, crecimiento de los dividendos), o bien técnicas de valoración del mercado privado (observación de ventas comparables, previsiones de la tasa interna de rentabilidad). Mediante este enfoque dual, los gestores inmobiliarios activos pueden formarse una perspectiva bastante aproximada del valor intrínseco. Los gestores hábiles pueden utilizar esta perspectiva razonada junto con la liquidez diaria de las acciones para explotar potenciales anomalías en los precios del mercado. Esto reviste particular importancia dada las amplias dispersiones en rentabilidad que existen entre las distintas acciones y dentro del sector (véase el gráfico 2).

2. Un panorama cambiante

Lo que ha funcionado en el pasado (tipos de inmuebles fuertemente representados en los índices) podría no ser lo mismo que funcione en el futuro. Un ejemplo de tendencia en curso con potencial disruptivo es la demografía; dicha tendencia está llevando a un giro en las opciones de vivienda preferidas por los baby boomers y los millennials. Otra es la digitización de casi cualquier aspecto de la vida; que conduce a que un creciente porcentaje de las operaciones comerciales tengan lugar en línea, lo cual impulsa un crecimiento exponencial del tráfico de datos y del consumo, y genera un impacto sobre la decisión de dónde vivir y trabajar (véase el gráfico 3).

Estas tendencias pueden hacer que algunos tipos de inmuebles «principales», en particular las oficinas y los locales comerciales, afronten más retos que nunca, mientras que otros, como almacenes, torres de comunicaciones y propietarios de viviendas especializadas, se están beneficiando del viento a favor. Es importante, asimismo, plantearse tipos de activos menos convencionales que podrían no estar aún incluidos en los índices de referencia. Aplicar un enfoque que permita la identificación de, y el acceso a, estos nuevos y crecientes tipos de inmuebles es clave para la inversión en el sector inmobiliario.

«Creemos que la inversión en índices de referencia es como conducir con los ojos en el espejo retrovisor. Hay tendencias dinámicas que están reconfigurando nuestra forma de vivir, y es importante modelar las carteras de activos inmobiliarios cotizados con visión de futuro».

3. El ESG no puede automatizarse

La integración eficaz de los factores medioambientales, sociales y de gobierno corporativo (ESG) en la construcción de una cartera inmobiliaria requiere aplicar juicio y subjetividad. Existen muchos proveedores terceros que intentan clasificar cuantitativamente a las empresas inmobiliarias en función de parámetros ESG. La práctica falta de acuerdo entre estos proveedores sobre qué parámetros medir y sobre si una empresa concreta es «buena» o «mala» en un determinado pilar ESG resulta un reto (véase el gráfico 4). En nuestra opinión, esta es otra clave que apoya el argumento a favor de un enfoque activo donde puede aplicarse la selectividad.

El análisis ESG probablemente no arrojará conclusiones tan definitivas como el análisis de un balance, dados los considerables retos de comparar empresas que operan en sectores distintos. Dentro del sector inmobiliario, para que tenga sentido, una comparación de los principios ESG entre diversas empresas cotizadas requiere un profundo conocimiento de la cartera inmobiliaria de la empresa, su asignación de capital, los incentivos de su equipo directivo y el grado de supervisión ejercido por su órgano de administración. La selección de específicos criterios ESG inmobiliarios también debe contemplar las enormes diferencias operativas que existen entre los distintos tipos de inmuebles y mercados. En un sector especializado como el inmobiliario, cada empresa tiene singularidades únicas a evaluar y no existe un conjunto estándar de parámetros de presentación de informes. Todo esto significa que la construcción de carteras que incluya una consideración racional de los factores ESG probablemente seguirá siendo un reto, salvo que se haga de manera activa. En nuestra opinión, si se aborda adecuadamente en función de criterios sensatos, la integración del ESG en la construcción de la cartera puede llevar a una rentabilidad significativamente superior.

En resumen, creemos que «ubicación, ubicación, ubicación» sigue siendo una verdad irrefutable al invertir en el sector inmobiliario, ligada al hecho de que la localización de un inmueble probablemente sea el único de sus aspectos que no pueda cambiarse. Existen, sin embargo, importantes formas de modificar el enfoque inversor hacia la clase de activos, y el inmobiliario cotizado constituye una vía en rápido desarrollo para capturar las diversas y apasionantes oportunidades disponibles.

Tribuna de Guy Barnard, Tim Gibson y Greg Kuh, gestores de cartera en Janus Henderson Investors.

Anotaciones:

¹ Fuente: The New York Times Magazine, «Location, Location, Location», 26 de junio de 2009.

² Fuente: Bloomberg Real Estate Property Type Indices. Rentabilidades totales acumuladas del 31 de marzo de 2006 al 31 de marzo de 2021. La rentabilidad histórica no constituye una garantía de rentabilidad futura.

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Aseguradoras y la consolidación del sector de gestión patrimonial

| Por Alba Menéndez | 0 Comentarios

money-2991837_1920 — Pixabay CC0 Public Domain. seguridad

A los efectos producidos por MIFID II y la pandemia, se ha unido la entrada en el sector en España de las compañías aseguradoras, que ha acelerado el proceso de concentración ya iniciado. ¿Qué atractivos tiene esta industria para el sector asegurador?, ¿qué factores han influido en las principales operaciones realizadas?, ¿qué elementos dificultan la realización de más operaciones?, ¿continuará esta tendencia en el futuro?

A los efectos de la implantación de MIFID II, las empresas participantes en la industria de gestión patrimonial han tenido que añadir los derivados de la pandemia, que han afectado desde los modelos de comunicación y relación con sus clientes, hasta el desarrollo de capacidades tecnológicas adicionales para poder mantener la resiliencia operativa y el servicio, en un modelo obligatoriamente apoyado en una relación remota tanto con clientes como con empleados.

El negocio de asesoramiento tiene unos costes de funcionamiento mínimos muy altos, lo que limita la entrada de competidores y, por tanto, una competencia sana que se esfuerce en la prestación de servicios innovadores y más eficientes para las necesidades de los clientes. Si a eso unimos que lo descrito en el párrafo anterior ha resultado en un incremento de costes y exigencias de inversión, se ha puesto más en evidencia si cabe que la crisis tendría efectos en la viabilidad de determinadas entidades y la necesidad de tamaño crítico, lo que ha acelerado los procesos para detectar otros jugadores con los que plantear posibles operaciones que permitieran la continuidad y el desarrollo de los diferentes modelos de negocio y equipos profesionales y, a su vez, reforzaran la eficiencia consiguiendo mejoras en la estructura de costes. Es decir, operaciones que posibilitaran sinergias en aspectos operativos, financieros y comerciales.

No hay que olvidar otros dos elementos que, en nuestra opinión, han favorecido la aceleración de estos procesos. El primero es que varias de estas entidades, que nacieron hace años, están lideradas desde el punto de vista gerencial y accionarial por personas que han alcanzado edades en las que el proceso de desvinculación con el mundo profesional se ve más cercano. Ello obliga a pensar en fórmulas de salida en las que, en ocasiones, como consecuencia del éxito del proyecto, se alcanzan valoraciones importantes que dificultan que los profesionales que integran el mismo sean quienes pasen a ostentar la condición de accionistas mayoritarios. Es decir, en muchas ocasiones hay que buscar un tercero con músculo financiero suficiente para afrontar una posible compra de sus participaciones a los principales accionistas, lo que limita el número de candidatos. El segundo aspecto es que las entidades aseguradoras han comenzado de forma clara un proceso de posicionamiento en este sector, realizando múltiples operaciones de adquisición o toma de participaciones.

¿Cuáles son las razones para estos movimientos por parte del sector asegurador? Son varias y trataremos de analizar las principales, sin que el orden de exposición tenga nada que ver con su importancia, que dependerá de cada caso particular.

En primer lugar, el escenario de bajos tipos de interés en el que vivimos y, de forma previsible, vamos a vivir durante un tiempo, ha condicionado la rentabilidad obtenida por las carteras financieras de las aseguradoras. También ha limitado claramente el atractivo de determinados productos de ahorro estructurados a través de pólizas de seguro. Ello ha supuesto que las compañías busquen invertir en otros negocios que puedan añadir rentabilidad y que les permitan desarrollar la distribución de otro tipo de productos con mayor atractivo financiero potencial para los clientes como, por ejemplo, los fondos de inversión.

En este aspecto, la incursión en el mundo de la gestión patrimonial tiene todo el sentido. Este es un negocio recurrente de poco consumo de capital y que diversifica muy bien su negocio asegurador. Las entidades objeto de las operaciones viven en un entorno regulado que, aunque tenga sus contras, las aseguradoras conocen perfectamente y les aporta garantías. Respecto al tema de los productos, muchas de ellas ya cuentan con “fábricas” potentes en el ámbito de la gestión de activos (varias de las grandes gestoras de activos internacionales tienen su origen en el sector asegurador). Sin embargo, muchas no aprovechan el potencial de su red y su base de clientes por la necesidad de una especialización diferenciada para la comercialización de estos productos.

