Pixabay CC0 Public Domain. ODDO BHF Polaris: El crecimiento constante como garantía de una inversión de calidad
El crecimiento económico se está desacelerando en todo el mundo, la inflación vuelve a subir y los bancos centrales podrían endurecer su política monetaria. Por tanto, hay buenas razones para ser algo más prudentes. Por ello, más que nunca, resulta fundamental saber seleccionar los valores (acciones o bonos) que mejor pueden resistir en un entorno difícil. Con su estilo de inversión orientado sistemáticamente a la calidad, la gama de fondos multiactivos ODDO BHF Polaris trata de encontrar oportunidades a largo plazo, incluso en tiempos de mayor volatilidad. Sin embargo, hay que tener en cuenta que la gama ODDO BHF Polaris conlleva el riesgo de pérdida de capital. ¿Cómo reconocer entonces una inversión de «calidad»?
Enfoque en los activos de calidad
Los valores de «calidad» son aquellos de empresas cuyo crecimiento es constante y menos cíclico, según nuestro análisis. Para ello, nos centramos especialmente en el análisis fundamental de cada compañía seleccionada. En el contexto actual, nos fijamos especialmente en su capacidad de resistir a los shocks económicos o externos (precios del petróleo, impacto de la pandemia del COVID-19, etc.). En nuestra opinión, estas empresas tienen potencial para imponerse incluso en un entorno competitivo difícil, y las condiciones previas que lo permiten suelen estar relacionadas con la existencia de fuertes «barreras de entrada», como el poder de la marca o la protección de patentes.
Pero también cabe esperar que los valores de calidad exhiban un potencial de crecimiento a largo plazo por su exposición directa a las principales tendencias actuales y futuras.
Subirse a la ola de las tendencias a largo plazo
De acuerdo con nuestro análisis, algunos sectores de actividad se ven menos afectados que otros por los ciclos económicos, porque forman parte de una tendencia de crecimiento potencial a largo plazo. Un ejemplo son los sectores relacionados con la digitalización, la tecnología y la investigación médica. E igual sucede con las nuevas tendencias de consumo, como el comercio electrónico y los pagos sin contacto, así como con los sectores que se benefician del aumento del consumo de las familias en los países emergentes.
Así, cuando las valoraciones bursátiles son elevadas, puede ser inteligente invertir en empresas que estén presentes en estas tendencias de crecimiento a largo plazo. De hecho, de acuerdo con nuestro análisis, estos valores pueden afrontar con más facilidad las caídas inmediatas del mercado gracias a la seguridad de su flujo de caja. Por consiguiente, constituyen un factor potencial de rentabilidad a largo plazo*.
Innovaciones sanitarias
Un ejemplo de estas tendencias de crecimiento estructural son los enormes avances en el desarrollo de medicamentos, principalmente vacunas, que han logrado las compañías farmacéuticas y biotecnológicas en los dos últimos años. Destacan los saltos adelante en biotecnología, como en la tecnología ARNm (ARN mensajero), que hacen que podamos esperar mejores opciones de tratamiento para enfermedades comunes cuando pase la pandemia del coronavirus. Los propietarios de las patentes de medicamentos innovadores son los mayores beneficiarios potenciales.
Sin embargo, no siempre puede estimarse claramente cuáles son las posibilidades de éxito de un fármaco. Por cada medicamento aprobado con éxito suele haber muchos fallidos o que no resultan competitivos. Por lo que respecta al riesgo, las acciones de las empresas con un gran número de productos en desarrollo llevan ventaja. Para beneficiarse del crecimiento estructural de la biotecnología, también es buena idea invertir en empresas que actúan como proveedores o fabricantes por contrato para las grandes compañías farmacéuticas, las pequeñas empresas de biotecnología y las unidades de investigación de gobiernos y universidades. Dichas empresas abarcan toda la cadena de valor y son, en la medida de lo posible, independientes de la compañía biotecnológica que acabe liderando la carrera de la aprobación.
Elija un fondo multiactivo con un perfil de riesgo adecuado
La gama ODDO BHF Polaris se inscribe en esta lógica. Se compone de cuatro fondos con perfiles de riesgo muy diferentes, definidos por su horquilla de exposición a los mercados de renta variable. Moderate, Balanced, Dynamic o Flexible, los fondos ODDO BHF Polaris aplican las mismas técnicas de rigurosa selección de empresas y gestión del riesgo. En sintonía con un enfoque de inversión a largo plazo, todos los fondos también tienen en cuenta los aspectos medioambientales, sociales y de gobernanza en su proceso de selección de acciones y bonos corporativos. Pueden utilizarse derivados para contrarrestar las fluctuaciones a corto plazo en el entorno de mercado. Según nuestro análisis, la ventaja de seleccionar acciones de calidad estriba en su capacidad para recuperarse de los shocks del mercado, aunque puedan experimentar fluctuaciones a la baja a corto plazo en fases de turbulencias en los mercados.
Tribuna de Tilo Wannow, gestor del fondo ODDO BHF Exklusiv: Polaris Balanced.
Los bonos convertibles contingentes (CoCos) son uno de los pocos productos de crédito que todavía ofrecen diferenciales superiores a los niveles prepandémicos y están preparados para beneficiarse de cualquier presión inflacionaria que pueda surgir a medida que la economía mundial se recupere. ¿Podrán mantener estas peculiares credenciales de rentabilidad a medida que nos acercamos a 2022?
El COVID-19 ha dejado magulladas a todas las economías e industrias a nivel global. Aunque los bancos centrales han proporcionado unos niveles de apoyo sin precedentes a los inversores en renta fija, la búsqueda de rendimientos se ha vuelto cada vez más problemática, ya que la deuda de rendimiento negativo representa unos 17 billones de dólares a nivel mundial. Pero el rendimiento positivo no es en absoluto un unicornio mítico de la inversión: todavía hay oportunidades potenciales en la renta fija.
Un subsector que goza de una perspectiva positiva, y eso a pesar de las turbulencias económicas provocadas por la pandemia, es el de los bonos contingentes convertibles, también conocidos como CoCos. Estos títulos específicos de los bancos ofrecen una rara oportunidad de retorno, ya que los CoCos de los bancos nacionales de máxima calidad ofrecen rendimientos superiores al 4%.
Momento ideal
Los bancos han desempeñado un papel clave en toda la pandemia, actuando como conductos para que la política gubernamental llegue a la economía real. Reforzados por la posición positiva de los bancos, los CoCos han superado a la mayoría de las demás clases de activos de renta fija hasta la fecha en 2021.
Creemos que los CoCos se encuentran actualmente en un momento excepcional en términos de riesgo de inversión en relación con su potencial rentabilidad. Los precios de los activos en general se han beneficiado de los mecanismos de apoyo de los bancos centrales en marcha como resultado de la pandemia y el sector bancario ha disfrutado del apoyo fundamental que le han brindado los responsables políticos y los bancos centrales.
El potencial en 2022
Con 2022 aproximándose, la pregunta natural es si los CoCos seguirán disfrutando de esta posición única.
Desde el punto de vista fundamental, vemos que las perspectivas son positivas dado el apoyo continuado de los bancos centrales y un sector bancario caracterizado por una sólida normativa, niveles récord de capital y equipos de gestión bien gobernados.
Desde un punto de vista técnico, la diversa y creciente base de compradores sigue mejorando el perfil de liquidez de la clase de activos, incluso en períodos de tensión. Observamos que los valores adicionales de nivel 1 (AT1) mantuvieron una elevada liquidez incluso durante los períodos más volátiles en el punto álgido de la pandemia, beneficiándose de una amplia gama de tipos de inversores en múltiples lugares y jurisdicciones.
