La División de Finanzas Corporativas de la SEC está publicando una serie de entregas dedicadas a las excepciones jurisdiccionales para el ámbito cripto. Pese a que la Administración Trump parece estar más dispuesta a apoyar este universo creciente, la literatura publicada por la SEC sostiene que ciertas llamadas “stablecoins” no son valores. Para Caroline A. Crenshaw, comisaria del regulador estadounidense, lo realmente llamativo de esta declaración no es tanto su conclusión final, sino el análisis en el que el personal se apoya para llegar a ella. “Los errores legales y fácticos de la declaración presentan una visión distorsionada del mercado de stablecoins vinculadas al dólar estadounidense, que subestima drásticamente sus riesgos”, señala.
Según explica, gran parte del análisis del personal se basa en las acciones de los emisores que supuestamente estabilizan el precio, garantizan la posibilidad de redención y, en general, reducen el riesgo. Los expertos de la SEC reconocen, aunque brevemente, que algunas stablecoins en dólares solo están disponibles para los compradores minoristas a través de un intermediario y no directamente del emisor. Pero, en realidad, reconocen que lo habitual —no la excepción— es que estas monedas estén disponibles para el público minorista únicamente mediante intermediarios que las venden en el mercado secundario, como las plataformas de comercio de criptomonedas.
En concreto, más del 90 % de las stablecoins en circulación se distribuyen de esta manera. “Los titulares de estas monedas solo pueden canjearlas a través del intermediario. Si el intermediario no puede o no quiere redimir la stablecoin, el titular no tiene recurso contractual alguno contra el emisor. El papel de los intermediarios —particularmente las plataformas de negociación no registradas— como distribuidores principales de stablecoins en dólares plantea una serie de riesgos significativos adicionales que el personal no considera”, afirma A. Crenshaw.
Consecuencias para el inversor
En opinión de esta comisaria, las personas no están analizando a fondo las consecuencias de esta estructura de mercado ni cómo afecta al riesgo, y sostiene que el hecho de que los intermediarios manejen la mayor parte de la distribución y redención minorista de stablecoins en dólares disminuye considerablemente el valor de las acciones del emisor en las que el personal se basa como “características de reducción de riesgo”.
“Una de estas características clave es la reserva de activos del emisor, que el personal describe como diseñada para cumplir plenamente sus obligaciones de redención, es decir, con suficientes activos para pagar una redención de 1 dólar por cada moneda en circulación. Pero, como se ha mencionado, en general los emisores no tienen obligaciones de redención hacia los titulares minoristas de monedas. Estos titulares no tienen ningún interés ni derecho a acceder a la reserva del emisor. Si canjean monedas a través de un intermediario, el pago proviene del intermediario, no de la reserva del emisor. El intermediario no está obligado a redimir una moneda por 1 dólar, y pagará al titular el precio de mercado. Por lo tanto, los titulares minoristas no tienen, como afirma el personal, un derecho a la redención en dólares en una proporción uno a uno”, argumenta.
Por otro lado, considera inexacto que el personal sugiera que solo porque la reserva de un emisor esté valorada, en algún momento, por encima del valor nominal de sus monedas en circulación, el emisor tiene suficientes reservas para satisfacer solicitudes ilimitadas de redención (ya sean de intermediarios o titulares) en el futuro.
“El personal también exagera el valor como garantía de las reservas del emisor al afirmar que algunos emisores publican informes, llamados pruebas de reservas, que demuestran que una stablecoin está respaldada por reservas suficientes. Tal como han advertido la SEC y la PCAOB, los informes de prueba de reservas no demuestran tal cosa”, añade.
La conclusión de la SEC
Para esta comisaria, estos errores legales y fácticos en la declaración del personal perjudican gravemente a los titulares de stablecoins en dólares y, dado el papel central de estas monedas en los mercados cripto, también a los inversores cripto en general. Además, destaca que alimentan una narrativa peligrosa de la industria sobre la supuesta estabilidad y seguridad de estos productos.
“Esto se pone especialmente de relieve con la elección del personal de repetir un término de marketing sumamente engañoso: dólar digital, para describir a las stablecoins en la divisa estadounidense. Que no quepa duda: no hay nada equivalente entre el dólar estadounidense y los criptoactivos emitidos privadamente, no regulados, opacos (incluso claramente para el propio personal), no colateralizados, no asegurados, y cargados de riesgo en cada etapa de su cadena de distribución multinivel. Son un negocio arriesgado”, argumenta.
¿Qué ocurre en otras partes del mundo?
Curiosamente en Latinoamérica el interés por las stablecoins ha crecido durante los últimos años como herramienta contra la inflación, como por ejemplo en países como Argentina y Venezuela, así como alternativa para facilitar las transacciones internacionales -aquí el mejor ejemplo es México- y para favorecer la inclusión financiera.
En términos de regulación, la situación varía mucho según la región. Sin embargo, llama la atención Brasil, donde se ha experimentado un aumento significativo en el uso de stablecoins, representando alrededor del 90% de las transacciones de criptoactivos en el país. Según los expertos este crecimiento ha llevado a las autoridades a considerar regulaciones específicas para abordar desafíos relacionados con la supervisión y la fiscalización.
Al otro lado del Atlántico, el BCE continúa con sus esfuerzos para garantizar que el euro digital cumpla con los objetivos del Eurosistema y se alinee con los desarrollos legislativos dentro de la Unión Europea. En este sentido, el año pasado se dieron dos pasos relevantes. Por un lado, el BCE publicó su primer informe de progreso sobre la fase de preparación del euro digital. En él se destacó el diseño de altos estándares de privacidad para que los pagos digitales, tanto en línea como fuera de línea, se asemejen lo más posible a las transacciones en efectivo. Además, se comenzó a trabajar en una metodología para calibrar los límites de tenencia del euro digital.
Por otro lado, en diciembre de 2024, se publicó el segundo informe de progreso, que abarcó los avances realizados entre mayo y octubre de 2024. Durante este período, el Grupo de Desarrollo del Reglamento completó una revisión del borrador inicial del reglamento, abordando aproximadamente 2.500 comentarios. Además, se iniciaron siete nuevos grupos de trabajo centrados en áreas críticas como estándares mínimos de experiencia del usuario, gestión de riesgos y especificaciones de implementación.
Por Funds Society, Madrid