El value investing lleva unos años de capa caída, penalizado por la salida de los inversores de valores cíclicos y de mediana y pequeña capitalización y por la concentración de los flujos en las grandes firmas y de calidad: el growth está dando mejores resultados y la situación se perpetúa, pero tres gestores value defendieron, en el marco de la Morningstar Investment Conference celebrada recientemente en Madrid, que la situación acabará dándose la vuelta. “Sería lógico que el value remontara, que lo más barato se dé la vuelta… más lógico que la continuidad de esta situación de extremos, en la que lo caro sigue encareciéndose y lo barato cayendo”, decía Iván Martín, socio fundador y director de Inversiones de Magallanes Value Investors.

“No sé cuándo se producirá esa rotación, aunque estamos viendo algunas señales últimamente, pero al final ambas cosas tienen que revertir a la media. El sentido común acaba imperando y trataremos de cambiar las carteras cuando ocurra”, añadía Jesús Domínguez, consejero delegado de Valentum, convencido de que esa dispersión enorme entre valores caros (por ejemplo, de alta calidad), y valores olvidados no puede durar. “Las puntocom, lo que vemos ahora… son modas. El mundo podrá cambiar pero lo que cuenta es un número que es una métrica de valoración (en función de lo buena que es una compañía)”.

“Aunque las cosas no pasen, hay mecanismos de corrección que pueden ayudar al value mientras se produce el cambio de paradigma”, añadía Javier Ruiz, director de Inversiones de Horos AM, señalando que algunas veces esas empresas recompran acciones propias y van apoyando así el precio.

Para prepararse para ese momento, estos gestores value tienen en cartera títulos cíclicos y empresas medianas y pequeñas, explican. Por ejemplo, invierten en sectores como materiales básicos (en el caso de Horos AM, sobre todo uranio y acero inoxidable, aunque también transportistas o plataformas de petróleo, puesto que las dinámicas de oferta y demanda les ha llevado a encontrar oportunidades en las materias primas), de distribución como Carrefour (en el caso de Magallanes, pues Martín cree que ahí no llegan las amenazas de Amazon y que es una apuesta en un sector fuera de moda y en proceso de reestructuración, y con un gran potencial) o carteras muy diversificadas sectorialmente en el caso de Valentum (donde tienen compañías de gimnasios, farmacéuticas como Rovi, firmas relacionadas con la digitalización…).

¿Una asignatura pendiente con la ISR?

Viendo estas carteras, surge inevitablemente la pregunta: ¿tiene el value una asignatura pendiente con la ISR? En Magallanes explican que sí tienen una política ESG, consistente en vigilar la gobernanza de las empresas y premiar a unos equipos directivos comprometidos y con participaciones en las compañías, algo que han hecho siempre. “El tema es que la ESG se ha sofisticado y corre el riesgo de ponerse de moda y ahí hay riesgos de burbuja. Aplicamos los criterios con sentido común, buscando compañías con políticas que quieren hacer las cosas bien, y a largo plazo, lo que luego se ve en el resultado”, decía Martín. En su opinión, no hay que estigmatizar a firmas de energía o industriales solamente por serlo, sino cuidar que mejoran sus políticas y tienen un horizonte temporal para hacerlo.

En Valentum reconocen que no tienen políticas de este tipo y que se guían por el sentido común mientras en Horos AM explican que las inversiones ESG, teniendo en cuenta sus objetivos de maximizar la rentabilidad y minimizar las pérdidas, “a veces cuadran y otras no. Si una compañía es legal, es invertible. Si va bien, porque responde a la demanda de la sociedad, es algo positivo. Es muy difícil poner líneas en temas de contaminación, paridad de género… “, confesaba.

Si la ESG no es su punto fuerte tampoco es la macro. En Valentum no tratan de predecir los sucesos, aunque “otra cosa es cuando los eventos cambian y están encima de la mesa: en ese momento puedes sacar la caña y pescar”. De acuerdo están en Magallanes: “No son inputs dentro de la valoración de una compañía, no son consideraciones ex ante pero sí ex post, porque si el mundo está muy afectado por las variables macro, hay que estar atentos para actuar”. Como ejemplo, en agosto varias variables confluyeron, algo que fue una señal que aprovecharon para comprar lo que ya tenían en cartera valorado.

En Horos AM sí le dan más importancia: “Afecta y mucho, siempre vamos con el discurso de que la macro no importa y cuando analizas una compañía hay que entender el negocio y las economías en las que opera, y se tiene en cuenta en el análisis”, explicaba Ruiz.

Títulos pequeños y cíclicos, fuera de moda

Sobre la gestión pasiva, creen que ofrece oportunidades por las ineficiencias que crea. “Tener ese aire en el cogote está bien porque te mantiene despierto, aunque la gestión activa queda en entredicho porque pocos son capaces de batir a los índices. Pero a largo plazo se observa que la gestión pasiva genera ciertas ineficiencias: recientemente estamos viendo una situación de extremos donde parece que lo caro se hace más caro y lo barato cae más. Y eso es una oportunidad para los que hacemos cosas diferentes”, explicaba Martín. A ella se une la regulación MiFID II, puesto que hace que la parte de small y midcaps no sea rentable para el brokerage de sell side. Ese espectro de compañías son un buen caladero si aguantas el tipo en el corto plazo”, defiendía. Es ahí, en los valores cíclicos y fuera de moda donde encuentran oportunidades en Magallanes.

“Hoy los ETFs con mayor volumen están justo invertidos en las bolsas que están más caras, con perfil más de crecimiento, como las americanas… están ahí focalizados y no en lo que se ha quedado barato, tiene un mediano tamaño, un componente más cíclico en resultados… y vemos oportunidades justo donde los ETFs no están invertidos”, añadía Ruiz. En su cartera destacan ideas cíclicas sobre todo vinculadas con las materias primas (ocupan entre un 25% y un 30% de cartera internacional) y firmas pequeñas, abandonadas y especialmente cotizadas en Hong Kong.

En Valentum apuestan también por valores pequeños: “Siempre hemos tenido este sesgo pero desde hace un año solo vemos ideas en pequeñas firmas y cada vez las grandes son menos interesantes. Esta tendencia se ha ido acentuando”, decía Domínguez: “Sale dinero de renta variable de gestión activa y las más penalizadas son las firmas pequeñas y vemos compañías muy buenas cuyos precios no reflejan la realidad de sus balances”.

La generación de ideas

¿Y cómo se generan esas ideas centradas sobre todo en lo cíclico y en valores más pequeños? “Las buscamos donde podemos, a veces las vas encontrando poco a poco al analizar una industria concreta, por ejemplo”, decía Ruiz. “Vemos muchas compañías y leemos mucho, análisis de brokers, por ejemplo”, añadía Domínguez. “Las mejores ideas son las que vienen de la observación del mundo que nos rodea; también de las reestructuraciones”, explicaba Martín. “Clasificamos las ideas según aparecen y las más exitosas son las que nadie nos cuenta, las derivadas de la observación y las que nadie quiere”. De ahí que ahora apuesten por lo que no está de moda, por lo menos querido.

Los tres gestores invierten su propio capital en sus fondos, dejando clara su convicción.