Implicaciones de los tipos de interés
La amenaza de las subidas de los tipos de interés es un tema candente para todos los inversores. Se espera que un entorno de subida de tipos genere cierto grado de volatilidad en los mercados de renta fija, lo que podría provocar pérdidas de capital en las carteras de referencia tradicionales a medida que los activos se revaloricen. Sin embargo, con los CoCos, este factor es menos preocupante debido a la menor sensibilidad a los tipos de interés de los instrumentos AT1 y al mayor componente de carry (rendimiento/cupón) de los bonos bancarios subyacentes. Siempre que las subidas de tipos se comuniquen bien al mercado, no prevemos que los tipos de interés más altos perjudiquen el rendimiento de los AT1 a medio plazo.
Además, a diferencia de otro tipo de compañías, los bancos se encuentran en una posición privilegiada para beneficiarse de las subidas de los tipos de interés y confiamos en que el sector financiero obtendrá mejores resultados a medida que los bancos sean más rentables durante cualquier ciclo de subida de tipos.
Motores de la rentabilidad
Aparte de los tipos, hay otros cuatro factores principales que podrían influir en el rendimiento de los CoCos a medida que nos acercamos a 2022.
Los fundamentales: Los bancos han construido resistentes bases de capital, que se mantuvieron estables durante la pandemia. Sigue habiendo un apoyo en el balance, con pérdidas de préstamos que probablemente sean más moderadas que en un ciclo normal debido a los diversos planes de suspensión, moratoria y garantía del gobierno, junto con el alivio de capital de los reguladores. Cuando estos programas terminen, esperamos que el ciclo crediticio se desarrolle, pero será en un contexto de mejora del crecimiento económico y en un horizonte temporal más largo que en ciclos anteriores, lo que significa que los niveles de capital de los bancos deberían ser muy resistentes.
Valoraciones: Los AT1 de los bancos europeos cotizan significativamente por detrás de los bonos europeos de alto rendimiento con calificación BB (unos 70 puntos básicos), lo que parece contrario a la intuición dada la presión fundamental que probablemente afectará a partes de las empresas de más baja calidad crediticia. Los AT1 también disfrutan de unos 185 puntos básicos de subida frente a los diferenciales de los LT2 bancarios, lo que representa una prima significativa dados los respectivos riesgos.
Riesgo cupón AT1: Consideramos que es bajo, dados los sólidos niveles de capital que han acumulado los bancos y la solidez de sus balances.
Oferta: Las expectativas de oferta de AT1 son modestas y la mayor parte de las emisiones en 2022 estarán relacionadas con la refinanciación, mientras que al mismo tiempo la base de compradores sigue creciendo.
Una rara oportunidad de retorno
A medida que la actividad económica comienza a normalizarse, prevemos que, por supuesto, el panorama de la inversión pondrá de manifiesto tanto historias de éxito como de fracaso, especialmente a medida que la acomodación de los bancos centrales comience a ceder. Esperamos que esta tendencia se manifieste a nivel corporativo, sectorial y nacional. La geografía podría ser particularmente relevante, ya que vemos diferentes enfoques entre los países a la hora de manejar la prolífica variante Delta de COVID-19, que está impidiendo que se levanten ciertas restricciones sociales.
Seguimos apostando por que los bancos de EE.UU. y Europa sean los claros triunfadores de un sector que probablemente se beneficiará tanto de la recuperación económica como de los consiguientes mayores rendimientos que se derivan de la mejora de los datos. Los CoCos representan una rara oportunidad de crédito que todavía ofrece niveles de rentabilidad anteriores a la pandemia y que se beneficiará de cualquier presión inflacionista que pueda surgir a medida que la economía mundial se recupere.
Tribuna de Peter Goldsworthy, Institutional Portfolio Manager
Pixabay CC0 Public DomainDylan Ferreira. Dylan Ferreira
Este año la economía mundial ha comenzado a recuperarse con fuerza desde los efectos nocivos creados por la COVID-19, la pandemia mundial que frenó en seco la actividad económica debido a los diversos confinamientos obligados. Los gobiernos y bancos centrales de todo el mundo tomaron medidas decisivas e imprescindibles, canalizadas a través de una política fiscal proactiva, al tiempo que mantuvieron los tipos de interés a niveles exiguos, o incluso a cero o por debajo de cero, para estimular el gasto y alentar la confianza.
Una de las consecuencias de que la economía mundial se reanime con tanta fuerza es que aumenta la inflación. Entre las causas de las subidas de precios destacan la fuerte demanda de materias primas, como el petróleo y el gas, que presionan al alza los precios de la energía, las restricciones y cuellos de botella existentes en las cadenas de suministro y, en general, un mayor gasto en bienes y servicios de consumo a medida que continúa el desbloqueo de la actividad a lo largo de 2021. El año pasado muchas personas aplazaron sus gastos y compras (viajes, hoteles, inmuebles) y ahora están revisando sus planes. Mientras, en Estados Unidos, se ha estimado que la inflación alcanzará el 4,2% este año y luego se moderará hasta situarse en torno al 2,2% en 2022 y 2023 (1).
Un área de la macroeconomía que se somete a escrutinio, a medida que el crecimiento repunta y los tipos de interés se mantienen flexibles, es el mercado laboral. Estamos cerca del pleno empleo en diversos países, y la llamada «tasa de abandono» (personas que voluntariamentedejan su trabajo) alcanzó un máximo histórico al final de agosto. Creemos que un mercado laboral muy boyante puede dar lugar a una subida de salarios y posiblemente a una inflación más sostenida de aquí en adelante.
Activos en duración y deuda corporativa
A pesar del aumento de la inflación, los bancos centrales mantienen su postura sumamente flexible con los tipos de interés al situarlos en casi cero. De hecho, otra forma de ver el impacto general que produce la política monetaria laxa es el llamado «tipo sombra»; en el modelo Fischer Black, el tipo sombra sería el tipo de interés nominal a corto plazo que existiría si se permitiera situarse por debajo de cero. A tenor del informe Wu-Xia Shadow Federal Funds Rate (2) (tipo de los fondos federales sombra Wu-Xia), los tipos de interés sombra en EE. UU son negativos y llevan así desde comienzos de este año. Entonces, esto significa que los bancos centrales de hecho mantienen una postura monetaria más flexible de lo que indicarían realmente los tipos de interés nominales.
En este contexto, el mercado de bonos corporativos sigue viéndose fuertemente favorecido, en nuestra opinión. La política monetaria precisa un tipo real positivo. Si la inflación alcanza el 2%, los tipos oficiales deberían situarse como mínimo a ese nivel, cosa que evidentemente no ocurre ahora debido al empeño de los bancos centrales por seguir estimulando la economía. Actualmente, la inflación subyacente ronda el 4%, mientras que los tipos de interés a corto plazo se sitúan casi a cero. Esto significa que todavía queda mucho por recorrer para que los tipos reales regresen a un nivel acorde con la inflación, más aún si observamos el tipo de los Fondos Fed sombra Wu-Xia, que actualmente roza el -2%. Siempre que los bancos centrales vayan a la zaga de la inflación, los mercados de deuda corporativa deberían seguir viéndose favorecidos, porque en este entorno las tasas de impago tienden a mantenerse bajas, a mi juicio.
Dentro de nuestra estrategia, hemos ido reduciendo posiciones en bonos corporativos con grado de inversión en USD para entrar principalmente en bonos corporativos europeos, al resultarnos más atractivos estos últimos. En particular, concentramos nuestras compras en bancos (ofrecen una amplia variedad de oportunidades, desde títulos de alta calificación hasta bonos subordinados de alta rentabilidad). Además, los bancos están vinculados a la economía, por lo que suelen comportarse bien cuando esta mejora.
