Pixabay CC0 Public DomainMatt Horward. Matt Horward
Han pasado quince meses desde que se introdujeron por primera vez los “confinamientos” en Estados Unidos y Reino Unido, así como en gran parte del resto del mundo. Durante este periodo, hemos visto un cambio monumental hacia el comercio online, alejándose del comercio físico, impulsado principalmente por el cierre del comercio físico. En el Boletín Disruptive Strategist del primer trimestre de 2021 señalamos que, en EE.UU., la cuota del comercio electrónico en las ventas minoristas de EE.UU. experimentó efectivamente cuatro años de crecimiento en un período de tres meses. Sin embargo, con una cuota de vacunación de más del 60% en el Reino Unido y del 52% en EE.UU., ¿qué ocurrirá ahora? ¿Cuánto de este cambio se mantendrá?
Una encuesta reciente de Shopify sugiere que las categorías con mayor penetración online antes de Covid-19 se mantendrán en un mundo post-pandémico (entretenimiento, libros, juguetes y tecnología). Sin embargo, de la encuesta se desprenden dos datos interesantes. En primer lugar, las empresas que experimentaron un gran aumento de la penetración online han logrado transformar a estos nuevos clientes en clientes leales y fieles. En segundo lugar, están los negocios que experimentaron grandes cambios en Internet durante la pandemia, pero que ahora ven cómo esos nuevos clientes vuelven al entorno físico. Los productos de alimentación, las bebidas alcohólicas y los productos para animales domésticos son las tres categorías más importantes en las que los consumidores han indicado que difícilmente abandonarán el comercio online. El factor común a todos ellos reside precisamente en que los artículos tienden a ser más voluminosos y suelen ser productos básicos, y por tanto la necesidad de tocarlos, sentirlos, verlos y probarlos antes de comprarlos es menor.
La comodidad que ofrecen empresas como Chewy en EE.UU. y Zooplus en Europa (empresas de comercio electrónico que ofrecen alimentos y productos para animales domésticos) es difícil de replicar en el entorno físico. Del mismo modo, empresas de alimentación como Ocado, Walmart o Costco experimentaron un cambio hacia las ventas online y un crecimiento más rápido en comparación con períodos anteriores. El cambio a la venta online en esta categoría se aceleró debido a Covid-19 y, consecuentemente, se ha visto un aumento de las empresas que pretenden introducirse en este tipo de actividad. La empresa Deliveroo, recientemente cotizada, se propone hacer crecer su emergente producto de entrega exprés de comestibles. Sin embargo, competirá con Uber y con la más establecida Ocado. Este aumento de la competencia supondrá un reto para los nuevos y más pequeños participantes en el sector, que tendrán que invertir en marketing para aumentar su cuota.
Categorías como el lujo, las actividades al aire libre y el jardín, la moda y el mobiliario y la decoración doméstica fueron las que más se desplazaron a Internet durante la pandemia. Sin embargo, la encuesta sugiere que estas categorías también experimentarán el mayor retroceso en el uso de los servicios en línea cuando termine la pandemia. Con respecto al sector de la moda, se espera que la omnicanalidad se convierta en una práctica habitual, en la que las fronteras entre el mundo online y el offline se difuminen. Un pedido puede empezar en línea y terminar en la tienda o viceversa. La venta física se centrará más en la experiencia, en el servicio al cliente y en la posibilidad de tocar y sentir el producto que en la propia experiencia de navegación.
Los minoristas capaces de utilizar la tecnología para crear una experiencia omnicanal centrada en el consumidor serán los ganadores, en nuestra opinión. Farfetch ha desarrollado su «Tienda del Futuro» con Chanel mediante una serie de proyectos digitales para ofrecer al consumidor una experiencia de alta calidad tanto en línea como offline. Después de más de un año desde el inicio de la pandemia, los minoristas que vieron un impulso significativo a las ventas el año pasado se enfrentarán a comparativas difícilmente superables y a la mayor competencia de la reapertura de la venta física tradicional.
Tribuna de Mark Hawtin, especialista en estrategias disruptivas en GAM Investments.
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John Pattullo, codirector de renta fija estratégica de Janus Henderson Investors. John Pattullo, codirector de renta fija estratégica de Janus Henderson Investors
En 2013, empezamos a hablar de la “japonización” de Europa (por similitud con las tasas de crecimiento persistentemente bajas, inflación baja y los tipos de interés bajos de Japón). Mucha gente nos tomó por locos, pero se ha demostrado que teníamos razón. Hace ya algún tiempo que coincidimos con Larry Summers en su radiografía de un estancamiento secular del mundo (antes del COVID-19), por motivos hoy de sobra conocidos: exceso de deuda, demografía, tecnología y escasa productividad.
La crisis del COVID-19 ha acelerado obviamente muchos de los problemas estructurales que afronta el mundo. Los comportamientos han cambiado, muchos de forma permanente, y otros solo temporal. Un ejemplo de un significativo cambio estructural es la tendencia a favor de los factores medioambientales, sociales y de gobierno corporativo (ESG), que antes del COVID-19 empezaban a adquirir masa crítica y ahora han crecido exponencialmente.
Como gestores de bonos, debemos evaluar qué implican todos los cambios que impactan no solo sobre nuestras carteras, sino también sobre nuestras vidas. Creemos que el futuro tenderá más hacia la deflación con rendimientos de bonos más bajos, no más altos. Parte de este cambio es definitivo; no hay vuelta atrás al modo antiguo de hacer las cosas. Las disrupciones probablemente solo harán más evidente quiénes son los ganadores y los perdedores, erosionarán los márgenes y concentrarán el limitado crecimiento en una menor cantidad de empresas estadounidenses más dominantes.
Siempre intentamos fijarnos en hacia dónde va el mercado, no solo dónde se encuentra. La obsesión actual con cierta inflación inevitable y transitoria esperada a causa de los cuellos de botella en los inputs representa, en nuestra opinión, un pequeño obstáculo para el mercado de bonos, de envergadura modesta y ya puesto en precio, si se compara con las crecientes fuerzas seculares disruptivas que hoy más que nunca estamos enfrentando.
En los siguientes apartados, daré mi opinión sobre los cambios que vemos en el mundo. Advertencia: no esperen un mensaje demasiado alegre.
Los nuevos patrones de consumo están impactando en los ingresos
A finales de abril regresé presencialmente a la oficina tras 14 meses trabajando a distancia. De hecho empecé a trabajar desde casa una semana antes que mi equipo, ya que a finales de febrero de 2020 viajé por trabajo a Uruguay. No puede evitar reírme el otro día cuando todos recibimos un correo electrónico de “simulacro” que especificaba cómo actuar en caso de desastre. ¿Acaso la estresante experiencia que acabamos de vivir no nos ha enseñado lo insuficiente que puede resultar un sitio formal de recuperación ante desastres? Pero lo cierto es que el trabajo virtual puede florecer.
Las personas somos animales de costumbres; por ejemplo, tomarnos un café cortado (y a menudo un almuerzo económico) a diario en la cafetería de la planta baja de nuestro edificio. Se da ya por hecho que la mayoría de nosotros trabajará dos o tres días por semana en la oficina; eso implica que los ingresos de la cafetería previsiblemente caerán un 40 % y dejará de ser viable. ¿Quién va a costear el alquiler de ese espacio? Sin duda, el propietario puede revocar el contrato con el inquilino actual y dejar el espacio vacío, pero es más probable que mantenga al inquilino y pacten un nuevo alquiler justo y equilibrado, quizá basado en el volumen de facturación. Todo esto se dilucidará crucialmente en los próximos dos meses a medida que terminen las moratorias del pago de los alquileres (por ejemplo, en el Reino Unido esto sucederá el 30 de junio). Así, los flujos de caja de los propietarios probablemente caerán de forma significativa (muchos fondos de pensiones son, como es sabido, propietarios de inmuebles). En general, habrá profundas repercusiones en términos de flujos de caja para las empresas de servicios que operan en las zonas céntricas de negocios de cualquier ciudad, por no hablar de los ingresos de los fondos de pensiones.
El horizonte no demasiado prometedor para el comercio minorista físico
Una reciente encuesta realizada por The British Retail Consortium reveló que el 14 % de los locales de las zonas comerciales (tiendas físicas) en el Reino Unido se encuentran desocupados, y la proporción de espacios vacíos en los centros comerciales ha alcanzado el 18,4 %, aunque la tasa de tiendas desocupadas en las galerías minoristas es solo del 10,6 %. Estas tendencias no eran demasiado buenas antes del COVID-19, pero han empeorado mucho más con el cambio en los patrones de consumo.
Yo siempre he considerado la mayor parte de las tiendas como una actividad no esencial, pero en las pocas ocasiones en que he ingresado a una, la respuesta que he recibido ha sido que no tenían mi talle y que buscase online. El Reino Unido lidera el mundo en algunas cosas, y una de ellas es la compra por Internet. El gráfico 1 muestra la espectacular aceleración de las compras online debido a el COVID-19. En palabras de Deutsche Bank, “una década de Amazonización en el lapso de unos pocos meses1”. El resto del mundo solo puede tratar de no quedar atrás. Curiosamente, nunca he vuelto a esas tiendas que me recomendaron buscar online.
La lista de cambios de comportamiento que están impactando en los hábitos de consumo es ilimitada, y en cierto modo todos estamos contribuyendo a ese cambio. Yo no soy muy aficionado a llevar barba o bigote, pero me estoy afeitando la mitad de lo que solía hacerlo antes de la COVID-19; así que debo de estar consumiendo muchas menos cuchillas de afeitar. No gasto en trajes a medida elegantes o en camisas formales (ahora los necesito menos), ni siquiera en tintorerías (estas últimas se vieron especialmente castigadas cuando se prohibió generar humo o vapor en el Reino Unido, por razones obvias). Por cierto, tengo a la venta una estufa de exterior, si hay algún interesado. Funcionó de maravilla cuando nuestro equipo celebró el tradicional lunch al aire libre en diciembre.
