En Miami, Martin Hofstadter, director del negocio offshore de Lord Abbett y Andrés Munho, responsable de ventas para América Latina, Florida y Texas de Old Mutual Global Investors, dieron la bienvenida a profesionales de la industria US Offshore en un animado panel sobre macroeconomía global. Moderado por Gustavo Cano, director de producto y estrategias para clientes UHNW en América Latina de BBVA Compass, en el evento participaron Tim Paulson, estratega de renta fija en Lord Abbett y Justin Wells, estratega de renta variable global en Old Mutual Global Investors.
Una vez finalizado el panel, la cita contó con la presencia del Doctor Roberto Canessa, renombrado cardiólogo y uno de los dieciséis supervivientes al accidente de avión que tuvo lugar en los Andes en 1972.
El debate sobre el entorno macroeconómico comenzó con la evaluación de la actuación de los bancos centrales, que siguen manteniendo los tipos de interés en niveles bajos por más tiempo. Según apuntó Justin Wells, es muy complicado que la Reserva Federal de Estados Unidos pueda divergir de una forma muy radical con el resto de los principales bancos centrales, pues esto podría causar una fuerte volatilidad con respecto al resto de monedas. A su juicio, los bancos centrales mantendrán unos niveles de volatilidad muy benignos a pesar de que haya un incremento en los riesgos geopolíticos mucho mayor en los mercados desarrollados.
Mientras que Tim Paulson apuntó a la gran correlación existente entre los precios de los activos y el volumen de los balances de los bancos centrales. “Esperamos que conforme la Fed comience deshacer su balance se reduzca el impacto de su actuación en el mercado de renta variable de acciones. Esperamos ver como comienzan a recuperarse las primas de riesgo, por el momento es claro que la actuación del Banco Central Europeo y la del Banco de Japón están superando los intentos de normalización de la Fed, que son todavía unas reducciones muy pequeñas”.
El estratega de Lord Abbott defendió que mientras exista una tremenda búsqueda de rendimientos por rentas en el mundo, que viene dada por la demografía de las economías desarrolladas seguirán viéndose unos tipos de interés bajos por más tiempo. “Si se comparan los rendimientos de la deuda soberana alemana con los la deuda estadounidense, éstos últimos son más altos, pero si se tiene en cuenta el coste de cobertura de la divisa, ambos se encuentran más o menos en el mismo nivel. Las tasas de Estados Unidos se encuentran en los niveles actuales por la influencia del nivel de tasas en Europa y Japón. Y, todas las tasas se están moviendo de forma conjunta, afectando a las divisas. En este modelo, si la cobertura de la divisa sube, la tasa de la reserva federal acompaña esta subida. Existe un arbitraje masivo global”.
Según Paulson, el mercado está esperando un comportamiento menos agresivo por parte del Banco Central Europeo. “Solo porque dejen de comprar de 60.000 a 30.000 millones, no significa que en algún punto el mercado vaya a disminuir su velocidad de compra. En Europa siguen tratando de ir por detrás de la Reserva Federal, pero siguen comprando una cantidad superior a la que el mercado es capaz de digerir. Todos compiten contra todos por rentabilidad”, afirma Paulson.
En cuanto a la posibilidad de un sobrecalentamiento en el mercado, en el que cada vez más inversores buscan los primeros indicios de que se pueda estar dando una corrección, Justin Wells afirmó que existe una fuerte especulación sobre una potencial corrección y sobre por qué es diferente esta vez. “Las relaciones de las métricas convencionales con la correlación del mercado se están rompiendo. Existe un enorme nivel de disrupción en la economía. Algo muy interesante”.
Por su parte, Tim Paulson, bromeó con la idea de garantizar una recesión en el futuro. “Mientras que una posible recesión puede llegar en 6 meses o en 10 años, ninguno de los partícipes del mercado puede decir cuándo. Los datos económicos muestran que las probabilidades de que se dé una recesión en los próximos 6 o 12 meses son menores que la media. Una recesión es posible, pero poco probable en un futuro cercano. El riesgo, es que siempre va a haber algo que no se pueda predecir, algo que cause una recesión. Si bien es poco probable que se dé una recesión con un riesgo de reestructuración y pérdida real en los activos como resultado del comportamiento de los bancos centrales, no se puede descartar, pues puede suceder. En ningún momento de la historia ha sido tan fácil acceder a los mercados de capitales. Una subida de tipos de interés puede poner algo de presión en los mercados y llevarlos a la baja, pero estamos lejos de que se dé una horrible decisión llevada a cabo por la Fed”.
Otro tema que se tocó durante el debate fue la reforma fiscal de Estados Unidos. Según Paulson, no es un tema que estén considerando en sus estrategias de forma implícita y que no cree que nadie en el mercado lo esté haciendo. “No se puede apostar sobre el posible resultado final de la reforma fiscal. Todo lo que se puede hace observar qué activos se verán afectados por las reformas fiscales, y si todos están teniendo en cuenta el mismo tipo de reforma fiscal o que se vaya a dar con la misma probabilidad. No es una cuestión que se pueda resolver fácilmente, pero es como se suele jugar este tipo de eventos. Buscando diferencias en las probabilidades de esta manera”.
