La baja volatilidad ha sido una constante en el mercado de renta variable estadounidense durante varios años. La ausencia de una volatilidad notoria y la revalorización del índice S&P 500 llevó el sentimiento inversor a unos niveles muy altos en 2017. El año pasado, el índice S&P 500 avanzó casi un 20% y, pese a esta espectacular cifra, en enero experimentó su mejor arranque de la historia. Los índices de renta variable alcanzaron nuestro objetivo para todo el año 2018 antes incluso de que concluyera el primer mes del año. Puede que esto siente las bases para que se produzca la corrección con retraso de la que hemos sido testigos.
Me gusta pensar en las correcciones de mercado como “buenas”, “malas” o “nefastas”. Las correcciones nefastas tienen lugar cuando se observan unos fundamentales en deterioro en los beneficios empresariales o el crecimiento económico y unos factores técnicos (como el momentum y la valoración) en horas bajas. Una corrección buena se da cuando solo los factores técnicos atraviesan una etapa complicada, mientras que los fundamentales revelan solidez o mejoría.
Este es el caso de las fluctuaciones que experimentó el mercado hace un par de semanas. El momentum y las valoraciones se hallaban en cotas elevadas, a pesar de que observamos unos beneficios empresariales al alza y una mejora en la confianza de los consumidores. Liberar parte de la exuberancia constituye un saludable ejercicio para el mercado. Reviste cierta dificultad predecir con exactitud qué magnitud tendrá la corrección en el mercado, aunque, por lo general, supongo que, si el S&P 500 cae un 5%, existen bastantes probabilidades de que ceda entre un 8% y un 12%.
Esta reciente corrección de mercado representa un buen recordatorio para centrarse en los horizontes y los objetivos de inversión. Jeff Knight, responsable del equipo de soluciones globales de inversión, aportó una buena anécdota para recordarnos la importancia de mantener una perspectiva a largo plazo: Hacia finales de 2007, Warren Buffet apostó que el índice S&P 500 despuntaría frente a una variedad de hedge funds a lo largo de un periodo de diez años. La cosa no empezó bien, porque el índice retrocedió casi un 50% el año en el que realizó la apuesta. Sin embargo, una vez completado el decenio contemplado en la apuesta, se alzó ganador. El índice S&P 500 se había recuperado de sus pérdidas y vino a experimentar una de las trayectorias alcistas más prolongadas de la historia.
¿Por qué ha sucedido esto?
Los inversores temen que la inflación (otro elemento que lleva sin aparecer bastante tiempo) repunte más rápido de lo previsto por el impacto de la debilidad del dólar en los precios de las importaciones y el aumento de los salarios, y que esto pueda traducirse en una subida más rauda de lo esperado en los tipos de interés. Llevamos algún tiempo diciendo que los tipos de interés solo pueden repuntar, aunque lo que siembra el nerviosismo entre los inversores es el ritmo al que lo harán.
A principios de febrero, se publicó un nuevo informe sobre el empleo en el que se constataba que los salarios se habían incrementado en un 2,9% interanual, lo que supone la mayor subida de los últimos años. Hasta el momento, la Fed ha aguardado pacientemente para acometer la subida de los tipos porque quería ver unos datos de empleo e inflación más robustos. Este informe sobre el empleo publicado en febrero intranquilizó a los inversores, quienes se preguntaron si esto podría constituir la señal que la Fed estaba buscando para acelerar las subidas de tipos. Recuerden la regla del “3-3-3”: algunos inversores especulan con la idea de que, si el crecimiento del PIB alcanza el 3%, el rendimiento de los títulos del Tesoro a 10 años llega al 3% y la inflación salarial se sitúa en el 3%, esto podría confirmar a la Fed que el crecimiento económico es real y, por tanto, podría incrementar los tipos más rápido de lo que el mercado habría predicho.
Esto no tiene por qué ser algo negativo. Una de las dificultades de mayor magnitud que limita el crecimiento económico en Estados Unidos, una economía dependiente del crecimiento del gasto del consumidor, ha estribado en el nulo crecimiento de los salarios. En función del ritmo, el resurgimiento del crecimiento salarial podría resultar propicio para el crecimiento económico y los beneficios empresariales. Los inversores llevan algún tiempo sin tener que lidiar con estos detalles, de ahí los últimos años de reducida volatilidad. No podemos asegurar con certeza cómo va a resolverse esta renovada incertidumbre, pero sabemos que la incertidumbre en sí misma irrita a los mercados.
Estrategias que generan volatilidad en el mercado
Las estrategias sistemáticas de reducida volatilidad acentúan la reacción del mercado. Si echamos un vistazo a los tipos de participantes del mercado que estuvieron vendiendo sus posiciones, veremos que no se trataba de inversores institucionales o profesionales. Gran parte de las ventas procedían de estrategias sistemáticas que se activaron por un pequeño repunte de la volatilidad.
El nivel objetivo de volatilidad de estas estrategias se mide con el índice VIX3, y, cuando la volatilidad se multiplicó por dos en fechas recientes (partiendo de unas cotas muy reducidas), las estrategias se vieron obligadas a vender automáticamente futuros sobre el S&P y a comprar futuros sobre bonos. Aunque esto no representa una gran parte del mercado, el movimiento magnificó la reacción del mercado ante el reciente y pequeño aumento de la volatilidad.
Nuestra previsión del mercado
Esto no cambia nuestra previsión respecto al crecimiento del mercado. Los fundamentales subyacentes de las acciones y los bonos en los que invertimos exhiben fortaleza, y no esperamos que se produzca una recesión este año. Se trató de una espiral de ventas saludable, y nuestros objetivos positivos para el mercado de renta variable permanecen inalterados. Seguimos percibiendo un sólido crecimiento mundial sincronizado, y nuestras proyecciones para el crecimiento del PIB estadounidense siguen rondando el 3%. Si bien nuestras previsiones de rentabilidad a cinco años en todas las clases de activos se encuentran por debajo de la media histórica, aún vaticinamos unas rentabilidades positivas. Creo que la actual volatilidad del mercado estuvo impulsada por el miedo de que los tipos subieran más rápido de lo esperado más que por cualquier variación fundamental en nuestras previsiones de crecimiento.
Expectativas
Consideramos que cualquier descenso adicional en los precios de la renta variable representa una oportunidad para adquirir selectivamente activos de riesgo en carteras multiactivos. El equipo mundial de asignación de activos cuenta, en la actualidad, con una sobreponderación en los mercados emergentes, las commodities y las inversiones alternativas.
Como gestores activos de renta variable que llevan a cabo un análisis fundamental de los valores en los que invierten, seguiremos adquiriendo tanto valores estadounidenses como valores de todo el mundo si sus precios descienden hasta nuestros objetivos de precio y sus fundamentales revelan solidez. Los gestores activos y las estrategias diversificadas y flexibles pueden posicionar tácticamente a los inversores ante esta oportunidad.
Tribuna de Colin Moore, director global de inversiones de Columbia Threadneedle Investments.
Por Gabriela Huerta