El futuro de las oficinas y de los medios de transporte para llegar a ellas
¿Necesito comprar el bono anual de tren (Transport for London ya perdió 2000 millones de libras respecto de sus ingresos presupuestados)? Jenna (Barnard) y yo viajábamos una vez por trimestre a Jersey para asistir a la reunión del consejo. Hace años probamos a usar la videoconferencia, pero la calidad del sonido era horrorosa y la conexión se cortaba. Sin embargo, el archipopular Zoom es extraordinario y probablemente nos ahorre muchos viajes a Jersey y otros lugares.
Con el COVID-19 hemos visto lo fácil que es trabajar desde casa. Barbados ofrece permisos de trabajo durante un año para cualquiera que trabaje desde la casa. Dado el espantoso clima primaveral de Londres, tal vez deberíamos haberlo probado. Según el informe de Deutsche Bank “Labor supply is going up, up, up”, la digitalización de la fuerza de trabajo podría llevar a su expansión y previsiblemente reducirá los costes. Como se dice en el informe, Australia ha registrado un repunte de la participación en el mercado laboral impulsado por las mujeres, para quienes las ventajas de la jornada flexible pueden ser mayores. Quizá la deslocalización de todos nuestros empleos —y no solo de los centros de llamadas a la India— permita una mayor participación laboral, lo cual reducirá el crecimiento de los salarios.
Pensemos en la demanda de oficinas; HSBC ha afirmado que su demanda de espacio de oficinas este año es un 20 % menor, y será un 40 % más baja a un plazo más largo2. En el distrito central de Londres ya se veían muchos carteles de locales disponibles antes de la COVID-19. Los optimistas parecen pensar que algunos los ocupará WeWork (oficinas de trabajo compartido) y que el resto se destinará a fines residenciales. Yo lo dudo. Lo más probable es que sigan vacíos.
HSBC también espera reducir a la mitad su presupuesto para viajes de trabajo2. Esto es brutal, ya que quienes verdaderamente contribuyen a las ganancias de la mayoría de las líneas aéreas son los viajeros de clase business. Casi todos los A380 de dos pisos de Emirates ya permanecían en tierra antes del COVID-19… ¿y lo que de verdad nos preocupa es que el encarecimiento de las tarifas aéreas afecte al índice de precios al consumo?
Cambio en los hábitos de ocio
Los cines son un ejemplo típico y claro del cambio estructural. Se trata de negocios con elevados costos fijos que dependen mucho de la llegada de películas con gran impacto comercial y del tiempo de diferencia entre su estreno en las salas de cine y su disponibilidad en las plataformas de streaming/DVD. Ese tiempo se ha reducido cada vez más con los años y durante la pandemia llegó incluso a desaparecer.
Así, nuevamente, la dirección de los acontecimientos no se puede calificar como sorprendente, pero su ritmo sí se ha acelerado debido a el COVID-19. Disney+ ha empezado a estrenar directamente en streaming, lo que tiene enormes consecuencias para los cines AMC entre otros (los cines AMC, por supuesto, junto con los cruceros Carnival Cruises, se convirtieron en la imagen emblemática para las ayudas con “financiación transitoria” cuando más azotaba la crisis). Amazon acaba de publicar sus resultados, en los que se destacan los 50 millones más de suscriptores a Prime video y el repunte del 70 % en la demanda de streaming respecto al año pasado.
Los márgenes de los gimnasios y los entrenadores personales se han visto naturalmente erosionados. La mayoría de las clases online son gratuitas o muy baratas. Por cierto, el costo de las mancuernas se ha disparado con el aumento de la gente que ha empezado a hacer ejercicio en casa. Cuatro de las seis personas que integran nuestro equipo se han comprado bicicletas fijas Peloton en el último año, lo que supone decir adiós para siempre a la cuota de suscripción al gimnasio.
Además, dentro del equipo, todos hemos adquirido pantallas extra, auriculares y cámaras web, pero ¿los seguimos necesitando? Las exportaciones de China a EE. UU. han aumentado un 30 % respecto a hace dos años. Dudamos que esto sea sostenible, dado que el considerable gasto en artículos para el hogar, en gran parte de carácter puntual, está regresando ahora a los servicios. Dicho esto, la gente no se cortará el pelo dos veces para compensar el no habérselo cortado durante el confinamiento, así que parte de este gasto se ha perdido para siempre. Los recientes cuellos de botella en las cadenas de suministro no son una gran sorpresa, pero no deberían confundirse con un cambio estructural en la inflación.
Por último, leí en un artículo que más de tres millones de hogares británicos han adquirido mascotas durante la pandemia3 (desconocía el significado de la palabra “humanización”; mis amigos me dicen que sus perros les hablan, pero yo no estoy tan seguro). El mismo artículo afirma que la mitad de los nuevos propietarios de mascotas británicos tienen menos de 34 años. La Oficina Nacional de Estadística ha añadido incluso las golosinas para perros a la canasta de la inflación del Reino Unido: ¡guau! Determinados negocios y vehículos de inversión relacionados con las mascotas se han beneficiado de esta tendencia. Un fondo de inversión de la bolsa especializado en el sector de los cuidados para mascotas, por ejemplo, superó al Nasdaq en el periodo de 12 meses finalizado en mayo4 (recordatorio: los perros no son solo para la época de confinamiento).
Valores familiares y todavía más cambios sociales
Por momentos, tengo la sensación de que el mundo simplemente gira demasiado rápido. El ritmo del cambio provoca escalofríos. La vida media de las empresas del índice S&P 500 se ha acortado drásticamente. Creo que quizá la pausa nos ha venido bien para percatarnos de que no somos hámsteres en una rueda; que la vida familiar y las amistades son esenciales.
En esa línea, Bloomberg publicó un artículo sobre cómo un número notable de estadounidenses adinerados han optado recientemente por jubilarse5, y sabemos que los “millennials” (o la generación Y) tienen un sistema de valores muy diferente al de la generación X (uno de los cuales cumplió 51 el 9 de mayo). Los asesores financieros también indican que están observando un actitud de “disfrutar del momento” entre los clientes de gran patrimonio.
Pero las diferencias están creciendo. El economista francés Thomas Piketty habla de desigualdad intergeneracional, concepto que define como el hecho de que algunas personas afortunadas (solo) adquirirán su riqueza en la “sociedad hereditaria” en la que vivimos, mientras otras solo pueden aspirar a devolver sus préstamos estudiantiles, y ni sueñan con poder comprar su primera casa.
También sabemos que el COVID-19 ha azotado con especial dureza a los sectores más desfavorecidos y a las comunidades negras, asiáticas y otras minorías étnicas. La actual «inflación de las materias primas” hará que la canasta semanal de alimentos salga más cara. El gráfico 2 muestra la evolución alcista del precio de la canasta de alimentos. El presidente Biden está tratando de reducir el grado de desigualdad en la sociedad estadounidense, pero el COVID-19 ha hecho más visibles que nunca las enormes disparidades, ilustradas en la denominada recuperación en forma de K.
Los trabajadores con contratos de cero horas (lo que suele llamarse el “precariado”) son también más vulnerables. Recomiendo la nueva película de Ken Loach “Sorry I missed you” (disponible en Amazon Prime, lo cual no deja de ser irónico), sobre las penurias que vive un trabajador de reparto con contrato de cero horas… Muy triste.
Es la adopción extra de tecnología lo que está acelerando el ritmo del cambio. La inteligencia artificial (IA), las estrategias smart beta, los fondos de inversión en la bolsa (ETF), las impresoras 3D, la robótica, los algoritmos, sin siquiera mencionar el blockchain y el dinero digital, diría que son predominantemente deflacionistas, crearán disrupción en la sociedad y profundizarán aún más la desigualdad.
En algunos sectores la disrupción es bienvenida, como en las finanzas. La sanidad también está realizando grandes progresos en este sentido. Yo estoy suscrito a Babylon, el médico por video online del sistema británico de salud (NHS); no se me ocurren muchas medidas más eficientes que esa. La suscripción es gratuita y las pruebas han demostrado que sus sistemas expertos son más precisos que el médico medio a la hora de diagnosticar muchos síntomas.
Seamos prudentes y no nos dejemos engañar por un bienvenido reflejo reflacionista.
Impacto demográfico
Quizá hubiera sido lógico esperar un mini “baby boom” debido a la COVID-19, pero en realidad lo que ha sucedido es lo contrario, un denominado “baby bust”. Durante la pandemia, la gente se ha vuelto comprensiblemente más precavida sobre el futuro; los afortunados que han conservado su empleo han ahorrado mucho de sus ingresos, en parte por elección y en parte por imposibilidad de gastarlos. Los franceses han sido históricamente uno de los países más procreadores de Europa; sin embargo, los datos de enero de 2021 muestran una caída de los nacimientos de un 13 % en dicho país con respecto al periodo anterior. El año pasado, la tasa de natalidad descendió un 4 %, la mayor caída en un solo año desde hace casi medio siglo, lo que llevó la tasa de fertilidad a 1,6 (nacimientos por mujer), el nivel más bajo desde que hay registros6.
Los paralelismos con Japón eran vistos por muchos como una crítica, pero la gente olvida que el producto interior bruto (PIB) per cápita de Japón —en nuestra opinión, una medida más representativa del éxito que el crecimiento total del PIB— ha sido bastante respetable en las últimas dos décadas. En la actualidad, la población del país se contrae a un ritmo de medio millón de personas cada año, desde una base de 126 millones, y la tasa de fertilidad es de 1,4.
La migración también se ha visto significativamente reducida debido a la COVID-19. Australia había sido un modelo de éxito de la inmigración: cada año atraía alrededor de 300 000 jóvenes con buen nivel de educación y que formaban familias, producían y consumían y, por tanto, contribuían al crecimiento del país. Más recientemente, estos niveles han caído en un 70-80 % según las estimaciones7. Nueva Zelanda y Canadá, entre otros, han tenido grandes descensos de inmigrantes. Esto tendrá efectos apreciables en su potencial de crecimiento a largo plazo.
Además, cabe suponer que los niveles de movilidad podrían verse afectados, dado que algunos países, incluidos Australia y Nueva Zelanda, han cerrado sus fronteras. El Reino Unido ha perdido hasta 1,5 millones de trabajadores en los dos últimos años, principalmente debido al Brexit, pero más recientemente también por la COVID-19. ¿Se recuperarán estos empleos? Algunas fuentes estiman que aproximadamente la mitad de ellos sí lo harán. Esperemos que sea así.