La ausencia de volatilidad y la complacencia en los mercados
Sobre la ausencia de volatilidad en los mercados, Paulson comentó que después de la crisis financiera global muchos inversores no dejaron atrás una psicología de tendencia pesimista y siguieron apostando por la calidad y por estilos de corte defensivos. “Esta mentalidad defensiva es la que ha permitido unos niveles de volatilidad muy bajos o muy benignos. Continuamos viendo unas rotaciones frecuentes que pueden ser muy destructivas, por sector y estilo, sentimos que quizá reflejan de una forma más precisa el nivel real de volatilidad, que medido en términos de métricas convencionales simplemente no está reflejando lo que está sucediendo en realidad”.
Para Wells, otro factor que está reduciendo la volatilidad es la utilización de modelos cuantitativos, pues la existencia de una reversión a la media calibra el comportamiento de la actividad real tanto en la profundidad del mercado como en la superficie. “Unos diferenciales comprimidos, unos altos ratios precio-beneficio, todos estos indicadores son modificaciones que afectan a las primas de riesgos, esto es realmente lo que ha matado la actuación de los bancos centrales. La dinámica de los mercados ha cambiado, más de 1,2 billones de dólares han abandonado las estrategias de renta variable de gran capitalización desde 2007, y a la vez 1,4 billones de dólares han entrado en inversión pasiva y de smart beta, un enorme cambio en términos de las dinámicas subyacentes del mercado. Se necesita tener un proceso que sea dinámico y que responda a ello, contra el cambio en las normas”.
Según Paulson, en un periodo de baja volatilidad con un acceso al capital increíblemente barato, las empresas y los consumidores comienzan ha tomar malas decisiones y no sienten el peso de estas decisiones hasta después de un tiempo. Se vuelven más complacientes, y eventualmente la presión en el sistema también se vuelve complaciente. Históricamente, cuanto más tiempo se permanece en estos periodos de baja volatilidad, más violenta es la ruptura. “En un periodo en el que las acciones y los bonos tienen unas valoraciones muy altas, los inversores están comenzando a buscar oportunidades en la inversión alternativa incrementando el riesgo de sus carteras. Algo parecido a lo que ha sucedido en Europa en los últimos seis o siete años. Las rentabilidades de los bonos se han vuelto negativas y los inversores siguen invirtiendo porque siguen necesitando más rentabilidad, no es algo lógico, sólo está funcionando porque todos los inversores están tomando la misma posición al mismo tiempo. Los mercados pueden permanecer irracionales y solventes por un largo tiempo. Es un clásico de la mentalidad de rebaño que exhiben los inversores cuando no tienen claro en qué dirección invertir”.
La falta de inflación
Según Paulson, la inflación se va a ver afectada por la tendencia estructural en el largo plazo. El mercado de trabajo en Estados Unidos está muy ajustado, siendo una de las razones por las que la inflación ha repuntado un poco, pero de alguna manera se está importando deflación de Europa y Japón, algo que puede estar revirtiendo muchas de las tendencias que están ocurriendo. “Mientras la inflación siga en unos bajos niveles, tengo confianza en que los activos de riesgos tendrán un buen rendimiento o al menos los bancos centrales mantendrán sus políticas acomodaticias. La cuestión que puede introducir algo de disrupción es que la inflación comience a crecer más rápido de lo que esperan los bancos centrales y deban cambiar su reacción”.
Para Justin Wells, esta es una de las áreas en las que están viendo una mayor desconexión entre la convección que ha funcionado hasta ahora y que ha dejado de funcionar, la curva clásica de Phillips. “La disrupción masiva que está sufriendo la economía real en este momento, con sus ganadores y sus perdedores, ha provocado una enorme deflación, no se está viendo crecimiento en los salarios como resultado de la introducción de nuevas tecnologías disruptivas. Algunos trabajadores serán reemplazados por la automatización u otras formas de tecnologías disruptivas, a un ritmo increíble de disrupción. Algo que desde el punto de vista del gestor activo creará un gran número de oportunidades”.
Para concluir, los gestores comentaron que en los 12 meses siguientes esperaban todavía seguir pendientes de los niveles de soporte que la Fed proporciona al mercado, de las presiones que se están creando en el sistema y de cómo navegarlas.
La participación del Dr. Canessa
En su charla, una vez finalizado el debate, el Doctor Canessa recordó a los asistentes que no es necesario esperar a tener un accidente de avión para disfrutar de la vida: “No mires de frente a la montaña, puede ser muy empinada, tan solo mira al siguiente paso que hay que dar, y si te sientes desilusionado mira lo que has conseguido hasta ese momento, no se puede esperar a que los helicópteros lleguen a salvarte, hay que continuar caminando”.