Desde la perspectiva de duración, creemos que la combinación de estímulos monetarios y fiscales podrían derivar en un mayor crecimiento y una mayor inflación, lo cual, a su vez, ejercerá presión en los bonos del Estado, especialmente en los de vencimiento más lejano. Por otro lado, los bonos del Estado no ofrecen un perfil favorable de riesgo/rentabilidad, ya que por lo general los tipos se aproximan a cero y, por tanto, el precio de estos bonos presenta un potencial alcista limitado. En este contexto, mantenemos un posicionamiento de baja duración en nuestra estrategia, comparado con el conjunto del mercado.
Posicionamiento ante un entorno reflacionista
La respuesta que damos a los cambios en las expectativas de inflación y tipos de interés nos permite, a nuestro juicio, ser activos y flexibles en nuestras tesis sobre duración y deuda corporativa para favorecer la generación activa de rentabilidades, como se explicó previamente. Sin embargo, hay algunas otras herramientas que podemos usar dentro del enfoque sin restricciones adoptado por nuestra estrategia, que nos dan la libertad de movernos entre distintas clases de activos de renta fija (grado de inversión, deuda pública y deuda «high yield«) e incluso de renta variable (un máximo del 20% de los activos totales). Durante los últimos meses nos hemos decantado por acciones emitidas por empresas que operan en sectores cíclicos, al ser tradicionalmente los más beneficiados de un repunte de la actividad económica. Entre estos sectores se encuentran consumo discrecional, energía y sanidad.
También hemos operado activamente en los mercados de inflación, comprando o vendiendo bonos del Estado indexados a la tasa de inflación (bonos ligados a índices) en un intento de calibrar la trayectoria de la inflación en el próximo periodo. El año pasado, por ejemplo, participamos en la compra de valores del Tesoro protegidos frente a la inflación (TIPS) estadounidenses con vencimiento a largo plazo, al haberse valorado en un entorno de inflación exigua, lo cual resultaba incompatible con nuestra tesis. Este año nos hemos centrado más en linkers japoneses y de la zona euro, aunque estos últimos los hemos reducido recientemente debido al alza inesperada de la inflación en la zona euro y al brusco aumento de las expectativas de inflación. También hemos participado como vendedores en el mercado de la inflación, ya que hace poco abrimos una posición corta en inflación del Reino Unido a través de swaps de inflación con vencimiento a largo plazo. Pensamos que la inflación seguirá siendo generalmente más elevada en el futuro, pero el mercado británico ya descuenta una inflación superior al 4% a lo largo de los próximos 10 años, por lo que las expectativas del mercado nos parecen excesivas. Vemos harto improbable que la inflación supere el 4%, sobre todo al esperarse una revisión a la baja de la tasa de inflación medida por el RPI (índice de precios al por menor) debido a la reforma preanunciada del índice, prevista para 2030. Así pues, aunque creemos que la inflación ha venido para quedarse, también pensamos que en algunos casos no es posible que rebase un determinado nivel, por lo que a veces las expectativas del mercado están fuera de lugar.
Mantenemos unas perspectivas favorables de crecimiento económico durante el resto de 2021 y de cara a 2022. No obstante, este fuerte crecimiento y los sólidos datos de empleo tienen como consecuencia un repunte de la inflación, la cual creemos que terminará siendo más alta (y más permanente) que el nivel al que estábamos acostumbrados en el pasado. En este caso, somos reacios a mantener demasiada duración, ya que los precios de la deuda pública no dejarán de empeorar a medida que aumentan los rendimientos en respuesta a las presiones inflacionarias. También hemos preferido ser cautos para no quedar atrapados en unos mercados de bonos corporativos sobrevalorados, aunque seguimos buscando oportunidades atractivas, especialmente en los mercados de Europa y Reino Unido, así como en algunos sectores como el financiero. Como hemos señalado, creemos que los bancos son como el espejo de la economía: cuando esta es fuerte, los bancos están bien respaldados, mientras que cuando la economía se debilita, los bancos lo acusan. Actualmente, nos encontramos en un entorno macroeconómico positivo, por lo que preferimos mantener posiciones en títulos bancarios.
Tribuna de Richard Woolnough, gestor de fondos en M&G Investments.
El valor y los ingresos de los activos del fondo podrían tanto aumentar como disminuir, lo cual provocará que el valor de su inversión se reduzca o se incremente. No puede garantizarse que el fondo alcance su objetivo, y es posible que no recupere la candad invertida inicialmente.
Las rentabilidades pasadas no son un indicativo de las rentabilidades futuras.
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El S&P ha registrado una rentabilidad del 24% en lo que va de año, un regalo de octubre. El Russell 1000 y sus índices Growth y Value obtuvieron un 22% y 24%, respectivamente. Por lo tanto, se trata de una fuerte rentabilidad en lo que va de año, con un predominio de la amplitud, no de los estilos, pero sin una rotación de liderazgo, ya que los mega-caps y el Growth se comportan mejor. Creemos que los valores de pequeña capitalización podrían obtener mejores resultados hasta enero si no hay subidas de los tipos impositivos de las empresas. Hemos aumentado nuestra asignación al 3% desde el 2,5%. En las pequeñas, preferimos las estrategias activas orientadas a la calidad.
BPA del tercer trimestre de S&P: El BPA trimestral récord del S&P ayuda a impulsar un nuevo máximo del S&P
Alrededor del 70% de los beneficios por acción (BPA) del S&P han sido comunicados y el 79% de las empresas han batido el BPA y el 19% lo han perdido (el resto en línea), con una sorpresa agregada del 10,0%, el 7,9% sin incluir el sector financiero. El 53% superó las ventas y el 23% no lo hizo, con una sorpresa de ventas agregadas del 1,2%, el 0,8% sin incluir el sector financiero. El beneficio por acción del tercer trimestre ascendió a 52,84 dólares, con un aumento del 36,3% interanual.
Si el resto de las empresas superan el 5%, el BPA del tercer trimestre terminará en 53,75 dólares, un 38% más que el año anterior. Las ventas agregadas ascendentes son un 14,9% interanual. El margen neto pro-forma combinado es del 13,6%, frente al 14,2% del segundo trimestre y el 11,4% de hace un año. El BPA trimestral anualizado de S&P está en un récord de unos 215 dólares; el anualizado del cuarto trimestre de este año, probablemente sea de alrededor de 225 dólares. Esperamos que el BPA del cuarto trimestre se sitúe entre 55 y 58 dólares y que el BPA del S&P de 2021 termine entre 212 y 215 dólares.
Casi todas las empresas financieras han presentado sus informes con una fuerte superación del BPA en conjunto del 18,75%. Asimismo, el 75% de las empresas tecnológicas y el 90% de las de servicios de comunicación han presentado sus informes y más del 90% de estas empresas han batido el BPA con una sorpresa agregada del +8,0% y el +10,6% respectivamente. Más de la mitad de las empresas del sector de la salud han presentado sus informes, con una sorpresa agregada del BPA del 13,8%. Estos cuatro sectores han registrado mayores ganancias que los demás, tal y como esperábamos.
Debido a las oscilaciones cíclicas, es más revelador comparar los beneficios de ahora con los de antes de la pandemia de 2019 para calibrar el crecimiento estructural del BPA y de las ventas, así como la mejora del poder de los beneficios en la economía, ahora casi reabierta. Para el tercer trimestre de 2021 frente al tercer trimestre de 2019 o el crecimiento de dos años, el mayor crecimiento del BPA se da en Materiales (+85%), Energía (+54%), Tecnología (+45%), Servicios de Comunicación (+42%), Salud (+33%) y Finanzas (+31%). El crecimiento más débil del BPA corresponde a Industriales (-2,9%), Servicios Públicos (+1,5%), Consumo Discrecional (+5,6%) e Inmobiliario (+5,8%). El crecimiento del BPA a dos años es del +32,9% en Young & Healthy y del +21,9% en Old & Vulnerable.