Esto enlaza con el segundo motivo: el comercial. En la mayoría de los casos, el enfoque en el producto ha ido cambiando hacia un enfoque en el cliente. Un giro incentivado por los cambios que se han producido en las preferencias y necesidades de los clientes que, como consecuencia de tipos de interés en mínimos cuando no negativos, se han visto forzados en su mayoría a salir de su zona de confort y a asumir mayores riesgos en busca de algo de rentabilidad.

Este cambio lleva implícito que el cliente pase de una actitud de comprador a alguien que busca servicio (asesoramiento en este caso), lo que obliga a buscar experiencia y conocimiento en esa faceta y a la segmentación de las redes de oficinas de las aseguradoras y sus profesionales, ya que probablemente no sea eficiente formar a toda la red en asesoramiento y gestión patrimonial, pero es necesario tener equipos preparados para ofrecerlo.

En nuestro país, sigue existiendo una gran cantidad de dinero en depósitos o productos sin ningún tipo de rentabilidad que, tarde o temprano, buscarán mejorar su situación. Además, existen dudas sobre la capacidad del sistema público para garantizar pensiones suficientes en el futuro, lo que implica que los ciudadanos son cada vez más conscientes de la necesidad de ahorro a largo plazo y la cultura financiera, aunque de forma muy lenta, crece. Todo lo anterior, hace que la capacidad de crecimiento de este sector sea mucho mayor que la del propio sector asegurador donde, cada vez más, el aumento en clientes y primas se consigue a base de sacrificar margen.

Por otro lado, el negocio de la gestión patrimonial es bastante predecible desde el punto de vista de ingresos. Si a eso se une la mencionada capacidad de crecimiento, parece muy lógico que las aseguradoras busquen una vía para sustituir, al menos en parte, el descenso de ingresos que la reducción del numero de entidades bancarias puede suponer en muchos casos, al suponer el fin de alianzas estratégicas entre aseguradoras y bancos por la desaparición de algunos de estos.

Adicionalmente, este tipo de operaciones ayudan a aumentar la cuota de cartera de los clientes ya que, para la gestión patrimonial, es importante la solvencia y las aseguradoras son entidades que transmiten seguridad y cuentan con altos ratios de capital. También permiten el acompañamiento del cliente a lo largo de su ciclo vital al combinar comercialmente su negocio de seguros a los clientes que provienen de las inversiones.

¿Qué dificultades existen para que haya más operaciones? La primera es que el número de candidatos en el sector de la gestión patrimonial, con tamaño suficiente para que la operación tenga una mínima lógica, se va reduciendo. Por otro lado, en algunos casos, los egos y las personalidades de los socios fundadores dificultan la consecución de acuerdos.

Sin embargo y a pesar de estos obstáculos, la impresión es que la tendencia de consolidación de empresas en el ámbito de la gestión patrimonial va a continuar, al igual que ha ocurrido en otros mercados internacionales. Las de dimensiones más pequeñas tendrán que buscar acuerdos entre ellas para ganar una escala y eficiencia que les permita ser viables y, a futuro, candidatas a una operación de mayor envergadura. Las aseguradoras van a seguir intentando incorporar conocimiento en esta materia, por que es una vía clara para reforzar su abanico de servicios y tener la posibilidad de acompañar al cliente cubriendo sus necesidades tanto en su ciclo vital como financiero.

Tribuna de Borja Durán y Jorge Coca, profesores del Programa Directivo en gestión patrimonial familiar de IEB y fundadores de Wealth Solutions y Finletic.

Las empresas innovadoras de crecimiento de Asia se convierten en el centro de atención

| Por Fórmate a Fondo | 0 Comentarios

Hay tres ingredientes clave necesarios para el crecimiento económico impulsado por la innovación: grandes mercados a los que dirigirse, gran talento empresarial y fuentes de capital sostenibles. Asia los tiene todos.

La región se ha convertido en el mayor mercado de consumo del mundo por volumen y poder adquisitivo extra. Los empresarios de Asia han desempeñado un importante papel en la transición de las economías de la región de un modelo de bajo valor añadido a otro de mayor valor añadido. En la actualidad, alrededor de un tercio de los unicornios mundiales tienen su sede en Asia. Un logro notable, en nuestra opinión.

Muchos responsables políticos de Asia han convertido la innovación en una prioridad estratégica nacional. La cuota global de gasto en investigación y desarrollo de las empresas asiáticas superó a la de las estadounidenses en 2011, y la diferencia siguió aumentando en 2020. El esfuerzo ha dado lugar a numerosos centros de investigación dotados de buenas infraestructuras y trabajadores cualificados.

En general, las condiciones en Asia son muy similares a las que se daban en Estados Unidos en los años 70, cuando se produjo el big bang de la innovación. Muchas de las empresas de categoría mundial que conocemos hoy – como Microsoft, Genentech y Nike – nacieron en ese periodo y siguen liderando la innovación en la actualidad. Estas empresas crearon un enorme crecimiento para los inversores y creemos que Asia podría seguir los pasos de Estados Unidos.

Un universo diverso de empresas innovadoras

En nuestra opinión, la innovación es una fuente sostenible clave de creación de foso económico en todos los sectores. Muchos inversores asocian la innovación simplemente con productos y servicios innovadores que permiten a las empresas disrumpir los sectores existentes, pero no es así. La innovación tiene muchas formas y magnitudes. Puede ser disruptiva, pero también puede ser incremental y acumularse a largo plazo.

En el caso de la Estrategia de Crecimiento Innovador de Matthews Asia (Matthews Asia Innovative Growth Strategy), buscamos empresas que puedan crear valor sostenible a través de la innovación en sus productos, servicios, procesos, modelos de negocio, gestión, uso de la tecnología o enfoque para crear, ampliar o dar servicio a sus mercados. En nuestra opinión, la innovación se produce en todos los niveles de la estructura empresarial, no sólo en los productos y servicios. A veces una empresa puede tener un gran marketing, o tener éxito en su estrategia corporativa, y seguir siendo muy innovadora.

Este enfoque nos lleva a centrarnos en la tecnología, Internet, la atención sanitaria y otros sectores orientados a los servicios, como el discrecional, el de productos básicos y el financiero. Aunque normalmente evitamos las empresas maduras de ciertos sectores que creemos que carecen de innovación, como los servicios públicos o los industriales, esto podría cambiar si detectamos innovación entre los actores de dichos ámbitos.

Desde el punto de vista de la inversión, nuestro objetivo es encontrar empresas innovadoras en las primeras fases de su crecimiento y mantenerlas hasta que este se ralentice. Muchas de estas oportunidades tienen trayectorias de crecimiento largas, de varios años e incluso de varias décadas, y nos proporcionan atractivas oportunidades de inversión a largo plazo.

Dónde encontrar la innovación en Asia

En las tres décadas que llevamos invirtiendo en Asia, hemos asistido a una espectacular transformación del conjunto de oportunidades. Hoy en día, los inversores pueden elegir entre muchas empresas interesantes en sectores sofisticados. Las diferentes etapas de crecimiento de las distintas economías asiáticas presentan oportunidades de inversión únicas, desde la inteligencia artificial (IA) y la atención sanitaria, hasta la educación y los servicios bancarios básicos.

En Corea del Sur, Hong Kong y Singapur, por ejemplo, vemos la innovación impulsada por el envejecimiento de la población en la biofarmacia y la automatización de fábricas. En China, la biotecnología y varios tipos de servicios de Internet contribuyen de forma significativa a la economía.

Para la Estrategia de Crecimiento Innovador de Matthews Asia, China ha sido durante mucho tiempo una sobreponderación en la cartera. Muchos sectores, como el de la sanidad, se encuentran todavía en una fase temprana de crecimiento en China en comparación con sus homólogos mundiales. La penetración de Internet móvil en China es una de las más altas del mundo, y el país suele liderar la innovación creando nuevos mercados y servicios en el espacio de Internet móvil. También estamos asistiendo al crecimiento de las tecnologías financieras y de una amplia gama de servicios en línea.

Fuera de China, somos cada vez más constructivos en la India, donde encontramos innovación en los servicios bancarios básicos con la introducción de iniciativas bancarias digitales. Algunos bancos indios han dado un salto adelante al adoptar lo último en tecnología, ya sean productos y servicios bancarios digitales o IA para transformar las operaciones de front y back office. Sin embargo, las valoraciones de las acciones han sido mucho más caras en comparación con las de China en los últimos años y, por tanto, han limitado la oportunidad. Con la inversión de esa tendencia, la India es ahora el segundo país con mayor peso en la Estrategia.

El Sudeste Asiático es una región a la que la Estrategia ha tenido una exposición mínima en los últimos años. Sin embargo, en los últimos 12 meses hemos aumentado lentamente la ponderación de la cartera a Indonesia y Tailandia. En nuestra opinión, la región de la ASEAN, que también incluye a Malasia, Filipinas y Vietnam, tiene un potencial apasionante, a pesar de ser todavía relativamente pobre y de contar con una clase media que aún se está desarrollando.

