Los fondos de inversión españoles disfrutan, en general, de un grado elevado de liquidez que les permitiría atender un aumento de los reembolsos. Así lo dice el artículo “Test de estrés para fondos de inversión mobiliaria”, elaborado por Ramiro Losada y Albert Martínez, en el que se presentan los últimos resultados de los test que la CNMV realiza sobre los fondos, con datos a 30 de junio de 2020.
Únicamente en el escenario más adverso contemplado, un número reducido de fondos (ocho, un 1,77% del total estudiados) podría experimentar dificultades. Estos fondos pertenecen a las categorías de renta fija de “soberano y corporativo” y “corporativo de alto rendimiento” y “otros” (fondos globales y de retorno absoluto).
El mercado español de fondos de inversión está ampliamente dominado por fondos de instituciones de inversión colectiva en valores mobiliarios (UCITS) y fondos cuyas características son muy cercanas a las descritas en la directiva sobre UCITS (cuasi-UCITS). Esto hace que, en general, sean vehículos de inversión con un alto grado de diversificación y con poco apalancamiento. Es por ello que los resultados del test de estrés aplicado a estos fondos arroja conclusiones positivas.
Así, solo en escenarios muy extremos algunas categorías de fondos podrían presentar problemas y siempre de forma limitada. Únicamente cuando se considera un estrés mayor que el que se produjo durante la Gran Recesión o el shock producido por el COVID-19, las categorías de soberano y corporativo, corporativo de alto rendimiento y otros presentan algún fondo con problemas de liquidez. En concreto, estos fondos con falta de liquidez representan el 2,5%, el 16,7% y el 1%, respectivamente, en cuanto al número total de fondos en cada categoría. Si se atiende a cuánto representa en porcentaje el patrimonio de estos fondos con respecto al patrimonio total de su categoría, las cifras son: 0,5%, 3,9% y 0,2%.
El estudio dice también que, incluso en el escenario más adverso, en el que algunos fondos pueden presentar problemas de liquidez, su impacto sobre los mercados de renta fija y renta variable es muy limitado. En concreto y de media, su repercusión sería como máximo de 3,09 puntos básicos en los activos de deuda pública, 7,95 puntos básicos en los activos de deuda privada de grado inversión, 5,59 puntos básicos en los activos de deuda privada de grado especulativo y 8,17 puntos básicos en los activos de renta variable.
Además, los resultados mostrados no han tenido en cuenta la posible aplicación de medidas de gestión y mitigación de riesgos de liquidez (con excepción del uso de colchones de efectivo, que sí están incluidos). Y es que, de haber problemas, las entidades gestoras tienen la posibilidad de utilizar medidas ordinarias adicionales (comisiones de suscripción o reembolso y swing pricing), así como medidas que pueden activarse en circunstancias excepcionales (side pockets y suspensiones de reembolsos). La aplicación de estas herramientas de gestión de liquidez debería ayudar a reducir todavía más tanto la magnitud de los shocks como el consecuente impacto en los precios de mercado, dice el estudio de la CNMV.
El análisis
Los fondos de inversión pueden sufrir problemas de liquidez en momentos de estrés en los mercados financieros. Un claro ejemplo de este tipo de problemas fue el que se produjo en el Reserve Primary Fund en EE.UU. tras la quiebra de Lehman Brothers. En aquella situación se puso de manifiesto la existencia de un comportamiento estratégico por parte de los inversores, los cuales tienen un incentivo para ser los primeros en reembolsar sus participaciones en momentos de estrés financiero. De esta forma, los inversores tratan de solicitar reembolsos cuando la cartera del fondo cuenta con una mayor proporción de activos líquidos para minimizar sus riesgos y evitar asumir los elevados costes de transacción generados por la posible venta de los activos menos líquidos. Este incentivo se conoce en la literatura económica como first-mover advantage, es decir, la ventaja para el que da el primer paso, y está también presente cuando un fondo invierte en activos que pueden ser ilíquidos en momentos de estrés. De hecho, los reguladores y supervisores internacionales identifican ese riesgo de liquidez como la principal vulnerabilidad de los fondos de inversión. Esto se debe a que la existencia de reembolsos masivos podría llegar a afectar al precio de los activos en los que invierte el fondo y terminar actuando como un vector de transmisión del riesgo sistémico, según explican los reguladores.
