¿Cómo es posible que tenga que venir un extranjero, con un informe fulminante de Gowex, para poner las cosas en su sitio, si en España por proximidad deberíamos conocerlo mejor? En fin, el fraude es algo inherente al ser humano y por ello es necesario ir con pies de plomo.
¿Cómo cometen fraude las empresas? Basicamente a través de cinco mecanismos contables:
- Ventas falsas.
- Ventas mal contabilizadas.
- Deudas ocultas.
- Operaciones vinculadas.
- Excesiva valoracion de sus activos.
Existe un buen libro para los que quieran saber más, titulado Financial Shenanigans, que nos explica con lujo de detalles estos pormenores.
Como reflexión inicial, comentar que casi todas las empresas manipulan su contabilidad. De hecho, hay grados de manipulación y maquillaje contable. Existen los que manipulan muy poco, los que manipulan muchísimo sus cuentas como la banca y la construcción, y los que directamente estafan, como Gowex. Se puede vivir con los casos de manipulación leve o normal, pero los casos de fraude como Gowex son los más perniciosos y difíciles de evitar.
La principal duda que como inversores nos surge es ¿cómo podemos evitar este tipo de empresas que falsean y manipulan la contabilidad?
En primer lugar, creemos que nunca seremos capaces de evitarlas en su totalidad. Siempre hay una porción de empresas que consiguen falsear de forma sibilina y engañar a todo el mundo. Por lo tanto, contra este tipo de empresas es necesario siempre diversificar en al menos 10 ó 15 empresas distintas en portfolios muy concentrados. Así nuestras pérdidas, como máximo, serán del 6% o -10% y no supondrán una catástrofe para nuestro bolsillo. Lo ideal es diversificar entre 20 y 30 empresas. Un mayor número de empresas realmente no aporta mucho más valor.
En segundo lugar, nosotros utilizamos sencillas herramientas que nos permiten filtrar gran parte de estas manipulaciones. Parten de la contabilidad y se apoyan en la estadística. Según nuestros estudios, las empresas que van muy mal y las que cometen fraude curiosamente comparten muchos puntos en común. No sabemos si la mala evolución mercantil causa el fraude o no, pero lo cierto es que su contabilidad es muy similar y hay que huir de ellas.
Por ejemplo, un sencillo método para ver el riesgo de quiebra de una empresa es el famoso Altman Z-score, aunque hay otros que lo complementan de forma extraordinarea, como el Beneish M-score que calcula las probabilidades de manipulación contable (y no las probabilidades de quiebra).
Estos métodos estadísticos no funcionan siempre. De hecho, el profesor Beneish, autor del Beneish M-Score, dice que detectó cerca del 76% de las empresas que manipulaban en EUA durante los años 80 y 90, mientras que sólo se le escaparon cerca de un 17% de empresas que según su calculo eran buenas empresas pero que en cambio sí que manipularon (error type II). Creemos que estas cifras son demasiado optimistas, pero igualmente hemos comprobado que su filtro es muy poderoso para invertir.
Estos filtros, por ser estadísticos, no te dicen seguro lo que hay, sino que siempre jugamos con probabilidades. No existe la certeza absoluta en temas de inversión.
Por ejemplo, según nuestros filtros Gowex estaba cometiendo manipualción contable y por esto la evitamos, a pesar de tener como parte positiva un fuerte momentum. Gowex no es la única empresa que hemos descartado, ni mucho menos.
Creemos que estas dos sencillas pautas, diversificación y filtros contables, puedan ayudar a muchos inversores, al igual que nos han ayudado a nosotros.
Xavier San Miguel es socio fundador y general manager de BISSAN Value Investing, EAFI.