Cada vez vemos más empresas innovadoras que abordan cuestiones medioambientales, sociales y de gobernanza (ESG) en toda Asia. La atención sanitaria es un ámbito en el que las empresas innovadoras están haciendo grandes progresos en el frente social para mejorar la calidad de vida de un mayor número de pacientes en todo el mundo en desarrollo, lo que genera atractivas oportunidades de crecimiento para los inversores a largo plazo. También esperamos que, a medida que aumente la renta disponible, los consumidores asiáticos se decanten por marcas que sean responsables desde el punto de vista medioambiental y ético desde el punto de vista social.

¿Es un buen momento para invertir?

Tras una saludable corrección en algunas partes de los mercados de renta variable de Asia, especialmente en China, las valoraciones de las empresas innovadoras parecen especialmente atractivas, en nuestra opinión. Tendemos a analizar las valoraciones desde muchos ángulos, por ejemplo, en relación con los promedios históricos de una empresa, así como en relación con los pares y homólogos de la industria mundial de una empresa. En ambos aspectos, encontramos muchas empresas innovadoras en Asia a niveles atractivos en la actualidad. Dado que las valoraciones eran elevadas en 2020, los niveles actuales ofrecen un terreno fértil para las empresas que están innovando en áreas como la estrategia empresarial, los modelos de negocio, los productos y servicios, el marketing y el capital humano.

Mientras tanto, los fundamentales económicos en gran parte de Asia están mejorando. En muchas partes de la región, vemos una vuelta a la normalidad, lo que conduce a mejores perspectivas económicas para las empresas. Algunas partes de Asia han pasado de la recuperación a la expansión. China ha experimentado una recuperación muy fuerte en forma de V y sigue preparada para un crecimiento continuo. En nuestra opinión, ha habido una desconexión entre los precios de las acciones chinas, que bajaron en el trimestre, y las perspectivas económicas a largo plazo de China, que creemos que siguen siendo brillantes. De cara al futuro, el crecimiento de los beneficios, la liquidez y las valoraciones parecen apoyar a los mercados de renta variable de Asia. Esperamos que los beneficios de las empresas de toda Asia sean fuertes en 2021, a medida que la recuperación mundial siga expandiéndose.

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Nuestro objetivo de gestión activa: generar resultados a largo plazo

| Por Meritxell Sedo | 0 Comentarios

Kelsey Dody tulips — Pixabay CC0 Public DomainKelsey Dody. Kelsey Dody

A medida que los inversores fueron dejando atrás la pandemia y pusieron la vista en una eventual recuperación económica mundial, los mercados resurgieron con fuerza y cosecharon magníficas ganancias. El índice S&P 500 se anotó un avance del 77% en el periodo de más de un año desde su mínimo de marzo de 2020. Durante los últimos 140 años, solo se han registrado cinco episodios en los que el mercado de renta variable estadounidense ha exhibido una rentabilidad del 75% o más, y todos ellos se produjeron en los albores de la década de los treinta, tras la Gran Depresión, otro periodo en el que tuvo lugar una ingente intervención económica por parte de los gobiernos¹.

Los últimos cuatro trimestres de rentabilidades en el mercado de renta variable estadounidense se revelaron los cuatro mejores registrados en casi 90 años. La combinación de una tasa de ahorro anormalmente alta en EE.UU. (gracias a los pagos del gobierno motivados por la pandemia) y la demanda latente de los consumidores (después de más de un año de confinamientos) debería traducirse, a nuestro parecer, en una enorme explosión del crecimiento económico, aunque resulta probable que el repunte revista un carácter cortoplacista. En MFS, seguimos centrados en el largo plazo, al invertir a través del ciclo de mercado y tratar de aprovechar la volatilidad cuando surgen las oportunidades.

La importancia del alfa

Antes de la pandemia, a muchos actores del mercado les preocupaban los elevados niveles de endeudamiento, los malos factores demográficos y la capacidad de generar el crecimiento real que se precisa para servir la deuda. En la actualidad, creemos que estas complicaciones seculares han ido a peor. En todo el planeta, la deuda es mayor a día de hoy que antes de la pandemia y las tasas natalidad han experimentado un drástico descenso a lo largo de ella. El mundo seguirá, a buen seguro, atravesando dificultades en términos de sostenibilidad de la deuda y crecimiento real. De cara al futuro, consideramos que las rentabilidades de los mercados de capitales serán bajas en términos históricos durante los 10 próximos años y que estarán muy por debajo de sus rentabilidades históricas a 10 y 15 años².

Encontrar alpha en un entorno difícil de mercado se volverá cada vez más importante para impulsar los resultados a largo plazo. Pueden darse muy buenas oportunidades de generación de alpha para aquellos gestores activos que invierten a lo largo de un ciclo completo de mercado, en especial para aquellos que sopesan las inversiones desde diversas ópticas o adoptan lo que denominamos una perspectiva activa de 360°. Asimismo, dada la concentración de los índices de renta variable estadounidenses y las elevadas valoraciones, somos de la opinión de que los inversores deberían considerar la posibilidad de centrarse en la gestión del riesgo y mitigar el riesgo a la baja, como hacen los gestores activos.

Los gestores activos responden bien en entornos de mercado difíciles

La fortaleza de la renta variable y la renta fija durante la última década ha coincidido con un fuerte giro desde la gestión activa hacia la gestión pasiva. El movimiento sugiere un deseo, por parte de algunos, de reducir las comisiones pagadas; según otros, sin embargo, refleja que muchos gestores activos se han visto superados por sus índices de referencia. No obstante, haciendo balance del periodo de 20 años comprendido entre 2001 y 2020, los gestores activos han registrado por lo general un mejor comportamiento en entornos de mercado difíciles (gráfico 1). Por decirlo de otro modo, los gestores activos han demostrado su talento cuando las cosas se han puesto difíciles. Pensamos que, dado el entorno actual y la probabilidad de que se dé una mayor volatilidad, la capacidad de conservar el capital en mercados difíciles será fundamental para generar excedentes de rentabilidad durante un ciclo completo de mercado.

La destreza activa y en la gestión del riesgo importa

Y lo que es más importante, no todos los gestores de inversión son iguales. Como se puede observar en el gráfico 2, entre 1991 y 2020, los gestores activos del primer cuartil añadieron valor por encima del índice S&P 500 en todo tipo de entornos de mercado. En mercados alcistas, el gestor mediano ha atravesado normalmente dificultades para no quedar a la zaga de los gestores cualificados, mientras que los gestores activos del primer cuartil no solo han añadido valor en mercados alcistas, sino, y lo que es más relevante a nuestro parecer, han despuntado en mercados bajistas. En mercados débiles, la gestión activa del riesgo se ha visto recompensada, algo que se pone menos de manifiesto en carteras pasivas. Por ejemplo, los gestores activos seleccionan valores en lugar de «comprar el índice» y de esa forma pueden evitar compañías o sectores con beneficios de baja calidad o insostenibles. La gestión pasiva no permite la misma evaluación del riesgo. Dicho de otra forma, lo que se evita es tan importante como lo que se compra.

En MFS, en lugar de perseguir ganancias a corto plazo, gestionamos activamente el riesgo cuando los mercados muestran ineficiencias, y tratamos de añadir valor gestionando la volatilidad y esquivando eficazmente los altibajos de los ciclos del mercado. Si se logra perder menos valor durante una fase bajista, se puede hacer crecer el capital desde un punto de partida más alto. Así es como las rentabilidades crecen de forma compuesta a largo plazo, y como creemos que los inversores deberían plantearse el riesgo hoy en día.

Cortoplacismo: ¿por qué el inversor medio ha obtenido una rentabilidad inferior?

Es un hecho que incluso los gestores activos del primer cuartil muestran un comportamiento inferior cada cierto tiempo. Esto puede plantear retos para los inversores. Los estudios de DALBAR, Inc. han demostrado que las decisiones de los inversores de comprar, vender y entrar y salir de los fondos de inversión han traído consigo, de forma sistemática, una rentabilidad sustancialmente inferior. Como ilustra el gráfico 3 que aparece a continuación, cuando los inversores trataron de proteger sus carteras adivinando la evolución del mercado (market timing), a menudo limitaron las ganancias y, en su lugar, aumentaron las pérdidas.

Creemos que una de las razones subyacentes es la inconsistencia de horizontes temporales. Los gestores de carteras más competentes buscan generar alpha de manera constante a lo largo de un ciclo completo de mercado, cuya duración habitual oscila entre 7 y 10 años³. Ahora bien, para evaluar el desempeño, el sector ha tomado horizontes a 3 y 5 años como anclajes temporales de la rentabilidad. En realidad, un periodo de tres años es inferior a la mitad de un ciclo completo de mercado en términos históricos. Según parece, aunque la mayoría de los inversores institucionales son conscientes de ello, pocos parecen dispuestos a tolerar un alpha a 3 años negativo⁴. Ahora bien, a la hora de fijar los objetivos, pocos —profesionales financieros o gestores de activos— debaten los parámetros de medición de la competencia y el horizonte temporal de un ciclo «completo» de mercado. En cambio, para nosotros tiene sentido considerar el uso de horizontes temporales de rentabilidad más largos para evaluar las competencias de un gestor.