Para el tercer trimestre de 2021 frente al tercer trimestre de 2019 o el crecimiento a dos años, el mayor crecimiento de las ventas se da en Tecnología (+24%), Salud (+24%), Materiales (+22%), Servicios de Comunicación (+19%), Consumo Discrecional (+15%). El crecimiento más débil de las ventas se da en Industriales (-2,1%), Finanzas (+2,6%), Servicios Públicos (+3,1%), Energía (+6,9%). El crecimiento de las ventas en 2 años es del +20,6% en Young & Healthy y del +4,6% en Old & Vulnerable. Estamos cambiando el enfoque hacia lo físico/tangible frente a lo digital/intangible.
S&P PE Sliced & Diced: La relación precio-beneficio del S&P está por debajo de los máximos históricos y recientes, pero no por mucho
A finales de octubre, la relación precio-beneficio (PE) del S&P era de 25,2; pero los últimos 4 trimestres de fuerte crecimiento trimestral del BPA, sitúan al índice en unas 21,5 veces el BPA de 2021E. El S&P se sitúa en 20,5 – 21,5 veces el BPA de 2022, dependiendo de la legislación sobre el impuesto de sociedades. Este PE actual y futuro es inferior a las 23 veces observadas hace aproximadamente un año y al récord de 24 veces de 1999-2000.
Sin embargo, la mediana de la PE futura está cerca de los máximos históricos y ligeramente por encima de la de 1999-2000. La amplitud de los PE de las empresas por encima de su historia es mayor que el aumento de los PE del S&P impulsado por la tecnología en 1999. Nos sentimos cómodos con un PE del S&P de 22 veces, siempre que los rendimientos de los valores del Tesoro protegidos contra la inflación a 10 años (TIPS) sigan siendo negativos.
Equity Nation USA: la asignación de renta variable en los planes de contribución definida de EE.UU. alcanza un récord del 77%.
Las asignaciones de los planes de contribución definida (CD) reflejan las decisiones de los inversores individuales, mientras que los planes de prestación definida (PD) son gestionados por instituciones con diferentes presupuestos de toma de riesgos y eficiencias. Los planes de prestación definida patrocinados por las empresas redujeron la asignación a la renta variable, pero los particulares de los planes de CD patrocinados por las empresas la aumentaron. La asignación de los hogares a la renta variable del total de activos financieros está en su punto más alto, salvo en el año 2000. Los depósitos bancarios de los hogares han aumentado un 30% desde la pandemia; la capitalización del mercado de depósitos y acciones es estable. Los flujos de fondos de inversión y fondos cotizados en bolsa de EE.UU. pasan a ser positivos en 2021; 11 de los últimos 13 años han sido negativos.
Las tasas de impuestos efectivas de los integrantes de S&P son muy bajas en comparación con la historia, pero la mayoría superan el 15%.
Los impuestos corporativos son complicados. Existen impuestos impositivos legales, efectivos, actuales y de caja. Estos impuestos son volátiles de un año a otro, sobre todo en base a los principios contables generalmente aceptados (GAAP).
Internamente, identificamos las empresas del S&P, que generan más de 1.000 millones de dólares de ingresos antes de impuestos, con tipos impositivos GAAP efectivos inferiores al 15% en 2019 y 2021 YTD, hay 36 firmas, excluyendo los fideicomisos de inversión inmobiliaria (REITS), las empresas de servicios públicos y los cruceros.
Aplicar un tipo mínimo del impuesto de sociedades del 15% sobre los beneficios contables es muy complicado y podría distorsionar tanto la información financiera como muchos objetivos de política fiscal, a menos que elementos como los créditos por fabricación nacional, energía limpia e I+D sigan contando.
Si los países extranjeros elevan los tipos del impuesto de sociedades al menos al 15%, debería acabar con otros tipos efectivos inferiores al 15% en S&P. Los bancos y las empresas de pequeña capitalización son los que más se benefician si no sube la tasa legal del impuesto de sociedades.
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En 2013, tres fuertes tormentas de nieve en sábados consecutivos paralizaron la zona metropolitana de Boston. El sábado siguiente, mi hija Sarah, que tiene seis años, me preguntó: ¿A qué hora empezará la tormenta de nieve? Al igual que Sarah, los inversores confunden en algún momento correlación con causalidad, y esto puede comportar resultados financieros indeseados. No obstante, ignorar las relaciones a largo plazo, con o sin causa fácilmente identificable, puede trastornar un plan de inversión que, de otro modo, se consideraría concienzudo.
La anómala correlación negativa entre las acciones y los bonos
Muchos participantes del mercado consideran «anómalas» las rentabilidades ofrecidas por los bonos similares a las de las acciones en los 30 últimos años. Igual de anómalas fueron las estratosféricas rentabilidades ajustadas al riesgo cosechadas por las carteras equilibradas y multisectoriales durante ese mismo periodo. Si bien esto puede explicarse en gran medida por la fortaleza absoluta de las rentabilidades de los bonos y una volatilidad de los precios por debajo de la media, otra causa, que ha pasado desapercibida, ha sido la correlación negativa entre las acciones y los bonos. Se trata también de una anomalía que debería llegar a su fin.
El gráfico 1 muestra la relación a lo largo de los siglos entre las acciones y los bonos en el Reino Unido y Estados Unidos. Hasta las últimas décadas, la correlación ha sido constantemente positiva, lo que tiene sentido, porque invertir —ya sea en acciones o bonos o en mercados privados o públicos— significa privarse de consumir ahora con el fin de proporcionar capital para un proyecto que debería compensar a los inversores tanto por el tiempo durante el cual su dinero está inmovilizado como por los riesgos inherentes a la inversión. A riesgo de simplificar en exceso, existe en cierto modo una única clase de activos: la volatilidad de los flujos de caja.
Por ejemplo, el valor de un bono del Tesoro estadounidense que vence dentro de siete años depende de los futuros pagos de intereses con respecto a otras oportunidades de inversión disponibles. Si aumentara la inflación, lo que impulsaría al alza los tipos de interés nominales de los bonos del Tesoro en emisión (on-the-run), entonces nuestro bono a siete años resultará comparativamente menos valioso y sus flujos de caja no estarán a la altura de los precios de mercado vigentes. Lo mismo cabe decir para las acciones, ya que su valor también depende de los flujos de caja futuros. Desde esta perspectiva, todos los activos financieros están ligados en última instancia a unos flujos de caja futuros, y esto permite dilucidar por qué existe una correlación positiva entre los activos financieros durante largos periodos de tiempo.
Sin embargo, como ilustra el gráfico, la experiencia de los inversores ha sido diferente en los 30 últimos años. Estas dos clases de activos no solo proporcionaron rentabilidades desmesuradas para los inversores, sino que lo hicieron además de una manera negativamente correlacionada que deparó extraordinarias rentabilidades ajustadas al riesgo para las carteras multiactivos. A nuestro parecer, en los años venideros, los inversores recordarán estas rentabilidades con envidia.
¿Qué pasó y qué podría cambiar?
El gráfico 2 muestra la relación entre los tipos reales y la correlación entre las acciones y los bonos durante el mismo periodo. Conforme se intensificaba la intervención de los bancos centrales y descendían los rendimientos reales, las acciones y los bonos mostraban una correlación cada vez más negativa.
Quizás, al igual que mi hija, estoy infiriendo una relación causal de una coincidencia. No obstante, sabemos que el capitalismo requiere una tasa mínima de rentabilidad (hurdle rate). Los inversores se basan en señales ininterrumpidas del mercado para valorar el riesgo. Sin ellas, los mercados no pueden cumplir su función social, a saber, asignar los recursos de capital de forma eficiente. El resultado son anomalías en los mercados financieros, como las que hemos experimentado en los últimos años. A nuestro parecer, conforme aumenta la tasa mínima de rentabilidad, lo que esperamos que suceda, también deberían aumentar las primas de riesgo, la volatilidad y las correlaciones entre los activos financieros.