Consideraciones finales: seguir siendo fieles a los ganadores estructurales
El cambio cíclico divide las empresas en categorías de crecimiento y valor, pero el cambio estructural las divide en un bando ganador y otro perdedor. Y los perdedores no “revierten a la media”, sino que quiebran. Lamento si esto suena desolador; es simplemente la realidad de un mundo crecientemente distópico. Uno de nuestros grandes clientes londinenses me llama “John el triste”, y tiene sus razones, supongo.
No nos dejemos llevar por el reflation trade cíclico e inevitable; intentemos pensar un paso más adelante y anticiparnos a las tendencias estructurales más amplias y persistentes que están impregnando todas nuestras vidas. El COVID-19 simplemente ha acelerado las fuerzas estructurales a las que nos enfrentamos, así como el ritmo del cambio estructural digital para nuestras inversiones en bonos.
Evitaremos caer en trampas de valor cíclicas e ilusorias; así como en otras ilíquidas, exóticas o esotéricas. “No seas bobo, haz lo fácil” y compra bonos de ganadores estructurales. Preocúpate de protegerte de potenciales pérdidas, que el potencial alcista debería protegerse a sí mismo.
Tribuna de John Pattullo, codirector de renta fija estratégica de Janus Henderson Investors.
Anotaciones:
1 Deutsche Bank Research, FX Blog, “Labor supply is going up, up, up”; 5 de mayo de 2021. 2 Bloomberg, “HSBC to Cut Office Space 20%, Reduce Business Travel by Half”, 27 de abril de 2021. 3 Financial Times, “‘Pet mania’ brings out animal instincts in eager investors”, 27 de abril de 2021. 4 Bloomberg, al 28 de mayo de 2021. 5 Bloomberg, “Affluent Americans rush to retire in new ‘life-is-short’ mindset”, 30 de abril de 2021. 6 The Guardian, “US birth rate sees biggest fall for nearly 50 years”, 5 de mayo de 2021. 7 Financial Times, “Sharp fall in global migration threatens economic recovery”, 9 de febrero de 2021.
Glosario:
Recuperación en forma de “K”: escenario inusual tras una recesión en la economía en la que ciertas industrias y personas salen de la recesión, mientras que otras se estancan. La recuperación en forma de “K” es la forma en la que se vería representado en un gráfico sobre la situación general de la economía un periodo de recuperación.
Precariado: clase de trabajadores definida de muchas maneras, como por ejemplo por la inestabilidad e inseguridad de sus empleos y la falta de beneficios, como pensiones laborales y vacaciones pagadas.
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En 2013, empezamos a hablar de la “japonización” de Europa, por similitud con las tasas de crecimiento persistentemente bajas, inflación baja y tipos de interés bajos experimentados por Japón. Mucha gente nos tomó por locos, pero se ha demostrado que teníamos razón. Hace ya algún tiempo que coincidimos con Larry Summers en su radiografía de un estancamiento secular del mundo (antes del COVID-19), por motivos hoy de sobra conocidos: exceso de deuda, demografía, tecnología y escasa productividad.
La crisis sanitaria ha acelerado obviamente muchos de los temas estructurales que afronta el mundo. Los comportamientos han cambiado, muchos de forma permanente, y otros solo temporal. Un ejemplo de un significativo cambio estructural es la tendencia a favor de los factores medioambientales, sociales y de gobierno corporativo (ESG), que antes de la pandemia empezaban a adquirir masa crítica y ahora han crecido exponencialmente.
Como gestores de renta fija, debemos evaluar qué implican todos los cambios que impactan no solo sobre nuestras carteras, sino también sobre nuestras vidas. Creemos que el futuro tenderá probablemente más hacia la deflación en un contexto de rendimientos de los bonos más bajos, no más altos. Parte de este cambio es definitivo; no hay vuelta atrás al modo antiguo de hacer las cosas. Las disrupciones probablemente solo exagerarán los ganadores y los perdedores, erosionarán los márgenes y concentrarán el limitado crecimiento en un menor número de empresas estadounidenses más dominantes.
Siempre intentamos fijarnos en hacia dónde va el mercado, no solo dónde se encuentra. La obsesión actual con cierta —e inevitable– inflación transitoria esperada a causa de los cuellos de botella en los inputs representa, en nuestra opinión, un pequeño obstáculo para el mercado de renta fija, de envergadura modesta y ya puesto en precio, si se compara con las crecientes fuerzas seculares disruptivas que hoy más que nunca estamos experimentando.
En los siguientes apartados, daré mi opinión sobre los cambios que vemos en el mundo. Advertencia: no esperen un mensaje demasiado alegre.
Los nuevos patrones de consumo están impactando en los ingresos
A finales de abril regresé presencialmente a la oficina tras 14 meses trabajando a distancia. De hecho empecé a teletrabajar una semana antes que mi equipo, pues a finales de febrero de 2020 viajé por trabajo a Uruguay. No puede por menos que reírme el otro día cuando todos recibimos un e-mail de “simulacro” detallando como actuar en caso de desastre. ¿Acaso la estresante experiencia que acabamos de vivir no nos ha enseñado lo insuficiente que puede resultar un sitio formal de recuperación ante desastres? Pero lo cierto es que el trabajo virtual puede florecer.
Las personas somos animales de costumbres; por ejemplo, tomarnos un café cortado (y a menudo un almuerzo de 10 libras) a diario en la cafetería de debajo de nuestro edificio. Se da ya por hecho que la mayoría de nosotros trabajará dos o tres días por semana presencialmente en la oficina; eso implica que los ingresos de la cafetería previsiblemente caerán un 40% y dejará de ser viable. ¿Quién va a costear el alquiler de ese espacio? Sin duda, el propietario puede resolver el contrato con el inquilino actual y dejar el espacio vacío, pero es más probable que mantenga al inquilino y pacten una nueva renta justa de equilibrio, quizá una basada en el volumen de facturación. Todo esto se dilucidará crucialmente en los próximos dos meses a medida que terminen las moratorias del pago de los alquileres (actualmente, el 30 de junio en el Reino Unido). Así, los flujos de caja de los propietarios caerán probablemente de forma significativa (muchos fondos de pensiones son, como es sabido, propietarios de inmuebles). En general, habrá profundas repercusiones en términos de flujos de caja para las empresas de servicios que operan en las zonas céntricas de negocios de cualquier ciudad, por no hablar de los ingresos de los fondos de pensiones.
El horizonte no demasiado halagüeño para el comercio minorista físico
Una reciente encuesta realizada por The British Retail Consortium reveló que el 14% de los locales de las zonas comerciales (tiendas físicas) en el Reino Unido se encontraban desocupados, y la proporción de espacios vacíos en los centros comerciales ha crecido hasta el 18,4%, si bien la tasa de tiendas desocupadas en las galerías minoristas es solo del 10,6%. Estas tendencias no eran demasiado buenas antes de la pandemia, pero han empeorado mucho más con el cambio en las pautas de consumo.
Yo siempre he considerado la mayor parte de las tiendas como una actividad no esencial, pero en las pocas ocasiones que me he adentrado en una, normalmente la respuesta que he recibido ha sido que no tenían mi talla y que buscase online. El Reino Unido lidera el mundo en algunas cosas, y una de ellas es en las compras por Internet. El gráfico 1 muestra la espectacular aceleración de las compras online debida al COVID-19. En palabras de Deutsche Bank, “una década de Amazonización en el lapso de unos pocos meses1”. El resto solo puede tratar de recuperar terreno para no quedar atrás. Curiosamente, nunca he vuelto a esas tiendas que me recomendaron buscar online.
La lista de cambios de comportamiento que están impactando en los hábitos de consumo es ilimitada, y en cierto modo todos estamos contribuyendo a ese cambio. Yo no soy muy aficionado a llevar barba o bigote, pero me estoy afeitando la mitad de lo que solía antes del COVID-19; así que debo de estar consumiendo muchas menos cuchillas de afeitar. No gasto en trajes a medida elegantes o en camisas formales (ahora tengo menos necesidad de ello), ni siquiera en tintorerías (estas últimas se vieron especialmente castigadas cuando se prohibió fumar en el Reino Unido, por razones obvias). Por cierto, tengo a la venta una estufa de exterior, si hay algún interesado. Funcionó de maravilla cuando nuestro equipo celebró el tradicional lunch al aire libre en diciembre.
El futuro de las oficinas y de los desplazamientos para llegar a ellas
¿Necesito comprar el bono anual de tren (Transport for London ya acumula 2.000 millones de libras menos respecto a sus ingresos presupuestados)? Jenna (Barnard) y yo viajábamos una vez al trimestre a Jersey para asistir a la reunión del consejo. Hace años probamos a usar la videoconferencia, pero la calidad del sonido era horrorosa y la conexión se cortaba. Sin embargo, el archipopular Zoom es extraordinario y probablemente nos ahorre muchos viajes a Jersey y otros lugares.
Con la pandemia hemos visto lo fácil que es teletrabajar. Barbados ofrece permisos de trabajo durante un año para cualquiera que teletrabaje. Dado la deprimente climatología de la primavera en Londres, tal vez deberíamos haberlo probado. Según el informe de Deutsche Bank “Labor supply is going up, up, up”, la digitalización de la fuerza de trabajo podría llevar a una expansión de la plantilla y previsiblemente reducirá los costes. Como se dice en el informe, Australia ha registrado un repunte de la participación en el mercado laboral impulsada por las mujeres, para quienes las ventajas de la jornada flexible pueden ser mayores. Quizá la deslocalización de todos nuestros empleos —y no solo de los centros de llamadas a la India— permita una mayor participación laboral, lo cual presionará a la baja el crecimiento de los salarios.
Pensemos en la demanda de oficinas; HSBC ha afirmado que su demanda de espacio de oficinas este año es un 20% menor, y será un 40% más baja a un plazo más largo2. En el distrito central de Londres ya se veían muchos carteles de locales disponibles antes del COVID-19. Los optimistas parecen pensar que algunos los ocupará WeWork (oficinas de trabajo compartido) y que el resto se destinará a fines residenciales. Yo lo dudo. Lo más probable es que sigan vacíos.
