Oportunidades tras picos de volatilidad a corto plazo

Los retrocesos bursátiles de tal magnitud suelen guardar relación con acontecimientos económicos inesperados y significativos, como por ejemplo la quiebra de Lehman Brothers, el terremoto y tsunami de Japón de 2011 o la crisis de la COVID-19. En este caso, en lugar de un iceberg económico, parece ser que asistimos al “efecto mariposa” de correlaciones complicadas y globales entre activos; más 1987 que 2008.

El 31 de julio de 2024, el Banco de Japón (BdJ) elevó su tipo de intervención al 0,25%. Habiendo advertido de manera consistente sobre la posibilidad de mayores tipos de interés desde diciembre de 2022, esto no debería haber sido una gran sorpresa. Al mismo tiempo, pese al hecho de que la Reserva Federal no dijo nada, los datos económicos publicados en Estados Unidos llevaron al mercado a anticipar un giro expansivo en la política monetaria de la Fed. La confluencia de estos dos desarrollos reverberó en los mercados de divisas, y el yen, finalmente, comenzó a apreciarse. Mientras esto ocurría, la volatilidad se contagió rápida y agresivamente a otras áreas, empezando aparentemente por la renta variable: las acciones niponas sufrieron un desplome de dos días.

Este episodio se corrigió casi con igual rapidez: en un plazo de algo más de una semana, la bolsa japonesa se había resarcido de estas pérdidas repentinas, al menos en términos de dólar.

¿Qué podemos descifrar de estos movimientos?

¿Hubo una señal, o fueron todo interferencias? A nivel fundamental, con la excepción de que el mercado estadounidense de renta fija apuntó a una ralentización del crecimiento en el país, la violenta evolución de las cotizaciones pareció decirnos más sobre el posicionamiento en los mercados financieros que sobre un giro súbito y significativo en la realidad económica fundamental.

Como suele ocurrir durante tales picos de volatilidad, las correlaciones durante la fase a la baja y la recuperación tienden a ser muy elevadas. Así, la oportunidad para el inversor consiste en encontrar situaciones en que «se está tirando la fruta fresca con la podrida», o en añadir beta a la cartera. En nuestro caso, hicimos ambas cosas: ampliamos posiciones en acciones cuya venta nos parecía ilógica y motivada únicamente por contagio, y nos alejamos moderadamente de valores defensivos a favor de otros que, en nuestra opinión, estaban siendo vendidos de manera indiscriminada.

No obstante, las repercusiones durante el trimestre no fueron todas de origen macroeconómico. A nivel de empresas específicas, el periodo fue escenario del mayor intento de OPA extranjera por una compañía japonesa: la canadiense Alimentation Couche-Tard anunció una oferta de casi 60.000 millones de dólares estadounidenses (en base a valor de empresa) por Seven & I Holdings, la operadora de la cadena de tiendas multiservicio 7-Eleven.

Aunque todavía necesita mejorar, el régimen de gobierno corporativo nipón ha avanzado a pasos agigantados en los últimos años. El mejor marco institucional y jurídico en torno al comportamiento de las compañías japonesas ha rebajado claramente las barreras para la actividad de fusiones y adquisiciones por parte de grupos extranjeros. Hoy en día, muchas empresas del país asiático con negocios relevantes a nivel global, valoraciones moderadas y estructuras de gobierno corporativo aceptables prestarán una gran atención al caso de Seven & I.

En Occidente, y especialmente en Estados Unidos, la actividad societaria se considera como el árbitro supremo del valor bursátil de una empresa: si algo es demasiado barato respecto a su valor en el mercado privado, acaba siendo comprado. Este no ha sido el caso en Japón, donde históricamente no ha existido un mercado para el control corporativo. Todos estamos familiarizados con las «trampas de valoración» niponas, pero esto está cambiando. La reforma corporativa en Japón ya ha dado pie a varios años con niveles récord de actividad de fusiones y adquisiciones (si bien partiendo de una base de actividad limitada), y esto ha mejorado el mecanismo de asignación de precios del mercado. No obstante, el boom de la actividad societaria ha sido eminentemente doméstico: la pieza que faltaba eran los adquirentes extranjeros. Así, la OPA de Couche-Tard abre un nuevo capítulo.

Hemos sido testigos de sorpresas a nivel macro y microeconómico, y de volatilidad en el tercer trimestre. Con la elección inesperada del antiguo ministro de defensa y de agricultura, Shigeru Ishiba, como próximo primer ministro del país, esta tendencia de volatilidad podría continuar. En este contexto, seguimos preparados para sacar partido a cualquier altibajo que coloque a las valoraciones muy por debajo de lo que justifica su panorama a largo plazo.