Replantearse la construcción de carteras
Dada la posibilidad de un vuelco en las correlaciones y de una normalización de los tipos de interés reales en los próximos años, tal vez ha llegado el momento de abordar el proceso de construcción de carteras desde una nueva perspectiva.
Cuando algo abunda, su valor disminuye. Cuando algo escasea, su valor aumenta. Las rentabilidades financieras han sido abundantes durante muchos años (véase «¿Son los vientos a favor del pasado los obstáculos del futuro?«), y esto ayuda a explicar por qué la beta de mercado de menor coste se apoderó de una significativa proporción de las carteras de gestión activa. En nuestra opinión, si las rentabilidades del mercado comienzan a escasear, debería darse la situación opuesta, dada la ciclicidad de las rentabilidades pasivas y activas. Además, si bien el alpha puede ofrecer la rentabilidad financiera deseada en un entorno de mercado potencialmente mediocre, también podría aportar escasa diversificación para las carteras.
Los inversores suelen pensar en la diversificación en términos de rentabilidad absoluta. Ahora bien, también existe una dimensión de rentabilidad relativa. Al igual que dos activos que presentan una correlación imperfecta, como las acciones y los bonos, pueden combinarse para mejorar la eficiencia absoluta, dos gestores activos de la misma clase de activos, como el crédito con calificación investment grade, pueden combinarse para intentar mejorar las rentabilidades ajustadas al riesgo o el ratio de información.
En el marco de una clase de activos en concreto, cuando una cartera se asigna a varios gestores activos que cuentan con palancas de alpha diferentes, es posible lograr una mayor eficiencia en la cartera. El gráfico 3 ilustra este argumento mediante el análisis de dos gestores activos de renta fija hipotéticos. Aunque no se observan ventajas cuando la correlación de sus rentabilidades activas es elevada, el ratio de información mejora cuando la correlación disminuye.
Conclusión
Determinados estudios muestran que, por lo general, las personas solo recuerdan entre un 10% y un 20% de lo que leen y escuchan, pero recuerdan aproximadamente entre un 80% y un 90% de lo que experimentan. Dada la experiencia de los 30 últimos años, la mayoría de los inversores no esperan que las acciones y los bonos vuelvan a moverse en la misma dirección.
De cara al futuro, considero que las carteras discrecionales con flujos de alpha diferenciados dentro de clases de activos similares no solo ayudarán a colmar el vacío creado por la probabilidad de unas menores rentabilidades futuras, sino que contribuirán también a gestionar el riesgo asociado al retorno de las correlaciones positivas.
Tribuna de Robert M. Almeida, gestor de carteras y estratega de inversión global en MFS Investment Management.
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En K&B Family Office, una empresa privada e independiente establecida en Panamá que brinda servicios integrales de asesoría patrimonial a familias e individuos internacionales, contamos con dos tipos de fondos que ofrecen favorables tasas de rentabilidad, diversificación y liquidez, entre otras cosas.
Fondo Patrimonial Vitae
Es uno de nuestros vehículos de inversión más populares, multiactivo que permite a nuestros inversores disfrutar de cuatro ventajas:
Un enfoque en la asignación de activos. Esto permite reducir la volatilidad mediante la combinación de varios tipos de activos no correlacionados. La posibilidad de contar con un vehículo de inversión de este tipo es crucial para la salud de cualquier cartera de inversión.
Disponer de una gestión dinámica y flexible de la cartera: el carácter multiactivo y flexible de este vehículo lo convierten en una perfecta base diversificada sobre la que podemos añadir oportunidades de inversión más específicas y agresivas.
Acceder a oportunidades de inversión exclusivas: debido a su tamaño y a su gestor profesional, el fondo tiene acceso a inversiones exclusivas y de alto importe mínimo a las que no podría acceder el inversor habitual.
Liquidez diaria: No hay bloqueo, ni periodo de reembolso por lo que su capital se mantiene disponible siempre que lo necesite.
Quizás una de las mayores ventajas del Fondo Patrimonial Vitae es el importe mínimo de inversión. En este caso, estamos hablando de sólo 50 mil dólares, lo que permite a cualquier inversor acceder a un vehículo de inversión sofisticado y muy dinámico.
Para este tipo de vehículo de inversión, una entrada de 50K es difícil de encontrar si se tiene en cuenta el rendimiento de la inversión que este producto ha mantenido históricamente.
Un punto muy destacable, es la rentabilidad de nuestro Fondo Vitae Patrimonial, siendo una de las mejores de su clase desde que abrimos este producto hace seis años.
La rentabilidad desde el inicio de este fondo ha sido del 32,3%. En términos anuales, estamos hablando de un ROI del 5,1%. Se trata, sin duda, de tasas de rentabilidad favorables teniendo en cuenta el perfil de riesgo tan seguro del fondo. Cuando todos los mercados cayeron más de un 30% durante la pandemia mundial, incluidos los bonos, este fondo sólo perdió un 3,8%.
El Fondo Vitae Patrimonial es el vehículo perfecto para aquellos que tienen un perfil de inversión relativamente conservador pero que quieren disfrutar de una buena rentabilidad de inversión a la vez que tienen una gestión dinámica del patrimonio.
¿Por qué este vehículo de inversión es rentable?
El secreto detrás de las tasas de rendimiento que acabamos de revisar es bastante simple. Nuestro Fondo Vitae Patrimonial utiliza una diversificación de activos que permite a los inversores reducir su exposición al riesgo manteniendo una tasa de rentabilidad más que atractiva.
Dado que es un vehículo de inversión multiactivo, la asignación de activos es la siguiente:
20% en Bonos: en este caso, asignamos un 3% en bonos convertibles, un 4% en emergentes, un 3% en bonos estadounidenses y un 10% en bonos globales;
15% en Fondos de Cobertura: 5% long/short y 10% global macro.
25% en Deuda Privada: distribuimos un 11% en préstamos directos, un 6% en préstamos puente y un 8% en factoring.
29% en Renta Variable: 15% para el mercado estadounidense, 9% para los mercados extranjeros y 5% para los mercados emergentes.
4% en Private Equity.
3% en Commodities.
4% en REITS.
Por supuesto, esta distribución es totalmente dinámica y flexible para adaptar la cartera a cualquier situación macroeconómica. El Fondo Vitae Patrimonial le ofrece una gran versatilidad a la vez que reduce su exposición al riesgo.
Fondo Neo Technology
El Neo Technology Fund es un fondo de renta variable que se ha desarrollado pensando en el crecimiento del capital a largo plazo, centrándose en tecnologías disruptivas y empresas con propuestas de valor innovadoras. El gestor utiliza una combinación de acciones privadas y públicas para desplegar su capital donde se obtienen los mejores rendimientos.
En ese sentido, el sector tecnológico sigue siendo uno de los más rentables del año. La solidez de los balances de estas empresas podría respaldar las fusiones y adquisiciones u otras actividades que aumenten los beneficios. Y es que actualmente, el desarrollo y el avance de las tecnologías innovadoras están cambiando la sociedad y la economía en todo el mundo. Su impacto disruptivo no se limita al sector tecnológico, sino que es palpable en industrias como los servicios financieros, la sanidad, la fabricación, los bienes de consumo y la energía. Estos nichos digitales permiten una amplia gama de oportunidades de innovación y una perspectiva de crecimiento atractiva.
Además, hay que considerar que las empresas, en general, se enfrentan a cambios bruscos en el comportamiento de sus usuarios que les obligan a acelerar sus procesos de transformación digital y de adopción de tecnología, lo que genera las condiciones ideales para que vehículos como el Neo Technology Fund tengan un alto rendimiento.
El Neo Technology Fund se caracteriza por tener una gestión activa: según nuestra experiencia, una de las cosas más cruciales para que un vehículo de inversión como el Neo Technology Fund tenga éxito es que se gestione habitualmente con el rigor que requiere. Los avances tecnológicos son rápidos, lo que exige que este tipo de fondos de inversión ajusten continuamente los parámetros para mantenerse al día con las oportunidades más rentables del mercado.