HSBC también espera reducir a la mitad su presupuesto para viajes de trabajo2. Esto es brutal, pues quien verdaderamente contribuye a los beneficios de la mayoría de las líneas aéreas son los viajeros en clase business. Casi todos los A380 de dos pisos de Emirates permanecían en tierra ya antes del COVID-19 … ¿y lo que de verdad nos preocupa es que el encarecimiento de las tarifas aéreas afecte al índice de precios al consumo?
Cambiando los hábitos de ocio
Los cines son un ejemplo típico y palmario de cambio estructural. Se trata de negocios con elevados costes fijos que dependen mucho de la llegada de películas con gran tirón comercial y de la “ventana” de diferencia entre su estreno en las salas de cine y su disponibilidad en las plataformas de streaming/DVD. Esta “ventana” ha ido haciéndose cada vez más pequeña con los años y durante la pandemia llegó incluso a desaparecer.
Así, nuevamente la dirección de los acontecimientos no se puede calificar de sorprendente, pero su ritmo sí se ha acelerado debido al COVID-19. Disney+ ha empezado a estrenar directamente en streaming, lo que tiene enormes implicaciones para los cines AMC entre otros (los cines AMC, por supuesto, junto con los cruceros Carnival Cruises, se convirtieron en la imagen emblemática para las ayudas con “financiación puente” cuando más azotaba la crisis). Amazon acaba de publicar sus resultados, destacando los 50 millones más de suscriptores a Prime video y el repunte del 70% en la demanda de streaming respecto al año pasado.
Los márgenes de los gimnasios y los entrenadores personales se han visto naturalmente erosionados. La mayoría de las clases online son gratuitas o muy baratas. Por cierto, el coste de las mancuernas se ha disparado con el aumento de la gente que ha empezado a hacer ejercicio en casa. Cuatro de las seis personas que integran nuestro equipo se han comprado bicicletas estáticas Peloton durante el último año… lo que supone decir adiós para siempre a la cuota de suscripción al gimnasio.
Además, dentro del equipo, todos hemos adquirido pantallas extra, auriculares y webcams, pero ¿los seguimos necesitando? Las exportaciones de China a EE. UU. han aumentado un 30% respecto a hace dos años. Dudamos que esto sea sostenible, pues el considerable gasto en artículos para el hogar, en gran parte de carácter puntual, está regresando ahora a los servicios. Dicho lo cual, la gente no se cortará el pelo dos veces para compensar el no habérselo cortado durante el confinamiento, así que parte de este gasto se ha perdido para siempre. Los recientes cuellos de botella en las cadenas de suministro no son una gran sorpresa, pero no deberían confundirse con un cambio estructural en la inflación.
Por último, leí en un artículo que más de tres millones de hogares británicos han adquirido mascotas durante la pandemia3 (desconocía el significado de la palabra “humanización”; mis amigos me dicen que sus perros les hablan, pero yo no estoy tan seguro). El mismo artículo afirmaba que la mitad de los nuevos propietarios de mascotas británicos tenían menos de 34 años. La Oficina Nacional de Estadística ha añadido incluso las golosinas para perros a la cesta de la inflación del Reino Unido – ¡guau! Determinados negocios y vehículos de inversión relacionados con las mascotas se han beneficiado de esta tendencia. Un ETF especializado en el sector de los cuidados para mascotas, por ejemplo, batió al Nasdaq en el periodo de 12 meses finalizado en mayo4 (recordatorio: los perros no son solo para la época de confinamiento).
Valores familiares y todavía más cambios sociales
Por momentos, tengo la sensación de que el mundo simplemente va demasiado rápido. El ritmo del cambio provoca escalofríos. La vida media de las empresas del índice S&P 500 se ha acortado drásticamente. Creo que quizá el parón nos haya venido bien para percatarnos de que no somos hámsters en una rueda móvil; que la vida familiar y las amistades son esenciales.
En esa línea, Bloomberg publicó un artículo sobre cómo un número notable de estadounidenses adinerados han optado recientemente por jubilarse5, y sabemos que los “millennials” (o la generación Y) tienen un sistema de valores muy diferente al de la generación X (entre los que se incluye un servidor que cumplió 51 el 9 de mayo). Los asesores financieros también indican que están observando un actitud de “disfrutar del momento” entre los clientes de gran patrimonio.
Pero las diferencias están creciendo. El economista francés Thomas Piketty habla de desigualdad intergeneracional, concepto que define como el hecho de que algunas personas afortunadas (solo) adquirirán su riqueza en la “sociedad hereditaria” en la que vivimos, mientras otros solo pueden aspirar a devolver sus préstamos de estudiantes, y ni sueñan con poder comprar su primera casa.
También sabemos que el COVID-19 ha azotado con especial dureza a los sectores más desfavorecidos y a las comunidades negra, asiática y otras minorías étnicas. La actual “inflación de las materias primas” hará que llenar la cesta de la compra semanal salga más caro. El gráfico 2 muestra la evolución alcista del precio de la cesta de alimentos. El presidente Biden está tratando de reducir el grado de desigualdad en la sociedad estadounidense, pero el COVID-19ha hecho más visibles que nunca las enormes disparidades, ilustradas en la denominada recuperación en forma de K.
La clase de trabajadores con contratos de cero horas (lo que ha dado en llamarse el “precariado”) son también más vulnerables. Recomiendo la nueva película de Ken Loach “Sorry I missed you” (disponible en Amazon Prime, lo cual no deja de ser irónico), sobre las penurias que vive un trabajador de reparto con contrato de cero horas – sobrecogedora…
Es la adopción extra de tecnología lo que está acelerando el ritmo del cambio. La inteligencia artificial (AI), las estrategias smart beta, los fondos cotizados en bolsa (ETF), las impresoras 3D, la robótica, los algoritmos, no digamos el blockchain y el dinero digital, diría que son predominantemente deflacionistas, crearán disrupción en la sociedad y ahondarán aún más en la desigualdad.
En algunos sectores la disrupción es bienvenida, como en las finanzas. La sanidad también está realizando grandes progresos en este sentido. Yo estoy suscrito a Babylon, el médico por vídeo online del sistema británico de salud (NHS); no se me ocurren muchas medidas más eficientes que esa. La suscripción es gratuita y las pruebas han demostrado que sus sistemas expertos son más precisos que el médico medio a la hora de diagnosticar muchos síntomas.
Seamos prudentes y no nos dejemos engañar por un bienvenido reflejo reflacionista.
Impacto demográfico
Quizá hubiera sido lógico esperar un mini “baby boom” durante el COVID-19, pero en realidad lo que ha sucedido es lo contrario, un denominado “baby bust”. Durante la pandemia, la gente se ha vuelto comprensiblemente más precavida sobre el futuro; los afortunados que han conservado su empleo han ahorrado muchos de sus ingresos, en parte por elección y en parte por imposibilidad de gastarlos. Los franceses han sido históricamente uno de los países más procreadores de Europa; sin embargo, los datos para enero de 2021 muestran una caída de los nacimientos de un 13% en dicho país con respecto al periodo anterior. El año pasado, la tasa de natalidad descendió un 4%, la mayor caída en un solo año desde casi medio siglo, situando la tasa de fertilidad en 1,6 (nacimientos por mujer), el nivel más bajo desde que hay registros6.
Los paralelismos con Japón eran vistos por muchos como una crítica, pero la gente olvida que el producto interior bruto (PIB) per cápita de Japón —en nuestra opinión, una medida más representativa del éxito que el crecimiento total del PIB— ha sido bastante respetable en las últimas dos décadas. En la actualidad, la población del país se contrae a un ritmo de medio millón de personas cada año, desde una base de 126 millones, y la tasa de fertilidad es de 1,4.
La migración también se ha visto significativamente reducida debido al COVID-19. Australia había sido un modelo de éxito de la inmigración: cada año atraía alrededor de 300.000 jóvenes con buen nivel de educación y que formaban familias, producían y consumían y, por tanto, contribuían al crecimiento del país. Más recientemente, estos niveles han caído en un 70-80% según las estimaciones7. Nueva Zelanda y Canadá, entre otros, han experimentado grandes descensos de inmigrantes. Esto tendrá efectos apreciables en su potencial de crecimiento a largo plazo.
Además, cabe suponer que los niveles de movilidad podrían verse afectados, pues algunos países, incluidos Australia y Nueva Zelanda, han cerrado sus fronteras. El Reino Unido ha perdido hasta 1,5 millones de trabajadores en los dos últimos años, principalmente debido al Brexit, pero más recientemente también por el COVID-19. ¿Se recuperarán estos empleos? Algunas fuentes estiman que aproximadamente la mitad de ellos sí lo harán. Esperemos que sea así.
Consideraciones finales: seguir siendo fieles a los ganadores estructurales
El cambio cíclico separa las empresas en categorías growth y value, pero el cambio estructural las separa en un bando ganador y otro perdedor. Y los perdedores no “revierten a la media”, sino que quiebran. Lamento si esto suena desolador; es simplemente la realidad de un mundo crecientemente distópico. Uno de nuestros grandes clientes londinenses me llama “John el triste”, y tiene sus razones, supongo.
No nos dejemos llevar por el reflation trade cíclico e inevitable; intentemos pensar un paso más adelante y anticiparnos a las tendencias estructurales de mayor calado y persistentes que están impregnando todas nuestras vidas. El COVID-19 ha acelerado simplemente las fuerzas estructurales a las que nos enfrentamos, así como el ritmo del cambio estructural digital para nuestras inversiones en renta fija.
Evitaremos caer en trampas de valor cíclicas ilusorias; así como en otras ilíquidas, exóticas o esotéricas. “No seas bobo, haz lo fácil”, y compra bonos de ganadores estructurales. Preocúpate de protegerte del potencial de pérdidas, que el potencial alcista debería protegerse a sí mismo.
Tribuna de John Pattullo, codirector de renta fija estratégica de Janus Henderson Investors.
Anotaciones:
1 Deutsche Bank Research, FX Blog, “Labor supply is going up, up, up”; 5 de mayo de 2021. 2 Bloomberg, “HSBC to Cut Office Space 20%, Reduce Business Travel by Half”, 27 de abril de 2021. 3 Financial Times, “‘Pet mania’ brings out animal instincts in eager investors”, 27 de abril de 2021. 4 Bloomberg, a 28 de mayo de 2021. 5 Bloomberg, “Affluent Americans rush to retire in new ‘life-is-short’ mindset”, 30 de abril de 2021. 6 The Guardian, “US birth rate sees biggest fall for nearly 50 years”, 5 de mayo de 2021. 7 Financial Times, “Sharp fall in global migration threatens economic recovery”, 9 de febrero de 2021.
