El cambio en la política monetaria hacia una mayor flexibilización debería suponer un impulso positivo para el sector inmobiliario, sobre todo si se cumplen las expectativas de recortes hasta finales de 2025, señalan Laurent Saint Aubin y Serge Demirdjian, cogestores del fondo de REITs Sofidy Sélection 1 de Tikehau Capital. Aunque también alertan de los riesgos en ciertas áreas, y de las incógnitas que rodean en concreto al segmento de logística.
¿Cómo describiríais el estado actual del sector inmobiliario europeo cotizado y cuáles son las principales oportunidades y desafíos que enfrenta hoy el sector?
Vemos con buenos ojos el sector inmobiliario cotizado principalmente por tres motivos. En primer lugar, en un sector intensivo en capital como el inmobiliario, los inversores estaban esperando el cambio de ciclo monetario y así ha sido con las bajadas de tipos tanto en Europa como en EE.UU. Esta flexibilización monetaria debería suponer un impulso positivo para el sector y más aún, si se cumplen las perspectivas del mercado de recortes de tipos hasta finales de 2025.
Además, gracias a una estructura de ingresos proveniente principalmente de ventas vinculadas a la inflación y a una estructura de deuda mayoritariamente fija o cubierta, los ingresos deberían estar bien resguardados ante una posible desaceleración económica.
Por último, aunque creemos que el punto de entrada sigue siendo atractivo gracias a los descuentos en las valoraciones, se necesita una mayor apertura del mercado de inversiones. En los últimos años, las transacciones inmobiliarias han mostrado un ritmo lento, con volúmenes un 50% por debajo del promedio histórico en la mayoría de los países europeos. Aunque tenemos perspectivas de que mejore la situación en los próximos trimestres a medida que se disipen las rentabilidades de los productos a corto plazo, y, por tanto, su atractivo.
Con el nuevo ciclo de relajación monetaria que están llevando a cabo los principales bancos centrales, ¿cómo han impactado históricamente las bajadas de tipos de interés en el sector inmobiliario? ¿Creéis que el sector seguirá esta tendencia en el ciclo actual, especialmente las empresas cotizadas?
Siempre ha habido una correlación negativa entre los tipos de interés y los precios inmobiliarios, lo cual es lógico: el rendimiento de un activo inmobiliario se compara con el de inversiones en activos “sin riesgo”, como los bonos soberanos. Los inversores inmobiliarios suelen esperar un rendimiento adicional sobre el libre de riesgo, y este margen desapareció o incluso se volvió negativo con el fuerte aumento de los tipos en 2022. Los mercados de renta variable anticiparon una caída en los valores de los activos, y el sector cotizado cayó (-32,6% en 2022 según el índice EPRA Eurozona).
Y acertaron: los valores de los activos se vieron significativamente afectados desde su máximo en junio de 2022, con correcciones superiores al -20% en algunos subsectores, como el residencial en Alemania o las oficinas en zonas secundarias en Francia.
Lo que es cierto en una dirección, debería serlo en la otra y ahora que los tipos de interés están bajando, los valores de los activos deberían comenzar a repuntar, y los mercados de renta variable ya han empezado a reflejarlo.
Después del impacto en las valoraciones del sector en los últimos años, y especialmente en 2022, ¿en qué estado se encuentra actualmente? Se ha hablado mucho de que la selectividad será clave y que la brecha entre ‘ganadores y perdedores’ se ampliará. En vuestra opinión, ¿qué segmentos del sector inmobiliario tienen más posibilidades de destacar y en cuáles se debe tener precaución?
Las empresas inmobiliarias cotizadas en la eurozona están operando con un descuento promedio del 25% respecto a su Valor Neto de los Activos (NAV) proyectado a un año[1]. Creemos que estas valoraciones son relativamente baratas si las comparamos con el promedio histórico, que ronda el 10%. Incluso podríamos argumentar que el descuento debería convertirse progresivamente en una prima, como ha ocurrido en el pasado (2004-2007 o 2010-2014).
Si consideramos que el valor de los activos ha tocado fondo, estos podrían comenzar a aumentar, especialmente en las rentas, donde vemos margen de crecimiento y donde deberíamos ver la mayor divergencia entre subsectores. La estructura de los arrendamientos protege, pero al final del plazo (3 a 5 años promedio), los alquileres se enfrentan al mercado, y vemos algunos sectores mejor posicionados que otros en el entorno actual.
Por ejemplo, observamos un crecimiento en las rentas de activos alternativos como residencias de estudiantes y centros de datos, así como en los activos tradicionales adecuados, como el retail en ubicaciones estratégicas y oficinas en zonas prime. En cambio, la previsión de crecimiento de los alquileres parece más moderado en el sector residencial y sanitario, e incluso en riesgo para oficinas o retail secundario.
En cuanto a la logística, es actualmente un interrogante; aunque recientemente fue una de las clases de activos más populares gracias al desarrollo del comercio electrónico y la tendencia de reindustrialización en Europa, comentarios recientes de actores importantes (como WdP) sugieren que la demanda está desacelerándose. Debemos ser muy cuidadosos y reactivos, ya que sabemos que el panorama puede cambiar rápidamente: lo hemos experimentado en el pasado con el comercio minorista y, más recientemente, en el sector sanitario.
Laurent, Serge, gestionáis conjuntamente Sofidy Sélection 1, un fondo de renta variable que se dedica exclusivamente al sector inmobiliario y que, según Morningstar, ha superado consistentemente a su clase de activo y a su peer group (5 estrellas Morningstar)[2], con un rendimiento del 10,56% en lo que va del año y del 38,41% en el último año (clase GI) al 25/10/2024[3]. ¿Cómo han logrado gestionar la volatilidad del mercado y cómo planean posicionar el fondo para el nuevo ciclo que comienza?
El buen desempeño del fondo este año se debe en parte a la exposición a pequeñas compañías residenciales alemanas como Grand City Properties y Tag Immobilien, a las ofertas de adquisición en dos posiciones españolas que tenemos (Lar España y Arima), a nuestra singular exposición a centros de datos (a través de dos grandes empresas estadounidenses, Equinix y Digital Realty) y a algunos desempeños negativos que hemos evitado (Kojamo, Icade, Ca Immobilien, Colonial, VGP, etc.).
Esta es la mejor ilustración de la operativa del fondo, seleccionar nombre a nombre dentro de los subsectores donde vemos un mayor potencial, encontrar historias de crecimiento que nos parezcan atractivas fuera del índice o incluso fuera de Europa si no las hallamos localmente, y evitar modelos de negocio en los que no creemos.
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[1] Fuente: Kempen
[2] La referencia a una clasificación o a un premio no constituye garantía alguna de los resultados futuros del OICVM o del gestor.
[3] Los resultados pasados no son un indicador fiable de los resultados futuros y los objetivos no están garantizados.
Por Funds Society, Madrid