Esta inconsistencia tiene aún menos sentido cuando reparamos en el horizonte temporal asociado a la motivación de la mayoría de los inversores: normalmente, ahorrar para la jubilación (gráfico 4). El periodo de tenencia medio (ponderado por los activos gestionados) de un gestor de renta variable estadounidense es de solo 2,3 años. Aunque esto cuadra bien con un periodo de rentabilidad de entre 1 y 3 años, no es coherente con los objetivos a largo plazo de los inversores. En el caso de MFS, el periodo de tenencia medio ponderado por activos para los fondos registrados en EE.UU. es casi el doble de la media del sector y, por consiguiente, está más estrechamente alineado con los objetivos de los inversores. Tenemos una gran confianza en nuestra rentabilidad a largo plazo, donde los fundamentales tienden a prevalecer. Creemos que el sentimiento del mercado, en lugar de los fundamentales, será lo que determinará probablemente nuestra rentabilidad durante el próximo trimestre o año.

Identificar gestores activos cualificados

Aunque pueda parecer sencillo, separar las aptitudes de la suerte no es nada fácil. En nuestra reciente encuesta Compass, solo el 30% de los inversores institucionales indicaron que podrían establecer la diferencia entre un gestor activo cualificado y uno del montón⁵. Pensamos que los gestores activos competentes (aquellos capaces de demostrar sus convicciones a través de una elevada exposición activa y unos largos periodos de tenencia, que saben gestionar con prudencia el riesgo y que conjugan perspectivas diferentes) pueden añadir valor en todo tipo de entornos de mercado. MFS ha sido siempre fiel a esta filosofía y ha perseguido una única meta: crear valor para los clientes mediante una asignación responsable del capital.

Enfoque activo de 360°

Nuestro proceso de inversión se fundamenta en reunir a equipos de analistas de renta variable, renta fija y cuantitativos para compartir y poner en cuestión, de forma respetuosa, las ideas. A esto es a lo que llamamos nuestro enfoque activo de 360° y, bajo nuestro punto de vista, analizar las inversiones desde todos los ángulos se traduce en las mejores ideas de inversión para nuestros clientes. Un principio nuclear de este enfoque radica en creer que la gestión activa a largo plazo es sinónimo de inversión en sostenibilidad; para que una empresa genere beneficios duraderos a lo largo del tiempo, debe ser sostenible tanto desde el punto de vista financiero como desde el punto de vista de los factores ambientales, sociales y de gobierno corporativo (ESG). Así que en lugar de enfocar la inversión sostenible como una práctica o producto por separado, MFS ha integrado los factores ESG en la propia esencia de nuestro proceso de inversión; esto forma parte de nuestra manera de analizar las inversiones desde una perspectiva de 360°. En tanto que gestores activos, creemos que esto impulsa las rentabilidades a largo plazo y es un componente clave para una buena custodia del capital y una inversión responsable.

Asignar el capital de forma responsable también depende de una cultura y un proceso de inversión diferenciados. En MFS, nuestro proceso y nuestra cultura reposan en tres pilares específicos: experiencia colectiva, gestión activa del riesgo y disciplina a largo plazo.

Experiencia colectiva

Creemos que unos equipos compuestos por profesionales con ideas diversas, que aportan diferentes puntos de vista y debaten de forma activa dentro de un sistema de valores compartido, tienen más probabilidades de comprender e incorporar todos los factores relevantes desde una perspectiva financiera, lo que conduce a unos mejores resultados en la inversión. El objetivo de nuestros equipos de inversión es detectar oportunidades sostenibles o identificar riesgos que otros gestores podrían haber pasado por alto. Nuestros inversores establecen un diálogo directo con las empresas en las que invertimos a fin de comprender qué podría incidir en su valor sostenible, y ejercitan nuestro poder de voto para influir en las cuestiones importantes.

Gestión activa del riesgo

Nuestra cultura de gestión del riesgo nos lleva a tratar de comprender cuáles de los riesgos —ya sean fundamentales, seculares, macroeconómicos o de tipo ESG— tienen trascendencia para la sostenibilidad a largo plazo de una compañía (y no son simple ruido) y de qué modo podrían evolucionar a lo largo del tiempo. Se trata de reflexionar sobre los riesgos que vemos y tratar de anticiparnos a los riesgos que no vemos, por ejemplo, el coronavirus. Creemos que la pandemia tendrá probablemente efectos duraderos sobre los gobiernos, los consumidores, las empresas y los sectores económicos. En este incierto entorno, la gestión activa del riesgo es esencial para una correcta evaluación de los riesgos, así como evitar entidades que podrían experimentar dificultades o incluso quebrar. Y no podemos subrayar lo suficiente que una inversión —pasiva— en el índice no permite el mismo grado de evaluación del riesgo.

La gestión del riesgo también consiste en comprender de qué forma los riesgos que anticipamos se comparan con los riesgos que están asumiendo nuestros clientes. Dicho de otro modo, aprovechamos nuestras capacidades para comprender plenamente los riesgos inherentes en las carteras de los clientes, porque reconocemos que, para nuestros clientes, el cómo es tan importante como el propio hecho de alcanzar sus objetivos. Es por eso por lo que realizamos un exhaustivo seguimiento de los umbrales de capacidad de los fondos y cerramos estrategias para ayudar a proteger los intereses de nuestros clientes y gestionar la rentabilidad a largo plazo de sus activos.

Disciplina a largo plazo

En MFS somos defensores del pensamiento a largo plazo por dos motivos. En primer lugar, porque creemos que concuerda mejor con las metas de nuestros clientes y se traduce en mejores resultados de inversión. Hacemos hincapié en factores que derivan en una empresa sostenible capaz de generar las rentabilidades a largo plazo en lugar de unos beneficios a corto plazo, en lugar de factores como el crecimiento de las ventas, el poder de fijación de precios, las ventajas competitivas duraderas, la generación de flujos de caja libres, los niveles de endeudamiento, la importancia financiera relativa y la solidez de la gestión, por nombrar solo algunos. La segunda razón por la que creemos en el largo plazo hace referencia al horizonte temporal. Al mantener los valores durante más tiempo, nos beneficiamos de una mayor dispersión de las rentabilidades entre aquellos títulos que se comportan mejor y peor, así como del potencial de mejorar las rentabilidades para los inversores. La solidez de nuestro análisis, producto de la experiencia colectiva, nos otorga la convicción y la paciencia necesarias para dejar que las ideas de inversión den sus frutos con el tiempo. La remuneración de los equipos de inversión refleja precisamente esto: nuestros equipos son remunerados por su desempeño a largo plazo y no por perseguir ganancias a corto plazo.

Conclusión

En nuestra opinión, la gestión activa cualificada es un elemento esencial de cualquier cartera de inversión, y más aún si cabe en el entorno actual. Como gestores activos, tratamos de identificar empresas que puedan mantener una ventaja competitiva a largo plazo. Para nosotros, la gestión activa forma parte de nuestra cultura, está en nuestro ADN y es la manera de crear valor a largo plazo para nuestros clientes de forma responsable. En un momento de presiones y consolidación en el sector, nuestro énfasis recae en asignar el capital de forma responsable con una perspectiva a largo plazo para el inversor final. Partimos de una posición de fortaleza —nuestro proceso, nuestro personal y nuestra clara visión de la meta—, dado que buscamos las mejores ideas de inversión en beneficio de nuestros clientes. Desde hace casi un siglo, nuestro enfoque de inversión activa y nuestra manera de atender a los clientes compaginan diferentes perspectivas, reflejan la convicción en nuestras ideas de inversión y persiguen una gestión sensata del riesgo, todo ello con el objetivo de proporcionar resultados sostenibles a largo plazo para los clientes. En otras palabras, hemos adoptado un enfoque activo de 360°.

Tribuna de Michael Roberge, consejero delegado de MFS Investment Management.

Notas:

1 Fuente: Bernstein. Datos mensuales del 31 de enero de 1881 al 28 de febrero de 2021.

2 Rentabilidad anualizada en los 10 próximos años. Perspectivas sobre los mercados de capitales a largo plazo de MFS, enero de 2021.

3 Fuente: «Defining a Market Cycle», Manning y Napier.

4 Fuente: Encuesta de mayo de 2021 «MFS Institutional Investor Compass», que abarca a 540 inversores institucionales mundiales. (P) ¿Cuánto tiempo podría tolerar la rentabilidad inferior de un gestor activo?

5 Fuente: Encuesta de mayo de 2021 «MFS Institutional Investor Compass», que abarca a 540 inversores institucionales mundiales. Fuente: Encuesta de mayo de 2021 «MFS Institutional Investor Compass», que abarca a 540 inversores institucionales mundiales. Fuente: Encuesta de mayo de 2021 «MFS Institutional Investor Compass» que abarca a 540 inversores institucionales mundiales.