Glosario:
Recuperación en forma de “K”: escenario inusual tras una recesión en la economía en la que ciertas industrias y personas salen de la recesión, mientras que otras se estancan. La recuperación en forma de “K” es cómo puede parecer un periodo recuperación representado en un gráfico sobre la situación general de la economía.
Precariado: clase de trabajadores definida de muchas maneras, como por ejemplo por la inestabilidad e inseguridad de sus empleos y la falta de beneficios como pensiones laborales y vacaciones pagadas.
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La lista cada vez mayor de marcos de información y clasificación reglamentarios que se están introduciendo o considerando en la UE -la Taxonomía, el SFDR, el Ratio de Activos Verdes, los Índices de Referencia Climáticos- son importantes y sirven a un propósito muy claro: acabar con el lavado verde y establecer una comprensión uniforme de lo que es -y lo que no es- sostenible. Trabajan para definir los dos extremos y aumentar la transparencia en torno a la exposición a los activos más verdes, por un lado, y a los activos, actividades y empresas más perjudiciales, por otro.
Pero para las instituciones financieras y sus inversores, estos indicadores deben verse como un simple punto de partida, no como un fin que debe considerarse de forma aislada. Hacerlo sería distorsionar tanto el panorama completo de los esfuerzos de transición existentes como la magnitud de la oportunidad que existe.
En lugar de lamentar o celebrar las partes relativamente pequeñas de las carteras que cumplen los criterios establecidos por los reguladores, los bancos y los gestores de activos deberían centrarse en la cantidad que queda sin clasificar y ver la enorme oportunidad -ya sea comercial o social- que eso supone.
En nuestra opinión, el papel esencial de las instituciones financieras en el esfuerzo colectivo por limitar el calentamiento global no radica en un extremo o en otro, sino en el paso de uno a otro, así como en la dinámica en el término medio. Mediante un enfoque ascendente, apoyando a los clientes individuales en la consecución de sus propios objetivos medioambientales, los bancos y los gestores de activos pueden financiar y asegurar la transición a una economía baja en carbono y, a su vez, aumentar gradualmente su propia exposición «verde»; y eliminar la «marrón». Además, a medida que surgen nuevos riesgos y evolucionan las oportunidades, gran parte de lo que actualmente se encuentra sin categorizar en el medio, será inevitablemente subsumido por un extremo u otro del espectro o, al menos, se enfrentará a un intenso escrutinio. Las instituciones financieras se encuentran en una posición única para garantizar que la dirección de la marcha sea positiva y, en última instancia, para facilitar la transición hacia las bajas emisiones de carbono.
Las implicaciones del cambio climático son cada vez más tangibles para las instituciones financieras. La aparición de una norma contable para las emisiones financiadas integradas en las carteras no es más que el comienzo de la financiación de la transición. Sorprende que se hayan necesitado casi dos décadas para llegar a ese punto desde que se introdujo el Protocolo de Gases de Efecto Invernadero como guía para las empresas no financieras, y que desde entonces se ha convertido en una norma ampliamente adoptada.
Dado que el cambio climático se ha convertido en una prioridad para la mayoría de las partes interesadas de las instituciones financieras, ahora es el momento de actuar. Pero la acción necesaria no se limitará a la adaptación y mitigación del cambio climático. La Taxonomía de la UE es una herramienta de transición que incorpora no solo esos dos, sino también otros cuatro objetivos: el uso sostenible y la protección de los recursos hídricos y marinos, la transición a una economía circular, la prevención y el control de la contaminación, y la protección y restauración de la biodiversidad y los ecosistemas. Los respectivos criterios técnicos de selección están ya en fase de desarrollo. Los tan necesarios elementos sociales que complementan los objetivos medioambientales también están subiendo en la lista de prioridades. Por ejemplo, la Comisión Europea está solicitando asesoramiento sobre la ampliación de la Taxonomía a los objetivos sociales. El vínculo implícito con los Objetivos de Desarrollo Sostenible de la ONU parece evidente.
La hoja de ruta está clara. La financiación de la transición es un programa plurianual a gran escala. Aunque hoy se centra en el cambio climático, su alcance es más amplio. Una tendencia secular se manifiesta como una oportunidad para que el sector financiero desempeñe un papel crucial como facilitador de una economía más sostenible.
Tribuna de Stephanie Lipman, analista ESG de La Française Sustainable Investment Research
Pixabay CC0 Public Domain. “Carbon Handprints”: Un marco climático positivo para los inversores de renta variable
Los inversores concienciados con el medio ambiente quieren cada vez más carteras que aborden el cambio climático. En este sentido, la evaluación de las carbon handprints (impronta positiva de carbono o huella de carbono inversa), es decir, la forma en que un producto o servicio afecta al medio ambiente, representa una buena manera de encontrar empresas que aporten soluciones eficaces a los problemas climáticos del mundo y que, al mismo tiempo, ofrezcan un atractivo potencial de crecimiento.
Las carteras centradas en el clima están disfrutando de una gran entrada de inversores. A nivel mundial, más de 400 fondos que incluían el cambio climático como tema clave triplicaron el total de activos gestionados hasta los 177.000 millones de dólares, a fecha de diciembre de 2020, según Morningstar. Muchos gestores de carteras tratan de abordar el cambio climático identificando a los «buenos actores», es decir, a las empresas con una baja huella de carbono (carbon footprints). Este enfoque tiene sus méritos y es especialmente popular entre las carteras pasivas.
Sin embargo, creemos que hay otra dimensión dentro de la inversión respetuosa con el clima que puede ser muy eficaz. En lugar de fijarse en la huella de carbono (carbon footprints), creemos que los inversores deberían fijarse en la impronta positiva de carbono o huella de carbono inversa (carbon handprints). A diferencia de las footprints, que miden el impacto negativo de las empresas en el medio ambiente, las empresas con handprints están creando soluciones positivas para los desafíos climáticos globales.
¿Por qué centrarse en las soluciones climáticas?
Las empresas con una formidable huella de carbono inversa (carbon handprints) estarán a la vanguardia de los esfuerzos para reducir la intensidad de carbono en el mundo. Muchas ofrecen productos y servicios que facilitarán la transición a una economía baja en carbono o ayudarán a que las comunidades a sean más resistentes contra los efectos físicos del cambio climático. Los ejemplos incluyen empresas que ofrecen soluciones de descarbonización en materia de energía limpia, eficiencia de recursos, transporte y agricultura sostenible, así como soluciones de resiliencia relacionadas con el agua y las infraestructuras.
La identificación de soluciones climáticas requiere un profundo conocimiento de los grandes retos climáticos del mundo. Los Objetivos de Desarrollo Sostenible (ODS) de la ONU son un buen punto de partida para los inversores. Los 17 objetivos y las 169 metas específicas de la ONU abordan áreas de importancia crítica para la humanidad, como el acceso a la energía sostenible, la eliminación de la pobreza y el hambre, y la mejora del acceso a la educación y la atención sanitaria. De ellos, los objetivos y metas relacionados con la lucha contra los efectos negativos del cambio climático pueden servir de hoja de ruta para aquellos inversores que buscan empresas que ofrezcan soluciones climáticas atractivas.
Según nuestro estudio, 57 de las 169 metas de los ODS están relacionadas específicamente con soluciones climáticas. Hemos identificado más de 45 productos y servicios que están alineados con estos objetivos a partir de un estudio propio de varios años relativo a los ODS. Por ejemplo, la meta 7.2 consiste en «aumentar sustancialmente la proporción de energía renovable en la combinación energética mundial para 2030», así como los productos que permitirán alcanzarla, entre los que se encuentran las turbinas eólicas, los paneles solares, las baterías para el almacenamiento de energía y los sistemas de redes inteligentes. El siguiente paso para los inversores de capital es buscar empresas que coticen en bolsa y que generen ingresos con estos productos. Nuestra investigación sugiere que unas 750 empresas de todo el mundo están encaminando el mundo hacia un futuro más verde, lo que crea un amplio universo de inversión en numerosos sectores e industrias.
En las próximas décadas, se destinarán grandes cantidades de capital en la lucha contra el cambio climático. Según UBS, la inversión de capital necesaria para descarbonizar la economía mundial se estima en 140 billones de dólares – o unos 4,7 billones anuales – hasta 2050. Las empresas que faciliten la descarbonización deberían disfrutar de un viento de cola de varios años gracias a los esfuerzos mundiales para reducir las emisiones impulsados por los gobiernos, las empresas y los particulares. Esto ayuda a explicar por qué muchas empresas que ofrecen soluciones climáticas disfrutan de potentes motores de crecimiento a largo plazo.
Tres criterios de inversión
¿Cómo pueden los inversores aprovechar la transición hacia una economía con bajas emisiones de carbono? En primer lugar, hay que buscar soluciones climáticas en todas las regiones y sectores. A menudo, los fondos centrados en el clima son unidimensionales y se centran en sectores populares como las energías renovables. Con un enfoque diversificado, los inversores pueden aprovechar el cambio que supone el impulso de las energías limpias, así como áreas como la eficiencia de los recursos, el transporte, la agricultura, el agua y las infraestructuras.
Por ejemplo, Neste, empresa finlandesa de refinado de petróleo, produce gasóleo renovable a partir de grasas residuales, residuos y aceites vegetales. En el sector de los materiales, la holandesa DSM produce piensos mejorados que ayudan a las vacas a eructar menos, lo que reduce la emisión de metano entérico, la mayor fuente de emisiones de gases de efecto invernadero en las explotaciones ganaderas. Waste Management Inc., con sede en Houston (Texas), genera emisiones de carbono por el procesamiento de residuos, los camiones de recogida y el metano de los vertederos. Pero el impacto positivo de su huella de carbono inversa (carbon handprint) procedente de los servicios de reducción de carbono asociados a su actividad es 3,3 veces mayor que el impacto negativo de su huella de carbono (carbon footprint).