Por otra parte, tiene un alto potencial de crecimiento: las empresas tecnológicas disruptivas tienen modelos de crecimiento que se vuelven exponenciales cuando se alcanza un punto de adopción masiva de esas tecnologías. Ese comportamiento crea una oportunidad única para tener un vehículo de inversión seguro pero con un potencial alcista significativamente mayor que otros vehículos similares.
Por último, cuenta con una liquidez mensual: gracias a una mezcla entre acciones privadas y públicas, el fondo puede seguir ofreciendo liquidez mensual a sus inversores, a la vez que da exposición a inversiones exclusivas de capital privado que generalmente no son líquidas.
Para este fondo, la inversión mínima es de sólo 50.000 dólares. Cabe señalar que la cantidad mínima de inversión requerida por sí sola no le permite determinar si este vehículo es una oportunidad favorable para gestionar sus activos. Sin embargo, la historia cambia cuando se conoce la tasa de retorno de la inversión de este vehículo. Echemos un vistazo.
Nuestro Neo Technology Fund es un producto que, desde su creación en 2017, ha dejado claro a nuestros inversores que se trata de una oportunidad altamente rentable a la vez que lo suficientemente segura como para ser la opción favorita de nuestros inversores más conservadores. La rentabilidad de la inversión desde su inicio es del 42,7%. Y en términos anuales, estamos hablando de una rentabilidad del 9,3%.
¿Cómo se logra esta rentabilidad?
Esta gestora boutique gestiona este fondo de inversión con precisión quirúrgica para repartir la cartera entre tecnologías disruptivas, entre las que se encuentran innovaciones médicas, blockchain, vehículos autónomos, impresión 3D, IoT y Cloud Computing, materiales avanzados, energías renovables, robótica e inteligencia artificial, ciberseguridad, Fintech, Genómica de nueva generación.
Invertir en tecnologías del futuro y mantener un riesgo relativamente bajo es posible con nuestro Fondo Neo Tecnológico.
Pixabay CC0 Public Domain. Las empresas de pago aplazado desafían a Visa y Mastercard
MasterCard y Visa son las dos mayores redes de pago del mundo para tarjetas de crédito, débito y prepago. Son buenos ejemplos de empresas de plataforma, una estructura en la que las empresas líderes generalmente captan la mayor parte del mercado. MasterCard y Visa poseen una cuota de mercado conjunta del 90 % (sin incluir a China). Ni Visa ni MasterCard emiten tarjetas directamente a los clientes. Es la entidad financiera emisora la que fija las condiciones de las tarjetas de pago, como las comisiones, los incentivos y otras características.
MasterCard y Visa se benefician de la reactivación económica posterior a la COVID-19 y del aumento de las operaciones transfronterizas. Las dos acciones han subido más de un 60% frente a los mínimos del año pasado. Este año, sin embargo, la evolución de las cotizaciones ha estado contenida. Existen algunas razones que lo explican. Muchos inversores han vendido MasterCard y Visa para entrar en valores bancarios en previsión de las subidas de los tipos de interés. Y muchos inversores tecnológicos las han vendido para entrar en acciones fintech.
La variante delta fue otra razón, ya que a los inversores les preocupaban los posibles retrasos en la reapertura de las economías. En nuestra opinión, la variante delta puede haber retrasado la reapertura de las economías, pero no ha cambiado nuestra visión positiva sobre estas empresas. Visa incluso ha anunciado recientemente que su negocio transfronterizo sigue mejorando.
Otra preocupación es que las empresas de pago aplazado están desafiando el duopolio tradicional de MasterCard y Visa. Las empresas de pago aplazado han experimentado un fuerte auge durante la pandemia. Tildadas por algunos como «el futuro de las finanzas para los millennials», suscitan un creciente interés entre los menores de 30 años y los que deben apretarse el cinturón.
Empresas como Affirm, la australiana Afterpay y la sueca Klarna ofrecen planes de pagos por los que se compra ahora y se paga más adelante. Aunque existen diferencias entre cada plan, desde el número de pagos hasta las condiciones específicas, el rasgo común es la promesa de una serie de pagos iguales durante un periodo relativamente corto, sin comisiones ocultas. A menudo, los planes no devengan intereses.
A corto plazo, el impacto de las empresas de pago aplazado será, en realidad, positivo para MasterCard y Visa por el incremento del volumen en sus redes de distribución y las mayores comisiones. Muchas empresas de pago aplazado están asociándose con las redes de pagos, como Affirm con su tarjeta de débito, que es una colaboración con Visa. MasterCard también ha lanzado recientemente su propio producto de pago aplazado. ¿Serán capaces las empresas de pago aplazado de orillar las redes de pagos a largo plazo? Está por ver, pero de ser así, es algo que no va a ocurrir pronto.
Tribuna de Mikko Ripatti, responsable para la península ibérica y gestor sénior de carteras de clientes en DNB Asset Management
Bitcoin y otras criptomonedas cayeron después de que el Banco Central de China reiterara el 22 de septiembre que todas las actividades relacionadas con ellas, como la minería, la negociación, la emisión de tokens y los pagos, eran ilegales. La realidad es que el anuncio no supuso una gran novedad y básicamente venía a reforzar la lucha que China mantiene desde hace años contra las criptomonedas, en la percepción de que pueden dañar la seguridad nacional, además de la estabilidad social y financiera.
Más preocupante podría ser la posibilidad de que los reguladores estadounidenses introduzcan normas que ahoguen la innovación y el crecimiento en esta área. En su comparecencia para ratificar su nombramiento el pasado mes de febrero, la Secretaria del Tesoro de EE. UU. Janet Yellen emplazó a los legisladores a «restringir» el uso de las criptomonedas, ya que se utilizan «principalmente» para actividades ilegales.
«Necesitamos asegurarnos de que nuestros métodos para abordar cuestiones como la financiación del terrorismo evolucionan junto con la tecnología. Las criptomonedas suscitan una preocupación especial y creo que muchas se utilizan fundamentalmente, al menos desde el punto de vista de las transacciones, para financiar actos ilícitos», afirmó Yellen, que añadió: «Es preciso que estudiemos formas de poder restringir su uso y asegurarnos de que a través de esos canales no se blanquean capitales».
Un motivo de preocupación es que quienes perpetran ataques de ransomware a menudo demandan pagos en criptomonedas. Sin embargo, un estudio realizado por el proveedor de software para blockchain Chainalysis concluyó que si bien el ransomware representó el 7 % de todos los fondos recibidos por direcciones vinculadas a actividades delictivas en 2020 (un 311 % más que el año anterior, hasta un total de 350 millones de dólares en criptomonedas), en conjunto el porcentaje ilícito de toda la actividad de criptomonedas el año pasado fue de tan solo el 0,34 % (10.000 millones de dólares en volumen de operaciones), frente a alrededor del 2,1 % (21.400 millones de dólares en transferencias) en 2019. El volumen total de activos en criptomonedas se cifra en unos 2 billones de dólares.
De lo anterior se desprende que la preocupación de Yellen es exagerada. Sin embargo, es el tipo de discurso que están usando cada vez más los legisladores en un esfuerzo por justificar una mayor supervisión del sector. Un objetivo claro parecen ser las stablecoins, que vinculan su valor nominal a una moneda como el dólar estadounidense en un intento por evitar la volatilidad que caracteriza a las criptomonedas como el bitcoin.
Por un lado, la vigilancia de los reguladores es sorprendente, ya que generalmente suele ir considerablemente por detrás de la innovación. Tenemos ejemplos en Google, Amazon y Facebook: hasta que no dominaron el mundo los gobiernos de los países desarrollados no comenzaron a quejarse de su poder e influencia. Las cosas generalmente discurren así: los innovadores crean un «tornado tecnológico» y los gobiernos, que inicialmente están sumidos en una especie de parálisis, terminan saliendo de su letargo y abordan la tarea de reforzar la supervisión.