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Tras la aspiración de lograr bajas emisiones de carbono

| Por Meritxell Sedo | 0 Comentarios

Marek Piwnicki CO2 — Pixabay CC0 Public DomainMarek Piwnicki. Marek Piwnicki

El presidente Biden, con el objetivo de recuperar el liderazgo mundial en la lucha contra el calentamiento global, dio a conocer el objetivo de Estados Unidos de reducir para 2050 las emisiones un 50% con respecto a los niveles de 2005. El primer ministro Yoshihide Suga elevó el objetivo de Japón de reducir las emisiones al 46% para 2030, frente al 26%, mientras que el primer ministro Justin Trudeau incrementó la meta de Canadá de lograr una reducción de entre el 40% y el 45% para 2030 por debajo de los niveles de 2005, frente al 30% anterior. La Ley del Clima de la Unión Europea (UE), acordada recientemente, tiene como objetivo reducir las emisiones de carbono de la UE al menos un 55% para 2030 con respecto a los niveles de 1990.

La decisión de Biden llega después del objetivo de emisiones del presidente Xi Jinping fijado el pasado septiembre, que tiene como fin que China logre unas emisiones netas cero para 2060. Existe la esperanza de que esta decisión empuje a los siguientes mayores emisores (India y Rusia) hacia compromisos más ambiciosos en la COP26, la Conferencia de la ONU sobre el Cambio Climático que se celebrará en noviembre de este año. En clave más nacional, Morgan Stanley se ha comprometido (1) a movilizar 1 billón de dólares en soluciones sostenibles a escala global orientadas, entre otros fines, a evitar y mitigar el cambio climático.

En el seno de las carteras de nuestro equipo, nuestras compañías también se han dedicado activamente a alentar a los consumidores —sus clientes— a vivir de una forma más sostenible. Se está generalizando la creencia de que las emisiones de alcance 1 (directas o controladas) y de alcance 2 (emisiones indirectas derivadas de la compra de energía) de las compañías son tan solo los primeros pasos hacia una solución para el cambio climático. Se ha empezado a abrir paso en la conciencia de los CEO, pero también en sus campañas publicitarias, un mayor enfoque hacia las emisiones de alcance 3 (es decir, todas las emisiones que trascienden los alcances 1 y 2, incluida la energía que los clientes consumen al utilizar un producto).

Las compañías de artículos para el hogar perciben una oportunidad de obtener ingresos en la identificación, para los consumidores, de los pequeños cambios en el hogar que pueden propiciar grandes cambios para el planeta. Las consultoras sostienen que la pandemia ha intensificado el interés en el «consumo responsable». Una multinacional estadounidense de bienes de consumo estima que las emisiones evitadas gracias a los ciclos de lavado con bajo consumo energético desde 2015 equivalen a 15 millones de toneladas de CO₂ o, lo que es lo mismo, 3 millones de vehículos menos en circulación. Sirva de contexto el siguiente dato: en 2020, las emisiones de alcances 1 y 2 de esta compañía fueron de 2,6 millones de toneladas.

Las compañías de cuidado personal ofrecen en la actualidad programas integrales de sostenibilidad. Con la meta de acelerar sus avances, ya constantes, en lo referente a su huella de carbono, la compañía de cosméticos más grande del mundo tiene como objetivo reducir su huella de carbono un 50%, asegurar que el 95% de sus ingredientes procedan del abastecimiento circular e invertir 100 millones de euros en la regeneración de los ecosistemas. Una compañía alemana de productos químicos y bienes de consumo ha lanzado una calculadora de la huella de carbono para ayudar a los consumidores a conocer su huella de CO₂ personal y contribuir a la sostenibilidad a través de las elecciones que cada persona toma sobre su estilo de vida.

La magnitud del reto que suponen las emisiones de alcance 3 sugiere que queda trabajo por hacer, con el objetivo de ahorrarles a sus consumidores, sus clientes y sus proveedores 100 millones de toneladas de CO₂, en términos acumulativos, entre 2016 y 2025. Hasta la fecha, se han ahorrado 50 millones de toneladas. En 2020, las emisiones de alcances 1 y 2 fueron de 535.000 toneladas.

Una de las mayores compañías de software del mundo se lleva el premio a la ambición, pues se ha comprometido a lograr ser negativa en carbono para 2030 y a retirar, para 2050, todo el carbono que ha emitido desde su fundación en 1975. Una compañía de pagos global ha anunciado su compromiso de lograr unas emisiones de carbono netas cero para 2040 y celebró la neutralidad en carbono de sus operaciones en 2020. Que esta compañía se haya incorporado a Climate Pledge y Climate Business Network es otro ejemplo de que las empresas reconocen la importancia no solo de resolver, sino también de que se las perciba como parte de la solución del cambio climático.

Algunas compañías, incluida una líder en software y soluciones corporativas, aspiran a encabezar el paso hacia una economía circular y un futuro con bajas emisiones de carbono con tecnologías que faciliten un diseño, un abastecimiento, una producción, un consumo, una recuperación y una reutilización responsables. Los consultores, que ya forman parte de compañías de todo el mundo, desempeñarán una función clave a la hora de capacitar a otras compañías en la transición hacia unas emisiones de carbono bajas y en la transición energética.

Una consultora predice (en “The Green Behind the Cloud”) que las migraciones a la nube pública pueden reducir las emisiones globales de carbono hasta en 59 millones de toneladas de CO₂ al año. Los anuncios realizados el Día de la Tierra indicaron un número mayor de consultoras y compañías de TI que buscan participar en la innovación y en el desarrollo de soluciones para una producción y un diseño responsables, hacer posible que las compañías descarbonicen su cadena de suministro e implicarse cada vez más en la economía circular.

Esta evolución llega después de las alianzas forjadas por consultoras y compañías de TI similares el pasado año, incorporándose al Pacto Mundial de la ONU, para lanzar la Guía de Ambición de los Objetivos de Desarrollo Sostenible (ODS), un mecanismo que tiene como objetivo acelerar la consecución de estos objetivos.

En el equipo International Equity aplaudimos estas metas y actuaciones, reconociendo al mismo tiempo los obstáculos que existen para lograrlas; creemos que sería de utilidad articular algunas de las medidas que estamos aplicando en nuestro equipo para acelerar un cambio positivo.

Recientemente, mejoramos los criterios de idoneidad para nuestra estrategia Global Sustain. La cartera tratará de obtener rentabilidades atractivas con unas emisiones de carbono significativamente más bajas que las del universo de inversión. Estamos trabajando con nuestros clientes para que se unan a nosotros en este objetivo, en los casos en que lo consideren oportuno.
A fin de lograr este objetivo para nuestra estrategia Global Sustain, hemos introducido un cribado de carbono explícito para identificar y filtrar los mayores emisores de carbono del universo de inversión.
Por último, hemos introducido un programa de implicación sistemática, que ya lleva unos meses en funcionamiento, destinado a preguntar a las compañías en que invertimos por sus iniciativas de sostenibilidad y cómo prevén lograr los objetivos que fijan.

Los clientes de nuestras otras estrategias también se benefician de esta mayor implicación con las compañías en que invertimos dada la sustancial coincidencia de posiciones en nuestras diferentes estrategias. Estas conversaciones también ofrecen información sobre la calidad de la gestión, la agilidad corporativa y la asignación de capital ante nuevos riesgos.

La integración de factores ESG en la actualidad exige destreza no solo en el precio y en la calidad, sino también en la tercera dimensión de la sostenibilidad. Somos conscientes de que siempre hay más que aprender, pero consideramos que nuestro acceso y nuestra experiencia nos brindan una ventaja a la hora de animar a los equipos directivos de las compañías para que avancen hacia un futuro de bajas emisiones de carbono. En este sentido, como en todo lo que hacemos, seguimos siendo ambiciosos.

Columna de William Lock, portfolio manager y jefe del equipo de International Equity de Morgan Stanley Investment Management, y Laura Bottega, especialista de carteras y miembro del equipo International Equity.

Anotaciones:

¹ Véase: www.morganstanley.com/ideas/low-carbon-finance-1-trillion-dollar-pledge

Para alcanzar el objetivo de 1 billón de dólares, Morgan Stanley trabajará con corporaciones, gobiernos y personas físicas para brindar financiación dirigida a tecnologías limpias y energías renovables, ofrecer bonos verdes y posibilitar otras operaciones.

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La (casi) imposible misión de determinar el precio justo de un activo financiero

| Por Marcelo Soba | 0 Comentarios

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El exceso de liquidez global ha distorsionado muchas de las variables de los mercados financieros y ha cambiado la manera en que pensamos respecto a muchos de los activos que están involucradas en un proceso de inversión. Una de ellas, es el tema del valor justo o valor óptimo de ciertos activos como las acciones. En perspectiva histórica, muchas relaciones como la de Precio sobre Ganancias (PE) están voladas. Al ver este tipo de relaciones por sí solas, estaríamos hablando de unos mercados altamente recalentados, más al borde del abismo y de una caída muy dura, que de una tendencia al alza.

Sin embargo, al “prender la máquina de hacer billetes”, el efecto económico que han producido los principales bancos centrales del mundo, es el de tener una tasa de interés negativa. Esta conclusión viene de la política monetaria tradicional: cuando un banco central quería estimular la economía y lanzar dinero a la economía, bajaba la tasa de interés (y reducía otras medidas monetarias, como el encaje bancario)…cuando la tasa llegaba a cero, se suponía que era la máxima expansión monetaria que se podía lograr, pues nadie tenía un incentivo cierto para dejar su dinero parqueado perdiendo valor. Así, cuando hay más dinero dando vuelta y la tasa ya al cero, el efecto es, como mencioné, que la tasa de interés sea negativa ―en la práctica, cabe aclarar―.