En muchos casos, las emisiones de carbono de alcance 4 son una buena guía para encontrar empresas que ofrezcan soluciones climáticas. El alcance 4 representa las emisiones de dióxido de carbono evitadas por el uso de un producto o servicio. Vestas Wind Systems es un buen ejemplo de la importancia de las emisiones de alcance 4. Las emisiones de alcance 1 y alcance 2 de la empresa – emisiones directas e indirectas generadas durante la fase de fabricación de sus aerogeneradores – quedan eclipsadas por las emisiones evitadas gracias al uso de sus productos. De hecho, la empresa calcula que cada aerogenerador contribuye a evitar 40 veces más emisiones que las generadas durante la fase de fabricación.
En segundo lugar, hay que asegurarse de que las empresas objetivo tengan unos fundamentales sólidos; no todas las empresas centradas en solucionar el cambio climático son una buena inversión con un fuerte potencial de rentabilidad a largo plazo y una valoración atractiva. Con un proceso disciplinado de selección de valores, los inversores pueden encontrar empresas bien gestionadas con productos diferenciados, ventajas competitivas sostenibles, altos rendimientos del capital y balances sólidos.
En tercer lugar, invertir en portafolios que muestren un engagement activo con las empresas en cartera. Los gestores que se involucran con la dirección pueden hacerse una mejor idea del impacto y la estrategia de las soluciones climáticas de una empresa, así como de los riesgos potenciales. El compromiso también aporta una visión interna que es más completa que las calificaciones de terceros. Y al animar a las empresas a convertirse en actores corporativos más responsables en sus prácticas empresariales, los inversores pueden ayudar a crear valor adicional para los accionistas con el tiempo.
No hay una solución milagrosa para abordar el cambio climático. Por ello, muchas tecnologías diferentes – que evolucionan a distintas velocidades – contribuirán de forma importante a resolver el problema de las emisiones de carbono en el mundo. Para los inversores en renta variable, creemos que captar un conjunto diverso de empresas con carbon handprints duraderas puede fomentar un cambio medioambiental positivo y un sólido potencial de rentabilidad a largo plazo en una cartera climática.
Tribuna de Daniel Roarty, director de inversión del equipo de renta variable temática y sostenible, y David Wheeler, gestor de carteras y analista senior de renta variable temática sostenible, en AllianceBernstein.
Pixabay CC0 Public DomainImagen de Prashant Sharma. BMO Global Asset Management
El Grupo Intergubernamental de Expertos sobre el Cambio Climático (IPCC) dio al mundo una dura advertencia en 2018 sobre los peligros de no limitar el aumento de la temperatura global por el cambio climático a 1,5 grados. Este año hemos visto cómo algunos de los impactos del cambio climático han aparecido incluso antes de lo que muchos científicos habían previsto, como las mortales inundaciones en Europa y China, y la «cúpula de calor» en Norteamérica, que desencadenó enormes incendios forestales.
En el período previo a las negociaciones sobre el clima de la COP26, reprogramadas para noviembre de este año por la pandemia, hemos visto cómo ha cobrado impulso la ambición de lograr un nivel «cero» de emisiones de gases de efecto invernadero para 2050, en consonancia con una trayectoria de 1,5 grados. La comunidad inversora se ha sumado al impulso, y en BMO Global Asset Management hemos estado trabajando en cómo cumplir nuestro compromiso. También hemos contribuido a impulsar el conocimiento de la industriasobre la inversión neta cero, especialmente a través de la copresidencia del grupo de trabajo de implementación del Net Zero Investment Framework, una guía para descarbonizar las carteras de modo de conseguir el objetivo de emisiones netas cero para 2050. También hemos debatido nuestros avances con los clientes, ya que en el camino hacia la inversión neta cero los titulares y gestores de los activos deben ir de la mano.
A través de la experiencia de nuestro propio trabajo y nuestras colaboraciones, hemos identificado cinco retos a los que nos enfrentamos tanto nosotros como otros inversores:
1. Selección de una metodología
No existe una única metodología de «inversión neta cero», sino que diferentes grupos han desarrollado varios enfoques. En nuestra opinión, esto es un saludable reflejo de la actividad innovadora en un tema que ha surgido prácticamente de la nada con increíble rapidez hace apenas un año, pero crea una potencial confusión.
2. Evitar incentivos perversos
Una de las preocupaciones que suscitan los objetivos de emisiones de cualquier tipo es que pueden alentar la toma de decisiones encaminadas únicamente a cumplir la meta, en lugar de lograr una reducción de las emisiones en el mundo real. Este riesgo existe tanto para las empresas como para los inversores.
3. Hacer frente a las lagunas en los datos
El uso de datos específicos de las empresas proyectados a futuro ayuda a realizar un análisis más significativo de la alineación neta cero en términos de abordar el desafío anterior… pero el enfoque conlleva importantes desafíos en términos de datos fragmentados.
4. Tener en cuenta a los proveedores de soluciones
Muchas empresas dedicadas a la fabricación de tecnologías que reducen las emisiones pueden tener una huella de carbono significativa en sí mismas en comparación con otros sectores, pero si solo se consideran estas emisiones directas no se capta el ahorro de emisiones que crean a través de sus productos.
5. Ampliación a todas las clases de activos
Los compromisos asumidos por los inversores, entre ellos BMO GAM, en el marco de la Iniciativa de Gestores de Activos Netos Cero implican la transición de todos nuestros activos bajo gestión a emisiones netas cero para 2050. Sin embargo, mientras que las metodologías están cada vez más disponibles para algunas clases de activos, en particular la renta variable, el crédito y los bienes inmuebles, están significativamente menos maduras para otros, como la deuda soberana, el capital privado y los fondos con múltiples gestores.
Columna de Vicki Bakhshi, directora y analista de inversión responsable en BMO GAM
Hablemos de riesgo
El valor de las inversiones y los ingresos derivados de ellas pueden subir y bajar de igual manera, por lo que podría darse el caso de que los inversores no recuperasen la cantidad original invertida.
Los puntos de vista y las opiniones reflejadas en esta columna pertenecen a BMO Global Asset Managment y, como tales, no deben entenderse de manera expresa como recomendaciones o solicitudes de compra o venta de empresas que puedan ser mencionadas.
La información, opiniones, estimaciones y previsiones descritas en esta columna proceden de fuentes consideradas fiables, pudiendo cambiar en cualquier momento.
Pixabay CC0 Public DomainLecciones de la pandemia. Lecciones de la pandemia
Tribuna de opinión de Steve Watson, gestor de renta variable en Capital Group
Cuento con más de treinta años de experiencia en el sector de la inversión, y los últimos dieciséis meses de mi trayectoria profesional han sido intensamente dolorosos e increíblemente instructivos. En torno al 23 de marzo de 2020, los índices Standard & Poor’s Composite y MSCI All Country World llegaron a mínimos que establecieron así el mercado bajista más rápido de la historia mientras la pandemia de COVID-19 se extendía por todo el mundo.
En marcado contraste con dicha caída, los mercados de renta variable alcanzaron la semana pasada nuevos máximos históricos, por lo que hemos logrado cerrar el círculo desde las profundidades a las que caímos en 2020 hasta las alturas alcanzadas en 2021. Estos acontecimientos me han llevado a pensar que este puede ser un buen momento para compartir algunos de los aprendizajes que he logrado extraer de este periodo histórico tan inusual.
1. Las crisis de mercado son inevitables
La caída del mercado bursátil que provocó la pandemia me hizo pensar en las crisis de mercado de las que he sido testigo a lo largo de mi trayectoria profesional. Conté 21, entre ellas el colapso de la Unión Soviética, el estallido de la burbuja tecnológica, la crisis financiera mundial y, ahora, el COVID-19.
Me refiero a todas ellas solo para poner de manifiesto el hecho de que las perturbaciones del mercado son una realidad para los inversores. Según mi lista, hemos de enfrentarnos a alguna de estas circunstancias cada dieciocho meses, aproximadamente.
Nadie podía haber previsto la pandemia pero, en retrospectiva, habría sido lógico considerar la posibilidad de que ocurriera algo que viniera a interrumpir la increíble tendencia alcista de los últimos diez años. Si nos lo hubiéramos planteado en términos históricos, también habría sido lógico pensar que conseguiríamos superar la crisis y resurgir con más fuerza. De hecho, lo hemos hecho.
2. La interpretación de la historia no es una ciencia exacta
Esta lista de acontecimientos, relativamente corta, ofrece también otras lecciones importantes. Por ejemplo, nos enseña que la historia no tiene por qué repetirse exactamente en los términos que uno espera. Es fácil establecer falsos paralelismos, que fue exactamente lo que yo hice en los primeros meses de la crisis del COVID.
Por ejemplo, yo vivía en Hong Kong durante la epidemia de SARS (síndrome respiratorio agudo grave) de 2003, lo que me llevó a realizar rápidamente comparaciones excesivamente simplistas entre el SARS y el COVID. Aunque la epidemia de SARS fue aterradora, en términos relativos fue una situación mucho menos importante. Fue un error basarnos en la experiencia del SARS para extraer conclusiones en relación con el COVID porque, al hacerlo, no preparamos a los inversores para el alcance y la duración de esta pandemia.
3. ¿Crecimiento o valor? Ambos, en el momento adecuado.
Aunque reconozco que me produce cierta incomodidad la excesiva imprecisión y vaguedad de las etiquetas «crecimiento» y «valor», las utilizaré aquí a pesar de su falta de matices. Lo cierto es que mi reducida selección de compañías orientadas al crecimiento me salvó el pellejo en los peores días de 2020. Estas posiciones incluían algunas empresas tecnológicas, especialmente en el sector de los semiconductores, así como algunas compañías de comercio electrónico e internet orientadas al consumidor.
A pesar de mi preferencia por las compañías de valor, sigo confiando en la gran capacidad de resistencia del sector tecnológico. El momento de entrada en el mercado es importante. Muchas de mis inversiones relacionadas con la tecnología son posiciones a largo plazo que incorporé a mi cartera antes de que el mercado reconociera su potencial. Me gusta invertir en una compañía cuando los precios son bajos y no cuenta con el favor de los inversores, pero también me gusta mantener la inversión durante el tiempo suficiente como para que el mercado refleje el verdadero valor de la compañía en cuestión. Así, algunas de mis posiciones actuales no parecen contrarias a la tendencia, pero probablemente lo fueron en su momento.