Sin embargo, comparadas con las megaplataformas, las stablecoins son insignificantes; de hecho, para muchos lectores puede que esta sea la primera vez que oyen hablar de ellas. Aunque la emisión de stablecoins se ha multiplicado por cuatro en 2021, su valor es de apenas 125.000 millones de dólares según Coin Metrics y The Block.
Entonces, ¿qué preocupa tanto a los gobiernos?
A diferencia de las grandes plataformas, que fundamentalmente ejercen su poder sobre los consumidores, las stablecoins podrían limitar, o incluso eliminar, el control de los estados sobre la oferta monetaria.
De acuerdo con el Instituto de Ingenieros Eléctricos y Electrónicos, el 86 % de los bancos centrales de todo el mundo están estudiando la posibilidad de introducir monedas digitales. Entre los motivos, destacan mantener el estatus de reserva de una moneda y luchar contra el blanqueo de capitales, la evasión de impuestos y otros fraudes.
Las monedas soberanas digitales también podrían facilitar la tarea de poner en marcha políticas de tipos de interés muy negativos. Los tipos negativos tiran al alza de los precios de los activos e incentivan la acumulación de dinero físico (que no está sujeto a los recortes de tipos). Así pues, si el dinero en efectivo da paso a monedas digitales, los tipos profundamente negativos podrían animar a la gente a invertir y eso tiraría al alza de los precios de los activos aún más, lo que podría agravar la desigualdad de riqueza.
Así pues, a las autoridades les inquieta que stablecoins como Tether o USDC puedan algún día reemplazar de forma efectiva a las monedas nacionales y cuando lo que está en juego es un poder de los estados, las alternativas que compiten con él probablemente se enfrenten a una mayor regulación, o incluso sean declaradas ilegales. Así pues, como estaba previsto la administración del presidente estadounidense Joe Biden ha señalado que las stablecoins, como el Diem de Facebook, podrían «socavar la estabilidad del sistema financiero».
El argumento es que los activos que respaldan a las stablecoins podrían no siempre ser equivalentes a dinero en efectivo, como los bonos del Tesoro estadounidense. Si las reservas adoptan la forma de acciones preferentes, préstamos, pagarés, inmuebles u otros activos menos líquidos, los reguladores argumentan que los emisores podrían no ser capaces de reembolsar rápidamente estos valores durante un periodo de turbulencias.
Por lo tanto, los gobiernos quieren asegurarse de que los emisores mantienen suficientes activos líquidos para reflejar el valor de la moneda que tienen en circulación, manteniendo al mismo tiempo unas redes sólidas y seguras para lidiar con un pico de transacciones de clientes que desean recuperar su dinero.
Este nivel de regulación podría elevar el riesgo de captura regulatoria, lo que se traduce en unos costes considerablemente más elevados para los emisores y favorece a los actores consolidados frente a los nuevos. Por lo tanto, un exceso de celo podría dar lugar a la creación de una moneda digital potente en un mercado emergente.
Como declaró David Marcus, el responsable del área de pagos de Facebook, en una reciente entrevista en Protocol: «Si EE. UU. pierde el tren de la innovación y el talento y las empresas huyen a otras jurisdicciones con entornos más favorables a la innovación y con marcos normativos más claros, tenemos mucho que perder. Espero que el resultado sea bueno y se conozca pronto y que podamos mantener una posición de liderazgo en lo que indudablemente va a ser una de las mayores áreas de innovación durante la próxima década».
Los inversores interesados en los activos digitales deberían estar atentos a cómo se desarrolla la vigilancia de las stablecoins para tener pistas potencialmente valiosas sobre la dirección que la supervisión podría adoptar en el conjunto del mercado de las criptomonedas.
Pixabay CC0 Public DomainEmpresas con capacidad de fijación de precios para combatir la inflación . Capacidad de fijación de precios
¿Recuerdas cuando Netflix subió sus precios en 2011, separando los servicios de suscripción de contenido en streaming de los servicios de envío de DVD a domicilio? El anuncio provocó un fuerte revuelo que obligó a la compañía a disculparse públicamente y afectó a su cotización.
Hoy el mundo ha cambiado mucho. Y Netflix también. La compañía se ha convertido en una de las principales empresas de servicios de streaming y en una fábrica de superéxitos, con más de 213 millones de suscriptores en todo el mundo.
Netflix ha aumentado sus tarifas de suscripción en Estados Unidos cuatro veces desde 2014, años en los que el número de suscriptores ha crecido con fuerza en todo el mundo. Este es un ejemplo de lo que se conoce como «capacidad de fijación de precios», la capacidad de aumentar los precios sin perder clientes.
La capacidad de fijación de precios puede ser un antídoto contra la inflación
La capacidad de fijación de precios, que siempre resulta favorable para aquellas compañías que saben mantenerla, puede convertirse en una importante ventaja competitiva durante el próximo año. La inflación ha hecho acto de presencia en muchas economías, y hay indicios de que podría mantenerse en los próximos meses. La tasa anual de inflación en Estados Unidos, según el índice de precios al consumo, subió en septiembre al 5,4%, su nivel más alto en 13 años. El aumento de los costes puede mermar los márgenes de beneficios de una compañía y, en última instancia, la rentabilidad de los inversores. Pero aquellas compañías que cuenten con una capacidad clara y sostenible de fijación de precios pueden proteger sus márgenes repercutiendo dichos costes en los clientes. Detallamos algunos sectores a continuación.
Servicios sanitarios: una receta contra la inflación
Los elevados costes de la sanidad en Estados Unidos siempre han sido una cuestión delicada para el gobierno, y con razón. Durante los últimos 20 años, los costes sanitarios han aumentado unas 2,5 veces más que la inflación general, según el índice de gastos en consumo personal que sigue la Reserva Federal estadounidense.
Históricamente, las aseguradoras médicas han gozado de capacidad de fijación de precios y han trasladado el aumento de los costes a sus clientes a través de incrementos de las primas.
En el caso de UnitedHealth Group, la compañía ayuda a los gobiernos y a los proveedores de servicios sanitarios a reducir el gasto y a mejorar los resultados para los pacientes. Ha invertido en análisis predictivos y prestación de asistencia sanitaria con el fin de reducir las ineficiencias del sistema sanitario estadounidense.
La compañía llegó a la conclusión de que la persona más importante del ecosistema de prestación de asistencia sanitaria era el médico de atención primaria, que representa 3 centavos de cada dólar que gastamos en sanidad, pero decide dónde se gastan otros 85 centavos de ese dólar. Al favorecer una participación más temprana de los médicos de atención primaria en las decisiones sanitarias, UnitedHealth trata de mejorar la salud de sus afiliados y obtener más valor por cada dólar gastado. Al ofrecer más valor, UnitedHealth puede mantener su capacidad de fijación de precios y, al mismo tiempo, ayudar a resolver un problema a largo plazo en Estados Unidos.
Semiconductores: están por todas partes
La explicación de la capacidad de fijación de precios del sector de los semiconductores es muy sencilla: aumento de la demanda y limitación de la oferta. Hoy en día encontramos semiconductores, no solo en los teléfonos móviles y los ordenadores portátiles, sino también en productos cotidianos como los frigoríficos y los hornos. Los coches nuevos pueden llegar a utilizar hasta 100 chips. De hecho, el sector del automóvil se ha visto especialmente afectado por la escasez mundial de semiconductores.
El lanzamiento de nuevas tecnologías, como el 5G, la inteligencia artificial y la computación en la nube, ha impulsado aún más la demanda de chips en todo el mundo. En agosto, Taiwan Semiconductor Manufacturing anunció un aumento del precio de los chips de hasta el 20%.