Pues bien, los que crecimos en medio de algunos modelos matemáticos, nos encontramos hoy con algo bien interesante, y qué mejor que un ejemplo para tratar de que quede claro el concepto. El modelo más básico de valoración de acciones es el de Gordon, que es traer a valor presente todos los dividendos futuros, y como en toda fórmula de descuento, la misma se hace teniendo en cuenta una tasa de interés, como se observa a continuación:

El tema central de esto es que esta fórmula supone para tasas de interés siempre positivas (o al menos, cero), y se complejiza cuando la tasa de interés es negativa, pues eso lleva a que el Valor Presente de un Valor Futuro empieza a subir, lo cual no es lógico desde un punto de vista “tradicional”. Lo realmente interesante es la sensibildiad que una fórmula de valor presente empieza a tener ante variaciones de una tasa de interés negativa, pues el valor presente empieza a variar mucho más fuerte (hacía arriba) de lo que varía la tasa de interés (como es negativa, hacía abajo). De hecho, llegado un punto exacto (si la tasa de interés fuese -99.99999999%) el valor presente es tan grande que se vuelve, por ponerlo de alguna manera, absurdo.

Claro, para obtener el precio justo de una acción hay muchas otras metodologías, como el de comparables o el de múltiplos, aunque si se piensa bien, todas más o menos van a adolecer del mismo problema: todo está tan alto, que los comparables van a estar altos o los múltiplos tienen que estar también “volados” (esto, entre otras, impacta a otros sectores que creo se han beneficiado y se seguirán beneficiando en los próximos años de la liquidez global, como el Private Equity o el Venture Capital).

Es cierto que nos queda el tema de las ganancias, las cuales sí muestran realmente la realidad de una empresa en un mercado real, en ese que imperan las ventas, los costos y gastos, la eficiencia, la competencia, entre otras. Sin embargo hoy está tan, pero tan distorsionado el tema de los precios, que me parece muy complejo que en el corto plazo las relaciones financieras que aprendimos, hemos usado y nos han parecido lógicas por tanto tiempo, funcionen. Nunca antes en mis años de experiencia en esta industria, me pareció tan complejo tener un precio justo para un activo financiero y determinar si el mismo está bien, barato o costoso. Por ello es que mi conclusión es que, a pesar de todo lucir distorsionado, mientras los billetes sigan llegando a la economía, los activos de riesgo van a seguir beneficiándose de ello.

Cinco ideas de inversión para los próximos doce meses

| Por Meritxell Sedo | 0 Comentarios

Anne Nygard Five — Pixabay CC0 Public DomainAnne Nygard. Anne Nygard

Los inversores raramente han vivido un periodo tan extraordinario. Al igual que el cierre de gran parte de la economía mundial en 2020 por la pandemia de coronavirus fue algo sin precedentes, la recuperación de este año probablemente no se parezca a ninguna otra anterior. La actividad económica se está reanimando mucho más rápido de lo esperado y en algunos países y regiones ya se ha producido una recuperación en forma de «V». Parece que el crecimiento se acelerará aún más en la segunda mitad de 2021, sobre todo en Estados Unidos.

Sin embargo, tanto las políticas económicas de los gobiernos como los fundamentales de inversión se han redefinido en formas que los mercados financieros todavía están asimilando, mientras que sigue habiendo un alto grado de inestabilidad e incertidumbre. Pensamos que este proceso generará oportunidades y riesgos en la segunda mitad de 2021, destacando las ventajas potenciales de un enfoque activo de inversión que implica ser creativos y pensar con originalidad.

Vivimos en territorio inexplorado, con muchas de las características típicas de una recuperación económica al revés: Las valoraciones son elevadas, el ahorro personal es importante y los niveles de deuda se están disparando. Sin embargo, hemos identificado cinco temáticas clave que creemos que impulsarán la rentabilidad de los mercados en los próximos doce meses y más allá.

Vivimos en territorio inexplorado, con muchas de las características típicas de una recuperación económica al revés…

1. Lograr una recuperación sostenible

La economía mundial se está recuperando a un ritmo mucho más rápido que tras recesiones anteriores, ya que muchos países se están adaptando a vivir con el virus y reabren con la ayuda de un estímulo fiscal y una relajación monetaria sin precedentes. Mientras tanto, los hogares han acumulado enormes cantidades de ahorro, porque tuvieron pocas oportunidades de gastar durante los confinamientos y contaron con el apoyo de los programas de sustitución del empleo de los gobiernos. Las políticas fiscales siguen ofreciendo estímulo, aunque no todas las ayudas fiscales son iguales. Los niveles de endeudamiento vuelven a estar en el punto de mira a medida que se consolida la recuperación, con subidas de impuestos en el horizonte.

El papel fundamental de las medidas de salud pública —las campañas de vacunación— supone otro fenómeno sin precedentes. La administración de las vacunas se acelera, aunque a un ritmo muy desigual entre unos países y otros. En muchos lugares del mundo, nos encontramos en una carrera entre los programas de vacunación y las posibles mutaciones del coronavirus. Los bancos centrales indican que mantendrán sus políticas flexibles actuales hasta que la recuperación esté bien afianzada y el desempleo disminuya hasta los niveles anteriores a la pandemia. En un cambio bien anunciado, la Reserva Federal de EE. UU. ha señalado que está dispuesta a permitir un aumento de las presiones inflacionistas antes de subir los tipos de interés.

Aunque los fundamentales —crecimiento, inflación, tipos de interés, diferenciales de crédito, valoraciones— siguen siendo importantes, en un entorno tan inusual los inversores han de interpretar estos factores con sumo cuidado. La vuelta a la «normalidad» depende de la forma que adopte la recuperación de la economía tras la pandemia y de la rapidez con que se produzca. A medida que la esperada reactivación económica sostenible se confirma, los inversores deben sopesar los riesgos de una recuperación irregular con determinadas oportunidades de inversión que podrían despuntar con la vuelta del crecimiento.

2. Beneficiarse del crecimiento de los beneficios

Las valoraciones de la mayoría de las clases de activos son elevadas desde el punto de vista histórico, lo que hace temer que los inversores puedan estar pecando de un excesivo optimismo. Han aparecido indicios de «exuberancia irracional», por ejemplo con las ofertas públicas de ventas (OPV), las sociedades de adquisición con fines especiales (SPAC) y las criptomonedas. Segmentos del software y de los vehículos eléctricos también se han revalorizado. La mayoría de los mercados y sectores de renta variable regionales parecen caros desde el punto de vista histórico, incluso si se tienen en cuenta los bajos tipos de interés y los rendimientos de los beneficios que siguen por encima de los de los bonos a largo plazo.

Las condiciones actuales pueden mantenerse durante un tiempo —las valoraciones elevadas pueden subir aún más—, pero la sostenibilidad de las ganancias será más difícil de detectar. Sin embargo, aunque las valoraciones de las grandes empresas tecnológicas son elevadas, existen diferencias fundamentales con respecto a la burbuja de finales de la década de 1990: Los márgenes de beneficios de los valores más caros del índice S&P 500, por ejemplo, son ahora muy superiores a los de entonces y los valores con múltiplos elevados suponen una proporción mucho mayor de los beneficios del S&P 500 .

El mantenimiento de las valoraciones actuales dependerá en gran medida de si se ven sostenidas por la esperada aceleración del crecimiento de los beneficios corporativos. Las temáticas seculares a largo plazo se mantendrán y la recuperación cíclica podría crear oportunidades en áreas que probablemente generen un fuerte crecimiento de los beneficios en ese entorno, como las acciones value y la renta variable japonesa y de los mercados emergentes. No obstante, los continuos desafíos económicos y empresariales implican que la diversificación y una cuidadosa selección de valores seguirán siendo fundamentales para el éxito.

3. Creatividad en un entorno de subida de los rendimientos

Los tipos de interés a corto plazo se mantienen casi a cero y los principales bancos centrales no muestran actualmente ningún interés por subirlos (los mercados de futuros han aplazado sus expectativas de una primera subida de tipos de la Fed hasta mediados de 2022). Sin embargo, los rendimientos de los bonos subieron considerablemente a principios de 2021, ya que los inversores empezaron a anticipar un aumento del crecimiento y la inflación. La reflación ordenada es positiva tanto para la macroeconomía como para el crédito, ya que refleja las expectativas de mejora del crecimiento económico. Sin embargo, una subida significativa y repentina de los rendimientos podría perjudicar a los mercados financieros, endureciendo las condiciones financieras.

La subida de los rendimientos, la inclinación de la curva de tipos y las dudas sobre los tiempos de los futuros movimientos en la política de la Fed podrían provocar nuevos episodios de volatilidad en los mercados en la segunda mitad de 2021. Los bonos high yield, los préstamos bancarios a tipo variable y la deuda de los mercados emergentes (incluidos los bonos denominados en moneda local) parecen seguir ofreciendo oportunidades. Sin embargo, los diferenciales de crédito se han reducido considerablemente, dejando menos margen de error en la selección de sectores o valores.