A medida que estas compañías iban repuntando durante la pandemia, recorté gradualmente algunas de mis posiciones para invertir en áreas menos favorecidas por los inversores, como la energía, las finanzas y los viajes.
4. Los dividendos desempeñan una función importante
Y hablando de áreas poco favorecidas por los inversores: llevo bastante tiempo prestando especial interés a los dividendos como el principal mecanismo que utiliza una compañía para transferir valor a sus inversores. Siempre he pensado que los dividendos continuarán funcionando como un factor estabilizador en periodos de inestabilidad de los mercados.
Por desgracia, esta última característica se ha debilitado en los últimos diez años y pareció haber desaparecido por completo en algunos momentos de 2020. Pero no estoy dispuesto a decir que el rendimiento sea inútil. Las condiciones monetarias actuales, sin precedentes históricos, y la devoción del mercado por las compañías que transforman la sociedad y crecen con rapidez, han hecho que hayamos dado de lado a muchas de las normas históricas.
Sin embargo, no creo que el valor de los dividendos como mecanismo de transmisión de valor que vincula a las compañías y a los inversores haya terminado. En mi opinión, es hoy más importante que nunca. Y, de hecho, sigo invirtiendo en compañías con un gran volumen de dividendos, así como en empresas con dividendos en crecimiento.
5. El doctor Cobre ofrece un diagnóstico acertado
Es de sobra conocido que el cobre es una materia prima con un doctorado en Economía, dada su gran capacidad para ayudar a predecir la evolución de la economía mundial. Los precios del cobre registraron su nivel mínimo a finales de marzo. Ahora nos dicen que la economía está repuntando con fuerza y que lo más probable es que continúe haciéndolo. También es posible que el cobre nos esté avisando sobre un aumento de las presiones inflacionistas, pero por el momento no creo que la inflación, o la subida de los tipos de interés, sean una amenaza para los mercados de renta variable global.
También encuentro oportunidades más atractivas fuera de Estados Unidos. En concreto, y desde una perspectiva de valoración, los mercados emergentes resultan ahora mucho más atractivos que Estados Unidos, y mis carteras reflejan esta opinión.
En resumen, volvemos a tener todos los elementos que tanta confianza me ofrecían y sobre los que tan equivocado estaba a finales de 2019 y principios de 2020. Algunos podrían pensar que me cuesta aprender mis propias lecciones. Pero yo les respondería que a lo mejor el año de la pandemia ha sido una anomalía. Y que puede que ahora podamos volver a vivir con unos estilos de inversión que responden al comportamiento histórico de los mercados y tener la expectativa de que volveremos a las normas históricas.
Me atrevería a decir que incluso es posible que el crecimiento esté preparado para volver a pasarle el testigo al valor y que los mercados no estadounidenses podrían superar a Estados Unidos en los próximos años.
Mirabaud Asset Management cerrará en septiembre su vehículo de inversión Mirabaud Grand Paris. La estrategia, que está generando un gran interés entre los inversores institucionales, proporciona unaexcelente oportunidad rentabilidad/riesgo ante un entorno de tipos bajos y con un mercado inmobiliario español con rentabilidades muy por debajo a las ofrecidas por este proyecto. Entre sus mayores bazas: una TIR del 14%.
Las ventajas de este vehículo de inversión no pueden entenderse sin hacer referencia al proyecto «Grand Paris», en el que se basa.Con el apoyo del Gobierno galo y de los grupos inmobiliarios más sólidos y reputados de Francia, el proyecto contempla un programa de inversión pública masiva en infraestructura de transporte en la región de París. Contará con 200 kilómetros de nueva red de metro -superando la longitud de los suburbanos de Londres y Nueva York-, 68 nuevas estaciones que prestarán servicio a dos millones de viajeros, y la construcción de 70.000 nuevas viviendas al año, entre otras iniciativas.
Hablamos del mayor plan urbanístico y de infraestructuras que se desarrollará en Europa y que contará con una inversión de 35.000 millones de euros para transformar la fisonomía de una de las regiones más pobladas del mundo, con 7 millones de habitantes y una superficie de 814 kilómetros cuadrados. Es, en definitiva, el plan más ambicioso que se realizará en la capital francesa desde la del Barón Haussmann.
El vehículo Mirabaud Grand Paris, lanzado en 2019, es un Private Equity de coinversión con los principales promotores inmobiliarios de Francia, que permite participar en el desarrollo inmobiliario de la zona de Grand Paris. El trabajo en el Grand Paris Express está creando numerosas oportunidades inmobiliarias que el fondo pretende aprovechar. La actual crisis de COVID-19 está además impulsando la demanda de viviendas espaciosas fuera del híper-centro regional, y el mercado está sufriendo una oferta claramente insuficiente de viviendas nuevas. Por lo tanto, el fondo apoya la creación de viviendas que satisfagan las necesidades y deseos de la población. Una oportunidad inigualable para disfrutar de una sólida exposición al desarrollo de Grand Paris.
Este contexto macro hace que los fundamentales del Grand Paris sustenten con creces este proyecto, destacando especialmente una oferta residencial insuficiente, importantes retos demográficos (multiplicación del número de hogares debido a los nuevos modelos de familia y migración de zonas rurales, básicamente), la designación de París como sede de los Juegos Olímpicos de 2024 y la posición de la ciudad como centro financiero de referencia tras el Brexit.
A modo de resumen, y más allá de la TIR antes mencionada, Mirabaud Grand París tiene 68 millones de euros ya comprometidos; 6 proyectos residenciales y uno comercial ya cerrados; 20 acuerdos con promotores inmobiliarios líderes de Francia; un horizonte de inversión a nivel de proyecto entre 3 y 6 años; y el objetivo de alcanzar 69 proyectos diversificados entre 15 promotores inmobiliarios consolidados.
A esto se suma un hecho clave, nuestro exclusivo grupo de socios promotores, con nombres como Nexity, Bouygues Immobilier o Vinci, comparten una buena posición financiera y solidez en sus balances, están avalados por su gestión y capacitados para desarrollar con éxito un proyecto de esta envergadura.
Grand Paris encarna los valores del Grupo Mirabaud
El equipo de Mirabaud Asset Management, capitaneado por Renaud Dutreil, Head of Private Equity y Oliver Seux, Head of Real Estate en Mirabaud Group, se embarcó en este ilusionante proyecto brindando a los inversores institucionales la oportunidad de ser partícipes del mismo a través del fondo Mirabaud Grand Paris.
Este plan responde a las necesidades de los promotores inmobiliarios de acceder a capital adicional para adquirir terrenos o edificios existentes para su remodelación. El fondo se dirige principalmente a proyectos de desarrollo residencial (70%) en el corazón del desarrollo de Grand Paris, al tiempo que conserva la posibilidad de seleccionar ciertos proyectos comerciales (30%) exclusivos y competitivos. Todos los parámetros de inversión nos brindan una atractiva relación rentabilidad/riesgo.
Por su localización estratégica en el corazón de Europa, París es una de las capitales con mayor proyección, con, además, un fuerte componente medioambiental que responde al modelo de urbe de las próximas décadas: una ciudad conectada, sostenible y centrada en el bienestar de sus habitantes. En este ámbito, Grand Paris asume el reto de reducir el 40% del consumo de energía en los edificios de oficinas para 2030.
El proyecto en su conjunto aplicará para ello la estricta normativa francesa relativa a consumo energético y que, entre otras medidas, prevé que las nuevas viviendas tengan un bajo consumo energético y que los nuevos edificios produzcan más energía de la que consumen, además de obtener el sello HQE «Excelente» o BREEAM (certificado de construcción sostenible) «Muy Bueno», dependiendo de la tipología de edificio. Este punto es uno de los fundamentales para Mirabaud que, desde hace tiempo, muestra una estricta política de respeto y salvaguarda de los criterios ESG en todas sus inversiones.
Columna de Elena Villalba, directora general de Mirabaud Asset Management para la Península Ibérica y Latinoamérica
Pixabay CC0 Public Domain. Al otro lado del pico de crecimiento e inflación
Hace sólo unos meses, la recuperación económica global parecía estar lejos de ser completa. En primer lugar, no había llegado a la mayor parte de Europa, que todavía encadenada medidas de confinamiento y restricciones destinadas a frenar los contagios. En segundo lugar, y por la misma razón, muchas actividades de servicios funcionaban por debajo de su capacidad normal o estaban cerradas.
Hoy, las piezas que faltan para una recuperación más amplia y, por tanto, más sólida, se están juntando. Gracias a las vacunaciones masivas, las economías pueden reabrirse por completo. Esto está dando lugar a un aumento de la demanda amplificado por las prolongadas limitaciones del gasto. La cadena de suministro está intrínsecamente fragmentada. Si falta un bien intermedio, la producción del bien final se retrasa, lo que aumenta los costes. La economía mundial fue concebida para funcionar sobre la base del «justo a tiempo», sin fricciones en la cadena de suministro y entrega. La pandemia ha arrojado un grano de arena -o más bien un montón de arena- en los engranajes de esta máquina. Dependiendo del sector, pasarán varios meses o trimestres antes de que el sistema vuelva a funcionar sin problemas. Las tensiones inflacionistas son numerosas, pero no son de carácter estructural. No se ha destruido ni el capital productivo ni la mano de obra. La crisis ha sido incluso una oportunidad para lanzar planes de inversión, sinónimo de capacidades de oferta adicionales. Los responsables de la política económica correrían el riesgo de poner en peligro la recuperación si reaccionaran ante estas tensiones transitorias de los precios
Describir la economía post pandemia es una tarea que ocupaba a principios de 2021, cuando había una esperanza razonable de que una fuerte recuperación seguiría inevitablemente al peor año de la historia económica moderna. A modo de recordatorio, según las estimaciones del FMI, 161 países que representan el 74% del PIB mundial registraron una contracción de su volumen de actividad en 20201. En 2009, durante la anterior crisis mundial, el desplome de la actividad «sólo» afectó a 90 países que representaban el 63% del total. En el primer caso, el crecimiento mundial se desaceleró en casi seis puntos, pasando del +2,8% al -3,3%. En el segundo caso, la ralentización fue sólo de la mitad de esa magnitud, con una caída del crecimiento del +3,0% al -0,1%. Ahora que el primer semestre de 2021 está a punto de terminar, merece la pena volver a plantear las preguntas clave que se hacían hace unos meses para ver si los supuestos que sustentan el escenario económico han cambiado.
