Los mercados de renta fija no atraviesan su mejor momento, con importantes riesgos en el horizonte… pero también hay oportunidades, espacios de valor que destaca Ariel Bezalel, gestor del fondo Jupiter Dynamic Bond. Entre esos espacios, habla de la deuda pública de la India en divisa local, el crédito ruso en divisa fuerte o la deuda bancaria en Reino Unido, en una entrevista concedida a Funds Society.
En el actual escenario de bajos tipos y con comienzo de subidas en EE.UU., ¿la renta fija aún ofrece valor?
No creemos que la Fed suba los tipos de forma agresiva este año. Con todo, nuestra cartera está posicionada de forma defensiva y nuestra asignación hacia el high yield es la más baja de los últimos tiempos. Pero vemos espacios de valor en renta fija en este entorno.
¿Hay ahora más riesgos que oportunidades en los mercados de renta fija?
Los errores de política de la Fed estadounidense, la desaceleración económica en China y la crisis global de los mercados emergentes son algunos de los riesgos en este momento. Pero las oportunidades persisten y una de nuestras mayores apuestas en este momento es la deuda pública de la India en divisa local.
¿Es más difícil que nunca gestionar renta fija?
Podemos estar en un entorno con más retos para el activo pero las ventajas de un fondo de renta fija estratégica como el nuestro es que podemos entrar y salir de diferentes segmentos, lo que nos ayuda a permanecer alejados de las áreas de mayor riesgo.
Algunos gestores de carteras mixtas solían ver al activo como fuente de protección y también de retornos. ¿Cree que la renta fija puede mantener esos roles o juega ahora un papel más limitado en las carteras?
La renta fija aún puede proporcionar protección en las carteras, pues los ratios de defaults están lejos de los máximos recientes.
¿En qué sectores y mercados encuentra ahora mayores oportunidades en el activo?
Gestionamos una estrategia bar-bell en los fondos, según la cual tenemos una asignación larga a deuda pública de bajo riesgo y alta calificación y una exposición equilibrada a oportunidades selectivas dentro de los segmentos de mayor rentabilidad. Nos gusta el “legacy bank capital” y las titulizaciones en Reino Unido. En los emergentes, nos gusta la deuda pública india en divisa local, la deuda corporativa rusa en divisa fuerte y la deuda gubernamental de Chipre.
¿Cuál sera el efecto de la subida de tipos en EE.UU. y cuáles serán los siguientes pasos de la Fed este año? ¿Veremos un decoupling entre las rentabilidades de los activos de deuda a ambos lados del Atlántico?
Vendrán varios meses antes de que podamos ver el impacto del movimiento de la autoridad monetaria en la economía de EE.UU. Sin embargo, varios indicadores adelantados sugieren que la recuperación económica es menos segura de lo que se cree: el Evercore ISI Company Surveys, un indicador de sentimiento de las companyas americanas, se ha debilitado este año y se sitúa alrededor de 45, lo que sugiere niveles estables pero no espectaculares de producción. El modelo “nowcast” de la Fed de Atlanta indica un crecimiento del 1,9% en base anualizada en el cuarto trimestre de 2015, consistente con el que se piensa es un nivel normal de crecimiento, entre el 1,5% y el 2%.
Pero, de forma más preocupante, la desaceleración en el comercio mundial parece que está afectando a la industria de EE.UU. La economía global está sufriendo de sobreoferta, no solo en las materias primas sino en un rango de sectores, y la producción industrial en EE.UU. está empezando a darse la vuelta. En este clima, hay un riesgo de que la Fed termine hacienda una sola subida (el llamado “one and done”). De alguna manera, parece que la Fed está buscando expiar su fallo de empezar a normalizar la política monetaria antes en el ciclo, antes de que los desequilibrios en el sistema financiero global empezaran a ser tan pronunciados. A largo plazo, la capacidad de los banqueros centrales de normalizar la política monetaria está limitada por las poderosas fuerzas deflacionistas, incluyendo el envejecimiento de la población, los altos niveles de deuda y el impacto de la tecnología disruptiva y la robótica, una razón por la que nos sentimos cómodos manteniendo una duración por encima de la del consenso y superior a los cinco años.
¿Cuáles son las previsiones para la deuda emergente en 2016?
Hemos adoptado una estrategia de cautela hacia el activo recientemente en un momento en que muchos países han estado expermentando problemas económicos y financieros. Los mercados de deuda y divisas en países como Brasil, Turquía y Suráfrica han sido lugares incómodos para los inversores en los últimos 12 meses y la fortaleza del dólar, los bajos precios de las materias primas y los altos niveles de deuda en dólares han sido una combinación tóxica. Sin embargo, nos hemos beneficiado de situaciones donde las ventas indiscriminadas han dejado oportunidades, y hemos encontrado un par de historias que realmente nos gustan.
En Rusia, hemos estado invirtiendo de forma selectiva en nombres con cortos vencimientos en los sectores de la energya y los recursos, incluyendo Gazprom y Lukoil. Las salidas del mercado de crédito del país el año pasado con el conflicto de Ucrania, la implicación del país en Siria y la bajada del precio del crudo llevaron a la depreciación del rublo. La aversión de los inversores hacia el país significa que hemos sido capaces de encontrar compañías que creemos son doble A y A (por sus balances), pero cuyos bonos cotizan a una rentabilidad más apropiada para calificaciones de doble B o B.
India es otra de las historias que nos gustan: la política monetaria se ha vuelto más prudente y consistente; la inflación ha caído de un pico del 11,2% en noviembre de 2013, ayudada por los bajos precios del petróleo, lo que ha dado soporte a la rupia frente a otras divisas. Nuestra estrategia ha sido buscar deuda en divisa local de mayor duración. Nos basamos en un riguroso análisis de crédito para seleccionar lo que creemos son los nombres correctos, sobre todo porque la calidad de la gobernanza corporativa en el país sigue siendo baja.
¿Seguirán las divisas emergentes depreciándose frente al dólar estadounidense?
Con la subida de tipos en diciembre en EE.UU. y la debilidad económica persistente en los emergentes, creemos que la tendencia será de una depreciación gradual de las divisas emergentes.
Hemos visto crisis en el mercado de high yield en las últimas semanas. ¿Le preocupa la falta de liquidez?
Se ha escrito mucho sobre fondos en EE.UU. que han congelado los reembolsos y hemos visto salidas de capital de los fondos de high yield de EE.UU. Nos ha preocupado el tema y hemos limitado nuestra exposición a este mercado. Otra preocupación es algún tipo de contagio al crédito europeo debido a la presión del crédito en EE.UU. y en los emergentes: por esta razón hemos reducido la exposición a high yield europeo y en nuestra cesta de high yield hemos mejorado la calidad y optado por el papel de menor duración.
La liquidez ha sido el otro gran riesgo para los mercados de crédito. Debido a razones regulatorias, los bancos de inversión no pueden apoyar a los mercados como lo hicieron en el pasado. En este punto del ciclo crediticio, y con las políticas de la Fed, la cautela está garantizada.
¿Cuáles son las perspectivas para la inflación en Europa? ¿Ve valor en la deuda ligada a la inflación?
La inflación permanecerá baja en Europa debido a un crecimiento estancado y a los bajos precios del crudo. Los inversores no esperan que la inflación suba sustancialmente.
Por Funds Society, Madrid
Por Alicia Miguel Serrano