Los inversores tendrán que mostrar creatividad en la gestión del componente de renta fija de sus carteras.

Los inversores tendrán que mostrar creatividad en la gestión del componente de renta fija de sus carteras. Estrategias como la diversificación del riesgo de renta variable con deuda pública local, que ha generado atractivos rendimientos totales e ingresos positivos en el pasado, pueden dejar de funcionar. De forma similar, la cobertura de las carteras contra el riesgo de inflación mediante la compra de bonos ligados a la inflación parece menos atractiva tras sus recientes subidas de precios.

4. La vuelta a la normalidad de China

La extraordinaria transformación económica, social y financiera de China en las dos últimas décadas parece que va a acelerarse como consecuencia del coronavirus. La mejor contención de la pandemia y la respuesta política más moderada hacen que los inversores puedan acceder a unos mayores rendimientos de los bonos y a un potencial de crecimiento de beneficios superior con valoraciones razonables. Hay una magnífica oportunidad para descubrir el potencial de alfa de los mercados chinos, diversos y en auge, en el gasto de consumo y salud, ante los cambios demográficos, la innovación tecnológica (China supone ahora la mayor parte de las ofertas públicas de venta mundiales) y los objetivos de sostenibilidad.

Estas oportunidades conllevan complejidad y riesgo. El creciente peso económico y financiero de China en el mundo—y sus conflictos políticos con EE. UU.— serán cuestiones fundamentales que los inversores deberán tener en cuenta en el segundo semestre de 2021 y después. A pesar de la nueva administración estadounidense, las tensiones comerciales siguen siendo altas. El afán de China por asegurarse posiciones de liderazgo en tecnologías fundamentales supone otro punto de tensión. Además, los organismos reguladores chinos están tomando medidas drásticas contra los gigantes del comercio electrónico del país, muy favorecidos por los inversores extranjeros.

Mientras que el gasto fiscal estadounidense domina el debate sobre la inflación, el crecimiento del crédito en China se está endureciendo, una importante dinámica de crecimiento mundial a la que habrá que estar atentos a lo largo del año. Es probable que el dragón chino continúe su ascenso, pero no que su vuelo siga una línea recta.

5. Un mundo en evolución

La salida del mundo de la pandemia y la recuperación económica mundial no serán un camino en línea recta y sin baches. Los mercados bursátiles y de crédito han disfrutado de condiciones favorables, subiéndose a las olas del estímulo y el creciente optimismo. A medida que el estímulo desaparezca y la confianza roce máximos, los inversores deberían reconciliarse con la volatilidad y la inestabilidad de los mercados.

Al mismo tiempo, en un mundo en rápido cambio, muchos de los paradigmas de la gestión de carteras de la última década ya no son válidos. Los rendimientos de la deuda pública son bajos, pero aumentan; las valoraciones de muchos mercados son elevadas; y la demografía mundial, la disrupción tecnológica y los factores geopolíticos globales siguen evolucionando. Los inversores deben plantearse cuidadosamente cómo gestionar sus carteras durante los cambios de régimen, porque lo ocurrido antes es poco probable que continúe. Básicamente, no se puede extrapolar el pasado para gestionar las carteras en el futuro.

Tribuna de Yoram Lustig, Head of Multi-Asset Solutions en T. Rowe Price.

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Las acciones ofrecen una buena prima frente al rendimiento real de los bonos

| Por Beatriz Zúñiga | 0 Comentarios

bike-riding-1149234_1920 — Pixabay CC0 Public Domain. El rendimiento de las acciones sigue ofreciendo una buena prima frente al rendimiento real de los bonos

Tras la brusca reacción a la reunión de junio, la renta variable aumentó a medida que los funcionarios del FOMC se esforzaban por restar importancia a su mensaje belicista, con discursos de la Fed y el BCE sobre el probable carácter transitorio de los actuales repuntes de la inflación y la necesidad de mantener la política acomodaticia.

La actual brecha de rendimiento del CAPE indica que los rendimientos de la renta variable siguen siendo decentes en comparación con el rendimiento real de los bonos a 10 años. El CAPE (PER ajustado) toma como denominador una media de los beneficios deflactados a 10 años. El cociente inverso (1/CAPE) es el rendimiento del CAPE del que se resta el rendimiento real de los bonos utilizando la inflación media a 10 años para obtener un exceso de rendimiento del CAPE (ECY). Actualmente, el ECY es más alto (más atractivo) que los experimentados antes de la crisis del mercado en 2000, 2008 y 2018.

En consecuencia, la renta variable sigue ofreciendo valor frente a la renta fija. ¿Significa esto que no hay riesgos? Por supuesto que no. La recuperación económica está muy avanzada y, aunque el PIB todavía tiene margen para aumentar por encima de su potencial, los indicadores de confianza podrían estar próximos a tocar techo. La Fed está cambiando poco a poco de postura y, muy probablemente, tanto el estímulo fiscal como el monetario han alcanzado ya su máxima expansión. Además, el aumento de la inflación y de los rendimientos reales (que pronosticamos) muy probablemente reducirá en cierta medida los ratios precio-beneficio.

En resumen, nos mostramos más cautelosos con la renta variable y adoptamos una asignación sectorial más defensiva, aunque seguimos manteniendo la sobreponderación de la renta variable. De hecho, el crecimiento de los beneficios sigue siendo optimista y, con el aumento de la utilización de la capacidad, las empresas pueden lograr mayores márgenes a pesar del aumento de los costes de los productos.

Tribuna de Michele Morganti, Head of Insurance & AM Research, Senior Equity Strategist de Generali Insurance AM.

Razones para mantener la fe en los fundamentales de China

| Por Romina López | 0 Comentarios

balloon-3206530_1920 — Pixabay CC0 Public DomainImagen de S. Hermann & F. Richter. Aberdeen Standard Investments

El fuerte repunte económico de China es un buen augurio para los beneficios de las empresas en 2021, lo que incentiva a los inversores activos a volver a centrarse en los fundamentales y aprovechar la volatilidad en medio de posibles vientos en contra.

China batió un nuevo récord de turismo durante la festividad del Día del Trabajo en mayo, después de que las autoridades aceleraran la vacunación contra el virus de la COVID-19. Esto apunta a una mejora drástica de las perspectivas del gasto de los consumidores.

Incluso aunque las comparaciones interanuales crean una imagen halagüeña del crecimiento -dada la profundidad del cierre de 2020-, las empresas de acciones clase A siguen previendo un crecimiento del 38% en los beneficios por acción de media para 2021¹, con las empresas de alta calidad incluso mejor situadas.

Aunque las autoridades han endurecido las condiciones crediticias, el Banco Popular de China se ha comprometido a mantener unos tipos de interés acomodaticios. Esto debería aliviar la preocupación de que la inflación provoque un endurecimiento de la política monetaria después de que el aumento de la actividad industrial impulsara los precios de las materias primas.

Aparte de las tensiones geopolíticas -difíciles de cuantificar a nivel empresarial-, el principal riesgo que deberán observar los inversores será el exceso de reglamentación. Con la pandemia de COVID-19 bajo control en China, los responsables políticos se centran en fomentar un crecimiento económico más sostenible. Esto incluye la regulación de las industrias que han crecido rápidamente sin una supervisión adecuada.

Lo más destacado es que las autoridades han tomado medidas para frenar las prácticas monopolísticas en los negocios de plataforma en ámbitos como la tecnología financiera. Estas empresas tratan de vender servicios basados en la tecnología a la red de usuarios de sus plataformas. Por supuesto, las medidas reguladoras suelen generar volatilidad en los precios de las acciones y crean oportunidades para comprar empresas de calidad a valoraciones más bajas. Este año podría ser productivo para la selección activa de valores.

Hay muchas razones para que los inversores sean positivos sobre las perspectivas del mercado de acciones A de China. Nuestro Research Institute prevé que la economía china crecerá en torno al 9,5% en 2021. La recuperación del país tras la pandemia debería estimular los aumentos salariales, lo que apoyaría el continuo crecimiento estructural del consumo interno. Las empresas de los sectores de consumo básico, consumo discrecional y salud podrían verse beneficiadas.

Los productos de consumo básico lideraron el rendimiento de las acciones en 2020 y fueron los primeros en enfrentarse a las ventas cuando el mercado corrigió después del Año Nuevo Chino, ya que los inversores abandonaron los activos orientados al crecimiento por el temor al endurecimiento monetario. Aunque las empresas han recuperado el terreno perdido, varios valores de calidad de los sectores de consumo y salud siguen estando entre un 10 y un 20% más baratos que antes del Año Nuevo Chino, con unos fundamentales que no han cambiado en gran medida.

En general, las exportaciones chinas están aumentando y los datos económicos -incluidos los del Día del Trabajo- son alentadores. Las perspectivas de beneficios de las empresas no solo parecen saludables, sino que sus beneficios son de mayor calidad que los de sus pares en otros mercados. Por ejemplo, las recompras de acciones se han convertido en algo habitual entre los valores del S&P500, normalmente financiadas por crédito barato. En cambio, China se esfuerza por desapalancarse y reducir el riesgo financiero. Al mismo tiempo, en comparación con el S&P500, las acciones chinas de clase A son casi un 50% más baratas en relación con el precio en libros y casi un 30% más baratas en relación con el precio en beneficios³. De cara al futuro, los motores estructurales del consumo chino permanecen intactos; la generación de millennials seguirá comprando bienes y servicios de alta calidad.

