Siempre es un poco desalentador cuando preparas una gran sorpresa para alguien, y después del primer toque inicial de alegría, ves que está claramente decepcionado. Esto es probablemente lo que sintió el presidente del Banco Central Europeo, Mario Draghi, el pasado jueves. El BCE cumplió con las expectativas del mercado con un nuevo recorte de las tasas de depósito pero además, sorprendió al aumentar el ritmo de expansión cuantitativa. Sin embargo, después de la reacción inicial el mercado revirtió rápidamente los avances para terminar el día peor de lo que empezó.
Tal vez el Draghi pecó de exceso de confianza. Todo parecía ir bien en los mercados hasta que escucharon que el organismo descartaba nuevos recortes en los tipos de interés. Sin duda, al mercado de divisas no le gustó oír esto. Después se unió la deuda pública, que primero repuntó para experimentar justo después una oleada de ventas. Y tras ella, las bolsas repitieron el patrón. Sin embargo, a la mañana siguiente decidieron que a fin de cuentas la sorpresa de Draghi no estaba tan mal.
Pero si el BCE, con sus nuevas medias, ha pasado a subvencionar a los bancos, ¿esto no significa que el banco central está incurriendo en pérdidas?, se preguntan los especialistas en renta fija de UBS AM, Joshua McCallum y Gianluca Moretti. “En realidad no. El dinero prestado a través del nuevo LTRO se crea mediante una expansión de la base monetaria. Sólo hay dos tipos de base monetaria: notas físicas y monedas y las reservas electrónicas en el banco central. Esas reservas se enfrentan actualmente a una tasa de depósito negativo”, apuntan.
En esta nueva medida del BCE, creen los economistas de la firma, hay palo y zanahoria, por lo que el incentivo para que los bancos presten es mayor. Esta política debería proporcionar algún tipo de respaldo, sobre todo para los bancos que estaban planeando aumentar el crédito de todas formas.
Y lo que es más importante, dicen McCallum y Moretti, los bancos podrán refinanciarse a cero o incluso con tipos de interés negativos. Las entidades financieras de la zona euro con bonos con vencimiento durante los próximos doce meses podrían decidir refinanciarse de nuevo usando los fondos LTRO en lugar de en el mercado abierto. Es probable que esto lleve a un ahorro de entre el 0,5 y el 1,5% de interés para la mayoría de los bancos, calculan los expertos de UBS AM.
Los países core, los más favorecidos
Para ambos es evidente que las medidas del BCE van a afectar de forma distinta a cada banco, sobre todo si nos fijamos en la experiencia del QE en la zona euro. De la forma en que el BCE comenzó a comprar deuda pública a través de su programa de expansión cuantitativa, podemos pensar que la medida debería haber extendido la liquidez en toda la eurozona de forma bastante justa.
“En realidad, dado que los tenedores de bonos no están necesariamente en el mismo país que el banco, esto significa que la liquidez puede abanar en otro país distinto. De hecho, sucede más a menudo que son los compradores nacionales los que están menos dispuestos a vender los bonos. Prácticamente toda la liquidez adicional generada en la zona euro terminó en los países core, pese a que cerca de un tercio de los bonos adquiridos vino de la periferia (tabla 3). En resumen, los beneficios han llegado a los países core, ya que casi toda la liquidez inyectada por QE ha terminado allí en forma de depósitos, mientras que muy poco ha terminado donde más se necesita, es decir, los países de la periferia como Italia, España, Portugal y Grecia. Por otro lado, los bancos de los países core tendrán ahora que pagar al BCE más de la tasa de depósito negativo”, explican McCallum y Moretti.
En un momento en que los mercados están empezando a dudar de la cantidad de potencia de fuego que les queda a los bancos centrales, los economistas de UBS AM cree que el BCE ha logrado hacer cambios relativamente menores y crear al mismo tiempo un impacto significativo. “Aún cuando el impacto agregado puede parecer neutral, es posible que cada agente del mercado cambie su comportamiento, sólo para asegurarse de que no son los que se queman los dedos”, concluyen.