La primera pregunta se refiere a la pandemia. ¿Se erradicará finalmente el virus o, al menos, se vacunará una parte amplia de la población con la rapidez necesaria para levantar las restricciones sanitarias sin correr riesgos? En la actualidad, la situación sanitaria muestra una notable mejora, pero nadie se atrevería a decir que la pandemia ha terminado. Algunos países están experimentando un recrudecimiento de los casos (Asia) mientras que otros ven mejoras (Estados Unidos y Europa). Pueden surgir nuevas cepas y propagarse. No todos los países tienen acceso a la vacunación masiva y, en los que la tienen, una franja de la población puede rechazarla. Dicho esto, en los países ricos, las campañas de vacunación están lo suficientemente avanzadas o en la trayectoria adecuada para permitir una reapertura completa de la economía. Esta era la hipótesis de base de todos los escenarios de recuperación y ahora se ha reforzado. Parece que la política sanitaria de «stop and go» ha terminado por fin.
La segunda cuestión se refiere a la permanencia de las disrupciones causadas por la pandemia. Por un lado, dado que el choque fue brutal pero finalmente bastante breve, existe la esperanza de que pueda borrarse, sobre todo teniendo en cuenta las medidas de ayuda excepcionales. Por otro lado, cabe preguntarse si la reapertura dará lugar a ajustes que se han pospuesto hasta ahora, como insolvencias empresariales y despidos. La respuesta varía de un país a otro y, sobre todo, de un sector a otro. Estas divergencias están en parte relacionadas con la duración y la gravedad de las restricciones (lo que explica el retraso cíclico en Europa), y en parte con las medidas de estímulo. En general, sin embargo, el repunte de la confianza y la actividad es mucho más fuerte que en una recuperación estándar tras una recesión estándar. Esto también refuerza la hipótesis de que el choque es reversible sin dejar demasiadas cicatrices. A diferencia de lo que ocurre tras una crisis financiera (mundial en 2009-10 y europea en 2010-2015), no hemos entrado en un largo y doloroso periodo de saneamiento de balances por parte de bancos, empresas y hogares.
La tercera cuestión se refiere a los ajustes de la oferta y la demanda. El confinamiento de marzo paralizó casi simultáneamente la producción y suspendió la demanda de un gran número de bienes y servicios (paralización del comercio, del turismo, etc.). La mayor dificultad tras una recesión suele ser estimular la demanda mientras la oferta se ajusta gradualmente para drenar el exceso de inventarios. En esta ocasión, es la oferta la que se esfuerza por satisfacer la demanda de productos manufacturados que se disparó cuando los inventarios eran bajos. También en el mercado laboral la oferta no ha vuelto del todo a la normalidad. La combinación de una fuerte demanda, una oferta limitada y numerosas carencias está ejerciendo presión sobre los precios. Los ejemplos son legión: escasez de buques portacontenedores, madera para la construcción, metales industriales, semiconductores y cocineros en los restaurantes. Estas tensiones son más numerosas y fuertes que a principios de año. En algunos aspectos, se trata de la otra cara de la moneda de una recuperación más vigorosa. En este momento, estas interrupciones de la cadena de suministro parecen ser un problema más agudo que crónico, pero es poco probable que este punto se resuelva definitivamente durante varios meses. La inflación aún no ha alcanzado su punto máximo en Estados Unidos y Europa. Los mercados de capitales pueden ponerse nerviosos si los bancos centrales no indican claramente sus intenciones.
La cuarta cuestión es cuál será (y debería ser) la política económica una vez que la economía esté firmemente en la senda de la recuperación. Las medidas de emergencia decididas el año pasado han demostrado su eficacia. Frenaron la inminente crisis de liquidez, reavivaron el apetito por el riesgo, recrearon condiciones financieras favorables y mantuvieron a flote a millones de empleados y empresas que habrían quebrado; en resumen, pusieron a la economía en condiciones de reaccionar inmediatamente a la reapertura. Nadie pretende que estas medidas se prolonguen indefinidamente. Dicho esto, lo que vale para la cadena de suministro también vale para la política monetaria. Ésta puede experimentar interrupciones repentinas cuando se produce una crisis, pero su proceso de normalización está destinado a ser gradual. Las decisiones de política económica no son un botón de encendido y apagado. Cuando predominaban los riesgos a la baja y la inflación era muy baja, era fácil que los bancos centrales pidieran paciencia. Ahora que la balanza de riesgos está al alza y la inflación sobrepasa su objetivo, este tipo de argumento es más difícil de esgrimir, pero es igual de necesario, si no más. El análisis predominante de los bancos centrales es que el repunte de la inflación es transitorio y durará como máximo unos pocos trimestres, lo cual es tolerable si no deseable. Pero este argumento debe ser matizado en algunos casos. Parece claro que el riesgo de sobrecalentamiento existe en Estados Unidos, pero no en Europa.
Tribuna de Bruno Cavalier, economista jefe de ODDO BHF.
La pregunta que con más frecuencia he recibido este año. Principalmente, de menores de 30 y mayores de 55, de algunos al borde de la jubilación y de uno que otro ya en el retiro (eso dicen). La plantean por las redes y otras vías con el dato que creen es definitorio, la edad: “Tengo 25 años ¿Cuál Afore me conviene?”
“Dime a cuál me cambio”
El trasfondo es que no saben cómo concretar su elección. Es un problema distinto del que implica la búsqueda de la “mejor Afore”, que se ubica por criterios, objetivos, evaluaciones de terceros o cifras de desempeño. La evaluada como “mejor”, en teoría, lo es para todos, con independencia de gustos, preferencias o aversiones individuales. “Conveniente” entraña un sesgo subjetivo: lo que conviene a uno puede ser inconveniente a otros.
¿Qué pretende cada quién o qué aspectos supone “convenientes”? Se diría que aluden al rendimiento, pues la mayoría elige con base en el IRN. Si así fuera, se insistiría en que la cifra es asunto del pasado, que no concuerda, necesariamente, con el propósito de estar en la que generará más. Si no es este indicador ¿Con qué parámetros identificar a la que conviene?
Habría que decidir de entre las que toman mayor riesgo. Las que tienen más renta variable, bonos de largo plazo, deuda corporativa, estructurados… Se pueden sumar los componentes o remitirse a un dato que mide el grado de riesgo de invertir en esas clases de activos: “valor en riesgo”, VAR (por cierto, de nula referencia fuera del ámbito gremial). Es parte de las cifras difundidos por Consar. La elegida estaría entre las de VAR más alto. Mayor riesgo implica más potencial de ganancia: el rendimiento puede ser más grande… pero también las pérdidas.
La “conveniencia” de asumir más riesgo
El empleado de 25 volvió a cuestionar: “¿Y por qué me conviene estar en las de más riesgo?”. Por varias motivaciones a ponderar:
Mayores ganancias incrementan el saldo acumulado y a la larga pueden ser decisivas para recibir pensiones dignas.
A menos edad, más riesgo cabría aceptar porque el amplio horizonte laboral permite soportar pérdidas temporales. Por eso, las reglas de los sistemas de pensiones disponen que los fondos para afiliados con largo tiempo para el retiro puedan recargarse más en instrumentos riesgosos.
Cuanto más vida laboral restante, mayor proporción de riesgo. A menos tiempo para la jubilación, menos riesgo. Un punto destacable es que las Afores no explotan el máximo permitido, como las AFP de Chile o los gestores de fondos de fecha objetivo, target date funds, de Estados Unidos.
Así, cada trabajador podría escoger, del grupo generacional que corresponde, la que considera le conviene sumando la proporción de cada activo de alto riesgo, o con base en esa medida de sensibilidad, el VAR.
Lo que quiero es “seguridad”
Es interesante: quienes parecieron dar prioridad al rendimiento, dudaron, divagaron, lo dijeron entre dientes; quienes admitieron que su cometido es no perder, fueron categóricos: “quiero la que me dé seguridad”. Como eso no es posible, hay que matizar. Para los que no toleran pérdidas, la conveniencia sería un bajo riesgo o el menor menoscabo posible en condiciones extremas. Y cobertura cambiaria. La administradora elegida estaría entre aquellas que adquieren valores gubernamentales de corto plazo, deuda internacional, entre otros, y menores proporciones de activos riesgosos, para la Siefore del grupo generacional correspondiente. Por consiguiente, son las de bajo valor en riesgo. Estas Afores son fáciles de identificar; al menos, una de ellas.
Se presupone que los aversos al riesgo están conformes con que su fondo se rezague cuando las cosas vayan bien y los demás generen rendimientos altos, como en 2020.
Los postulados no son fijos. Las preferencias pueden cruzarse: habrá jóvenes moderados y mayores que gusten de asumir más riesgo.
“Una Afore nacional conviene más que una extranjera”
Hubo quien expuso su ubicación o la cuestión nacional (inducido por el promotor) como factor de conveniencia: “¿Cuál elijo de las que están en donde vivo?” “¿Es verdad que me conviene una Afore de origen nacional en vez de una extranjera?”.
Al explicarles, y tratar de ayudar a su elección, la mayoría se sintió frustrada porque…
la edad o un rasgo aislado no fueran suficientes para definir conveniencias o quedaran descartados como elementos determinantes
por tener que definirla trazando metas individuales, que consideran complejo o rechazan por fastidio
sobre todo, porque habrían de adentrarse en la página de Consar, a ver cifras y tecnicismos desconocidos. Lo dicen resignados. Es cierto: el lenguaje de regulador y administradoras no es para trabajadores (adolece, además, de fallas de dicción, sintaxis, o elaboración defectuosa. Ya he dado ejemplos).
¿Qué nos queda para meditar? Estas preguntas de seguidores, lectores, conocidos, incluso de personal de áreas administrativas de las propias Afores, son apenas una muestra de la realidad en la que vive el grueso de los afiliados. Y eso que son planteamientos digamos no tan irreflexivos. Muchos manifiestan dudas, creencias, ideas o despropósitos francamente extremos, si cabe la expresión.