La actividad de consolidación que ha registrado el sector de los semiconductores ha transformado el entorno competitivo y ha favorecido la aparición de varias compañías dominantes con capacidad de fijación de precios en áreas especializadas del mercado. Por ejemplo, las compañías con diseños propios de chips, como Broadcom, o el fabricante holandés de equipos de chips ASML, podrían subir sus precios en un entorno inflacionista.
Videojuegos: más que un juego de niños
Los videojuegos, que antes se consideraban un nicho menor en el sector del ocio, han crecido en popularidad y se han convertido en el segmento de más rápido crecimiento del sector del ocio y los medios de comunicación a escala mundial. Se prevé que los ingresos anuales del sector del juego alcancen los 225.000 millones de dólares en 2025.
Los fabricantes han hecho gala recientemente de su capacidad para subir los precios. Tras actualizar sus respectivas consolas Xbox y PlayStation, Microsoft y Sony han anunciado su intención de aumentar el precio de los juegos con el fin de compensar el coste que les supone crear juegos más complejos.
Un ejemplo de la capacidad de fijación de precios del sector lo vemos en las cifras anuales de ingresos procedentes de los juegos gratuitos como Apex Legends, de Electronic Arts, y Fortnite, publicado por Epic Games.Tencent tiene una participación del 40% en Epic. Activision es propietaria de King, el fabricante del popular juego para móviles Candy Crush. Los juegos gratuitos generan ingresos a través de la publicidad, cuyas tarifas pueden subir a medida que aumentan los costes, y de las compras integradas.
Conclusión para los inversores: la importancia de la capacidad de fijación de precios
No creo que nos estemos adentrando en un periodo de inflación sostenida. Pero sí creo que el aumento de los costes podría mantenerse en los próximos meses, convirtiéndose así en el mayor riesgo al que se enfrentarán los inversores en 2022.
Por eso me interesa tanto encontrar compañías con capacidad de fijación de precios.
En un entorno de ralentización del crecimiento, aumento de la inflación y otras incertidumbres en el horizonte, 2022 puede ofrecer un panorama desolador a los inversores. Pero realmente pienso que una cartera activa formada por compañías con una fuerte capacidad de fijación de precios puede ayudar a los inversores a obtener buenos resultados en los próximos años.
Son tiempos difíciles para los mercados financieros globales. Las condiciones monetarias se están endureciendo, mientras que los cuellos de botella de la cadena de suministro están empezando a pasar factura a la economía mundial. Al mismo tiempo, las presiones inflacionistas están resultando ser más persistentes de lo previsto.
Creemos que los mercados de renta fija se verán especialmente afectados, a medida que los rendimientos se ajustan a una mayor inflación y a la perspectiva de una política monetaria más estricta. Los bonos “high yield” parecen especialmente vulnerables. La renta variable tampoco será inmune al nerviosismo del mercado. Pero, en general, creemos que debería resistir mejor que la renta fija porque el crecimiento económico sigue siendo lo suficientemente fuerte como para que se produzcan sorpresas positivas en los beneficios empresariales.
Nuestros indicadores de ciclo económico en el mundo se han vuelto neutrales tras un año en territorio positivo. No obstante, siguen indicando que el crecimiento económico se mantendrá bastante por encima de la tendencia a largo plazo, en un 5,9% este año y un 4,8% en 2022.
Esto concuerda con un aumento de los beneficios empresariales de aproximadamente el 15% el año próximo –el doble del ritmo previsto por el consenso. Las sorpresas al alza de los beneficios son más probables en Europa y Japón, donde a la recuperación económica le queda más recorrido.
Aunque el ritmo de crecimiento de la zona euro parece estar estancado, con la producción industrial lastrada debido a las fricciones de la oferta, las políticas de los gobiernos y los bancos centrales continúan siendo favorables. En esta región, el riesgo de endurecimiento monetario y fiscal es menor que en otros mercados desarrollados.
En Japón, la confianza se está recuperando de unos niveles históricamente bajos y las encuestas sobre actividad empresarial están mejorando.
Sin embargo, la situación es más negativa en China, donde la actividad sigue ralentizándose en lo que se refiere a producción industrial, construcción e inversión en activos fijos. No obstante, la confianza en torno a un sector esencial, el inmobiliario (que representa alrededor del 25% del PIB del país), parece estar estabilizándose. Esto se debe, en parte, a que el promotor inmobiliario Evergrande, fuertemente endeudado, ha evitado un incumplimiento de pago de cupones en el último momento. Las autoridades de Pekín, por su parte, han animado a los bancos a conceder préstamos al sector inmobiliario.
Aunque seguimos esperando más estímulos por parte de China, su predisposición ha sido menor de lo que esperábamos en un principio, ya que los responsables políticos han dado prioridad al desapalancamiento sobre el crecimiento a corto plazo. Por lo demás, los bancos centrales están empezando a retirar liquidez, sobre todo la Reserva Federal de EE.UU. y el Banco de Japón. La creación privada de crédito, mientras tanto, sigue en estado de letargo y no está previsto que se recupere hasta el año que viene. Como consecuencia de ello, actualmente las reservas de liquidez entre las cinco mayores economías del mundo han bajado hasta el equivalente al 11,9% del PIB, lo que supone un marcado descenso con respecto al máximo del año pasado del 28,7%. Esto nos lleva a rebajar nuestra puntuación de la liquidez global a neutral (1).
Sin embargo, este descenso debería ser gradual para garantizar que la recuperación siga su curso. De hecho, es probable que los bancos centrales muestren una mayor tolerancia a la inflación, sobre todo porque sus medidas políticas no pueden abordar la causa más inmediata de las subidas de precios –los cuellos de botella en la oferta.
No obstante, la menor liquidez sin duda tendrá un impacto negativo en las valoraciones, tanto de la renta variable como de la renta fija. Nuestros modelos indican que un aumento de 100 puntos básicos en los rendimientos reales se traduce en una caída del 20% en los ratios precio-beneficio de las acciones. Sin embargo, creemos que la mayor parte de esa fluctuación ya se ha producido.
Aunque la renta variable parece cara comparada con la renta fija, nuestra estimación de la prima de riesgo de la renta variable sigue apuntando a un relativo potencial alcista de las acciones en la mayoría de las regiones. Las cifras de ventas de las empresas están superando las previsiones en menor medida que el trimestre anterior, pero las sorpresas de los beneficios empresariales siguen siendo elevadas, lo que apunta a un apalancamiento operativo positivo (véase la fig. 2). Creemos que, al menos a corto plazo, los márgenes de beneficio resistirán ante el aumento de las presiones de costes de los insumos.
Las valoraciones respaldan nuestra preferencia por los títulos defensivos de sanidad (entre los sectores más baratos de nuestro modelo, en términos relativos) y la cautela en lo referente a los caros bonos “high yield” de EE.UU.
Los gráficos técnicos muestran una estacionalidad positiva para la renta variable, así como tendencias favorables a medio plazo. Algunas encuestas a inversores, como la de la American Association of Individual Investors (AAII), indican un sentimiento optimista.
En cambio, el ritmo de crecimiento a corto plazo de los bonos se ha deteriorado de forma generalizada. La encuesta a gestores de fondos realizada por el Bank of America muestra que la asignación a bonos por parte de los inversores se sitúa en mínimos históricos. Al mismo tiempo, las posiciones cortas netas en “US Treasuries”, especialmente con vencimientos de 2 y 5 años, han aumentado considerablemente.
Columna de Luca Paolini, estratega jefe de Pictet Asset Management.
(1) Calculado como la suma de los flujos de liquidez oficiales y privados de EE.UU., China, la zona euro, Japón y el Reino Unido como % del PIB nominal, usando las ponderaciones de PIB en USD corrientes.
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