“La principal pregunta que nos planteamos, como inversores en renta fija, es qué implica un periodo de tipos más altos por más tiempo (higher for longer)”, afirma Seth Meyer, gestor de la estrategia Multi Sector Income de Janus Henderson Investors. La estrategia celebra este año su décimo aniversario, siempre con los mismos miembros del equipo al frente: John Kirschner, John Lloyd y el propio Meyer. El gestor participó en una sesión temática dentro del evento Madrid Knowledge Exchange celebrado por Janus Henderson en septiembre, en la que declaró: “Pensamos que estamos en un ciclo diferente desde una perspectiva del consumo y del estado de los balances corporativos. Esto no significa que no vaya a terminar igual que ciclos anteriores o que no vayan a funcionar las previsiones, es simplemente una cuestión de tiempo”.
El gestor recuerda que la Fed llegó a incrementar la masa monetaria un 24% en 2020 y otro 12% en 2021 para estimular a la economía frente al covid, para después elevar los tipos de interés hasta el 5% en tiempo récord. Meyer afirma desconocer si el escenario más probable de aquí en adelante será el de un soft landing de la economía, pero reconoce que no es tan importante desde el punto de vista de la inversión: “Los rendimientos actuales sí que están compensando a los inversores en este momento, tanto si hay un soft landing o un hard landing”.
A pesar de estos comentarios, Meyer aclara que afinar el pronóstico macro será fundamental para tomar decisiones en los próximos meses: “Una de las maneras de hacer dinero en renta fija de aquí en adelante va a depender de la capacidad de los inversores para predecir qué banco central será el primero en mover ficha”. Meyer pone como ejemplo del reto que supone interpretar el entorno macro actual el impacto del envejecimiento de la población americana sobre el mercado laboral en un contexto de alta inflación e indicios de desaceleración económica: según la evidencia histórica el desempleo debería subir, pero eso no está sucediendo. Como el mercado laboral es un indicador atrasado, esto añade una dificultad añadida para pronosticar con fiabilidad una recesión.
El gestor explica que, después de acostumbrarnos a que los principales bancos actuasen de forma coordinada, la evolución de la inflación y el crecimiento en las distintas económicas los llevará por derroteros diferentes: “La política monetaria empezará a divergir”. Añade que, con muchas curvas de tipos invertidas en las principales economías, la actuación de los bancos centrales permitirá a los inversores explotar esas divergencias a su favor.
Por tanto, el gestor habla de tres puntos clave para invertir en renta fija en el futuro próximo: el rendimiento de la parte de la curva, los tipos reales y la reversión de las políticas aplicadas por los bancos centrales. Comenta en particular la parte de los rendimientos reales, que califica como “muy indulgentes” ahora mismo. “Cuando los rendimientos reales superan el 2% es históricamente el momento de mayor restricción, un momento de dolor para corporaciones y consumidores, en el que generalmente hemos visto una escalada del desempleo. Generalmente es un gran momento para pensar en comprar activos de mayor duración”, explica Meyer.
El gestor afirma sentirse alcista con su clase de activo y ve un entorno un poco más optimista para los bonos corporativos. Por ejemplo, explica que las condiciones de crédito no son tan extremas como parecen: sí, se ha ralentizado la concesión de crédito por el encarecimiento de los costes de financiación, pero afirma que “esto es lo normal” en un contexto en el que muchos bancos creen que la economía se va a desacelerar. Meyer explica que históricamente estos periodos han dado paso a una recesión; aunque afirma no saber si esta vez será diferente, se muestra pragmático: “Lo único que puedo afirmar es que todas las empresas estadounidenses o empresas de consumo en EE.UU. se han refinanciado, por lo que su necesidad de capital respecto a esta clase de periodos históricos es significativamente diferente”. En la misma línea, explica que pese a que el consumidor estadounidense se está quedando sin el dinero ahorrado durante la pandemia aún no está tan ahogado, dado que en el pasado ha podido financiarse a tipos bajos, por lo que el pago de cuotas aún supone una parte baja de su renta disponible.
¿Cómo filtrar todo el ruido hacia una estrategia de inversión multiactivo?
El equipo de Janus Henderson trata de realizar el análisis más comprensivo posible para encontrar y poner dentro de la cartera de su estrategia Multi Sector Income las mejores ideas de inversión para generar retornos totales positivos para sus clientes con una gestión del riesgo equilibrada y dinámica.
La cartera está compuesta típicamente por un 35% por bonos con grado de inversión y en un 65% por bonos con grado especulativo. El gestor aclara que ahora no están encontrando valor en el high yield, porque considera que los diferenciales no están reflejando claramente los riesgos que hay en el horizonte, pero que la estrategia tiene flexibilidad para invertir en otras áreas del mercado sin grado de inversión más allá de los bonos corporativos: hipotecas, CLOs, ABs o CNBs, para aportar diversificación. De hecho, afirma que está encontrando más oportunidades en el mercado de titulizaciones, como por ejemplo en CLOs triple A de Europa, que le ofrecen calidad alta, con rendimientos buenos y menor volatilidad.
Otro activo que le gusta son los MBS de agencia, un activo del que destaca su alta calidad, con rendimientos en torno al 5% y que permiten añadir algo de duración a la cartera. De hecho, ahora los MBS de agencia suponen un 30% de la cartera del fondo, el porcentaje más alto en la vida de la estrategia. “Somos selectores de activos y analistas bottom-up fundamentales”, recuerda Meyer.
La duración de la cartera se sitúa generalmente entre los tres y los cinco años. El gestor insiste en la importancia de tener exposición a la duración como un elemento fundamental para diversificar la cartera. “La idea de equilibrar el riesgo de tipos y el riesgo por diferenciales es realmente el sello distintivo de lo que hacemos”, concluye.
Por Funds Society, Madrid