En esta línea, la Autoridad Europea de Valores y Mercados (ESMA) publicó un marco conceptual y una metodología denominada STRESI, para la realización de simulaciones de estrés en el sector de fondos de inversión. Esta metodología consiste en tres pasos: la generación de un shock de reembolsos, la medición del impacto que el shock tiene en el fondo (determinado por la liquidez de su cartera y las decisiones de los gestores a la hora de liquidar activos para satisfacer reembolsos) y, por último, su repercusión en los mercados de instrumentos financieros.
A partir de ese marco de trabajo, y aunque con algunas diferencias, la CNMV ha diseñado un test de estrés para el sector de fondos de inversión monetarios, UCITS y cuasi-UCITS. En este caso, las categorías en que se han clasificado los fondos de inversión mobiliarios son: i) fondos de deuda pública mayorista, ii) fondos de deuda pública minorista, iii) fondos de renta fija corporativa con grado de inversión, iv) fondos de renta fija corporativa de alto rendimiento, v) fondos de renta fija mixta, vi) fondos de renta variable mayorista, vii) fondos de renta variable minorista y viii) otros fondos de inversión (globales y retorno absoluto). La muestra no tiene en cuenta los garantizados, que penalizan los reembolsos fuera de las ventanas de liquidez preestablecidas.
Resultados del test del estrés con datos a 30 de junio de 2020
En términos de liquidez, medida a través del enfoque HQLA, para poder afrontar un shock negativo que pudiera suceder durante los siguientes seis meses, se observa que la media ponderada para la mayoría de categorías se sitúa en torno al 50% del patrimonio del que disponen los fondos. Solo las categorías que incluyen bonos corporativos se encuentran por debajo, especialmente la que incluye los fondos con un gran porcentaje de bonos corporativos de alto rendimiento en sus carteras. Es importante destacar que en todas las categorías existe un porcentaje de fondos (que varía desde muy bajo a relativamente alto) con una liquidez disponible muy por debajo de la media. Esto es especialmente relevante para las categorías de soberano mayorista, y soberano y corporativo.
En cuanto al impacto de shocks de reembolsos sobre las diferentes categorías de fondos, se puede observar cómo los fondos de inversión mobiliarios son, en general, resistentes a los escenarios planteados. Solo en el escenario más extremo, el 16,7% de los fondos de la categoría de bonos corporativos, el 2,5% de los fondos de la categoría de bonos soberanos y corporativos, y el 1% de los fondos de la categoría denominada otros podrían experimentar problemas de liquidez. Estos mismos fondos suponen el 3,9%, el 0,5% y el 0,2% del total del patrimonio en cada una de las categorías.
Por último, como se puede comprobar en el siguiente cuadro, el impacto en los precios de los mercados de deuda y renta variable cuando los fondos se enfrentan a escenarios de reembolsos adversos es limitado. “Como era de esperar, si la venta de activos que los gestores tendrían que realizar fuera por el método de cascada, el impacto sería muy inferior al que se produciría si lo hiciesen por el método a prorrata”, explican los autores del estudio.
En cualquier caso, incluso en el escenario más adverso, y con el método de liquidación a prorrata, los precios de los activos de renta variable caerían en media 8,17 puntos básicos, los de la deuda privada con grado de inversión lo harían en 7,95 puntos básicos; los de la deuda privada high yield, en 5,59 y los de la deuda pública, en 3,09 puntos básicos, según es estudio.
Por Funds Society, Madrid