Hay oportunidades en una variedad de nombres y sectores, desde los productores de condimentos y los fabricantes de piezas de automóviles hasta las nuevas empresas de energía y los proveedores de baterías. Los inversores podrían centrarse en los líderes del sector con fuertes cuotas de mercado y ventajas competitivas defendibles. Pueden absorber el aumento de los costes de entrada, lo que será clave en un entorno de aumento de los precios de las materias primas.

En general, estas empresas de calidad se recuperan más rápidamente de las perturbaciones externas y están mejor situadas para ofrecer un crecimiento sostenible de los beneficios. Sus equipos directivos también tienden a ser más prudentes y receptivos al compromiso en cuestiones medioambientales, sociales y de gobernanza (ESG).

La selección de empresas con sólidas credenciales ESG mejora las posibilidades de los inversores de evitar fracasos y escándalos empresariales con pérdidas. También es una forma de generar alfa potencial invirtiendo en un cambio positivo en las empresas. En última instancia, las políticas progresistas en materia de ESG pueden contribuir a impulsar los rendimientos y el precio de las acciones de una empresa a largo plazo.

A nivel sectorial, el aumento de la renta disponible y la creciente conciencia sanitaria de los ciudadanos impulsa las perspectivas de los servicios sanitarios. Las autoridades han aumentado las exenciones fiscales para el gasto en investigación y desarrollo con el fin de impulsar la innovación y reducir la dependencia de la tecnología occidental. Esto podría ser un factor clave entre el creciente conjunto de empresas farmacéuticas de China.

Por otra parte, se prevé un crecimiento de las energías renovables en el marco de las políticas gubernamentales de apoyo al cumplimiento de los objetivos medioambientales. Las perspectivas parecen esperanzadoras para los vehículos eléctricos, cuya adopción es baja en las ciudades de segundo y tercer nivel. El gobierno podría introducir incentivos para impulsar las ventas en zonas rurales e invertir en infraestructuras de recarga, lo que apoyaría el crecimiento del sector a largo plazo.

Tribuna de Nicholas Yeo, responsable de renta variable china de Aberdeen Standard Investments

Notas

¹Bloomberg, Aberdeen Standard Investments, 13 Mayo 2021

²Bloomberg, Aberdeen Standard Investments, 21 Mayo 2021

³Bloomberg, Aberdeen Standard Investments, 21 Mayo 2021

Los inversores en bonos deberían ser cautos ante la inflación salarial, las emisiones excesivas y la carencia de liquidez

| Por Cecilia Prieto | 0 Comentarios

bicycle-876041_640 — Pixabay CC0 Public DomainPrecaución . Precaución

La Fed habló recientemente sobre cómo la economía estadounidense se estaba comportando mejor de lo que esperaban. Veían tanto crecimiento e inflación en niveles más elevados de lo pronosticado previamente. Esto impulsó al comité de gobernadores a adelantar su calendario sobre subidas de tipos unos meses, aunque aún será de aquí a dentro de dos años. Esto sentó como una patada en los mercados.

La alteración en las estimaciones temporales tenía más que ver con posicionar diferencias, que con un gran cambio en la comunicación de la Fed. Yo diría que la Fed adoptó por unanimidad un nuevo marco de objetivo de inflación el año pasado, y que parte de ese marco consistía que deberían esperar mucho más para actuar respecto a lo que habían hecho previamente. Sería muy inusual que la Fed fuera a cambiar ese marco otra vez tan rápido, y más probable que el comunicado fuera simplemente el reconocimiento del hecho de que el crecimiento y la inflación puedan estar notablemente más altos, pero con poca probabilidad de que vayan a cambiar mucho sus trayectorias.

Sin embargo, las expectativas de inflación están al alza. Hay muchas preguntas en torno a los efectos de la inflación, tanto en Estados Unidos como globalmente. Aunque es difícil calcular cómo los equilibrios temporales entre oferta y demanda vayan a dar paso a presiones sobre los precios en el largo plazo, lo que los inversores realmente necesitan vigilar son los cambios en los niveles de los salarios a nivel global. Los salarios son mucho más estables que los precios de los bienes. El coste de la madera puede subir y bajar, así como los precios de las materias primas en general pueden oscilar al alza y a la baja, pero con los salarios en cambio, una vez que obtienes una subida, es difícil dar marcha atrás. Como me dijeron una vez, “Una subida es una subida durante tres meses, después simplemente es tu salario”. Nunca va en la dirección contraria. Estamos viendo algunas presiones salariales y algunos elementos de escasez de mano obra, especialmente en EE. UU. Y potencialmente a nivel global. Manténgase atento.

Los tipos reales son negativos, pero el balance de los consumidores está fuerte

Las rentabilidades reales en los mercados desarrollados están esencialmente en negativo. Esto es una situación sin precedentes y algo que es extremadamente estimulante para la economía global, pero la retirada de esos estímulos y la retirada de dicha combinación son complicadas, como hemos visto recientemente. La reacción del mercado a las declaraciones de la Fed puede ser exagerada, pero los tipos reales negativos siguen siendo una fuerza dominante. Una de las razones por las que Bond Connect es tan interesante e importante es porque China es un mercado enorme con rentabilidades reales positivas, algo difícil de encontrar en el resto del mundo.

En muchos lugares del mundo, las familias están en mucha mejor forma que los gobiernos o las empresas. El balance del consumidor, en agregado, está fuerte en relación con las medias históricas y también frente a la salud de los balances corporativos y gubernamentales. La capacidad de los consumidores para pagar y amortizar sus deudas proporciona un fuerte impulso fundamental a los bonos colateralizados, particularmente a los ABS con colateral del consumo y a las hipotecas residenciales.

La inversión en bonos colateralizados permite a los inversores acceder a sectores y activos con características distintas de rentabilidad/riesgo, destacando la diversificación de los préstamos subyacentes y la protección contra pérdidas.

Un mercado más grande no es igual a mayor liquidez

Yo le pediría precaución a los inversores que creen que la presencia de mucha oferta y de un mercado de mayor tamaño son equivalentes a Buena liquidez. Las emisiones sin límites no llevan necesariamente a mejores oportunidades de inversión.

De hecho, la liquidez tiende a incrementarse en los buenos tiempos, y a evaporarse en los malos tiempos, y esto exacerba los ciclos de mercado que estamos viendo. Cuando los mercados están sedientos de liquidez, no la encontramos en ningún sitio, y ese es el entorno en el que estamos ahora como resultado directo de hacia dónde han evolucionado los mercados debido a la regulación y a las preferencias de los inversores.

La liquidez es particularmente importante, dado que los flujos pueden ser enormes. Una de las razones por las que vimos la caída más rápida de la historia en los mercados de crédito en marzo de 2020 fue porque los flujos en la peor semana fueron 18 veces peores en 2020 que en la peor semana de 2008. Por tanto, cuanto más dinero entra en los mercados, más dinero entra y sale y esto significa que la gestión de la liquidez es cada vez más importante.

Esto representa una oportunidad. Si tienes efectivo cuando otra gente no lo tiene, podrás acceder a precios muy buenos. En definitiva, así es como nos hemos organizado para gestionar y así procedimos en 2020.

En resumen: sube el riesgo, baja la remuneración potencial

No obstante, en general la compensación por asumir riesgos en el seguimiento de alta calidad de la renta fija es bastante baja. El fuerte ritmo de emisión tanto de empresas como de gobiernos a tipos bajos ha creado un montón de papel sin atractivo. Por tanto, ahora tenemos una posición adversa al riesgo, aunque el riesgo que sí estamos asumiendo está más en activos en torno a la tendencia de endeudamiento del consumidor que en bonos corporativos o del Tesoro.

Finalmente, hemos visto en todo el mundo un incremento significativo del riesgo de duración y de tipos de interés con una caída significativa de los rendimientos: el índice Global Aggregate tiene una duración de 7,4 años y una rentabilidad de 1,1. En 2010, el Global Aggregate tenía una duración de 5 años, con un riesgo de tipos mucho menor, y una rentabilidad del 3,1, casi tres veces más de rentabilidad. En el 2000, mientras que todo el mundo estaba comprando acciones ligadas a internet, como lo están haciendo hoy en día, el Global Aggregate tenía una duración de 5 años – la misma que en 2010-, pero su rentabilidad era del 5,8, lo que era una rentabilidad real significativa, significativa por encima de la inflación.

Todo esto es para decir que los riesgos son relativamente elevados en renta fija y las recompensas son relativamente bajas. Verdaderamente, la renta fija está siendo usada como una herramienta de política monetaria a nivel global, y eso es algo que se nos pide que naveguemos como inversores en renta fija y renta variable global, y está produciendo algunos mercados muy inusuales.

Jason Brady, CFA, es President y CEO de Thornburg Investment Management.

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